未盈利企業面臨嚴審 IPO拒絕“拼湊技術”

汪佳蕊

隨著監管層反復強調嚴把發行上市準入關，IPO審核收緊已成行業共識。在3月15日國務院新聞辦公室舉行的解讀強監管防風險推動資本市場高質量發展有關政策的發布會上，證監會首席風險官、發行監管司司長嚴伯進指出，對于上市門檻會有更加嚴格的要求，從嚴監管未盈利企業上市。其還表示：“從實踐看，科技企業發展可能會有一個未盈利階段，這并不一定意味著這些企業的持續經營能力差。一些優質的科技企業可以通過上市更好更快成長，但絕不能是那些拼湊技術的‘偽科技企業?！?/p>

在證監會新發布的《關于嚴把發行上市準入關從源頭上提高上市公司質量的意見（試行）》中，也要求進一步從嚴審核未盈利企業，要求未盈利企業充分論證持續經營能力、披露預計實現盈利情況，就科創屬性等逐單聽取行業相關部門意見。

據Wind統計，處于在審排隊階段的申報企業中，招股書最新一期凈利潤未盈利的IPO公司有數十家，其中不乏有業績持續虧損、研發實力較弱、依賴政府補助維持運營等問題的公司。

業績持續虧損企業?撤回IPO申請

據上交所官網披露的信息顯示，在經過兩輪審核問詢后，得一微電子股份有限公司（以下簡稱“得一微”）及其保薦人撤回發行上市申請，今年3月30日上交所終止其科創板IPO的發行上市審核。

得一微是一家以存儲控制技術為核心的芯片設計公司，主營業務為存儲控制芯片和存儲解決方案的研發、設計及銷售，主要產品及服務包括固態硬盤存儲控制芯片、嵌入式存儲控制芯片、擴充式存儲控制芯片三大產品線，以及存儲控制IP、存儲器產品、技術服務等基于存儲控制芯片的存儲解決方案。

根據得一微招股書披露，其擁有覆蓋存儲控制芯片各關鍵環節的六大核心技術及244項境內外發明專利。從2019年至2022年6月，其存儲控制芯片直接或通過存儲器產品間接出貨數量達2.7億顆。其中，2021年SSD存儲控制芯片出貨量超過1300萬顆，根據艾瑞咨詢數據測算，其SSD存儲控制芯片全球市場占有率達4%。其終端客戶數量超過400家。

不過，從招股書來看，2019年至2021年，得一微的歸母凈利潤分別為-0.84億元、-2.93億元、-0.68億元；經營活動產生的現金流量凈額分別為-0.78億元、-1.64億元、-4.05億元。其業績在持續虧損，現金流也為持續凈流出。

另據第一輪問詢回復顯示，2022年，得一微實現凈利潤為-1.93億元，較2021年同比下降178.82%。對此，得一微表示：“主要系宏觀經濟波動導致存儲器市場需求下滑，公司存儲器產品銷售價格和毛利率受到一定不利影響，同時存貨跌價風險有所提升?！蓖?，受益于應收賬款回收，其經營活動產生的現金流量凈額較2021年同比增長59.07%，金額為-1.66億元，仍然為凈流出。

圖1 得一微IPO 主要節點

數據來源：上交所網站

從第二輪問詢回復來看，2023年上半年，得一微實現凈利潤為-6914.96萬元，經營活動產生的現金流量凈額為-1.06億元。凈利潤仍舊在虧損，經營現金流也仍然為凈流出的狀態。

對于持續經營能力，上交所也在問詢函中要求得一微結合行業周期性下行、多項業務數據和財務指標呈現惡化趨勢、弱于同行業公司、虧損擴大且短期內沒有好轉跡象的情況，分析說明公司是否具備足夠的抗風險能力、業務穩定性及持續性是否存在重大不確定性。

華羿微電資料過期?處于“中止”狀態

華羿微電子股份有限公司（以下簡稱“華羿微電”）是以高性能功率器件研發、設計、封裝測試、銷售為主的半導體企業，主要產品包括自有品牌產品和封測產品。

招股書顯示，2020年至2022年，華羿微電的營業收入分別為8.47億元、11.60億元、11.57億元，歸母凈利潤分別為4163.32萬元、8813.40萬元、-4320.92萬元，其最近一年的歸母凈利潤由盈轉虧，經營業績存在一定的波動。

