房地產企業融資策略研究

韓軻

摘 要 近年來，伴隨著國家宏觀政策對房地產行業的持續調控，以及各地對中央“房住不炒”政策方針的貫徹落實，房地產行業逐漸從“黃金時代”步入了“白銀時代”，房地產企業在資金端面臨的壓力較以前年度陡增。眾所周知，房地產企業是典型的資金密集型企業，資金是房企的生命線，企業的市場擴張、土地儲備、項目開發、市場營銷各個環節均需要大量的資金予以支撐，以保證企業穩定、良性的運轉。融資是房地產企業除銷售外最為重要的獲取資金的手段。目前，大多數房地產企業在融資上普遍存在融資渠道過于單一、融資方式不夠多元化、融資成本普遍較高等問題，在過去的一、二十年里，相對充足的銷售回款和較高的項目收益率抵消了部分融資端單一化、粗放化給企業帶來的負面影響。但是，在現行政策環境下，地產企業的資金端需要逐步向精細化、多元化、去杠桿化轉型。本文在分析房地產企業融資的重要性基礎上，分析了房地產企業融資現狀，探討了當前地產企業融資管理存在的問題，并有針對性地提出了完善房地產企業融資管理的策略。

關鍵詞 宏觀政策 房地產企業 融資管理 融資策略

一、引言

2019年7月30日，中央政治局經濟會議再次明確了“房住不炒”的政策指導，同時提出了“落實地產長效管理機制，不將房地產作為短期刺激經濟手段”的新觀點。新的政策導向為地產行業未來的發展指出了明確的方向。房地產企業需要根據中央新的政策精神調整原有的經營理念、經營方式;制定新的總體發展戰略及職能分戰略。融資工作作為房地產企業的重要工作之一，也需要在新時期以新的融資策略來開展工作，要充分梳理和認識原有融資策略的不足，通過對政策的深度解讀制定出新的融資策略，確保企業可以獲得持續、穩定的融資現金流，保證企業融資暢通、資金安全。

二、房地產企業融資現狀

（一）項目貸款融資

項目貸款是房地產企業比較傳統，運用比較普遍的融資產品，也是房地產企業資金的主要來源之一。該類貸款主要是依托符合432要求的房地產開發項目，即項目需要符合四證齊全、30%自有資金到位，二級資質三個硬性要求。目前，該類貸款的融資最大規?？捎每偼短蕹貎r款部分來進行匡算，用途為融資項目的后期開發建設。從資金來源劃分，此類貸款還可劃分為銀行表內產品和表外產品，區別就在于銀行所投入的資金是其自有資金還是理財資金。不同來源的資金銀行的監管程度也是不同的，對于銀行表內資金投放的開發貸款，目前銀行普遍嚴格按照受托支付形式予以投放，需要嚴格根據工程進度、合同付款約定等條件投入貸款，貸后管理需要提供的資料也較為嚴格;表外產品由于其通過銀行理財資金或者同業資金借助合法通道募集而來，要求的收益回報較高，用途上比開發貸靈活，是補充地產企業營運資金的有效工具。近幾年以來，監管機構持續對理財資金借道投資房地產企業的融資業務收緊額度，明確嚴禁違規理財產品流入房地產。

（二）公開、非公開發行債券融資

目前，金融市場上可供各開發商選擇的發行平臺還是比較多的，比較大的有滬、深兩大交易所平臺、銀行間交易商協會平臺，以及像北京金融資產交易所這樣的規模較小、產品相對較單一的發行平臺;發行品種有交易商協會的中期票據，短期融資券和交易所的公司債等這類的傳統公開或非公開的信用債，也有北金所這類平臺的債券融資計劃和委托債權融資等新產品。債券發行對發行人的信用要求較高，發行人的信用評級與其發行成本息息相關。并且，此類產品在資金用途方面也比較單一。募集資金通常只能用于歸還企業原有的帶息負債，且這些負債還要滿足協會的相關要求。2018年以前部分產品還設有一部分補充房企流動資金的比例，但近幾年比例逐漸降低，目前最新的政策是基本不考慮補流用途。另外，大多數公開發行的產品雖然價格相對較低，但發行規模還會受到企業自身凈資產40%的規模限制，一般的房企發行規模也是非常有限的。

（三）公開發行股票融資

股份制房地產企業通過上市發行股票來獲得投資所需要的資金是上市房地產企業原有的一條重要的融資渠道，但是房地產企業上市融資在宏觀調控背景下難度不斷加大，早在2010年國家頒布新“國十條”后，證監會就表示過暫緩房地產企業的上市受理申請.自此，國內的房地產企業再未有IPO案例。少數房企則通過借殼等方式曲線入市，最近一次是在2015年，當年湖北金環和綠地控股成功借殼上市。目前房企A股IPO進程最快的萬達商業，其在證監會的審核狀態為“預先披露更新”，房企IPO之路還將較為漫長。定向增發也是地產企業通過資本市場實現再融資的另一手段，但同樣受到近幾年宏觀調控的影響，無論從定增規模，還是定增的用途方面都控制的比較嚴格。

