唐人神：投資理性有待提升

葉燕謨

2022年12月5日，唐人神（002567.SZ）公告稱：2023年度公司將繼續開展農產品期貨品種及生豬的套保業務，套保保證金最高占用額不超過人民幣5億元，與2022年額度相同，但2021年僅2億元。

自2020年下半年至2022年上半年，唐人神在固定資產與在建工程方面累計投入50.20億元用于擴大產能，唐人神近兩年在擴大套保保證金限額與產能建設上均頗具冒險性。

2022年11月25日，深交所互動易上投資者對唐人神前三季度投資收益虧損2690萬元進行詢問，董秘回復稱主要系套保虧損引起。根據半年報，截至2022年6月末，唐人神投資收益1371萬元，其中套保收益1138萬元。意味著在2022年第三季度，唐人神套保虧損超過4000萬元。

近幾年套期保值業務給唐人神帶來的效益并不理想：2018-2020年套保保證金均在5000萬元的背景下，公司年度投資收益分別為195萬元、115萬元、353萬元，換算平均年化收益僅4.42%；2021年套保保證金最高額度升至2億元，年度投資收益僅505萬元，年化收益僅2.53%；2022年第三季度套保虧損超4000萬元，累計虧損近2900萬元。前幾年套保收益瞬間成為泡影。

唐人神近些年的套保額度占比較高且逐漸擴大。對比其他企業，新希望2021年營收超1262.62億元，2022年開展農產品套保保證金不超過8億元；牧原股份2021年營收超788.90億元，2022年開展農產品套保保證金同樣不超過8億元；可以看出新希望、牧原股份在套保上顯得更為謹慎。但由于市場行情變化，即使是作為行業巨頭的新希望在2022年上半年套保仍然虧損3763萬元，因此，套期保值業務對公司整體的運作能力有相當大的考驗。

2022年三季度套保業務的巨虧并沒有阻止唐人神的腳步，其實在此之前已經有前車之鑒了。同位于湖南地區的道道全2020年營收52.87億元，歸母凈利潤-7650萬元，當年套保保證金額度限制在5000萬元，全年套保累計虧損2億元。2021年，道道全套保仍累計虧損7415萬元，2022年上半年繼續虧損757萬元。2022年三季報顯示，其投資收益-4172萬元，對比2022年中報，道道全第三季度套保虧損超過3400萬元，嚴重拖累凈利潤水平。

套保虧損極有可能使得企業進一步加大籌碼投入下一輪套保業務，逐漸轉變為投機性質，從而深陷其中。

上一輪豬周期從2018年年底開始，因受到非洲豬瘟、環保限產政策、糧食價格上漲等多重因素的影響，豬周期的來勢更加兇猛。豬價一路上行至2019年10月達到豬價峰值，生豬（外三元）一度超過每公斤40元。隨后在高位震蕩至2020年年底后開始暴跌，2021年10月豬肉價格觸底，生豬（外三元）每公斤僅10.9元，已遠低于國內養殖企業的平均完全成本。之后便在低位寬幅震蕩，2022年二季度開始反彈。根據國元證券的觀點，新一輪豬周期已經開啟。截至目前，生豬（外三元）在每公斤20元左右。

在2019年以前，唐人神每年度歸母凈利潤均在1億-2億元左右。2020年因豬肉價格飛漲，唐人神當年歸母凈利潤達到了9.50億元。但隨后2021年上半年開始下滑，下半年急劇虧損，年度累計虧損11.47億元，幾乎將上一輪豬周期中的所有利潤全部虧掉。經過二季度豬肉價格的反彈，2022年上半年虧損逐漸放緩，累計僅虧損1.40億元。因后續豬肉價格保持相對高位，唐人神在2022年三季度實現扭虧為盈。

因此，養殖企業的產能釋放需與豬周期相匹配，在豬價上行時加快釋放產能，在下行時控制產能、淘汰低效產能，避免在豬價下行或低位震蕩時因產能釋放而擴大損失。對于新一輪豬周期，光大證券認為，在2022年下半年到2023年年初，豬價處在上行通道內，但上漲行情已步入中后期，可能會提前透支未來上漲空間。這也意味著新一輪豬周期可能即將在2023年下半年左右就進入下行區。

