金融危機與中國外匯儲備戰略規劃

哥倫比亞大學 包健

金融危機是由于金融系統發生崩潰紊亂而引發的經濟全面衰退現象，金融危機傳導機制是從金融系統出現紊亂崩潰到經濟全面衰退存在的一系列過程與環節的集合。二戰以前，除1929年爆發的大蕭條波及面較廣，金融危機在全球范圍內還只是偶然現象。二戰以后，美元危機導致布雷頓森林體系崩潰，債務危機在各國四處蔓延。進入90年代后，先后爆發了1992-1993年的歐洲貨幣體系危機、1994-1995年的墨西哥金融危機和1997-1998年的亞洲金融危機等三次大規模金融危機，金融危機的爆發頻率明顯加快。其后，雖然各國宏觀調控，對金融行業強化了政府干預，但進入21世紀后，隨著全球經濟社會的證券化、資本化和貨幣化和一體化發展，金融也逐步實現了全球化發展，各國虛擬經濟與實體經濟嚴重脫鉤，金融危機發生頻率加快，蔓延范圍逐步擴展到全球范圍。

一、傳統金融危機與新型金融危機

2008年美國爆發住房抵押貸款危機，又名次貸危機，其已不屬于上述貨幣危機、銀行危機和債務危機等傳統金融危機類型，是全球新型金融危機。

貨幣危機指受國際游資投機性攻擊一個實行固定匯率制度的國家或地區的外匯市場，導致一國貨幣匯率突然大幅度貶值。而美國次貸危機是由于其國內房貸運行鏈條上出現了系統性危機，導致國內資產價值市場信心下降，危機通過金融衍生工具由美國房地產業傳導到其他國家，導致其他國家對美國和本國資產價值產生不信任危機。

銀行危機是指銀行不能如期償還債務或迫使政府出面提供大規模援助，以避免違約現象的發生，其危機主體是銀行資產負債表中的資產負債方。而美國次貸危機則是房地產等實體資產的價格急劇波動導致銀行資產信用風險重新定價，即金融危機是銀行資產負債表的資產方引起的。

債務危機主要指外債危機，指以國內的支付系統嚴重混亂，不能按期償付所欠外債本金。而美國次貸危機主要指國內私人債務危機，是國內借款人因借款利率發生巨大波動或所抵押的房屋價值不足以償還借款本金而出現的大規模借款人違約現象。

基于美國次貸危機與上述三種金融危機類型之間的差異，各國政府部門無法延用傳統金融危機模型對其進行治理，各國學術界也無法沿用傳統金融模型對其進行歸類，因此將美國次貸危機作為一個新金融危機種類的典型代表，命名為全球新興金融危機。

二、學術界對新型全球金融危機理論研究的局限性

對于美國次貸危機之前的傳統類型金融危機，從其發生機制到傳導機制，學術界的相關理論研究已十分成熟，其研究成果可由三代經濟危機理論模型進行概括。三代經濟危機理論模型分別是發表于1984年的第一代模型，發表于1994年的第二代模型，發表于1999年的第三代模型。模型之間雖然理論觀點各有不同，卻都是從國際收支平衡和匯率機制角度討論宏觀與經濟指標之間的矛盾和沖突，而且，其中第三代經濟危機理論已經開始關注宏觀均衡與銀行業務之間的聯動效應。

美國次貸危機爆發后，國際學術界對這一新型全球金融危機所作的系列理論研究明顯不夠成熟。其理論成果或是局限在將新型危機與過往危機進行靜態特征比較，或是局限在美國國家立場上，研究新興國家的美元資產偏好可能會產生流動性，并經由金融衍生工具的途徑緩解次貸危機給美國造成的金融短缺風險，明顯缺乏對新型全球金融危機的動態傳導機制和及其全球影響范圍給新興國家比如中國造成諸多不良影響方面的研究。和國外相比，雖然國內學術界對美國次貸危機的關注將危機作用范圍擴大到全世界經濟層面，但就起學術課題的研究內容和研究結論來看，多集中于新型金融危機對中國金融機構風險防范的啟示，僅有少數文獻在結論部分提到外匯儲備與人民升值之間可能存在聯系，并未深入討論新型金融危機背景下的外匯儲備管理戰略調整問題?？梢哉f，不論國際國內，新型金融危機與外匯儲備之間的聯系都被意外地忽略了。

三、全球新型金融危機與外匯儲備間的關系

從金融危機與外匯儲備之間關系看待以美國次貸危機為代表的新型金融危機，其形成機制、波及范圍和傳導機制相比以往歷次世界金融危機存在明顯差異。

本次新型金融危機的始發地是美國，就金融全球化角度看，美國是主要國際儲備貨幣國家，是全球最發達的經濟體之一，美國出現貨幣金融危機給以美國為主要儲備幣種的中國外匯儲備體系帶來了巨大挑戰。其次，伴隨著全球范圍內的金融體系改革，各國經濟金融化、金融衍生化程度均大幅度提升，通過金融衍生品的放大傳導作用，一輪金融危機傳導進程尚未結束，新一輪金融危機就可能卷土重來。爆發金融危機的國際儲備貨幣國家會借助一體化全球金融市場轉移風險，加速危機在以美元為主要儲備幣種的國家中迅速蔓延。

