2017油氣行業并購“迷霧漸消”

文/ 陸浩文（Thomas Luedi），Richard Forrest，Brent Ross，Alvin See，Ada Perniceni，Jim Pearce，Hasan Shafi

隨著油氣行業漸漸走出債務困局，2017年一系列吸引買賣雙方重返并購市場的利好因素賦予市場樂觀的前景。

縱觀油氣行業并購市場，對價格（如美國頁巖氣和北海地區）的預期正顯著趨于一致，使并購活動前景更加清晰，并提供了有力支持。隨著油價從2016年初每桶30美元的低位回穩，買賣雙方的預期趨同有力地促進了雙方發掘具有吸引力的投資機會并達成交易。油氣行業的并購之勢終將守得云開見日來，但視野未見清晰。雖然短期價格預期趨穩，但對原油需求峰值和電動車的崛起之擔憂使得市場具有長期不確定性，并有可能改變油氣行業上下游并購活動的游戲規則?？茽柲犷A計戰略性交易仍會繼續，但懸而未決的長期展望有可能會使得市場更偏愛能快速得到回報的交易類型，同時戰略性交易仍會繼續，尤其是那些能支持能源轉型的交易。除了要對不確定性有承受能力，成功的企業還需要很強的成本控制力，其必要性已反映在一些新上任CEO的履歷中了。

結束了2015年初始的下滑期之后，交易活動自2016年底再度活躍起來。在2015年，有約1060億美金的大型交易以失敗告終。2016年的并購活動大約半數出現在第四季度，而且交易金額較2016年初大幅上漲，并延續此勢頭到了2017年初。雖然2016及2017年的交易較少以失敗告終，但仍有大約45%，約8500億美金的交易自2016年一月宣布之后，至本報告發布之日仍未完成。

科爾尼2017年研究報告顯示市場對未來一年持樂觀態度。超過三分之二的受訪高管預計，未來一年，并購規模將持續增長。一系列利好因素正吸引企業進入并購市場。賣方希望能夠借此增加公司資金流動性，或籌集資金進行新的資本投入，或升級其業務組合。眾多買方則需要通過收購來補充在過去艱難的兩年中縮減的資源儲量。此外，一些新興趨勢將在2017年底及未來推動并購活動。

并購反彈

隨著油價在2016年底趨穩，市場對交易的信心在繼2014年原油暴跌后有所回歸，幾乎該年一半的交易額都發生在第四季度，這一勢頭持續至2017年第一季度，該季度總交易額幾乎是2016年第一季度的3倍，增強了市場對2017年及未來的并購預期。

經歷了緩慢的起步后，石油和天然氣的并購數量和交易額在2016年末加速。到今年年底，油氣公司已經宣布了價值4380億美元的交易，比2015年的非失敗交易量增加了14%。然而，總交易額掩蓋了上游交易量增長的疲軟，2016年其總交易量是自經濟大蕭條以來的第二低位。雖然要預言2017年會如何收官為時尚早，然而交易數量的增速已經達到自2014年以來的頂峰，推動此增長的是自2016年以來上游交易增加，而中游交易額的陡然下滑抵消了一部分的增長。

上游

上游交易量在2016年創下歷史新低，油氣行業最大的交易中涉及了俄羅斯的油氣公司?？ㄋ柾顿Y局與嘉能可（Glencore）為俄羅斯國家石油公司（Rosneft）19.5%的股份支付了110億美元，而俄羅斯石油天然氣公司（Rosneftegaz）在對巴什基爾國家石油公司（Bashneft）的兩筆投資中投入了70億美元。驅動這些投資的主要因素包括經濟復蘇、趨穩的國際匯率、以及油價攀升的巨大回報。其他大型的上游整合發生在美國頁巖氣及天然氣領域。大型獨立公司包括Dominion Resources， Range Resources，Rice Energy，EOG以及Diamondback分別達成了價值20億美金到60億美金的并購交易。

2017年初加拿大的油砂區域交易活躍，Cenovus Energy Inc.以130億美金收購了FCCL Partnership assets，Canadian Natural Resources Ltd.確立了對加拿大阿薩巴斯卡（Athabasca）地區項目的興趣。另一個上游合并的溫床是美國頁巖油氣區域，尤其是二疊紀盆地。在這方面，Exxon Mobil，Marathon， 和WPX Energy在2017年第一季度進行了價值10億美金到70億美金之間的收購。在北海，由私募基金持股的Chrysaor收購了Shell價值30億美金的資產，而Ineos花了130億美金購買Dong Energy的資產，并用2億5千萬美金收購了BP的Forties 輸油管道。

