上市公司股利政策的市場效應問題

趙國新

股利政策概述

一、股利政策的含義與種類。股利政策是股份公司關于是否發放股利、發放多少以及何時發放的方針和政策。股利政策的種類主要包括4種：剩余股利政策，固定或持續增長股利政策，固定股利支付率政策，正常股利加額外股利政策。

我國上市公司股利政策實施的市場效應

一、股利政策實施的市場效應。股利政策實施的市場效應主要指信息效應，即股利的分配給投資者傳遞了關于公司盈利能力的信息，而這一信息自然會引起股票價格的變化。股利政策實施的市場效應會影響股票的價格。不同類型的股利政策有不同的市場效應，主要結論如下：第一，全部股利事件的市場效應。從總體來看，股利政策宣告前后股票價格是下降的，表明投資者一般視股利分紅送配事件為利淡消息。第二，派息、送股、配股的不同效應。研究表明，送股事件導致的股價上升的幅度最大，因而送股事件于市場而言是利好消息。市場對送股反應較好可能是因為股票股利對股東而言，可通過股票價差獲得資本利得，而于上市公司而言，不但可以保存現金還可以擴大投資。配股和派息的超額收益卻低于送股，表明我國股票市場歡迎送股。第三，股利增加與減少的市場效應。實證研究表明，股利增加與股利減少這兩類事件的信息效應存在差異，但股利增加導致的平均異常收益率反而小于股利減少，也就是說，市場對股利增加方案的反應次于股利減少的反應。

二、股利政策實施的積極市場效應。股利政策的積極市場效應主要表現在提供一種可靠的信息傳遞方法。上市公司由于在投資者和公司管理者之間存在著委托和代理的關系,導致他們之間存在著信息不對稱。投資者只能被動地從管理者那里獲得信息，只能盡可能的利用各種途徑和方法獲得和掌握信息, 并據此進行投資決策。而獲得信息是要付出高昂成本的, 這時股利政策的信息內涵效應使股利政策成為投資者獲得信息的一種廉價和可靠的方法。

三、股利政策實施的消極市場效應。我國目前證券市場中存在諸多問題，使得我國股票市場不能有效地發揮股利政策的信息效應，上市公司不能充分的利用其進行政策的制定，并由此出現了一些消極后果。第一，股利支付機制的隨意性。我國大多數上市公司在我國特定的證券市場環境中以及由于許多自身因素，并不注重對股東的投資回報，股利政策沒有持續性，沒有明晰的股利政策目標。因而在股利政策的制定和實施上缺乏長遠打算，帶有很大的盲目性和隨意性。在這種情況下實施的股利政策將會產生消極的市場效應。使得股利政策的市場效應并不能傳遞出公司對未來的預期。第二，上市公司的惡意操控。對一些想要背后操控市場的上市公司而言，會利用市場效應以及一些投資者的盲目從眾行為，來制定一些虛假的信息，使得股價人為的維持高位達到圈錢的目的。使得最終受益的只有了解內幕的大股東，嚴重損害中小股東的利益。第三，投資者的不理性。目前我國股市中大多數投資者的投資動機不是出于投資，而是出于投機目的，股權投資已經失去了正常情況下的投資價值，因此，股利的信息內涵效應不能很好的發揮作用，投資者也就難以根據股利政策確定公司的未來預期。

優化上市公司股利政策實施效應的對策

一、全面了解公司自身情況。首先，考慮公司目前所處的發展階段。因為這種對發展階段的定位決定了公司未來的發展取向，并會帶動其他諸多要素進行變化。通常認為：處于初創階段的公司，經營風險高，融資能力弱，為降低財務風險，應選擇不分配或者剩余型股利政策；處于高速成長階段的公司，需要迅速擴大生產能力以此達到規模優勢，必須進行大量投資，理論上不宜宣派股利，然而由于公司已具有一定規模，投資者往往有分配股利的要求，為平衡雙方要求，應采用低經常性股利加額外支付型的股利政策；處于穩定增長階段的公司，通常具備持續支付較高股利的能力，應采用穩定增長股利政策。

二、完善法律環境，規范股利分配。需要進一步完善政策法規并對股利分配行為加以正確引導，制定保持股利政策穩定性的規范，建立公允的價格體系；完善監管體系，防止投資者通過資產的轉移以規避交易所得稅；加強上市公司信息披露制約，增加信息的透明度和客觀性、真實性，加強監管，嚴懲信息披露不實者和違規者，增加上市公司違規成本。強化中小股東的程序性權利：明確賦予中小股東在特殊情況下的股東大會召集權；擴大中小股東知情權的范圍；完善中小股東訴訟提起權。

對上市公司股利政策市場效應問題研究的目的和出發點是使上市公司制定出合理的股利政策。股利政策研究作為財務學研究的一個重要問題，受到了理論界與實務界的重點關注。股利政策市場效應問題研究也取得了很大進展，為股利政策的制定做出了很大貢獻。但是存在很大的進步及研究空間，相信不久的將來，我國的上市公司會制定出真正理性的股利政策，造福于人造福于己。

（作者單位：西南財經大學會計學院）