衍生品套期保值對企業債務成本的影響分析

姚月清

【關鍵詞】衍生品;套期保值;債務成本;鋼鐵公司

【中圖分類號】F832.35 【文獻標識碼】A 【文章編號】1674-0688（2021）09-0113-04

0 引言

隨著我國經濟改革和對外開放的日益深入，國內的經濟受全球化的影響越來越深，同時國內各企業之間的市場競爭也愈發激烈，我國的企業要想在全球化的市場中占據一席之地，必須發展我國的金融類衍生品市場，通過衍生品的套期保值規避風險。

1 我國衍生品市場

1.1 我國衍生品行業的市場現狀和存在的問題

近年來，我國各種金融類衍生品持續快速發展，我國經濟發展也日益趨于全球化。大量使用金融衍生品工具已成為推動和促進我國金融市場健康穩定發展的重要手段。此外，金融類衍生品能夠有效地推進金融技術創新的步伐，對于國家經濟穩定健康發展的作用是十分明顯的。但是，目前我國的金融衍生品市場還處于剛剛起步階段，盡管我國衍生品市場的發展比較穩定，但是仍然存在著許多的問題。①市場建設不規范。在我國不止一家機構擁有管理權，例如財政部和地方政府等都擁有一定的管理權。這種情況不可避免地導致市場政策經常性地波動，監督和管理過程中存在混亂和不規范的情況。②我國部分金融類衍生品創新不足[1]。創新是推動金融衍生品行業發展的主要驅動力，但是當前我國金融業的創新主要在于營造概念性的品牌效果并搶奪市場份額。盡管我國金融衍生品行業目前的首要任務是發展，但是市場的突破與發展將取決于人與市場不斷的創新。③我國金融市場信息披露體系機制不健全[2]。目前，我國的金融衍生品市場信息體系建設還比較欠缺，信用等級體系的建設缺乏透明度與獨立性，金融衍生品價格的市場化水平也不高。因此，我國的財政政策或者重大信息披露制度等因素對金融產品價格的影響較大。在這類金融創新中，所有的機構都把金融衍生品行業的技術創新過程看作商業秘密，這就使得它們披露的信息更加有限，無法真正地實行信息披露制度，不利于促進金融衍生品行業市場的健康發展。

1.2 套期保值的基本原理及應用

套期保值也稱對沖貿易，是指交易者在買入或賣出商品時在期貨交易所中相對應賣出或買入相同數量的期貨交易合約的行為。套期保值的基本特點就是在現貨市場與期貨市場中，對于同一類別或者另外一種互補品的商品同時采取數量不等但是方向相反的買賣行為。經過了一段時間后，當價格有所變化，現貨交易中的盈虧就可以通過期貨交易的盈虧抵銷或者彌補自己的虧損或利潤，從而在現在和未來之間構建一種有效的對沖機制，能夠最大限度地降低風險。

2 債務成本的含義

債務費用成本是指一個企業借款時所需要支付的成本。企業不需要交納所得稅時，是指向債權人支付利息和募集融資所需要的費用。我國企業的負債通常被劃分為兩種：短期和長期負債。短期債務是企業融資的重要來源之一，主要包括企業周期性資金需求而籌集的資金，如應付賬款和職工薪酬等。短期負債一般在一年內償還且流動性強，不適合企業的長期投資，因此本文只關注企業的長期負債。長期負債是指其還款時間為一年以上的債務，主要由長期借貸和債券構成。長期負債具有金額大、還款期長的特點，對企業的發展具有重大影響。

3 文獻回顧

3.1 衍生品套期保值對資本成本的影響研究

資本成本主要指的是投資資本所帶來的機會性成本，可以大致分為權益性資本和債務性資本兩類。這種成本并不是實際支付的費用，而是一種收入的隱形損失，它主要是指資本投資過程中放棄了其他投資機會所產生的利潤和收入，因此又被統稱為投資機會成本。當一家企業的經營風險越高時，投資者所要求的回報率就會越高，而企業獲得資本所需的費用就越高。一家企業若想規避風險、降低融資成本，使用金融衍生品工具就是一種十分有效的方法。有學者對衍生品和資本成本之間的關系展開了研究，使用衍生品工具的公司股本費用成本遠遠低于相同時期不使用衍生品工具的公司[3]。進一步研究表明，當市場風險和股票投資組合的風險下降時，會導致權益資本成本下降，這表明衍生品的套期保值能夠降低金融危機風險和企業的市場風險，使企業需承擔的股本成本費用減少。此外，研究人員發現對于一些中小微的企業，衍生品套期保值對降低股權資本成本能夠發揮出更強的作用。

