項目投資與融資決策的問題與對策研究

賀洋

摘要：本文從項目投資與融資決策在理論方法的研究和實踐應用方面問題入手,分析國內外項目投資與融資決策理論方法研究的局限性,探討外部環境和內在因素對投資與融資決策行為的影響和存在的主要問題,探討投資與融資決策的內在聯系和基本特征。針對所存在的問題提出了相應的對策措施。

關鍵詞： 投資 融資 決策

中圖分類號：C93文獻標識碼： A

一、存在的主要問題

大約在20世紀80年代,我國開始了對項目評價與優化方面的理論研究,現已形成一套比較完整的投資決策的理論與方法體系。但是,在理論方法研究以及實踐方面存在著以下主要問題:

1、沿用西方國家關于項目評價的理論方法,人為割裂了投資與融資決策的本質聯系,片面地偏重于投資決策方法的研究,忽視了融資決策方法的研究,忽視了投資和融資決策在投資實踐中內在的本質聯系;沒有擺脫投資與融資決策相分離這種理論研究方面的局限。

2、片面地強調“可行性研究”基本理論中對“可行性”的重視,忽視了對投資與融資決策中的優化理論與方法的研究。

3、目前國內外關于投融資決策的理論方法和模型研究的代表性成果主要有:萬加特納模型、多目標規劃模型、動態規劃模型、項目群優化選擇模型和目的規劃模型等。用于投資項目決策優化的這些數學模型具有很多優點的同時也不可避免地存在一定程度的局限性,主要表現為:（1）這些模型一般都具有規模大、變量多的特點,往往需要借助與計算機來計算求解,占用內存大、耗用機時長、計算費用昂貴,有時因模型過于復雜甚至使計算求解成為不可能；（2）建立和求解模型所需數據資料的搜集整理工作任務量大,可利用的統計資料缺乏,可靠性較差,在一定程度上限制了這些模型的應用效果。

4、目前國內外通行的投資項目評價與決策方法主要有凈現值方法和內部收益率方法。采用這兩種方法都需要首先確定基準收益率,而基準收益率的確定又需要有理想資本市場的假設成立,這就要求（1）金融市場是完全競爭性的;（2）無交易費用;（3）信息是完全的、無償使用的和任何人都可以得到的;（4）所有的個人和公司都可以按照相同的條件借入和貸出款項,因此市場上只有一個利率,資本市場可以在任何時間按照這個利率水平提供借入和貸出資金的機會。

實際上,沒有一個金融市場能夠如此完美,但也確有許多具有高度發達的公開經營的證券市場的西方國家的金融市場很接近這個假設。在這些國家理想資本市場的利息模型是比較接近實際情況的,也正是在這種理想的資本市場條件下,西方學者提出并論證了所謂的分離理論。分離理論認為:最優化的投資組合并不依賴于公司在金融市場上借款的多少,而只是取決于生產性機會曲線和市場利率水平這兩項因素。因此,根據分離理論,在理想的資本市場條件下,投資決策與融資決策可以分開進行,在確定了最佳投資決策后,再制定出籌資決策方案。

在現實的非理想資本市場條件下,根本不存在單一的金融市場利率,這就導致了分離理論的失效。在分離理論的框架下,一般常用的凈現值方法也無力解決尋求最優投資項目組合的實際問題。這是因為如果要計算凈現值,首先要知道與金融市場利率密切相關的折現率(基準收益率),而這又取決于采用什么方法取得資金,即折現率(基準收益率)取決于籌措資金的辦法,在不知道折現率的情況下便無從計算凈現值,也無從確定最佳投資項目組合。

5、由于我們在項目投資與融資決策理論研究方面落后,導致了投資實踐中的許多現實問題。下面從外部環境和內部因素兩大方面對影響目投資效益的主要因素加以分析。

據調查,目前影響項目獲得銀行貸款的前四位因素分別是:

（1）項目的經濟效益;

（2）申請貸款的規模;

（3）企業目前的經營狀況;

