經濟下行壓力下的房地產投資價值

何秀梅

摘 要 隨著當前我國經濟進入前期政策、消化結構和調整增速換擋的三期疊加階段，國民經濟發展狀況已經步入“新常態”。站在長遠的角度來看，這對順利完成我國經濟結構的調整是非常有利的，但站在短期角度來看，當前我國面臨經濟下行壓力這一巨大挑戰，受這種情況的影響，房地產的投資價值如何判斷和分析就顯得至關重要，本文對此進行簡要論述。

關鍵詞 經濟下行壓力 房地產投資價值 方向

一、2016上半年經濟形勢

2016年上半年，在寬松的貨幣政策、積極的財政政策以及房地產新政的共同作用影響下，我國的宏觀經濟在持續探底過程中逐漸呈現出企穩的跡象。企業利潤增速轉正、PPI負增長大幅度收窄、CPI重返“2時代”、房地產類數據反彈。這表明，中國宏觀經濟不會發生“硬著陸”，其雄厚的經濟存量、廣闊的縱深空間以及強大的中央政府，決定了中國經濟能夠承受世界經濟“長期停滯”和“新平庸”的沖擊。

然而，值得注意的是，在部分宏觀經濟數據短期趨穩的同時，也出現以下幾個方面的變化：第一，“去產能”還在布局階段，過剩行業產品價格卻開始出現大幅度波動；第二，三線、四線房地產“去庫存”還沒有開始，一線、二線房地產價格卻出現全面上揚；第三，對“僵尸企業”和高債務企業的整治還沒有實質性展開，大量高負債國有企業卻已經大規模進軍土地市場、海外并購市場和金融投資市場；第四，“去杠桿”各類舉措剛開始布局，但宏觀債務率卻持續上揚，部分指標已經大大超過警戒線；第五，“降成本”如火如荼地展開，但各類宏觀稅負指標卻在持續加重，企業總體盈利能力持續下滑；第六，房地產投資增速超預期反彈，各類新開工項目大幅度上揚，但民間投資增速卻直線回落；第七，M2增速保持穩定，但M1增速卻出現持續上揚，M1-M2缺口持續擴大；第八，居民收入增速持續超過GDP增速，但勞動力生產率，以及企業盈利能力卻出現持續下滑；第九，對外投資增速急劇上揚，但出口增速卻持續低迷；第十，各類技術指標進步神速，新經濟增長動力開始顯現，但總體勞動生產效率卻依然處于持續下滑的區間；第十一，工業等傳統行業有所企穩，但服務業和新興行業卻開始呈現疲態；第十二，政策類投資增速回升，但消費卻出現持續回落。

這十二類現象充分說明，中國宏觀經濟運行依然面臨四個方面的問題：一是供給側改革的著力點還沒有完全找到。二是穩增長政策并沒有緩解宏觀經濟深層次問題，反而出現各類扭曲現象，資源配置效率持續惡化，經濟主體的現狀沒有得到改善。三是經濟回落的負反饋機制開始發生變化，經濟內生性下滑的壓力有所加劇，“生產效率預期下滑”+“投資的預期收益下滑”+“收入增速預期下滑”，所帶來的市場型投資疲軟和消費疲軟開始向深度蔓延；短期產出與中期潛在產出的負向強化機制、超國民收入分配帶來“消費-投資”困局；實體經濟與虛擬經濟相對收益下滑帶來進一步“脫實向虛”問題。這些新難題已經成為中國宏觀經濟擺脫持續探底困境的核心障礙。四是當前宏觀經濟的短期企穩構建在大規模政策寬松和泡沫化房地產復蘇之上，實體經濟與虛擬經濟之間的分化，決定了中國宏觀經濟還沒有形成持續穩定或復蘇的基礎。

二、2016年上半年樓市概況

2016年已接近尾聲，一線城市以及部分強二線地市和房市漲聲一片。

上半年市場延續了2015年下半年以來的行情。其中，57座城市商品住宅成交2.06億平方米，同比增長33%，核心及省會城市普漲，部分強二線熱點城市表現尤為突出，領漲全國。統計局數據顯示，受連番政策“救市”以及15年低基數影響，1～5月全國商品房交易量同比大幅增長。但成交金額增速（50.7%）遠大于銷售面積增速（33.2%），表明上半年商品房成交中高單價房源占比大幅上升，印證當前市場成交結構上房價快速上漲同時銷售主要集中在一、二線熱點城市。CRIC監測數據同樣顯示，各線城市均出現普漲現象，南京、武漢、天津、鄭州等熱門二線城市成交量同比漲幅已經超過50%，其中南京、天津更較去年同期翻了一倍。