3.2 衍生品套期保值對財務困境的影響研究

在企業的生產經營中存在著風險，對于不同的風險，存在著不同的規避方法和要求。因此，套期保值的業務在其使用方法上的不同，對于企業財務情況的影響也是有所差異的。一般來說，套期保證對財務的影響主要包括以下幾個方面：第一，價格保險，就是針對買賣的商品或者其他資產不利于價格波動的情況進行規避[4]。通過套期保值降低市場價格波動的風險，不僅能夠有效地鎖定企業的生產和經營費用的成本或者盈利，減少了企業的現金流量和利潤率的波動性，還能夠有效地防止不利的市場價格波動而引起的流動性風險，降低企業陷入財務困境的可能性。第二，實現企業價值的最大化。企業的價值就是所有資產在市場中的價值。通過套期保值的方式可以在很大程度減少企業的利潤和現金流量的波動性，增強了債務人對公司的自信心，確保了企業能夠擁有足夠的現金流量應對危機，降低了陷入嚴重的財務問題和困境的概率，并減少了應對財務困境的成本。

3.3 衍生品套期保值對信息不對稱的影響研究

企業管理層相比市場上的投資者，掌握了更多、更詳細的公司業績信息，由于企業信息披露需要一定的成本，同時存在企業管理層為了私人利益而不披露信息的可能性，因此市場上的投資者無法獲得企業的完整信息，也不確定他們所獲得的信息是否真實且準確。同時，現實中信息不對稱問題的存在會使套期保值無法發揮出作為防止金融危機措施之一所能帶來的益處。套期保值是預防金融危機爆發的有效措施，但并不是我們想象中的那樣“全能”。從某種意義上說，套期保值反而更像一把“雙刃劍”，在帶來收益的同時也會存在發生損失的可能性。有研究者認為，公共資料與內部數據之間的成分差別會直接影響一個企業的融資成本[5]。對于那些需要掌握更多內部資料的企業而言，投資者往往需要更高的收益和回報，因為那些掌握了更多內部資料的投資者可以更好地開展投資組合，從而獲得更高的利潤[6]。套期保值會降低現實中各種外因所造成的影響，能夠降低企業信息不對稱的程度。

4 實證分析

4.1 選取樣本和數據

本文選取使用衍生品套期保值的樣本為2016—2020年我國A股排名前20名的10家鋼鐵上市企業。選取使用過衍生品套期保值的鋼鐵企業和未使用衍生品套期保值的樣本企業，而本文的眾多衍生品數量數據、應付債券利息數據則主要來源于巨潮資訊網此前披露的年報和新浪財經資訊網此前披露的年報，最后通過計算機計算所得。

4.2 提出假設

一個企業所面臨的風險大小在一定程度上能決定企業債權人對企業債券要求收益率的多少。當一個企業面臨的金融風險越高時，該企業未來盈利情況的不確定性就越大，發生違約的可能性也會越大。因此，債券投資者投資于高風險的企業時就會要求更高的收益率，因此企業將會承擔更高的債務費用。使用衍生品的套期保值則可以有效幫助企業規避風險，降低發生財務困境的可能性[7]。因此，進行套期保值時，能夠向債權人傳遞良好的信號，增強債權人對企業的信心，并降低債務人所要求的回報率。由此，本文提出一種假設：企業通過使用衍生品套期保值可以降低債務成本。

4.3 數據分析

表1為本文選取的10家鋼鐵上市公司近5年來的營業額數據，從整體上看，這10家鋼鐵企業的營業額大致呈現逐年增長的趨勢，發展趨勢良好。當一家企業經營得越好時，盈利會不斷增加，企業的資金流也逐漸增加，償債能力就會越強，投資者對該企業所要求的回報率就會越低，從而減少企業的債務支出，企業的債務成本也就越低。良好的經營狀況，可以從投資者的到期收益率看出，其要求到期收益率越低，表明經營狀況越良好。

從表2我們可以清楚地看出，這5家樣本企業債券的平均到期收益率為5.65%左右，接近其中值5.45%，這表明這些企業在投資過程中總體上和債券的投資者所要求的到期收益率都是比較適中的，但是有些企業債券的收益率存在兩極分化的情況?！疤摬讳P”和“南鋼股份”的到期收益率與平均收益率差值較大。說明每個樣本企業的財務狀況都大不相同，個別企業在某一年面臨較大的財務困境風險，同時發現隨著企業衍生品套期保值數量的增加，企業負債的利率也普遍減小。

