控股股東股權質押資金投向研究

尹歡歡

摘 要：為了進一步弄清楚股權質押融入資金的使用情況，選取了華誼兄弟作為案例對象，分析其控股股東質押股權融得資金的具體投向和用途，以明確華誼兄弟控股股東質押股權的真實動機，同時為上市公司提高決策的有效性以及相關部門防范化解股權質押風險提供了部分建議以作參考。

關鍵詞：控股股東;股權質押;資金投向

股權質押是指股東以其所持有的公司股票作為質押物向銀行等金融機構獲取資金的一種融資方式。股權質押雖然給公司提供了一種便利的融資方式，但同時也使公司面臨的風險陡然上升。因此，學者們對股權質押融資褒貶不一，部分學者認為股權質押可以有效緩解標的公司的資金短缺問題，但也有學者認為股權質押加劇了控股股東控制權和現金流權的錯配，使得控股股東做出損害上市公司價值的行為。其實仔細梳理不難發現，爭議點主要在于控股股東將質押資金投向了何方。當控股股東將質押資金投入到公司生產運營中時，體現了其看好公司發展并愿意予以支持，該行為會在資本市場上引起積極響應;而當控股股東將質押資金用于個人或第三方，則表明控股股東自身財務狀況不容樂觀或者其對公司的發展持消極態度，向投資者傳遞出“掏空”信號。

所以，要想知道控股股東的“支持”動機更強烈，還是“掏空”動機更強烈，就要了解資金的具體使用情況。當前股權質押相關制度并未要求上市公司披露控股股東股權質押資金具體用途，因此全面分析控股股東股權質押資金用途受到資料的限制，因此本文擬選擇華誼兄弟傳媒股份有限公司（以下簡稱：華誼兄弟）作為研究對象進行分析。希望能夠管中窺豹，為合理判斷控股股東股權質押行為，提高決策和監管的有效性提供借鑒。

一、案例介紹

（一）公司簡介

華誼兄弟于1994年由王中軍、王中磊創立。創立初期主要運營電影業務，隨后全面進入傳媒領域。在2009年成為了首家獲批在創業板上市的娛樂公司，并被賦予“中國影視娛樂第一股”的稱號。目前，華誼兄弟的經營業務可以分為三大板塊：一是影視娛樂，包括影視劇、藝人經紀等業務;二是品牌授權與實景娛樂，包括電影主題公園、文化城和實景演出等業務;三是互聯網娛樂，包括游戲、粉絲社區和新媒體運營等業務。各業務板塊相輔相成，協同發展，形成一條完整的產業鏈，實現了資源的充分整合。

（二）股權質押情況

2011年，華誼兄弟控股股東王中軍進行了第一次股權質押，質押股數為5200萬股，占其所持股的24.99%。自此起，據華誼兄弟公告披露顯示，王氏兄弟每年都存在股權質押的情況，特別是從2013年起質押次數越發頻繁，在2017年和2018年達到質押頂峰，質押次數一年高達50次以上，并多次解質和質押同時進行，質押規模也呈逐年上升趨勢，2018至2020期間基本上屬于清倉式質押。

二、質押資金投向分析

本文結合該公司在控股股東股權質押期間的投融資情況和相關外部信息，將質押資金的具體用途分為以下四個方面進行討論。

（一）個人消費及投資

股權屬于控股股東的私有財產，股權質押資金投向何方由其個人決定，當控股股東將質押資金投向個人時，控股股東則對質押資金擁有全部控制權，所產生的收益完全由其個人享有。因此王氏兄弟很可能將質押資金用于個人消費和投資。股權質押公告也曾多次提到質押目的為控股股東個人融資需要。同時，從公司外部獲取的相關信息中也可以支撐這一點。據消息稱，王中軍十分喜愛藝術品收藏，他認為投資藝術品是一種很好的抗風險方式。王中磊則十分熱衷于投資餐飲業和娛樂業，在2014年和2015年以個人名義投資了“老枝花鹵”、“叫個鴨子”等幾家餐飲公司，在2016年又投資了亞洲星光娛樂公司，這都需要消耗大量的資金。

（二）影視劇項目投資

然而，王氏兄弟并非完全將資金用于個人消費和投資，也可能將質押資金用于支持標的公司發展。影視行業普遍存在投資回收較長的現象，從前期制作、宣傳、拍攝、后期制作到最后的播出一般需要2-3年，預付演員片酬、服裝道具以及后期剪輯配音支出等都需要花費大量的資金，并且投資收益具有較高的不確定性，所以華誼兄弟一直以來現金壓力較大。與此同時，自2015年起華誼兄弟在影視板塊的發展日顯頹勢，票房收入遠不及預期。從公司的財報中可以發現，為了重振影視業務，公司增加了在影視方面的投入，在2014年公司營業成本僅為8.65億元，2015年直接翻倍，營業成本達19.26億。由于影視行業具有輕資產屬性，可以利用的融資工具較為有限，所以王氏兄弟極有可能把股權質押資金用于支持標的公示的主營業務發展。

（三）第三方股權投資

王氏兄弟除了將質押資金用于影視劇項目投資外，還可能將資金用于第三方股權投資以支持標的公司的多元化發展。在2013年，華誼兄弟明確了“去電影單一化”的戰略目標。為加快布局速度，該公司采取了股權收購的方式以獲取拓展相關業務的資源。華誼兄弟的長期股權投資金額在不斷攀升，尤其是在2014-2018年期間，投資金額成倍增加，在2018年達到頂峰，投資金額達到51億，這恰好與股權質押最為頻繁的期間重合。同時通過梳理公司公告發現，每次在宣布控股股東質押股權后的半年內，都會出現該公司的收購消息，所以有理由相信王氏兄弟將大部分質押資金用于了支持公司的收購計劃。

（四）償還借款

從2019年開始，華誼兄弟質押公告中披露的資金用途由“個人融資需求”轉變為“償還借款”。截至目前，質押公告中共計有22次資金用途均顯示為償還借款。在2018-2020年期間，三年累計虧損超60億元，導致公司現金流十分緊張，償債壓力較大。據2019年財報顯示，單就短期借款而言就有208729.8萬元，而賬面資金僅為55369.3萬元，財務風險非常高。由于王氏兄弟為華誼兄弟的大部分債務承擔連帶責任，當公司到期不能償付時，將由王氏兄弟代為償還，所以自2019年起，王氏兄弟的股權質押資金大部分都用于償還借款。

三、結論

通過對華誼兄弟2011年至2021年期間控股股東股權質押后的投融資情況及相關財務信息進行分析，本文發現王氏兄弟并非一味的把質押資金投向自身，也將大量的資金用于支持質押標的公司的發展。其實這也不難理解，比起其他行業來說，影視行業的輕資產屬性使得其在融資成本和融資額度上會受到一定的限制，而股權質押融資可以幫助公司實現低成本融資。所以，從目前的分析情況來看，王氏兄弟進行股權質押主要是為了解決個人和標的公司的資金需求問題，且質押股權后并不具有明顯的“掏空”公司的意圖。

然而，由于利用股權質押融資方式獲取資金太過容易，加上股權質押風險可分攤至公司的所有股東，導致王氏兄弟采取了極為激進的收購策略。在主營業務收入疲軟和新增業務投入成效不佳的雙重壓力下，公司的現金流被拖垮，使得公司近年來面臨巨額債務。所以，相關部門應當進一步規范控股股東股權質押資金的用途，在保證為上市公司提供正常運轉和發展資金的同時又使運用這種融資方式的風險能夠降到最低，以維護市場的穩定。

參考文獻：

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