（4）貸款的利率水平。

銀行所奉行的貸款政策勢必對投資者的投融資決策行為產生直接的影響。這表現為以下兩個方面的問題:（1）貸款規?？刂圃斐傻耐顿Y資金供應不足,刺激和增強了投資主體獲得銀行貸款主觀盲目性,企業往往為了獲得貸款指標而置投資項目的客觀實際于不顧,弄虛作假,采取多種對策,以項目的“可批性”代替“可行性”,導致項目的盲目投資和決策失誤。（2）投資和融資決策的約束機制不健全,投資行為的權利、責任和利益關系不明確,致使投資者不能正視投資行為的經濟后果,不考慮貸款的利率水平和自有資金比率對融資成本的影響,從而導致了投資項目盲目借款、草率融資、資本金短缺、籌資成本過高等不正?，F象。

6、從投資宏觀管理的角度來看,國家宏觀經濟政策、投資調控政策不夠科學和政府的不正當干預是導致項目投融資決策失誤和投資效益低下的主要影響因素,這在企業經營機制不健全、投資約束機制缺乏的情況下表現的更加明顯。這方面的主要問題表現為:（1）政府對投資的直接管理和控制過多,使企業的投資自主權難以落到實處;（2）貸款利率過高和稅費負擔過高在限制投資規模的同時,也限制了企業投資的兩項主要資金來源)銀行貸款和企業自籌資金,其結果是增加了企業的融資成本,降低了企業的投資效益,影響了企業的資本積累；（3）國家對金融市場發展的限制和管理不當(過寬或過嚴)影響了企業直接向金融市場融資;（4）政府的法律法規不完善并且執行不力,投資主體的責任約束機制太弱;?產業政策過粗不利于投資主體選擇投資方向。

7、發展地方經濟,加速經濟增長是地方政府擴大投資規模的直接動因,地方政府投資項目效益低下的3個主要原因是決策者的責任約束太弱、項目決策失誤和經營管理機制不順。而追求利潤最大化則是企業投資和擴大投資規模的最主要動機,企業投資項目效益低下的主要表現為市場需求不旺,市場份額低,銷售渠道不暢,銷售回款慢,企業經營機制不順,投資融資行為的責權利脫節,融資成本過高等方面的原因。

從影響投融資決策的內在因素來看存在的主要問題有:（1）未進行充分的市場研究,在缺乏市場調查和市場預測的情況下盲目投資于一時暢銷的產品項目;（2）在引進設備和技術方面,只片面地注重先進性,卻忽視了經濟性和實用性;（3）在投融資決策方面缺少統籌優化,不進行多方案比選,不考慮籌資成本,也不考慮償債能力和籌資風險,人為降低了資金的使用效率。

8、投融資決策與企業負債的水平密切相關。企業過度負債的問題是我國當前經濟運行中亟待解決的一個突出的問題,這一問題能否順利解決既關系到國家的經濟和金融安全,也關系到企業的生存發展,更直接地關系到企業在投資、生產和經營過程中的投資效益和經濟效益。

衡量企業負債水平一般采用資產負債率指標。根據國家國有資產管理局的統計,資產負債率逐年攀升,流動負債過度,從我國目前情況看,國有工業企業的資產負債率較高。還本付息的壓力對于平均資金利潤率很低的國有企業相當沉重,大部分盈利企業在還本付息之后則所剩無幾,更何況虧損企業。如果按照國際通用的標準認為資產負債率介于45%~60%之間是一個合適的水平,我國國有企業已普遍出現了過度負債的現象。

國有企業過度負債的形成原因是多方面的。除了企業負債行為無約束、盲目舉債和其它客觀歷史原因以外,融資渠道單一、企業資本籌措難度大、高成本籌資也是導致企業債務成本成倍增長、負債總額過高的主要原因。同時也說明當前和今后相當長一段時期內項目投融資決策的一個中心問題是如何在投融資決策中改善和優化企業現有的資本和負債結構,加強企業的償債能力,從而在根本上提高企業的投資效益和經營效益。