技術創新、公司治理與財務績效研究

謝云霏

關鍵詞：公司治理;技術創新;財務績效

中圖分類號：F27 文獻標識碼：A

收錄日期：2018年10月20日

一、引言

在大數據的背景下，開始了產業升級和技術創新的浪潮。在大數據時代，互聯網技術開始滲透到研發、生產、運輸及儲存等各個領域的流程。企業技術創新的影響因素有很多，而公司治理作為一種制度安排，對企業的技術創新產生了根本影響。完善公司治理結構可以使公司管理者加強技術創新，其作為一種契約關系，可以合理地分配董事會、股東、高管人員和利益相關者之間的權利和利益，從而確保公司經營的合法性和有效性，公司治理本身是不可以創造價值的，它主要是通過作用于技術創新等諸多要素對企業的財務績效產生影響。

公司治理也開始在企業發展中起到重要的作用，有效的公司治理結構可以使公司更加規范的運作，同時可以增強企業的核心競爭力和使市場更加透明。目前，我國的公司治理機制還不夠完善，核心競爭力的缺失更是我國企業發展過程中所面臨的挑戰。2017年我國科技進步率有56%，相比之前的幾年有所增長，但與發達國家的平均水平還是有所差距。因此，提高企業競爭力和完善公司治理結構至關重要，為了解決這些問題，國家也采取了大量措施，比如建設加強技術創新的硬件設施和財政出資幫助企業進行建立研發中心，而且對于企業而言，提高技術創新更重要的是企業的制度，完善公司的治理機制能夠更好地解決這個問題。因此，企業要提高自身的競爭力，要以如何增強企業的創新能力和完善公司的治理機制為出發點，而公司治理和技術創新之間的關系，即公司治理對企業技術創新的影響，對于增強企業的技術創新能力和完善公司的治理結構，有很重要的指導意義。

近年來，通信行業不斷創新、熱點頻出，如4G商用、虛擬運營商的運營、鐵塔公司組建等，使得通信行業運營商的利潤開始下滑。數據業務收入的比重每年都在上升，但卻日益被管道化，移動互聯網正侵蝕著其壟斷利潤的基礎。面對競爭日益激烈的市場環境，通信行業上市公司的經營壓力日漸增大。當今時代是一個融合的時代，上市公司要緊跟時代發展的潮流，加快通信技術與信息技術的融合，完善公司治理和提高技術創新。本文以通信行業上市公司為樣本，試圖在技術創新-公司治理-財務績效的結構中研究技術創新對財務績效的影響、公司治理對財務績效的影響。

二、文獻綜述

企業財務績效是企業經營業績的直接體現，企業想要長期發展和增強自身的核心競爭力，就必須進行技術創新。企業技術創新的影響因素一直都是學者們研究的熱點，隨著研究的深入，學者們開始關注公司治理與技術創新和財務績效的關系。近些年來，國內外學者對公司治理結構、技術創新和財務績效三者之間的關系，進行了大量的理論和實證研究。

（一）公司治理與技術創新關系研究綜述。技術創新主要著重企業的長期發展和預期的經濟效益，對企業的短期發展目標和財務績效會造成負面的影響。近年來，學者們開始研究公司治理對企業技術創新的影響。在理論研究的方面，從創新要素、創新戰略、創新績效評價等角度對公司治理對技術創新的影響進行研究，發現公司治理作為企業的制度框架，對企業的技術活動有決定作用。從董事會結構、股權結構對企業技術創新的影響進行研究，發現機構投資者和內部董事對企業的投資通常有顯著的影響，而個人股東與企業的投資沒有關聯。

在實證研究的方面，從股權結構、董事會結構和負債結構方面進行實證檢驗，會發現公司治理結構對技術創新有顯著的影響，完善的公司治理結構能對企業的技術創新活動起到較好的促進作用，股權的適度分散和絕對集中都有利于企業的技術創新。將研發投入較多的高新企業作為研究樣本，發現獨立董事的比例、高管薪酬和企業的研發環境對企業的技術創新有積極的正向影響。也有學者得出了相反的結論，通過收集A股上市公司數據，會發現股權越集中，高管的薪酬越高或者高管持股比例越高，企業的技術創新程度越高;企業的獨立董事比例越高、股東大會和監事會召開的次數越多，企業技術創新的程度越低。通過總結研究發現學者們大都認為公司獨立董事越多、管理層薪酬越高、管理者綜合素質越高、企業研發環境越好，越有利于企業進行研發活動。

