看好定制家具和小家電

周少鵬

消費作為宏觀經濟增長的驅動力之一，近年來對GDP的拉動已超過60%，與此同時，人均可支配收入水平也在不斷提升，基于此，居民對消費品已不單單滿足于填補空白需求，這不僅體現在食品飲料行業中，在家具與家電行業也顯得尤為明顯。

家具和家電都是居住領域的重要組成部分，是居民居住消費最直接的體現。從過往的發展歷史看，二者都已過了行業的黃金發展期。前者雖然規模破萬億，但過去整個行業保持著“大行業，小公司”的特征，企業進入門檻低，產品依舊僅滿足于實用性和低廉性。而家電行業的巔峰期在上世紀90年代，經過十余年的滲透，一、二線城市家電的消費力也趨于平緩。未來這兩個行業的增長點將來自于居民消費升級下對功能性、舒適化、高端化及智能化的產品追求。我們看好消費升級下定制家具及小家電的成長性投資機會。

家具：定制獨領風騷

根據Wind的統計數據，2015年國內居民消費支出對GDP的貢獻率高達60.9%，較2014年提升了12.1個百分點，已連續三年保持上升態勢，與此同時，居民的收入水平也在不斷提升。2015年全國人均可支配收入達到2.19萬元，同比增長8.9%，高于6.9%的GDP增速。

然而，與消費及收入水平連年增長相比，居民在家具行業的消費卻在持續減少，數據顯示，2010年家具制造行業在達到30.78%的高點之后開始震蕩走低，截止2015年末，增速已跌至9.3%的歷史低位水平。

家具制造業沒落不是沒有原因的，除了與房地產增速放緩有關，產品品質也是主要問題之一。中國的家居行業規模雖超萬億，但由于技術門檻低，整個行業呈現出“大行業、小公司”的格局，截止2015年底，國內家具制造企業數量達到5290家，同比增長7%，數量接近歷史峰值。個體戶多了，不僅生產效率低，產品品質自然就存在問題。而且，為拼市場，多數家具制造商生產產品僅僅從功能的實用性以及價格的低廉性考慮，而忽視了對自身品牌形象及產品功能多樣化的塑造，難以形成競爭力，凝聚下游客戶群。

隨著人均可支配收入的提高，居民對家具的需求已從實用型向個性化、舒適型轉變，因此我們可以看到，近年來基于個性化定制的定制家具細分領域獲得了快速發展。博思數據顯示，近年來定制家具企業營收保持30-50%的高速增長，大幅超過行業平均增長水平。對于未來的成長，來自中國建筑裝飾協會發布的報告顯示，定制家具細分領域占我國整體家具市場份額僅為20%左右，尤其是木質家具，滲透率不足10%，參照國外60-70%的市場滲透率，市場擴展空間極為廣闊。未來五年有望每年將保持18%以上的增速。定制家具將成為以前軟飲料中的植物蛋白飲品，因消費升級而享有優于行業平均水平的成長。

上述數據的準確度我們沒有去驗證，但從二級市場上看，涉及定制家具的上市公司確實能獲得更高的估值水平。目前上市公司中涉及定制家具領域的企業并不多，主要有索菲亞、好萊客、兔寶寶等，其中索菲亞是當之無愧的龍頭。自2013年轉型“定制家”戰略以來，股價跑出了長牛趨勢，近期股價還在不斷創出新高，動態市盈率將近120倍。好萊客算是次新股，不好評論。兔寶寶的股價近期也在接近牛市新高，動態市盈率也是120倍左右。值得關注的是，有人將美克家居也納入定制家具行業，確實該公司有涉及這塊領域，但我們更傾向于認為美克是中國高端家具第一品牌，證監會行業劃分中其也被劃入奢侈品行列。光看毛利率，美克的毛利就大幅高出索菲亞20多個點，可見其價格偏高，美克是家居中的茅臺，比索菲亞更高一等，目前國人的家居消費中樞水平尚未達到人人消費得起茅臺的時候。因此其股價表現暫時在低位徘徊也是合理的事。

當然，這些上市公司股價表現如此之好也不是光靠概念。從2016年上半年的業績快報看，索菲亞凈利潤將近兩個億，同比仍然保持48%的高速增長，兔寶寶業績表現更優，預計1H盈利9128萬元-9910萬元，同比大幅增長250%-280%。好萊客的預告還沒有出來，但一季度的高增長也將為上半年的業績預喜奠定扎實的基礎。

另外，富安娜也宣布進軍定制家具領域，股價近期也有啟動的跡象，可重點關注。

家電：重點關注小家電

家電行業發展的巔峰時期在上世紀90年代，經過十余年的滲透，傳統的四大家電器件近年來開始走下坡路，尤其是2012年之后，隨著城市市場逐漸飽和，家電年均消費量持續下滑。國家統計局數據顯示，2015年城鎮家庭平均每百戶洗衣機、電冰箱、彩色電視機及空調年消費量分別為92.3臺、94臺、122.3臺及114.6臺，消費類跌回至2010年之前的水平。由于四大家電是耐用品，短時間內更新不太可能，未來繼續下行可能是大概率事件。

但是，另一方面，以農村為代表的家電消費市場正逐步興起，城鎮家電消費下滑正由農村市場補充。通過數據來看，2015年，農村家庭平均每百戶洗衣機、電冰箱、彩色電視、空調的分別為78.8臺、82.6臺、116.9臺和38.8臺，需求量正不斷創出新高。而安信證券的數據顯示，城市和農村家庭設備用品及服務占居民消費性支出的比例呈現出截然相反的走勢，即城鎮在下降、農村在上升，這一數據在過去兩年里面更是趨于一致。

整體而言，面對宏觀經濟持續下滑以及房地產增速放緩，家電行業消費升級已是大勢所趨，而這主要體現在兩個方面：一是需求升級，城鎮居民不再滿足于傳統大家電的功能需求，家電產品將由原來的替代勞動、填補空白向更高端的體驗型、享樂型智能化家電升級，比如我們經常提到的智能家電其中的互聯網電視、最近興起的智能音響，都屬于這一范疇；二是市場結構升級，農村居民在收入水平提升后滿足原本無法滿足的基本家電配置需求，因此這一領域會復制與此前城鎮居民對傳統家電需求的路徑。

站在上市公司角度，受互聯網大潮沖擊的影響，近年來家電巨頭也在不斷的調整戰略，智能化成為了家電消費升級的新突破點，包括海爾、美的、格力、TCL和海信等傳統家電巨頭紛紛向智能化家電轉型，比如說海信電器，其智能電視市場份額已做到第一。這些標的不僅在家電消費升級中有先發優勢，其標的估值也是極具安全性，市盈率基本在10倍左右，是長線的絕佳配置標的。

需要注意的是，在家電消費升級中，小家電這個細分領域需要格外關注，原因有兩個：1）小家電一般不是耐用品，產品更換快，需求旺盛，而且，從安信證券的統計數據看，目前國內小家電的銷售額占家用電器的比值僅有6.21%，不足美國的一半，市場存在翻倍的拓展空間。2）小家電的屬性天然與電商渠道相匹配，數據顯示，2015年國內家電網購規模達3007億元，其中約460億元來自小家電，隨著未來電商渠道在三、四線城市的下沉，小家電的增量空間更大。

從小家電標的看，蘇泊爾股價走出長線慢牛的走勢，估值維持在20倍以上，九陽股份雖然走勢不佳，但估值也維持在20多倍水平上，市場愿意給出這些小家電標的更高的估值，實際上也是對其未來成長的看好。