企業并購財務風險防范

雷　蕾

提要財務風險來自于財務決策。在企業并購中，財務決策包括定價決策、融資決策與支付決策等財務決策。按照財務決策類型，我們可以將并購的財務風險分為目標公司的價值評估風險、融資風險和支付風險。本文分析各種并購風險和相應對策。

關鍵詞：并購；財務風險；防范

中圖分類號：F27文獻標識碼：A

企業并購行為通常包括：目標企業的選擇、目標企業價值的評估、并購可行性分析、并購資金的籌措、出價方式的確定以及并購后的整合，上述各環節中都可能產生風險。按照財務決策類型我們可以將并購的財務風險分為：目標公司的價值評估風險、融資風險和支付風險，這三種風險來源彼此聯系、相互影響和制約，共同決定著并購財務風險的大小。

一、目標公司價值評估風險的防范

目標企業的定價是企業并購成功與否的重要一環。并購企業應充分認識到估價階段的風險并做好防范。改善信息不對稱性，防范并購前目標企業估價風險的措施主要有以下幾點：

（一）對目標企業報表進行全面分析，改善獲取信息的質量。財務會計報表是被并購企業所提供信息的核心部分，是對目標企業進行價值評估的一個重要依據，只有建立在真實財務報表基礎上的財務分析，才能得出有價值的信息和結論。因此，并購企業在并購前取得詳盡真實的財務會計報表是并購企業在對被并購企業未來收益能力做出預期前的必要步驟，是并購企業在并購前信息收集工作所做的盡職調查的重要一環。在并購操作和分析中，對目標企業財務報表的局限性要有充分認識。

（二）合理選擇企業價值評估方法，確定目標企業價值。由于并購雙方信息不對稱是產生目標企業價值評估風險的根本原因，因此并購企業應盡量避免惡意收購，在并購前對目標公司進行詳盡地審查和評價。并購方可以聘請投資銀行根據企業的發展戰略進行全面策劃，捕捉目標企業，并對目標企業的生產環境、財務狀況和經營能力進行全面分析，從而對目標企業未來收益能力做出合理的預期。在此基礎上做出的目標企業估價較接近目標企業的真實價值，有利于降低價值評估風險。

二、融資風險的防范

（一）制定正確的融資決策。要制定正確的融資決策，必須考慮到企業現有資本結構和融資后資本結構的變動，一方面盡量利用債務資本的財務杠桿利益；另一方面又要盡量避免債務資本帶來的財務風險。也就是說，必須考慮對企業財務狀況的影響，在財務杠桿利益與財務風險之間尋求一種合理的均衡，才能達到有效發揮財務杠桿效應的作用。

1、債務融資方式。采用債務融資方式，很可能導致企業權益負債率過高，使權益資本的風險增大，從而可能會對股票的價格產生負面影響，這就與并購企業希望用債務融資避免股權價值稀釋的愿望相違背。因此，在利用債務融資方式時，并購融資企業應當特別重視在杠桿利益發揮與負債比率升高兩者之間尋求一個平衡點。

2、權益融資方式。采用權益性融資方式，由于股權數額的增加，將有可能會導致股權價值被稀釋。影響這種情況發生與否的因素主要在于支付給被并購企業股票的數量與這部分股票能為合并后企業增加的盈利的價值比較。同時，權益融資中除了要關注EPS與市盈率等指標的影響以外，還需要考慮的一個重要因素即企業控制權分散程度的影響，必須合理設定一個可以放棄股權數額的限額，以避免控制權又落入他人之手的風險。

（二）拓展融資渠道，保證融資結構合理化

1、企業在制定融資決策時應視野開闊。應積極開拓不同的融資渠道，通過將不同的融資渠道相結合，做到內外兼顧，以確保目標企業一經評估確定，即可實施并購行為，順利推進重組和整合。政府有關部門也要致力于研究如何豐富企業的融資渠道，如完善資本市場，建立各類投資銀行、并購基金等。

