神創板“市膽率”的背后：上市公司忙跨界并購 基金公司忙集中持股

王柄根

創業板指數在本周一（5月11日）突破3000點關口，目前創業板整體平均市盈率高達120倍，最新平均市凈率也已經超過10倍（參見表一）。

由于難以用傳統的市盈率、市凈率來理解創業板當前超高估值，市場創造了另外一個估值模式——“市膽率”。

在創業板平均市盈率從年初的約60倍到目前120倍的提升過程中，我們看到越來越多的創業板公司熱衷于跨界并購，而一些公募基金則集中持股，游走于灰色地帶。

這些市場“怪現狀”都在提示投資者應當警惕創業板目前蘊藏著的高風險。

從“市盈率”到“市膽率”

“市膽率”是個什么率？這很難用文字進行解釋，但市場中人卻都能心領神會：100元敢不敢買？不敢就炒到200元。200元不敢買？炒到300元。300元不敢買？炒到400元。400元不敢買？炒到500元……

“市膽率”的典型代表當數全通教育（300359），上述從100元到接近500元的“市膽率”演進過程，正是全通教育今年以來的行情表現。

而“市膽率”的核心即在于“膽”字，如果上市公司的基本面足夠優秀，可以支撐股價表現，也就無所謂“膽氣”；正是因為基本面十分平庸，而股價卻被大炒特炒到完全離譜，介入時才需要“膽氣”。

創業板可以一直用“市膽率”估值嗎？

接下來的問題是，創業板是否可以一直用“市膽率”進行估值？換言之，板塊整體的超高估值從較長的時間周期來看，會不會是一個常態？

業界為創業板高估值尋找的“解釋”和“理由”不外乎以下幾點：

一是創業板走牛，可以讓中小型公司和創新型公司的上市、融資都變得容易，企業可以獲得大的發展空間，有助于產業結構調整升級；

二是創業板代表了新興產業的發展方向，代表的是對未來的預期，創業板企業整體具有高成長性，可以用高成長性來支撐股價快速上行；

三是創業板與1999年納斯達克“dot.com”泡沫巔峰時相比，尚不算十足的瘋狂，還有進一步瘋狂的空間。

對此，我們認為，在每一次泡沫化的瘋狂階段，投資者（尤其是新進入市場的投資者）都能尋找到諸多的理由來證明“這一輪泡沫與以往的泡沫并不一樣”，但證券市場卻會用事實來證明，泡沫仍然是泡沫，泡沫與泡沫之間并沒有本質的差異。

有業內人士指出，創業板走牛有助于融資和產業調整確實沒有邏輯上的問題，但資本市場與實體經濟良性互動要以資本市場穩健、健康發展為前提，這個樸素的道理對創業板市場同樣適用。

而創業板整體高成長性支撐股價快速上行，也缺乏數據的支撐。創業板2014年整體業績增速約為16%，今年一季度整體的同比業績增速甚至下滑。而創業板今年前4個月的漲幅已經超過130%，股價的前行速度遠遠超過業績的前行速度！這一情形，用業績推動來理解只能讓人感到困惑，創業板的瘋狂更現實的理解是“資金推動”。

將創業板與納斯達克曾經的泡沫巔峰對比，看似邏輯合理，但納斯達克市場當年在瘋狂的估值中漫游了2年之后，亦制造了驚人的投資損失。值得一提的是，當年納斯達克上市的科技股中，有三分之一破產、退市或者徹底邊緣化，大批財務投資者成為了互聯網投資的“先驅”。

讓我們回歸到最初的問題：創業板可以一直用“市膽率”來估值嗎？

以正常的邏輯和投資的基本常識來回答這個問題，答案無疑也是否定的。

上市公司忙跨界并購

在去年以來創業板交投的火爆氣氛中，一些創業板上市公司更熱衷于跨界并購和資本運作，對于傳統主業則缺乏熱情。

“現在可以說是全民并購。幾乎所有的PE都在轉型做并購，上市公司，券商直投，投行、會計師、律師，但凡有市場資源的人，幾乎是全員參與。只要有并購一副牌，不管好不好，都能拉幾個漲停。按照海外經驗，并購成功率其實很低，但你根本就擋不住?！蹦κ①Y本董事總經理張曉勇此前對媒體表示。

對于創業板公司而言，并購的邏輯不外乎幾類：一是并購政策驅動，監管放開。二是IPO排隊時間過長，幾近停滯。三是新興產業，如移動互聯網、醫療、文化、傳媒、互聯網金融成為市場中心熱點。

事實上，從一些跨界并購案例來看，上市公司并購的出發點并非產業發展或業務轉型，其著眼點更在于通過并購來形成二級市場上時髦的概念，助力股價的上漲，達至股東財富的暴增。

基金公司忙集中持股

在創業板“市膽率”的形成過程中，基金公司又扮演了怎樣的角色？

通過統計數據我們發現，至今年一季度末，基金公司對創業板多只個股控盤率較高：包括安碩信息、京天利、旋極信息和光環新網等4只個股均被單一基金公司控盤20%以上。如果仔細分析這些持倉數據，可以發現不少創業板公司背后都有著若隱若現的“莊主”。

近日，市場頻傳證監會約談三家基金公司，要求放慢創業板的買入節奏。種種情形說明，在創業板“市膽率”的形成過程中，相當部分的機構投資者并未發揮主流作用，沒有履行理性價值投資的承諾，反而起到了推波助瀾的作用，使得市場環境更為惡劣。這些市場“怪現狀”都在提示投資者應當警惕創業板目前蘊藏著的高風險。