銀行板塊或已先行見底

啟明

近期，A 股市場在迎來一系列政策利好后，走勢依舊偏弱，顯示出市場情緒仍然低迷。創業板指數更是跌破2000 點，創出本輪調整的新低。筆者先前對創業板指數走勢的判斷過于樂觀，現在看來，30 倍市盈率已經不再是創業板指數的估值底部，創業板整體估值有系統性下調的可能。但即使如此，也不會出現有些技術派認為會跌至1500 點下方的可能。

筆者注意到，有些板塊已經先于市場完成了底部的構筑。例如，估值一直被深度壓制的銀行板塊走勢相對抗跌。作為中國金融行業的核心資產，銀行板塊在政策呵護、估值過低、業績筑底三個有利因素的驅動之下，有望持續跑贏市場。

中國人民銀行發布的2023 年二季度貨幣政策執行報告首次提出“商業銀行維持穩健經營、防范金融風險，需保持合理利潤和凈息差水平”，可以看出監管層呵護銀行利潤空間的態度。長期來看，銀行息差有望觸底回升。一方面，由于當前銀行股估值水平過低，在股價大幅低于每股凈資產的背景下，不太可能通過定增等方式融資補充核心資本，保持一定的利潤成為信用擴張的必要條件。另一方面，保持穩定的盈利也是銀行業應對潛在風險、支持實體經濟發展的必要條件。

從上半年的經營情況來看，銀行業規模增速放緩，凈利息收入、手續費同比降幅收窄，其他非息保持較快增長，增速放緩，收入貢獻減弱。數據顯示，上半年，多家上市銀行的凈息差已經低于1.8%，該水平已經處于歷史最低的區間，繼續收窄的空間不大。未來一年，銀行業凈利潤大概率處于筑底過程中。

估值方面，盡管銀行股整體較去年10 月末的低位呈現一定的漲幅，但整體估值仍處于低位。以中證銀行指數來看，當下指數整體市盈率（TTM）水平僅為4.8 倍，市凈率水平僅為0.55 倍，市盈率與市凈率估值在各行業中均處于極低的水平。且由于銀行業整體仍保持較高的利潤，后期假設在點位不變的情況下，整體市凈率水平仍會進一步降低，安全邊際也將進一步得到提升。

銀行業整體估值極低，主要源自市場對于銀行業資產質量的擔憂。從上半年情況來看，銀行業不良資產的壓力與去年相似，主要來自于零售客戶與房地產。對公端，房地產不良額和不良率均較高。零售端，信用卡不良仍較為突出，此外，個人按揭和其他貸款等亦有邊際壓力。

隨著房地產領域資產質量問題逐漸暴露，房地產金融從擴張期、管控期走向去化期，銀行逐漸壓降涉房信用敞口，信用擴張逐漸與地產解綁。隨著地產相關政策陸續出臺，房地產金融風險有望得到緩解。而城投風險方面，管理層有效化解地方債務風險的態度也較為堅決。資產質量風險為點狀暴露，總體保持穩健。

零售方面，受疫情沖擊后的影響，信用卡和消費信貸風險局部波動，但總體展望風險可控。

除地產與城投領域的政策利好之外，2023 年7 月以來，各部門相繼出臺一系列穩定市場預期的政策文件。后續政策仍有持續發力空間。

8 月18 日，央行、金融監管總局與證監會在三部門會議上要求主要金融機構要主動擔當作為，加大貸款投放力度，國有大行要繼續發揮支柱作用。政策驅動下，8 月份社融數據超市場預期，信貸投放情況明顯優于7 月份。

此外，9 月15 日起央行下調金融機構存款準備金率0.25PCT，國聯證券預計，此次降準可釋放流動性6258.77 億元，緩解當前流動性整體偏緊的壓力。對上市銀行而言，此次降準可為上市銀行釋放4714 億元長期流動性，2023 年內可為上市銀行節約利息支出超27 億元，降低上市銀行23 年計息負債成本0.12BP，提振上市銀行23 年凈息差0.11BP。

在多方合力之下，經濟回暖可期。對于銀行業來說，在經濟和政策預期轉變時，存量風險出清，出現系統性風險的概率微乎其微。銀行板塊具備走強基礎。

過去三年，銀行業基本處于估值不斷下滑、風險不斷釋放的過程。隨著風險釋放接近尾聲，銀行板塊已經具備較強的吸引力。從歷次行情底部來看，銀行股往往先于市場見底回升，如果A 股市場處于牛熊轉換的時期，配置銀行板塊進可攻、退可守。

由于銀行業資產質量存在點狀暴露的風險，投資單只銀行股可能面臨一定的個股風險。但銀行業整體資產穩健，投資機會也比較明顯。

三季度以來，中證銀行指數累計上漲1.82%，同期滬深300 指數下跌3.89%，中證銀行指數跑贏市場5.7 個百分點（截至2023 年9 月26日）。表明在市場反復筑底的過程中，隨著悲觀經濟預期和資產質量兩大壓制因素逐漸消退，銀行板塊再次先于市場走強。對于普通投資者來說，可以選擇銀行類ETF 產品來把握銀行業整體投資機會。

圖：中證銀行指數先于市場完成底部構筑