江蘇省上市醫藥企業融資結構的問題與對策研究

翟菲　王鈺茹　丁曉翠

摘 要：融資結構是企業相關利益者權利義務的集中反映，直接影響到上市公司的企業價值和企業發展。本文分析了江蘇省醫藥上市公司的融資結構，發現存在的內源融資不足、債權融資比例低、短期債權融資比例高等問題，并結合醫藥行業的特點分析問題產生的原因，最后提出相應的優化對策。

關鍵詞：醫藥企業;融資結構;對策研究

中圖分類號：F23 文獻標識碼：Adoi：10.19311/j.cnki.1672-3198.2020.30.053

醫藥行業是技術密集型和資金密集型相結合的行業，具有技術要求高、資金投入大、投資回報周期長、投資風險大等特點，這也是導致醫藥企業出現融資水平低下的重要原因。從融資總量看，2019年江蘇省上市醫藥企業的平均資產負債率為31.64%，這一數字遠低于西方學者的研究認為的企業最佳的60%的資產負債率，說明了江蘇醫藥上市企業融資水平低且沒有發揮好杠桿的作用，但從另一個角度也反映了江蘇醫藥行業仍具有巨大的負債潛力。融資結構是企業籌集資金時，由不同渠道取得的資金之間的有機構成，融資結構可以反映出企業融資行為是否合理，不僅能夠揭露企業財產的歸屬問題和債務保證問題，還能反映出企業融資風險的大小，關乎企業生存與發展的關鍵。從融資結構看，如表1所示，江蘇醫藥企業存在偏好股權融資、債權融資比例低等不合理的融資結構問題，不利于醫藥上市企業的融資決策和持續經營，為此，本文分析了江蘇省醫藥行業上市公司融資結構存在的問題及產生的原因，并據此提出了相應的對策建議，以優化江蘇省醫藥上市公司融資結構，促進企業持續經營與發展。

1 江蘇省上市醫藥企業融資結構的問題及原因分析

1.1 內源融資不足，偏向外源融資

企業融資是指通過金融市場和金融機構選取合適的籌資方式獲取資金的過程。根據資金的來源，可分為內源融資和外源融資。內源融資是指企業通過自身生產經營活動獲利并積累所得的資金，包括企業的留存收益和折舊。外源融資是指企業通過發行股票債券，銀行借款等方式進行融資。發達國家上市公司的內源融資比例通常在50%左右，而如表1所示，而2015-2019年，江蘇省醫藥上市公司的融資比例一直存在外源性融資偏好，外源融資比例在70%左右小幅度波動，平均數達到了70.33%，而內源融資比例僅29.67%。內源融資不足，大大降低了企業資金使用的自主性，而過度依賴外源融資則增加了企業融資成本，提高公司的運營風險，導致企業無法積極應對市場競爭帶來的變化。

造成江蘇省醫藥企業過度依賴外源融資的原因有以下幾點：首先，對于集聚“四高一長”，即具有高風險，高投入，高產出，高科技和持續周期長的醫藥企業來說，從產品研發到進入市場過程中企業企需要大量資金，據美國制藥業協會統計，新產品研發所需要的資金投入平均高達13億美元，企業通過內部資金積累短時間內很難滿足巨大的資進需求，只有通過外源融資才能支持公司大規模的資金需求，進行企業內部和外部的擴張。其次，醫藥企業持續周期長，一個完全知識產權的新藥從研發到最終轉換成商品進行銷售，通常需要十至十五年的時間，醫藥企業在此期間盈利能力較差，留存收益較少，甚至出現虧損，很難從內部進行融資;再次，部分企業內部缺少完善的內源融資機制，企業經營者追求眼前利益，將未分配利潤轉化成股利，極少進入內源融資。雖然外源融資解決了資金問題，但是稀釋了原有股東的每股收益，改變公司的控制權和所有權。

