錫業股份：行業供需格局趨緊　龍頭有望充分受益

賀天瑞

材料作為人類文明的基石，人類文明的每一次深刻變革都離不開對材料的創新，也會帶來新的周期。隨著中國新質生產力的蓬勃發展，高端制造升級的過程中也將伴隨著材料體系的升級，這也勢必將帶動部分金屬元素迎來新的需求周期。若再結合資源的“自主可控，安全可靠”等戰略屬性、資源的供給瓶頸，相關商品的價格中樞及資本市場權益標的的估值中樞有望共振上移。

錫業股份（000960）是歷史悠久的全球錫行業龍頭，集探、采、選、冶、深加工及供應鏈為一體，精煉錫產量近年穩居世界第一，錫資源儲備全球第一，2022年公司資源儲量占據全球錫資源儲量14.5%。2022年公司錫金屬國內市場占有率為47.78%，全球市場占有率為22.54%。隨著錫行業進入上行周期，公司有望充分受益。

全球錫業龍頭，多品類一體化布局

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錫業股份是擁有百年傳承歷史的全球錫行業龍頭。公司改制成立于1998年11月，前身可追溯至清光緒年間創辦的個舊廠務招商局，于2000年在深交所掛牌上市。經過140年的積淀和上市20余年的高速發展，公司目前已形成錫、銅、鋅、銦等金屬礦的勘探、開采、選礦、冶煉及錫材、錫化工有色金屬深加工的產業格局，擁有錫行業內豐富的資源、最完整的產業鏈及齊全的產品門類，是國內最大的錫生產加工基地。根據國際錫業協會（ITA）統計，公司位列2022年全球十大精錫生產商中第一位。

公司礦產資源儲量豐富，自有礦山包括大屯錫礦、老廠分公司、卡房分公司和華聯鋅銦。公司所在地個舊地區素有世界“錫都”美譽，2022年公司擁有錫金屬保有資源量為66.7萬金屬噸，位居世界第一，奠定了公司在錫行業的龍頭地位。產能方面，自2005年以來公司錫產銷量位居全球第一，2022年公司生產精錫約7.7萬噸，原料自給率約31%，公司錫金屬國內市場占有率為47.8%，全球市場占有率為22.5%。銦產品方面，公司銦資源生產基地都龍礦區擁有豐富的銦資源儲量，銦資源儲量全球第一，是全國最大的原生銦生產基地，2022年公司精銦產量全球市占率達到3.63%，國內市占率達到10.94%，其中原生銦全球市占率約8.14%，國內市占率約16.52%。

盈利周期性波動明顯

業績方面，2016～2021年錫業股份營收穩定增長，凈利潤受商品價格周期性波動較為明顯。2023年前三季度，公司實現營收336.58億元，同比下降20.18%，系主要產品金屬價格同比下滑及供應鏈業務持續收縮影響所致（見圖一）；盈利端，受益于錫價上漲，公司2021年實現歸母凈利潤同比增長308.3%，2022 年以來受主要產品金屬價格波動影響，公司歸母凈利潤出現下滑（見圖二）。中長期看，錫價中樞在錫行業供應彈性偏低及需求向好的共振之下或將進一步上移，公司盈利能力有望伴隨未來錫價上行趨勢迎來快速修復，看好后續業績表現。

研發投入方面，錫業股份研發費用占營收比重自2020年起穩步上升，2023年前三季度研發費用率為0.45%，同比提升0.1個百分點。三項費用（財務、銷售、管理）方面，2019-2022年占營收比重由4.89% 下降至3.44%，2023 年前三季度為3.44%，較2022年同期下降0.11個百分點。公司經營管理效率不斷提升、降本增效成果顯著，有助于進一步釋放利潤。

截止2023年三季度末，錫業股份預收款及合同負債3.33億元，較期初增長95.11%。公司在手訂單充足，業績有望隨產品交付實現快速增長。同時，公司資產負債率由2019年的60.84%下降至2023年前三季度的50.48%，反映出公司償債能力有所增強，進一步提升后續經營管理的穩定性。

供需格局趨緊，有望充分受益

方正證券研報觀點指出，全球錫礦儲量集中分布于印度尼西亞、中國、緬甸等國家，2000年以來呈現整體收縮態勢。由于常年過度開采，全球主要錫礦山品位下降，資源枯竭的問題突出，供給緊張只是時間問題。近年來各國紛紛將錫列為戰略儲備，錫資源的戰略屬性正在逐步凸顯。

供給端，緬甸佤邦地區自2023年8月1日起全面停產（緬甸占全球錫礦產量約14%，佤邦占緬甸錫礦產量約90%），且近期仍無復產跡象，隨著時間推移，佤邦長時間停產帶來的減量影響將逐漸顯現。而受錫礦資源勘查投入相對不足的影響，全球新增錫礦項目較少，疊加行業資本投入長期不足，目前在投產的新項目短期內達產可能性較低，短中期內礦端較難出現放量增長。預計未來三年全球精煉錫始終處于供需緊平衡，價格易漲難跌。

需求端，錫消費結構較為集中，錫焊料不僅在現有錫消費中占比最高，同時也是未來需求增速最快的領域之一。據ITA，2022年錫消費主要為焊料、化工及馬口鐵，占比分別為50%、16%及12%。錫焊料下游應用場景主要在光伏，汽車電子，智能裝備，家電等，考慮光伏裝機量、新能源車、人工智能等領域需求的快速增長，錫需求預期有望邊際改善。

總體來看，在錫供給端彈性偏低、需求端有望迎來復蘇，供需缺口不斷擴大的背景下，錫價中樞有望進一步上移，公司作為錫行業龍頭，有望充分受益于錫金屬價格的上漲，業績或將迎來新一輪成長期。

圖一：錫業股份營收變動情況

圖二：錫業股份歸母凈利潤變動情況

數據來源：Wind、開源證券

圖三：錫業股份股價走勢

數據來源：東方財富choice