三、經濟下行壓力下的市場分析

不難發現，全球央行已經把貨幣政策寬松發揮到極致，但經濟復蘇進程仍然遲滯，而且沒有發生大面積通脹，美歐日（包括今日的中國）都需要為走出通縮而戰。這一輪的寬松政策之下，大規模投放的貨幣并未在全球引發經濟復蘇，而是在貨幣流動速度下降的背景下落入流動性陷阱和推升廣義價格中去。所以，超發的貨幣很多并沒有流入實體經濟（民營經濟感受尤為明顯，信貸寬松民營實體公司融資依舊很艱難），因而也未引發通脹。超發的貨幣被資產價格所吸收。經濟衰退期超發貨幣，引發了大類資產價格的異動。

隨著英國退歐的發酵，中國經濟重回下行通道，通脹見頂回落逐步確認，市場對貨幣政策再寬松預期逐步升溫，多數機構認為三季度將迎來至少一次的降息或降準，未來或將迎來一次降息、三次以上降準。這在資產荒的今天對包括一、二線樓市在內的樓市短期有明顯帶動作用。

同時有這樣一個背景，三、四線城市庫存問題依舊很突出，所以整個中國有安全度的城市在縮水，這就導致了眾多的開發商集中在少數有安全度的城市，即4個一線城市，8～16個的強二線。所以這一輪大家看到地王不是遍地開花，不是多個城市都出現地王，而是在少數城市出現地王地王的集中度越來越高。地王不是遍地開花，而且拿地王的公司比較集中，更大的一塊是國企、央企，還有一部分當地的龍頭企業。

若切換到財務角度看這個問題，可以認為在房地產行業利潤走低的時候，肯定大家會爭搶資源，這一點各行各業都一樣。資金比較寬松的情況下出現地王是正常的。在利息越來越低的情況下，不拿錢是傻瓜，現在不拿，就意味著把大好河山拱手相讓，所以大家看到在土地市場動輒出現三四十家同時參拍，這背后其實是資本的泛濫。當下的市場中央企的資金成本只有0%～2%。上市公司TOP50，增發發債的成本集中在3.5%～6%，部分金融公司（包括保險、投資、金融租賃公司）都手握重金。

按照地產周期循環規律，本輪上行周期在二季度基本見頂，后面兩到三季度即將進入的周期是“量跌價升”和“量縮價穩”，之后進入“量價齊縮”階段，宣告階段性上漲告一段落。

但是即將到來的新一輪貨幣寬松政策或將延緩或扭轉這一局面，可見的周期內一、二線城市房價上漲動力猶在。由于一二季度需求集中放量，未來周期內需求的再度積累需要時日，較為平穩的成交量將也將放緩上述城市價格上漲的腳步。同時，那些地處大都市圈內的衛星城在下階段需求溢出的情況下將迎來新一輪上漲。

四、房地產投資價值受宏觀政策影響比較大

我國房地產市場受政策的影響非常明顯，這是因為我國的房地產市場資金以及土地市場源頭上歸屬于國家。當前，我國貨幣政策經歷了數次的調整中能夠清晰地表現出來，房地產市場受貨幣政策的調整影響是比較大的，特別是存貸款利率政策的調整對房地產市場的影響。2008年之后，我國各大商業銀行為了響應政策，紛紛推出了住房貸款優惠政策，包括降低首付、利率折扣等，這些政策帶動了房地產市場的大幅回升，受此影響，各大城市的房地產價格迅速上漲，直至供需結構嚴重失衡。為此，我國政府又推出“限購、限貸”等各項房地產調控政策，房地產市場價格的增速開始下滑。

隨著國民經濟步入“新常態”，自2012年底，我國全國各城市開始出現分化現象，有些城市房價開始下滑。為此，2013年7月5日，國務院辦公廳發布《關于金融支持經濟結構調整和轉型升級的指導意見》，提出對房地產行業繼續秉持“有保有壓”原則，促進市場需求結構合理回歸。2014年9月30日，中國人民銀行、中國銀監會發布《關于進一步做好住房金融服務工作的通知》，對于貸款購買首套普通自住房的家庭貸款最低首付款比例為30%，貸款利率下限為貸款基準利率的0.7倍。與此同時，央行還修改了首套房的認定標準。這些政策對于保持房地產市場穩定具有非常重要的作用。2015年中央經濟工作會上，是十八大后首次在中央經濟工作會上明確提及“房價”。會議明確提出，要鼓勵房地產市場消費，化解房地產市場的存量。