1.2 債權融資占比低于股權融資占比

美國經濟學家梅耶（Mayer）提出了啄食順序原則，當公司要為新項目進行融資時，將優先考慮使用內部的盈余，其次是采用債券融資，最后才考慮股權融資，即內部融資優于外部債權融資，外部債權融資優于外部股權融資。但表1數據顯示，江蘇省醫藥上市公司融資結構中，五年間股權融資比列平均值為57.18%，債權融資比例13.15%，債權融資遠低于股權融資，與啄食順序原則相悖。

從企業、債權人、投資人角度來分析江蘇醫藥企業偏好股權融資的原因。首先，對于醫藥企業來說，通過發行股票增資擴股等增加企業的所有者權益籌集資金，股本無固定到期日不需要到期償還本金支付利息，籌資風險小，企業無需擔心因無力支付本息而面臨的財務風險。股權融資成本低是導致企業股權融資偏好的另一原因，股權融資成本主要來源于分紅派息，在成熟市場，上市公司給投資者的股利往往高于銀行儲蓄收益，而我國上市公司股利不分配現象很普遍，即使分配也是現金分配的少，送股、轉增的多。其次，由于我國資本市場不夠完善，企業的融資方式選擇有限，債券市場對發行債券的企業的資產條件、盈利要求、利率要求等方面做出嚴格的限制。同時，由于藥品研發本身的復雜性，創新藥物在研發階段，技術、質量和管理方面的缺陷，都可能使得藥品開發面臨失敗的風險，債權人一般不愿意把資金投入到持續周期長且風險高的項目中去。最后，對于投資人而言，成功醫藥產品的高回報是吸引其投資醫藥行業的主要原因。一個新藥品的研發成功與市場化后，其本回報率將高達十倍以上，給投資人帶來巨額的利潤。投資人在投資渠道較少的限制下，在股價上漲和醫藥行業高回報率的誘惑下，會看好醫藥市場，尤其對新藥品研發已經取得一定進展的股票更加青睞。

1.3 短期債權融資大于長期債權融資

江蘇省醫藥上市企業的融資結構中，短期債權融資占比也大于長期債權融資占比，根據表1數據顯示，江蘇省醫藥上市企業5年內平均的長期債權融資占比僅為1%，而短期融資的比例為12%，是長期融資的12倍，說明江蘇省醫藥企業普遍存在資金緊張、應收款回收慢等問題，需要依靠借入短期負債資金以維持公司的持續經營。這一高流動負債比的特征，在金融市場環境變化和利率上調的情況下，企業將會出現資金周轉困難，信用風險和流動性風險的增加。而導致江蘇醫藥企業短期債權融資占比高的原因是因為其資產很難進行抵押貸款，而短期債務融資大多數不需要抵押品，這可以幫助醫藥企業解決燃眉之急。此外，由于我國的金融市場在不斷完善，各大銀行為控制壞賬比例，十分重視資金的安全性、流動性以及企業的償債能力，不斷加強對貸款的審批，所以企業作為債務人取得長期貸款的難度增加。

2 江蘇省上市醫藥企業融資結構優化的建議

2.1 加強企業資金管理，強化企業自我積累機制

從新藥研發到獲準上市銷售，醫藥企業需要投入與使用大量的資金，企業應加強自身的財務控制，使資金的來源和利用得到有效配合，如不能用短期借款來購買固定資產，以免導致資金周轉困難。由于我國對企業固定資產的折舊方法做出了硬性規定，一定程度上限制了上市公司進行內源融資，因此，建議優化我國固定資產折舊的政策，使得企業能提高固定資產的折舊比例或加快折舊速度，促進醫藥企業內源融資的積累。此外，企業應明確折舊基金的使用范圍和途徑，防止折舊基金被侵占和挪用，確保其真正用于更新改造等生產性建設上。最后，企業應加大提取盈余公積金的比例，并結合企業增資的要求，定期將超出部分轉增到企業的資本金賬戶，以提高內源融資比列。