（二）技術創新與財務績效的影響。技術創新能力作為重要的戰略資源，可以使企業獲得競爭優勢，通過實證研究得出業務規模、所有制結構、投資決定企業的技術創新能力，而技術創新能力高的企業能取得更高的財務績效。有學者認為技術創新可以正向影響企業的財務績效，在對美國432家制造公司進行調查分析時，實證表明研發投入對企業生產力和績效的提高有顯著貢獻。當對2009～2011年的中國高新技術企業進行研究時，進一步發現企業技術創新投入能夠正向促進企業的短期財務績效和長期財務績效，技術創新能調節其企業長期財務績效的積極影響。也有學者認為技術創新對財務績效的影響有一定的滯后性，當以中國的上市公司為研究樣本時，通過從企業盈利能力和發展能力兩個方面分析了企業的研發活動對企業績效的影響，我們發現企業的研發活動與企業進行研發的當年及隨后兩年的績效顯著負相關，特別是對企業的盈利能力影響更明顯。在對高新技術企業與非高新技術企業進行對比研究時，發現企業的研發投資強度對公司當期和上期財務績效分別具有顯著的負向和正向影響關系;當期和上期財務績效對公司研發投資強度分別具有顯著的負向和正向影響關系，非高新技術企業的研發投資強度與公司財務績效的互動關系相反，并且關系不顯著。從研究文獻中可以看出，國外學者基本上認為技術創新與企業績效的關系是正相關的;國內關于技術創新對財務績效的影響要晚很多，大部分的學者也都認為技術創新對財務績效有正向的影響。

（三）公司治理與財務績效關系研究綜述。在研究公司治理與企業財務績效之間影響關系的過程中，學者不斷地提出自己的觀點，不斷豐富著公司治理與企業財務績效的相關研究內容。在探究公司治理與企業財務績效之間的影響關系時，大多數學者一般從公司治理的股權結構、董事會特征和管理層激勵等維度來探究其對企業財務績效的影響。從企業股權結構的角度出發：在市場的作用下，適當的股權流動可以提高企業的影響力，可以從外部吸取更多資金，從而提高企業的財務績效。從董事會特征的角度出發，當企業財務績效很好時企業會給董事會很大的自主權，當企業財務績效很低、董事會績效較低時，董事會的權利就會受到相應的限制。從管理層角度特征的角度出發，運用回歸模型進行實證分析，會發現管理層的薪酬激勵和高管持股比例對企業財務績效有顯著的正相關，但兩者之間的關系會被高杠桿所影響。但是，當選取1，036家上市公司作為樣本，得出相反的結論，即管理層的薪酬激勵對企業財務績效的影響關系不具有明顯的相關性;當管理層的薪酬和持股比例位于不同的階段，其對企業財務績效的影響關系也是不同的。通過對有關文獻綜述研究發現，學者的研究結論中存在著較大的分歧。在研究公司治理與財務績效之間關系時，通常都是從公司治理結構的管理層激勵、股權結構和董事會特征研究其對財務績效的影響。

三、研究設計

（一）研究假設

1、董事會結構。我國上市公司的治理機制目前還不完善，基本上都是被內部人所控制，這種現象會導致企業只關注眼前的利益，而忽視企業的長期發展。董事會作為公司治理結構的重要組成部分，其主要職能是考核管理者的經營績效、參與企業的重大經營決策、減少管理者與股東之間的沖突以及提高企業的財務績效。同時，董事會作為企業委托代理成本的組成部分，如何有效地提高企業技術創新的績效也是其主要職責。從理論上來說，企業董事會的規模越大，在公司治理中所發揮的作用也越大，也會更加重視技術創新對企業財務績效的長期影響和在進行創新決策時提供更好的意見。獨立董事制度在企業的發展中已經逐漸完善，在公司治理中也起了實質性作用。獨立董事是獨立于公司股東且不在上市公司擔任除董事以外的其他任何職務，對公司的經營決策可以進行獨立客觀判斷的董事，其通常由一些專家學者等具有專業素質的人員組成，由于獨立于公司內部，獨立董事可以對企業的創新戰略及重大決策做出專業的判斷。獨立董事代表的是股東的利益，與企業的日常經營活動沒有重大關系，能夠以專業獨立的眼光看待企業的長期發展規劃和戰略，由于其獨立的特殊地位，可以客觀公平地監督企業管理層的行為，防止公司內部控制的情況出現。獨立董事同時也可以利用自己的專業知識和影響力幫助企業進行創新性管理、提高企業的知名度，以及鼓勵企業進行技術創新。結構完善、認真履行職能的獨立董事也有助于企業制定長期戰略規劃和提高企業的財務績效。由此假設：