雖然不斷出臺各項房地產政策穩定、刺激房地產市場的發展和繁榮，房地產市場價格確也因此實現了一定程度的恢復及增長（見圖1）。

但我們必須注意到，與其他產業政策一樣，隨著邊際效應的遞減，房地產市場對政策的靈敏性正在逐步下降。

五、影響房地產價值的因素

（一）政府投資

政府在某一地段的資金投入將直接影響到該地區的交通、就業、配套設施建設，以及房產需求。以英國為例，英國地鐵系統的夜行列車（Night Tube）8月通車，連通倫敦市中心和市郊。在過去12個月里，St Johns Wood和Cockfosters兩個車站周邊房價已上漲9%。租金方面，倫敦3區到6區之間房屋租金在過去兩年內增長20%，遠遠高于倫敦7%的平均漲幅。

（二）商業規模

一個地區的商業發展包括購物中心、娛樂設施、工業園區、辦公區建設及產業發展等方面，直接影響該地區的就業、生活質量，人氣和經濟效益。

以酒店公寓投資為例。作為一種短期租賃形式，這是一種極易受到商業和經濟發展直接影響的投資。2015年，美國酒店業投資人在酒店收購、新項目開發和資本項目方面的投資高達破紀錄的405億美元。邁阿密作為美國首屈一指的旅游勝地，每年吸引大量游客來到這里。所以酒店公寓也是佛州最熱門的房產投資類型之一。

（三）就業機會

就業–空置率–房價/租金

就業和房價一直都有密不可分的聯系。就業意味著人口流動，人口代表住房需求。當房源供應跟不上需求，房價和租金就會出現上漲。

（四）人口增長及組成

人口組成（包括年齡、種族、性別、收入水平）和人口增長是房產投資時需要考慮也經常被忽略的因素，因為它們將影響不同房源類型的需求和房價。

比如如果當地收入下降，孩子們搬離父母家開始獨立生活，這對大戶型房子的房價會有什么影響？

通過了解相關問題，可以幫助投資者在房產地段、類型、面積等方面作出更加明智的決定。

同時，持續的人口增長意味著不斷增加的房產需求，當供應跟不上需求時，房價將不斷上漲

2015年Infrastructure Australia發布澳洲基礎設施審計報告，報告指出悉尼2016年將凈增8萬人口。根據最新人口統計，大悉尼地區平均每戶住宅居住2.7個人。假定新增的8萬人口也是相同的家庭組成，這意味著悉尼這一年需要額外提供29630套住宅，目前的實際數字僅為22750套，短缺率高達25%。

結果就是悉尼房價猛漲：過去4年里，悉尼房價漲幅高達59%。

六、未來房地產市場的投資策略分析

投資價值的實現依賴于兩點，一是房地產價值的增長，二是變現。從目前的房地產市場的投資價值來看，以北京為例，從指數走勢來看，目前北京的住宅投資價值仍在增長，這主要是由于房價以及房租的上漲。但是，從真實的成交來看，成交周期的拉長是不爭的事實。由于北京是全國房價最堅挺的城市，因此可以預見其他城市的成交周期也在拉長。

拉長的成交周期一方面是由于市場上的供給越來越多，另一方面是由于房價高啟，很多需求者事實上不具有真正的購買力。這樣就使變現成為一個未來的房地產投資必須要慎重對待的問題。

雖然投資需要謹慎，但由于我國確實處于城市化過程之中，未來依然會有大量非城市人口進入城市，這些人依然需要城市邊緣價格相對低廉的住房作為棲身之所。而且，我國社會已經步入老齡化，養老地產、旅游地產依然會有較好的發展前景。

從物業品類上看，住宅投資依然是首選，商業地產投資前景堪憂，寫字樓投資亦得等待下個經濟增長周期的到來。在住宅之中，由于土地資源的稀缺性主導因素，別墅物業未來的增長價值依然值得期待。公寓式豪宅隨著住宅科技的進步，未來的增值潛力可能會更多地依賴于鄰里資源與社交關系的充分挖掘。而作為未來城鄉格局重新劃分的城郊區別墅，未來會迎來一段時間的價值增長區間。

七、結語

房地產是一個回報率最高的行業，長遠來看，市場能將錯誤糾正過來，擋不住的是潮流，是市場規律。未來10～20年，房地產業的增長并沒有結束，市場的恢復是必然的，購房者把握時機找準切入點，及早進入房地產市場才是最重要的。

（作者單位為天津港灣置業有限公司）

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