2.2 利用政府政策，提高企業自身盈利能力

2016年，國務院印發《“十三五”國家戰略性新興產業發展規劃》中明確提到，我國將生物醫藥行業劃入戰略性新興產業，同時對于推進我國醫藥行業的發展和創新，在政策上將會全力支持。江蘇省醫藥產業規模就目前處于全國領先位置，發展十分快速，這與政府在政策上的大力支持有很大關系。江蘇省醫藥企業應抓住醫改帶來的機遇，一方面，可以借助有利的政策，大力引進科學技術人才，不斷增加自主創新能力，提高企業的營運能力，從而提升企業的綜合實力，實現自身產業規模的不斷擴大。另一方面，江蘇省醫藥企業應該控制營業成本和費用，降低期間費用的比重，增加營業利潤，從而擴大內源融資。

2.3 改革股票市場，完善股權融資制度

我國的股票市場起步晚，缺乏系統的管理，上市公司增發股票，對股票價格影響并不顯著，上市公司更愿意通過增發新股以募集更多資金，從而形成了對股權融資的偏好。對此，我國股票市場應進行適當改革，提高市場準入門檻，對股票的發行數量加以限制，避免股票的濫發。同時，證監會應加強監管，防止在企業上市過程中出現違規控股行為，并在公司配股融資、增資等方面，采用科學合理的財務指標來監管企業的融資。

江蘇醫藥上市公司股利不分配、少分配、送股、轉增等現象所導致的股權融資成本低是形成股權融資偏好的另一原因。對此，應進一步完善股權融資制度，對上市公司的股利派發和分紅行為進行規范和約束，比如對于股權再融資的公司，規定其必須先派發股息和紅利，使股權融資成本合理化;對于決定不分配股利的上市公司，要求其在年報中披露不分紅的具體原因，對送股和轉增股本的公司，要求其在年報中明確送股和轉增股本的用途等。通過以上方法，進一步完善我國股權融資制度，從而弱化醫藥上市公司對股權融資的偏好。

2.4 大力發展債券市場

債券融資相比股權融資來說，雖然在一定程度上會增加企業的財務風險，但同時會為企業帶來資金杠桿收益，并且不會減少企業經營者的經營控制權。我國債券市場發展相對緩慢，市場準入門檻比較高，直接導致了上市公司債權融資比列過低。因此，建議大力發展債券市場，建立完善有序的債券發行制度。在債券的發行方面，減少行政上的干預，逐漸轉變為市場為主導的債券發行方式，降低企業債券融資的門檻，取消對其發行數量和價格的控制，醫藥企業可以根據自身的融資需求和盈利情況選擇發行債券的數量和價格。醫藥行業具有高風險高回報的特征，降低政府對利率的管制，可以通過提高債券利率來刺激債券市場的活力，提高購買債券的積極性，從而增加企業債券融資的比例。同時，為確保證券市場有序發展，可以單獨設置相關組織機構對債券融資實行監管。

對江蘇醫藥上市企業自身來說，可以完善自己企業債券融資的制度，分析自身企業對于債券融資的要求、債券融資的方案，同時評估各項風險，選擇出符合自身企業要求的債券融資方案。醫藥企業在負債能力較大的情況下，完全可以發展債券融資，不僅僅能夠對企業的管理者起到激勵作用，還能在一定程度上使企業提高企業的資金使用效率，降低過多的投資風險，從而提高債權融資比例，完善江蘇省醫藥上市企業的融資結構。

參考文獻

[1]樊逸群.上市公司融資結構問題探討 [J ].市場研究，2016，（08）：69-70.

[2 ]趙思琦.我國醫藥行業上市公司資本結構現狀與優化對策研究 [J ].時代金融，2019，（5）：79-80.

[3 ]黃婉琳.我國上市公司融資結構的特征和優化建議 [J ].財政與金融，2019，（24）：52-54.

[4 ]張俠.上海醫藥公司盈利能力分析 [J ].合作經濟與科技，2019，（02）：140-142.

[5 ]韓瑋晨.我國上市公司融資結構研究 [J ].現代商業，2018，（11）：45-46.