油服

油服方面，自從Schlumberger在2015年8月宣布以140億美金收購Cameron以來，并購已重塑了油服行業，引發了龍頭企業尋求規?；托聵I務能力的整合浪潮。GE在2016年以320億美金收購了Baker Hughes；2017年1月FMC Technologies和Technip SA價值70億美金的合并緊隨其后；在那之后，Wood Group同意以40億美金的價格購買Amec Foster Wheeler，Transocean宣布對Songa價值30億美金的交易，Ensco 同意以10億美金的價格購買Atwood。

值得注意的是，對該行業領域較低價值的企業，并購市場并不景氣，而這曾經是融資并購的狩獵場。雖然代表總交易額88%的五個大型交易提振了小型油氣服務企業的總體價格，交易量與前三年相比仍有下滑。

中游

2016年油氣行業中游（指運輸和儲存環節）的交易金額最大，其價值1590億美金的交易金額占整個油氣行業全年總交易金額的36%。這種前所未見的主導地位反映了在低油價的大背景下，中游產業相對穩定的營收能力。

2016年宣布的幾個大型交易仍未完成，其中，Sunoco-ETP（510億美金）和Enbridge-Spectra Energy （430億美金）位居首位。TransCanada和Cheung Kong Infrastructure也進行了價值超過100億美金的收購。2017年第一季度宣布的最大并購交易是由ONEOK，Williams Companies，和DCP Midstream 參與的業主有限責任合伙企業的財務整合。

下游

2016年油氣下游行業的并購金額達到了自2012年以來的最高峰，其中最大一筆交易來自俄油（Rosneft）130億美元拿下Essar Oil 和Vadinar Oil Terminal Ltd 49%的股份。另外，JX Holding以60億美金的價格收購了TonenGeneral Sekiyu，Tesoro以40億美金的價格收購了Western Refining，合并后的企業品牌命名為Andeavor。

各大國家石油公司的并購交易在2017年仍然活躍，前有沙特阿美取得美國最大煉廠Motiva的較高股權，后有中石化收購雪弗龍博茨瓦納75%的股權。Delek美國繼2年前收購了Alon美國的少數股份后，也在2017年完成了對Alon美國的收購。

最近18個月以來，巨型國家石油公司和小型獨立石油公司的下游零售業布局也是動作頻頻。BP澳大利亞同意購買一家主要的連鎖加油站，并與賣方成立一家合資企業，這是BP已在德國使用過的策略。Parkland最近幾個月對加拿大的市場營銷投入巨資，增強其在不列顛哥倫比亞省 （Chevron）和大西洋加拿大（CST）互補性很強的資產。有趣的是，Delek美國在2016年通過出售其零售資產。其他值得注意的交易包括Alimentation CoucheTard’s對CST品牌和Imperial Oil加油站的收購。較小的獨立下游公司正在使用收購打造與客戶更多的連接，其中HollyFrontier Corp對 Petro-Canada公司潤滑油的收購就是一個很好的例子。

推演驅動內因

科爾尼調研發現，行業領袖們預測今年并購活動會增加，三分之二的被采訪者認為10%以上的并購增長可期。誰將為未來油氣行業并購提供驅動力？科爾尼預期私募股權投資將引領前行，同時，一些主權財富基金也將尋求更多的石油和天然氣交易。雖然相較前兩年比偏低，金融投資者仍有足夠的資本進場。同時，國際石油公司和更大的獨立公司已回到市場，大型石油服務公司之間的整合也絲毫沒有減弱的跡象?？茽柲犷A測賣方主要是小規模的獨立石油公司和石油服務公司。雖然國家石油公司的并購交易整體來說不溫不火，但預測國家石油公司在中東、美洲及東南亞地區較為活躍。

值得注意的是，并購驅動因素的重點正在發生轉移，通過資產剝離為資本項目籌集資金、改善資產負債表以及補充上游資源儲備成為交易活動的主要動力。有趣的是，獲得新業務能力并建立可替代能源組合也被列為并購目的。替代能源在調研中收到了最高百分比的“同意有更重要意義”的反應，預期將是未來幾年并購的一個基本因素。

2016年，69家石油勘探與生產商（E&P）及71家北美的油服公司宣布破產，這證實了在整個行業中流動資金仍然是當務之急。即使油價高于2016年1月28日每桶不到28美元的低點，許多獨立公司仍被不經濟的探明儲備量拖累。根據2016年全球獨立公司儲量情況的抽查結果，幾乎半數公司持有的探明儲量在油價低于每桶35美元時都會虧損，其中大約20% 進入了接管或債務重組程序。而其他多家公司即使油價達到每桶55美元，仍有大量儲量無法盈利。