唐人神固定資產與在建工程自2020年下半年以來開始逐漸增加，2021年下半年投入凈增加額達到最高點，隨后2022年上半年才減緩。根據唐人神以往項目情況來看，從項目建設至產能釋放一般在2年左右，因此，其產能釋放最高點預計將會在2023年下半年。此外，公司最近一次定增的募投項目將增加114.5萬元頭產能，其中近100萬元頭的產能將會在2024年下半年釋放。兩次產能釋放波峰均可能正處于豬價的低位震蕩期內。

雖然新一輪豬周期存有較大的不確定性，但唐人神在上一輪周期中加大產能建設投入，以及通過本次定增擴大產能，在新一輪豬周期中能否實現盈利還有待時間檢驗。

2021年，唐人神大舉投入在建工程，大部分是通過與實控人名下的湖南龍象建設工程有限公司（下稱“龍象建設”）發生的關聯交易。2021年4月，唐人神實控人及其一致行動人通過廣東弘唐投資合伙企業（有限合伙）收購了龍象建設60%股權。根據年報，唐人神2021年經常性關聯交易金額大幅增加，主要為向關聯方龍象建設采購服務金額9.19億元。對于關聯交易的合規性，在公司最近一次定增過程中也遭到了深交所的問詢，唐人神進行了反饋回復并承諾在2022年9月30日前將收購龍象建設。但根據企查查，截至目前，唐人神仍未完成收購，龍象建設因涉嫌以欺騙手段取得建筑業企業資質于2022年5月份已經被撤銷總承包資質，且被處罰3年內不得再次申請，根本無法為唐人神提供樓房建設施工承包服務。對于龍象建設的定位，唐人神公告稱是為了實現加快豬場建設流程的標準化步伐，唐人神實控人及其一致行動人才收購了龍象建設。但根據披露，龍象建設在2021年以前未開展任何實際經營業務。2021年，唐人神向關聯方龍象建設大額采購服務金額突增至9.19億元，主要內容是龍象建設承包了唐人神諸多樓房養豬項目的建設工程，承包合同總額達到了13.03億元。

唐人神的擴產能否實現理想中的效益還有待時間的檢驗。

實際上，龍象建設2022年5月份已被湖南省住建局撤銷了建筑工程施工總承包二級資質，并不具備承包建造樓房養豬場的專業資質。根據最新公示，龍象建設僅具備“建筑裝修裝飾工程專業承包貳級”資質，按照《建筑業企業資質標準》規定，該資質僅可承擔單項合同額2000萬元以下的建筑裝修裝飾工程，以及與裝修工程直接配套的其他工程的施工。但龍象建設與唐人神的每項關聯交易項目承包金額均超過了上述規定的范圍。在龍象建設被撤銷總承包資質后，2022年8月4日唐人神仍發布公告，擬以自有資金收購廣東弘唐持有的龍象建設60%股權。時隔四個多月，至今仍未完成本次收購。

分包商存疑。龍象建設在資質被撤銷前，將所承包唐人神的工程部分內容分包給了郴州念一建筑勞務有限公司、郴州羿樺勞務有限公司、湖南兆迪裝飾工程設計有限公司。但企查查顯示，郴州念一建筑勞務有限公司、郴州羿樺勞務有限公司均無勞務承包資質，且這2家企業已參保人數均只有2人，卻合計承擔了唐人神1.9億元的勞務分包作業，人均創收達4750萬元；且郴州念一建筑勞務有限公司與龍象建設、龍象建筑股東珠海橫琴念一投資有限公司公示聯系電話均相同。另一分包商湖南兆迪裝飾工程設計有限公司在2021年2月至10月建設常德澧縣養豬場時，在未辦理使用林地審核同意書的情況下，造成了大量森林資源被損毀，破壞了生態環境，損害了社會公共利益，已經被澧縣人民檢察院發出公告支持提起公益訴訟，此外也查詢不到湖南兆迪裝飾工程設計有限公司具備任何工程施工資質。

而且，唐人神還存在信披不準確的問題。公告顯示，為進一步分析關聯交易的公允性，唐人神聘請了具有工程造價甲級資質的獨立第三方工程造價咨詢機構青矩工程顧問有限公司對龍象建設所承包項目的造價進行了評估。但自2021年7月1日起住建部已經取消了工程造價資質的審批，且根據青矩工程自身披露該資質在2021年年底就已經到期，在出具該造價時并不具備相關資質，唐人神的信息披露不準確。

截至發稿，唐人神沒有回復《證券市場周刊》的采訪。