光大轉債可能存在的套利機會

石運金

光大轉債（113011）于2017年3月17日發行，4月5日上市交易，發行規模300億元，存續期6年，將于2023年3月17日到期，目前存續期還有280天，未轉股的存續規模是241.99億元。按照光大轉債的發行條款，在轉債到期期滿5個交易日內，光大銀行（601818）將以面值的105%，即105元的價格贖回轉債。而目前光大轉債的交易價格106.1元，也就是說投資者如果目前買入持有到期的話，最大的損失將在1%以內。

根據光大轉債的轉股條款，目前的轉股價格是3.55元，強制贖回觸發價格是4.62元，向下修正轉股價格的觸發價格是2.84元，而目前光大銀行的股價是3.15元。以光大銀行目前的股價，光大轉債是不可能轉股的。從光大銀行的角度看，肯定是希望光大轉債在到期前能夠轉股，因為如果不轉股光大銀行將要拿出241.99*105%=254億元的資金償還給投資者，在目前各銀行通過各種渠道融資的背景下，光大銀行的資金層面將面臨很大壓力。

先看下光大銀行的估值情況，目前光大銀行每股凈資產7.06元，PB為0.446倍，股價低于凈資產的一半，光大銀行的動態PE僅3.62倍。不止是光大銀行，絕大多數銀行股目前的估值，無論從縱向的歷史估值看，還是橫向各行業的比較看，都處于歷史最低位置。而從分紅的角度看，光大銀行2021年年報的分紅方案是10派2.01元，分紅收益率超過6%。光大銀行后期如果有一波估值修復的行情，最終促使光大轉債轉股將是一個皆大歡喜的局面。光大轉債和光大銀行在未來的280天內可能有轉股博弈的投資機會。這里分析集中可能存在的情況。

可能情況一：光大轉債到期前光大股價上漲到轉股價3.55元以上，這時候持有光大銀行的收益率會更大，最終收益率將超過12.7%（3.55/3.15-1），如果股價最終漲到3.55*1.05=3.72元以上，最終轉債持有人會選擇轉股，這時候持有光大銀行的收益率超過18%，而持有光大轉債的收益率將取決于轉債是否有溢價，如果沒有溢價，光大銀行股價在3.72元以下的時候，持有光大轉債將沒有正向回報。當光大銀行的股價在3.72元以上時，持有光大轉債將有正的回報，當然持有光大銀行的收益率更高。

可能情況二：光大銀行股價上漲到4.62元以上，這時候光大銀行會選擇強行贖回，此時無論持有光大轉債還是持有光大銀行將獲利豐厚，尤其是持有光大銀行的話，收益率會超過46.6%。

可能情況三：光大銀行股價在3.55以下，則不會有轉債持有人轉股，這時光大銀行將到期支付本息，可能對光大銀行的資本充足率產生影響。更極端的話，如果光大銀行股價跌破2.84元持續20個交易日，光大轉債的轉股價可能存在下修的機會。此時持有光大轉債的風險極低，如果觸發向下修正股價，那么對光大轉債的持有人更佳，相當于躲過了光大銀行股價的下跌。

總結來看，如果光大銀行的股價在目前的基礎上繼續跌，則買入光大轉債更安全一些，畢竟光大轉債最終贖回的價格會是105元，買入光大轉債到期的損失不到1%。而此時以3.15元買入光大銀行的投資者存在虧損可能，如果跌破下修價格，光大銀行的持有者損失超過10%。當然更大的可能是上述的情況一和情況二。這時買入光大銀行的利潤空間更大些。光大轉債無論哪一種情況現價買基本不會有大的虧損，只是如果光大銀行股價大漲，光大轉債的收益率會少一些。當期價格的光大轉債，存在一個看漲期權，而現在的定價并沒有體現出這個期權的價值，筆者的建議是光大銀行和光大轉債都配置，這樣組合的損失風險很低，反而向上的空間比較大。