對于虧損的原因，華羿微電在招股書中表示，主要是受宏觀經濟下行、半導體行業周期性波動、下游應用市場供求關系變化、上游原材料價格波動、生產規模的擴大及產品結構調整、研發投入增加等多種因素綜合影響。同時，公司按照企業會計準則的規定，對相關資產計提了減值，2022年計提金額較往年有所增加。

從收入構成來看，華羿微電的自有品牌產品和封測產品所占營收比例相當，報告期內所貢獻的營收比均為五成左右。

自有品牌產品方面，核心產品有Trench MOSFET和SGT MOSFET，兩者的銷售平均單價均保持逐年上漲，但主要產品Trench MOSFET在2021年和2022年，銷量分別同比下降37.51%和40.79%，對應的銷售收入分別同比下滑22.54%、33.98%。

封測產品方面，華羿微電的主要產品包括MOSFET及模塊、IGBT、二極管。2022年，其封測產品MOSFET及模塊、二極管的銷量分別下滑23.18%和22.49%，同期銷售收入金額分別同比下滑11.71%和19.47%。而IGBT產品的銷量和銷售金額則有不錯的增長，漲幅分別為34.48%和31.65%。

圖2 華羿微電IPO 主要節點

數據來源：上交所網站

部分主要產品銷量的下滑使得華羿微電存貨總體快速增長。根據招股書顯示，報告期各期末，華羿微電的存貨賬面價值分別為1.44億元、2.55億元、4.92億元，同期存貨跌價準備余額分別為426.19萬元、677.42萬元、4995.20萬元。

華羿微電在招股書中表示，存貨的可變現凈值容易受到下游市場供需情況變動的影響，若未來下游市場需求端持續低迷或市場環境發生其他不利變化、客戶臨時改變需求，或者公司不能有效拓寬銷售渠道、優化庫存管理，可能導致存貨無法順利實現銷售，公司可能面臨存貨規模較大、存貨減值增加的風險，進而對業績產生不利影響。

事實上，隨著功率器件行業技術不斷升級，持續的研發投入和新產品開發是企業保持競爭優勢的關鍵。研發方面，據招股書披露，截至招股說明書簽署日，華羿微電已獲授權的發明專利共24項（其中國際發明專利1項），應用于主營業務的發明專利大于5項；從研發投入來看，報告期內，華羿微電的研發費用分別為3373.21萬元、4569.97萬元、5812.33萬元，占當期營業收入的比重分別為3.98%、3.94%、5.03%。截至2022年12月31日，華羿微電的研發人員為301人，占當年員工總數的比例為14.64%。

不過，從招股書披露的數據來看，與同行業可比公司相比，華羿微電的專利數量、研發人員構成、研發費用等均存在差距。在招股書中，華羿微電選擇新潔能、宏微科技、蘇州固锝、華微電子、藍箭電子五家與公司主營業務具有一定可比性的公司作為同行業可比公司。

專利數量方面，截至2022年末，宏微科技的發明專利為37項，蘇州固锝的專利共計239項，新潔能的發明專利有81項，藍箭電子境內發明專利有20項，華微電子的專利則高達百余項。大多數同行業公司的發明專利均遠超華羿微電。

研發人員構成方面，截至2022年末，宏微科技、蘇州固锝、新潔能、藍箭電子、華微電子的研發人員占比分別達到19.91%、23.56%、31.18%、12.84%、30.11%，其均值為23.52%，而華羿微電的研發人員占比為14.64%，低于同行業可比公司均值近十個百分點。

此外，政府補助對華羿微電的利潤也作出了不小的貢獻。報告期內，華羿微電計入當期損益的政府補助分別為4662.95萬元、3265.83萬元、3220.58萬元。對此公司在招股書中表示：“如果政府對相關產業和技術研發的扶持政策發生變化，導致公司無法享受相關政府補助，將會對公司經營業績帶來不利影響?！?/p>

華羿微電的上市申請于2023年6月被交易所受理，根據上交所網站披露的信息顯示，其披露的財務資料已過有效期，需要補充提交，目前其IPO處于“中止”狀態。

上汽集團終止捷氫科技分拆上市

值得關注的是，上汽集團旗下專業從事燃料電池技術研發并提供產品與工程技術服務的氫能高科技企業上海捷氫科技股份有限公司（以下簡稱“捷氫科技”）也在今年沖刺科創板IPO之列，然而，不久前上汽集團宣布，終止其分拆上市。