（四）境外發債融資

境外融資也是大多數房企會選擇的融資方式之一。而實際上，國家發改委對房地產企業境外發債一直都有較為嚴格的審批、監管措施，尤其是在境外募集資金回流方式及回流資金使用上，對于房地產企業的監管和限制條件較多。與發行端審批嚴格相對應的是，海外發債利率也整體呈現震蕩上揚的趨勢，據統計發現，32家主流房企上半年平均融資成本總體較去年全年有所上升。值得注意的是，房企海外發債的資金成本較去年上升明顯。截至2019年9月12日，內地房企合計發行的144只美元債平均利率為8.99%。房企承擔如此高額融資成本，同時頂著巨大匯兌風險，將海外融資作為其主要融資戰場，應該實在也是不得已而為之，也從側面反映房地產企業融資環境的嚴峻。

三、當前地產企業融資管理存在的問題

（一）融資方式過于單一

目前，大多數房企的主要融資手段還是傳統的項目開發貸款，該類貸款雖然業務操作相對簡單，銀行審批也較為便利，但需要項目具備432條件后方可放款，地產商從取得土地到獲得項目開發貸款的時間周期并不短，而且對于項目運作效率較高的地產商取得四證后距離可以開盤銷售的節點就不遠了，另一方面項目開發貸款的資金使用方式較為單一，目前只能按照施工進度和合同約定采取受托支付的形式投放，因此也很難滿足房企更多的資金使用需求。新的政策導向下， 大部分房地產企業管理者還在沿用原有的融資模式、觀念尚未轉變，缺乏積極探索和嘗試新的融資方式或者將新老融資方式相結合的精神，融資方式還是選擇原有的傳統方式。而現階段銀行資金有限，不斷調高企業融資標準， 加重了房企的融資難度。地產企業應該盡快擺脫原有單一、粗放的融資模式，加快精細化、多元化融資的探索轉型。

（二）資金結構不合理

企業融資大致分為內部融資和外部融資。外部融資是指企業面向外部市場進行融資，按照是否通過中介又可分為直接融資和間接融資。目前，房地產企業普遍過于依賴間接融資的方式來補充流動資金，而間接融資由于需要借助金融機構，往往會受到政策導向的影響，容易增大企業的財務風險，如果出現資金儲備不足，又因為政策原因無法獲得外部融資，企業將陷入財務危機之中。而且，過度依賴間接債務融資會使企業的負債率持續增長，影響企業的財務指標、降低金融機構對企業的信用評級，給企業在公開市場發債帶來不利的連鎖反應。內部融資是指公司使用公司的留存資金繼續進行投資，具有低風險、低成本的特點。企業在融資過程中要嚴格控制間接融資的比例，保證企業良好的負債結構。

（三）資金管理機制均不夠完善

房地產企業的運營模式是：先在土地市場進行購置土地資源，之后申報各種手續、取得相關土地、立項、規劃、開工等證照后進行樓盤工程建設，待具備現房銷售條件，經建委審批價格之后面向市場進行銷售。房地產企業的建設和銷售模式導致資金周轉周期很長，資金端的風險還是比較大的，由于項目工程建設時間相對比較長，工程進度中時有突發、臨時性情況出現。房地產企業的投資特點往往又是開發前期投入比較高，如果遇到突發、臨時情況，耽誤了銷售進度，就會影響資金回流時間，增加償債利息，資金鏈就會出現風險。資金流對房地產企業的良性發展具有關鍵作用，而大多數房地產企業對所籌資金的管控比較粗放，對于資金的歸集、分配、調撥統一、細致的制度和標準，使得資金的使用隨意性較大，缺乏統一性，而且往往集中度也普遍較低，進而導致出現資金沉淀成本增加、資金利用率低等問題。

四、完善房地產企業融資管理的策略

（一）結合利用多種融資方式貫穿開發全周期

房地產企業的一大特點就是開發周期較長，從取得土地到具備銷售條件一般要1.5年左右的時間，有的項目可能需要2年，建設周期長需要資金支持的周期也會比較長，如果能將不同品種的融資資金準時到位的匹配上不同階段的資金需求，不但對項目的工程進展有極大的幫助，也會大大提升企業外部融資資金的使用效率。房地產商最大的資金投入是在取得土地階段，拿地的資金目前只能依靠企業的自有資金，一般地價款會占到整個項目投資的60%左右，如果企業在取得土地后能通過融資方式將前期土地投入置換出來，無疑將大大加速企業資金的使用、流動效率，對企業良性擴張起的積極的作用，因此，在地產商支付完地價款，取得土地證后，在政策允許的情況下可以合理考慮運用土地前端融資實現資金的快速周轉，當然土地前融的成本一般是比較高的，地產商應該盡量短的使用這類融資，在項目取得開工證后應立即用成本較低的開發貸款將前端融資進行置換，出于綜合成本的控制考慮，地產商應該盡量找尋同一家金融機構投放前端融資和項目開發貸款，這樣資金端的審批流程會更快捷，同時資金從同一家金融機構投放，綜合成本也更好控制，更有利于地產商以規模優勢作為條件來壓金融機構的價格。開發貸具備放款條件的時點距離項目可售時點已經不算太遠，在前兩階段資金有保證的前提下地產商應進一步加快工程進度，盡快具備銷售條件以便利用銀行按揭貸款實現銷售回流，盡快將剩余貸款歸還完畢，實現項目公司的現金流回正。