總體來看，不經濟儲量和負債凈額可以很好的反映出企業財務穩定性。幾家負債凈額與使用資本總額比高的獨立公司都已重組或進入破產程序。2017年，一些上游企業仍受到債務纏身及不經濟儲量的困擾，由此產生的現金緊縮增加了獨立公司里儲量替代率低于100%的占比。如果問題得不到解決，未來可能導致惡性循環。此外，雖然很多上游企業已經進行業務組合及重整，其中仍有很多企業債臺高筑，儲量替代率低于100%，及油價低于45美金/桶時將成為的不經濟儲備。

2017年初，破產數量略有下降，今年前4個月，只有9家E&P及14家油服公司申請破產保護。得益于更高、更穩定的油價，那些設法擺脫破產保護的公司的流動資金正在改善，面臨流動資金壓力的公司將借此機會剝離非核心資產。

此外，國際石油公司和更大的獨立公司重新回到了交易市場，由于公司希望補充縮減的儲量，他們不會低估大型交易的可能性。這些因素在二疊紀盆地引發了一場合并浪潮，在那里，Noble Energy最近以30億美元收購了Clayton Williams。儲量替代率隨著上游企業近年來縮減資本支出而減少了，科爾尼分析超過半數的企業儲量替代率都小于100%。同時，有些國際石油公司以外延式發展戰略來獲取新儲量，例如BP在今年初拋售了其北海資產和Forties輸油管道之后，在埃及收購了新資產——Zohr油田。

值得關注的是，在油氣行業，供需周期決定了價格和命運。等式兩邊的變化挑戰了普遍的行業假設，即人口增長會加大能源消耗，因此價格長期上揚。頁巖革命釋放了巨大的新儲量，顛覆了供應格局。在需求方面，減少碳排放、能源效率、電動汽車、新電池技術以及清潔能源增長等壓力預計將減緩石油消費的增長。企業漸漸意識到，行業經濟正在從本質上發生變化，對石油價格和戰略產生重大影響。盡管早期的可替代能源計劃存在不足，隨著企業組建替代能源組合，能源轉型會驅動并購交易。未來，石油公司和對石油感興趣的政府可能將反思基本戰略問題。例如，E&P公司面對一個關鍵的選擇：專注于利于企業成長的戰略還是聚焦于回報股東。這些長期決定將決定企業如何運用并購在未來幾年推進能量轉型戰略。

能力搭建

隨著越來越多的油氣企業希望提供“全方位”解決方案并拓展廣泛的數字化能力，科爾尼預測很多收購策略將強調能力搭建。數字化已被油氣行業全產業鏈的CEO提上日程，上游企業理解數字化將為企業實現節約成本、變革工作方式、提升產能。數字化也將幫助E&P企業識別優質儲量，以便他們在大型投資戰略中得以提升收入。在國際石油公司對數字化的機會進行了一段時間的探索之后，國有石油公司也開始注意到了這一點，并開始采取行動?？茽柲犷A測在行業并購之余，合作伙伴關系和聯合技術開發也將成為普遍做法。

油服企業在數字化領域處于領先地位，有些已經開始通過收購建立數字能力，例如H＆P收購Motive這家使用認知計算來指導鉆井和自動決策的公司。數字化有望幫助企業降低成本并提高鉆井精度。在其他方面，主流科技公司正在為石油和天然氣行業開發工具，如Cisco的煉廠優化數字解決方案。隨著為石油和天然氣客戶新技術的涌現，預測會有更多對較小科技標的的追加收購以及油氣行業數字生態系統的延展。

此外，上游企業、油服公司、下游企業和金融投資者之間的非并購合作值得關注。合作機會一直延伸到產業鏈下游營銷，例如BP和Reliance在油田勘探開發，天然氣銷售合資企業和零售燃料銷售方面的投資合作。Reliance也可能進入液化天然氣零售和電動汽車充電領域，可能通過合作伙伴關系將這些能力帶入現有的加油站。

合作有許多形式，從圍繞共同收益而成立的合資企業到發展專注于單個資產以及努力建立更好操作關聯的合作伙伴關系。隨著在從油氣下行的復蘇過程中S c h l u m b e r g e r將Cameron整合在一起，科爾尼同意Schlumberger“需要新的商業模式，促進上游企業和供應商之間更密切的技術合作和商業聯盟?！钡挠^點，并期望這樣的合作發揮核心作用，創造收益，并提升行業能力，為企業能源轉型做好準備。