2、優化企業融資結構。融資結構既包括企業自有資本、權益資本和債務資本之間的比例關系，也包括債務資本中的短期債務與長期債務的比例關系等。優化融資結構必須是在融資方式選擇的基礎上，將融資風險與成本綜合考慮。

3、以優先債務、從屬債務和股權部分形成的倒三角圖形可以扼要地說明融資的結構安排。在倒三角的并購融資安排中，最上層為優先債務，第二層為從屬債務，最后是優先股和普通股。對于企業來說，融資成本由上到下越來越高，而風險由下到上越來越大。因此，不同融資方式所占的比重也是由上到下逐漸減少。這樣的結構安排，對于整個并購融資項目而言是比較穩健的，使得資金成本盡量減少，融資風險得到合理的控制。合理確定融資結構還應遵循以下原則：一是遵循資本成本最小化原則，既要將自有資本、權益資本和債務資本的籌資成本進行比較，也要對三者分別分析其邊際收益和邊際成本；二是自有資本、權益資本和債務資本要保持適當的比例，在這個前提下，再對債務資本組成及其期限結構進行分析，將企業未來的現金流入和償付債務等流出按期限組合匹配，找出企業未來資金的流動性薄弱點，然后對長期負債和短期負債的期限、數額結構進行調整。

（三）合理規劃并購融資的資本成本。資本成本一般指企業籌集和使用長期資金而付出的代價，它包括資金籌集費和資金占用費兩部分。融資決策與資本結構管理是實現并購融資優化的重要一環。因此，在確定完融資類型后，企業應進一步根據金融市場變化趨勢，運用金融工程技術，通過融資方案專業設計，不斷降低融資成本。

（四）建立資本積累約束機制。建立資本積累的約束機制，不斷充實資本金是企業存在和發展的基礎，是并購企業融資中一項穩定的資金來源。同時，企業若要進行債務融資，也須取決于企業的資本金規模和資信狀況。此外，在有限責任條件下，資本金是企業承擔經營風險的最大限度。資本金的提高，有利于增強企業防范并購融資風險的能力。

（五）防范利率、匯率變動風險。防范利率、匯率變動風險對于并購融資風險，很重要的一點是要了解分析利率、匯率變動的趨勢，制定相應的融資風險管理戰略；同時應充分運用金融工具，如遠期合約、利率互換、貨幣互換等來防范并購融資風險。

三、支付風險的防范

可以采取除現金收購外的多種并購支付方式，在并購的過程中，可根據實際情況采用靈活的并購方式，盡量減少現金的支出。

（一）采用股權支付方式防范支付風險。采用股權支付方式，一方面可以減少大量現金流出給并購企業帶來的壓力，也可避免在后續整合過程中對企業生產經營活動造成影響。此外，在該種方式下，并購企業還能享受稅收的優惠。

（二）采用可轉換債券支付方式防范支付風險?？赊D換債券具有債券的安全性和股票增值性的雙重性質。上市公司并購，可根據二級市場的預期波動以及基本的財務指標靈活運用可轉換債券，在其遞增利率、初始轉股價的溢價比例、轉股價格的修正條款、贖回、回售以及利率補償或按浮動利率補償等方面進行靈活設計，降低并購的財務風險。

（三）采用權證方式防范支付風險。采用競價收購或要約收購加上權證的支付方式，具有融資成本相對較低、規避風險的優點。并購企業如果要并購上市公司，可發行目標公司的備兌權證，取得資金。由于權證允許持有人有權利但無義務以約定價格在約定時間購買或者出售約定數量標的資產的有價證券，因此并不會在發行權證之初就改變上市公司的股本結構和股東結構。上市公司可結合并購進程和并購成本收益預測，靈活運用該支付方式。

（作者單位：西南財經大學會計學院）

參考文獻：

[1]鮑莉華，談企業并購中的財務風險及防范，商業時代，2008.25.

[2]楊嵐，企業并購過程中財務風險探析，知識經濟，2008.4.