（二）盤活企業各類資產，充分利用證券化產品補充地產商流動資金

房地產企業應充分利用自身資產，在國家大力鼓勵資產證券化的大環境下，以盤活企業資產來融通資金。一般的地產企業最直接能拿來證券化的產品有兩類，均與地產企業的上、下游產業息息相關。一類是地產商與供應商的供應鏈——應付賬款收益類資產，一類是地產商與購房者之間產生的按揭尾款資產。供應鏈類資產是以地產商與供應商的應付賬款作為基礎資產，通過地產企業對應付賬款確權及差額補足進行增信，實現應付賬款在公開市場上的融資模式，此類融資在保證供應商按時收到款項的同時，成功將地產商的付款賬期進行了后延，一般分為半年期和一年期兩種產品。按揭尾款類資產證券化產品與之類似，它不是延后地產商的付款時間，而是提前將未來現金流兌現給地產商。銀行在收集按揭資料到給地產商發放按揭貸款一般要間隔一段時間，按揭尾款類證券化產品就是運用了地產商這一未來必將實現的資產，以合同為底層資產依據在銀行按揭貸款投放之前先將這部分對家給予地產商，縮短了地產商銷售回流的時間。另外，一般的地產商在開發住宅項目的同時都會建設一些酒店、寫字樓、底商等商業資產，這類資產運營起來后均會有持續穩定的現金流，這類有穩定現金流的商業資產也可以將其未來的資產收益權拿來實現證券化融資。

（三）積極探索股權融資模式，引入戰略投資人降低房企資產負債率

資金是房地產企業的生命線，目前大多數房企的主要融資手段還是依賴于債務融資，在企業規模擴展的過程中債務融資不可避免的逐年增大，企業的資產負債率也會隨之逐年升高，但一味地追求融資擴張是不可取的，資產負債率的持續增高不利于企業長期穩定的融資業務，負債率過高的企業也不會被金融機構所青睞，很難再獲得融資。因此通過基金公司、有限合伙等結構引入戰略合作投資人這類股權融資模式是房地產企業獲取資金、降低負債率的最好選擇之一，一方面地產企業可以通過此種方式獲得合作伙伴的資金支持，另一方面雙方可以通過合伙協議將各方權利、義務約束清晰，甚至可以通過業績對賭條款對合作方的退出機制加以明確，這樣不但可以加強雙方對項目未來盈利目標、業績完成的共同監督，也可以更好的保證各方的收益得到實現，為地產公司降低資產負債率創造更大空間。

（四）加強內部資金集中度，通過提高內部資金使用效率間接實現融資

目前，市場上的大型房地產企業采用的企業管理架構基本都是總部管控為核心、區域公司協調管理、具體項目公司負責運營的模式。有些地產企業更為直接，通過總部設立項目部室替代區域公司，直接垂直管理各個項目公司。無論采取哪種模式都注定了房地產企業的資金是相對分散的，是以項目公司為基礎資金單元的，總部機關由于不可能直接運營具體項目，因此也不可能直接管理項目公司的資金。而房地產企業是典型的資金密集型企業，項目公司每天的資金收支規模都很大。在銷售旺季，每天的銷售回款都是千萬甚至億來計算的。

集團公司應通過設立內部銀行、資金結算中心等模式加強整個集團公司的資金集中度，通過銀企直聯模式將總部賬戶與項目公司賬戶設置關聯，實施時點化收支管理，將項目公司的資金沉淀最小化，由總部機關充分整合調配整個集團公司所屬全部項目公司的資金，使需要資金的項目公司及時得到劃撥資金，暫時無須資金的項目公司將資金上繳總部統一部署。即提高了集團整體資金的使用效率，間接降低了融資成本，也使大量資金不會閑置浪費錯失機會成本。

五、結語

房地產企業在新的政策、市場環境下，應該在融資策略上進行更精細化的布局和操作，不能再一味地依靠傳統融資模式，需要在加強項目過程化資金管理的同時，盡可能多的調動企業現有資源去對接新的融資模式。力求在確保企業在相對穩定的資產負債結構中獲取穩定的現金流支持，從而使企業得到長遠的發展。

（作者單位為北京首都開發股份有限公司）

參考文獻

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