捷氫科技是一家燃料電池電堆、系統及核心零部件研發、設計、制造、銷售及工程技術服務企業。在燃料電池電堆及系統設計、控制、集成、工藝開發、生產制造、整車適配等環節擁有核心技術優勢，在燃料電池關鍵核心部件膜電極的自主研發與制造中取得突破并實現了國產化、產業化。同時，捷氫科技在招股書中表示，公司具備電堆核心部件膜電極設計、工藝開發、批量制造能力，可以有力支撐電堆產品快速迭代和成本下降。

根據捷氫科技問詢函回復顯示，2020年至2023年1-6月，其營業收入分別為2.47億元、5.87億元、4.74億元和0.49億元，2020年、2021年和2022年的增速分別為120%、138%和-19%，2023年營收年化后的增速為-79.4%。其前兩年營收增長表現相當優秀，但是，2022年和2023年年化后的營收卻有較大幅度下滑。

此外，2020年至2023年1-6月，其歸屬于母公司股東的凈利潤分別為-0.94億元、-0.59億元、-1.20億元和-1.30億元，始終處于虧損狀態。捷氫科技在招股書中坦言：“若公司未來主營業務拓展不及預期或者出現停滯、萎縮等情形，則公司收入增速可能不及預期，無法利用規模效應實現盈利；如果公司未能做好成本控制，導致毛利率、費用率惡化，將導致盈利能力下滑，從而造成未盈利狀態繼續存在或凈利潤持續惡化的風險，公司上市后未盈利狀態可能持續存在。在極端情況下，未來公司營業收入可能大幅下滑且持續虧損，繼而觸發退市風險警示條件甚至退市條件?！?因此，公司存在“無法保證未來幾年內實現盈利，公司上市后或面臨退市風險?！?/p>

由于捷氫科技并未披露更新財務數據后的招股書，只在問詢函中披露了部分財務指標的最新數據，因此一些重要財務數據仍需要參考其招股書數據。從研發情況來看，捷氫科技的研發費用持續增長，研發費用率領先于同行業可比公司均值水平。

2019年至2021年，捷氫科技的研發費用分別為2938.95萬元、9476.35萬元、11249.08萬元，占營業收入的比例分別為26.17％、38.38％、19.16％，相較之下，同行業可比公司億華通、重塑股份的研發費用率均值在2019年至2021年分別為18.56%、23.44%、14.74%，捷氫科技的研發費用率遠超行業均值。

不過，持續增長的研發投入費用也對企業現金流形成一定沖擊，報告期內，捷氫科技經營活動產生的現金流凈額分別為-0.18億元、-1.66億元、-4.5億元，經營現金流持續凈流出。公司在招股書中表示，若公司未來經營活動產生的現金流量未能顯著改善，或將對公司資金狀況產生較大壓力，進而對公司生產經營產生不利影響。

另據招股書披露，2019年至2021年，捷氫科技來自前五大客戶的銷售收入分別為1.12億元、2.43億元、4.55億元，占公司營業收入比例分別為100%、98.33%、77.51%，其中來自關聯方上汽集團及其同一控制下企業的收入所占營收比重分別為99.70%、31.63%、39.24%。

對于大客戶集中度偏高，關聯交易較多的情況，捷氫科技坦言，未來，公司如果未能夠及時拓展第三方客戶或供應商，一旦主要客戶或供應商經營情況因宏觀經濟或市場競爭發生重大不利變化，將對公司的經營和業績造成不利影響；如果公司內部控制制度不能持續得到有效的執行，未能持續采取有效的措施保障交易的合理性和公允性，公司利益可能受到損害。

值得一提的是，對于捷氫科技是否持續滿足分拆上市的條件，上交所在兩輪問詢中均有提出質疑。在第一輪問詢中，上交所要求捷氫科技結合與上汽集團產供銷體系變化情況、共有專利保留情況、關聯研發人員兼職、獨立開拓客戶等具體情況等，說明其是否具備面向市場的獨立持續經營能力；在第二輪問詢中，要求其保薦機構及律師逐項對照上市分拆規則要求，說明是否持續滿足上市公司分拆的各項要求。

在監管從嚴審核未盈利IPO企業的背景下，2024年3月30日，上汽集團發布公告稱：“基于目前市場環境等因素考慮，為統籌安排捷氫科技資本運作規劃，經與相關各方充分溝通及審慎論證后，公司決定終止捷氫科技分拆至上交所科創板上市并撤回相關上市申請文件?！?/p>