從表3分析可以明顯看出，使用衍生品的企業的數據表現比未開始使用衍生品的企業要好。具體來說，未使用衍生品套期保值的鋼鐵企業的投資者回報率為7.56%，遠高于使用衍生品套期保值企業的5.65%的數據。這表明，對于使用衍生品工具的企業，投資者所需的收益率會相對降低，對該企業的信任感較高;而未使用衍生品的樣本企業的中值為7.17%，與平均值7.56%相近。這表明企業總體上支付的到期收益率和債權投資者要求的收益率較為適中。同時，這5家未使用衍生品套期保值的企業，受現實各種狀況的影響，每年的到期收益率變化較大。

對圖1中樣本公司的數據進行分析和整理后可以看出，2016—2020年這5家鋼鐵企業衍生品數量在總體上保持上升的趨勢（見表4）。衍生品套期保值可以規避或減少企業風險，而在2020年，圖1中的5家企業的衍生品金額數量基本都處于這5年中的最高位置。從現實推斷，2020年的疫情對鋼鐵企業造成了一定沖擊，而這5家鋼鐵企業通過增加衍生品數量套期保值，規避了部分的風險，減少了公司的損失。這表明我國企業對金融衍生工具的使用越發頻繁，也可以在一定程度上說明我國利用衍生品套期保值減小風險已經越來越被企業所接受，總體上套期保值的金額呈現上升趨勢。

通過對比數據分析，良好的市場經營環境會使得投資者所要求的回報率降低，而分析兩組是否使用衍生品套期保值的數據可以看出，使用衍生品套期保值的公司的投資者到期收益率更低。這說明投資者更加看好和信任這些企業，同時企業的債務成本也會降低。在企業總體情況都處于健康發展的情況下，去除一定的外因影響，使用衍生品的公司債券利率遠低于相同時期不使用衍生品工具的公司。因此，從以上的圖表中可以得出一個結論：企業是否進行了套期保值與其債券到期收益率之間呈現負相關的關系，這表明進行套期保值能夠降低企業的債務成本。

5 結論及建議

本文在我國的制度背景下，以2016—2020年我國10家上市鋼鐵企業為研究樣本，將10家樣本企業分成2組，通過比較是否使用了衍生品套期保值。驗證了之前提出的假設：衍生品套期保值可以降低企業債務成本。本文首先回顧了相關文獻，然后對相關數據和理論進行分析，舉列5家鋼鐵上市企業利用衍生品套期保值影響公司債務成本的結果。本文得出以下結論：使用衍生工具進行套期保值與企業的債務成本呈負相關。作為套期保值的一種手段，衍生工具可以降低企業利潤的風險。根據本文得出的結論，使用衍生品套期保值對降低債務成本具有重大且積極的影響。本文提出以下幾點建議。

第一，企業債務融資是非常重要的資金來源，其對企業的正常經營和未來發展具有舉足輕重的作用。本文得出衍生品套期保值有助于降低企業的債務成本這一結論。因此，企業應合理使用衍生品進行套期保值，并視情況增加使用次數和金額，以發揮規避風險、有效降低債務資本成本及提高企業債務承受能力的作用。

第二，企業應加強使用衍生工具進行套期保值完善信息披露，套期保值是企業風險管理的重要手段，可以將更多有價值的信息傳遞給投資者。企業也可以適當在年報中詳細規范地披露其進行套期保值的金額數量結果和使用衍生品的種類等。

參 考 文 獻

[1]伍婷婷.我國衍生品套期保值對企業價值影響的實證研究[D].重慶：重慶工商大學，2013.

[2]周永生，范陳念，馬小龍.信息不對稱條件下套期保值影響企業價值的模型分析[J].財會月刊，2011（20）：45-46.

[3]任麗潔.衍生品套期保值對企業盈余管理水平的影響研究[D].杭州：浙江工商大學，2013.

[4]吳思文.衍生品套期保值對企業債務成本的影響研究[D].杭州：浙江工商大學，2015.

[5]吳小娟，伍中信.國有企業的債務困境與治理對策——兼論“債轉股”的現實選擇[J].湖南財政與會計，2000（6）：9-11.

[6]李靜.淺談套期保值對企業財務管理的影響[J].中國城市經濟，2011（14）：122-123.

[7]韓延清.鋼鐵行業大宗商品套期保值風險管理探討[J].國際商務財會，2021（1）：18-20，26.