2007-2008年由美國次貸危機引發的全球新型金融危機爆發后，包括中國在內的發展中國家因巨額美元外匯儲備受到較嚴重沖擊，而按傳統金融危機應對方式設立的外匯儲備機制在應對這一突發情況時效力甚微，導致外匯儲備額度越高所承擔的金融風險就越大。由此，外匯儲備作為全球新型金融危機重地，中國應從國家宏觀經濟戰略的高度，結合全球新型金融危機的諸多新特征著手對其進行戰略改革，在外匯儲備結構、外匯儲備運用等常規外匯儲備管理制度改革的基礎上，積極促成人民幣國際化。人民幣國際化不單對中國自身經濟發展具有戰略意義，對于世界各發達國家及部分新興國家探討研究全球新型金融的應對策略也具有重要意義。

四、中國外匯儲備制度發展歷程回顧及發展現狀

回顧自新中國成立至今，中國外匯儲備制度發展歷程可分為五個階段。具體說來：1950-1965年新中國成立至社會主義建設時期，實施外匯集中強制管理制度；1966-1977年文化大革命至改革開放前，實施外匯集中強制管理制度；1978-1993年改革開放至匯率并軌前，外匯制度進入活躍期，外匯儲備快速增長；1994-2003年匯率并軌至中國加入WTO前，中國頒布多項重要改革措施，外匯儲備迅速增長；2004-2014年中國加入WTO至今，中國外匯管理體制改革呈縱深發展。

用于社會主義經濟文化各項建設事業的諸多外匯需求，是中國長期堅持積累外匯儲備的根本著眼點。美國次貸危機風波結束后，中國強化了包括外匯儲備結構和外匯儲備規模及外匯儲備運用等在內的外匯儲備戰略管理，但仍是美國最大的外國證券資產投資者。目前我國外匯儲備總量規模巨大，而國內眾多學者根據貨幣供應量決定論、拇指規則和快速償債能力等模型指標研究表發現，中國外匯儲備規模已超過最優水平，應有意識地減少存量。

五、實行人民幣國際化的戰略思想

目前國際貨幣主要有美元、歐元和日元等幣種。從當前國際經濟發展整體環境看，實行人民幣國際化應首先從周邊國家做起。一旦東亞地區形成以中國的外匯儲備為擔保的區域貿易結算體系，就可以說實現了人民幣在周邊地區實現了小范圍國際化，既可以有效避免來自東亞地區經濟的沖擊，還可以實現中國保值經濟存量、平衡經濟增量，并由此在國際政治經濟文化領域獲得更多實質性話語權。在此基礎上，再逐步向世界范圍推行實施人民幣國際化戰略。

(一)加速人民幣資本項目推進

中國應當依據現有的國情逐步開放中國的資本賬戶，在這個過程中應當采取漸進式，遵循相應的開放原則，秉著“積極、有序、穩妥”的政策來實現貨幣的自由兌換。首先，要將有條件的自由兌換建立在實現資本項目的基礎上，然后根據當前的形勢比如經濟環境和監管水平等來推動資本項目的自由兌換。其次，根據西方大部分國家的開放順序和經驗，來消除人民幣國際化的障礙進而有效推進資本項目的進一步開放。第一可以放寬外國企業或機構在我國資本市場發行債券的條件，降低相應的門檻；第二，可以允許各大銀行對滿足條件的一些境外機構等發放長期性的貸款；第三就是放寬境內金融機構和境外發行人民幣債券的條件，為境外人民幣創造良好的投資空間。

(二)大力發展金融市場

全面發展金融市場可以說是開放資本賬戶的前提，同時也是實現人民幣國際化的必由之路?？梢酝ㄟ^多種途徑來促進人民幣利率和匯率的市場化改革并進一步對我國資本市場進行完善，還應加大對我國商業銀行的改革力度，完善中國人民銀行和銀監會、證監會以及保監會的相關制度，整體提升資本市場監管水平。與此同時，基礎設施投資、絲路基金、以及亞洲銀行等等都會是降低外匯儲備、促進人民幣國際化的重要解決方向。因此大力的發展金融市場就顯得更加具有現實意義，在發展金融市場的過程中，要時刻的注意到市場金融界的具體動向，從國際的角度，對整個金融趨向進行分析，把握到國內以及國外的具體金融發展動向，如此不僅能夠將APEC會議的重要內容進行完美的呈現與實行，更能進一步推進人民幣國際化的戰略目標。

(三)加大貨幣區域化的推行力度

人民幣國際化，有別于其他幣種國際化，同時也有著不同的實現途徑。在資本項目還未完全實現自由兌換的條件下，需要依靠各個邊境貿易的推動，并由此而自發相中國周邊國家聚攏，進而實現區域化的發展。據相關文獻顯示，中國統計局曾經在2006年做過這樣的統計，在與我國相毗鄰的14個國家中，邊境貿易額超過896.7億美元，并在此后一直呈現井噴式的發展勢頭。為進一步推動人民幣國際化，應當加強采取符合人民幣國際化發展特點的措施，比如加快推進人民幣銀聯卡走向世界、加強與東亞貨幣的合作力度，并借鑒歐盟的一些相關經驗，這將會極大程度有利于人民幣國際化。因此，推動邊境貿易的發展，并進一步推進跨境的結算業務，加強人民幣的流動性，逐漸使人民幣成為區域貨幣，以此為平臺使人民幣向國際化進行轉化，為人民幣國際化創造有利條件。

金融國際化已成定局，美國次貸危機為代表的新型金融危機給我國外匯儲備戰略改革提出了新課題。除了對我國外匯儲備從規模、結構和運用上進行機制改革之外，還應積極促成人民幣國際化，以有效抵御全球新型金融風險對我國經濟帶來的不利影響。

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