H1：獨立董事的比例越大，企業的財務績效越好

2、管理層激勵?，F代企業中，企業的所有權和經營權已經分離。股東將公司的日常經營權交給管理者，以實現企業利益最大化。而在企業的日常經營活動中，管理者往往會考慮自身利益，實現自身效用最大化，因此在在進行經營決策時會損害股東的利益。在這段委托代理關系中，由于信息的不對稱和其目標的不一致，產生了代理成本。為了減少代理成本，提高企業的財務績效，企業通常會采取管理層激勵的措施。管理層激勵是解決高管與股東之間目標不一致的有效方法，適當的管理層激勵可以讓兩者之間的利益趨同，可以有效地防止管理層為了短期或自身利益而影響企業的日常經營決策，從而減少管理層的道德風險，使企業的利益最大化。企業中對管理者一般是實施物質獎勵和非物質獎勵相結合的方式，物質獎勵主要是薪酬和股權兩個方面。薪酬激勵主要是固定工資、績效獎金和職工福利等。在薪酬獎勵下，管理者的工資與企業的利潤有很大的關系，通常來說其與企業的利潤正相關。而股權激勵是給予管理層一部分公司的股權，享受股權的增值收益，同時承擔一定的風險。在股權激勵下，可以有效地對管理層進行激勵和約束，因此其會更加關注企業的長期發展，以實現企業的戰略目標和提高企業的財務績效，有效地防止了管理層為短期利益而進行經營決策。因此，有效的管理層激勵可以提高管理層的積極性，可以有效地提高企業的財務績效和實現股東利益最大化。由此假設：

H2：企業高管的薪酬越高，企業的財務績效越好

3、技術創新。技術創新是指企業家為了使企業利益最大化，對生產條件和要素重新組合，建立高效率和低成本的生產系統，從而制造出新產品、設計出新的工藝方法、開拓新的市場以及創新新的組織，它是商業、組織和金融等相關活動的總過程。其作為企業的核心競爭力，它主要的目的是使企業不斷擴大市場份額和保持可持續發展，這樣有利于提高企業的財務績效，實現有效的資源配置和利潤最大化。同時，在這個過程中需要投入很多資金，由于技術創新給企業帶來的經濟收益具有不確定性，企業只有看到技術創新給企業所帶來的經濟效益，才會重視和推動技術創新。以中國高新技術企業為研究樣本，研究技術創新投入對財務績效的影響，發現企業技術創新投入能夠正向促進企業的短期財務績效和長期財務績效;技術創新投入調節增強了企業社會責任對企業長期財務績效的積極影響。由于技術創新的產出，如專利的申請等各方面指標的衡量都具有一定的滯后性，而研發支出體現了技術創新的強度，因此本文在研究技術創新對財務績效的影響時，只考慮研發支出對企業財務績效的影響。由此假設：

H3：企業技術創新水平越高，企業財務績效越好

（二）樣本與數據。本文研究的技術創新、公司治理與財務績效相關性，考慮到不同行業其研發支出和公司治理有所不同，所以在選擇樣本時，根據證監會的《上市公司行業分類指引》進行分類。本文共收集了2011～2016年通信行業上市公司的310份企業年報，考慮到有些公司對年報中研發支出披露很少，排除了2011～2016年期間研發支出數據不全的企業，所以本文可以獲得的有效樣本量共210份。這些數據主要從國泰安數據庫、東方財富網以及巨潮資訊網中獲得。

（三）變量選擇

1、因變量?？剂科髽I財務績效最基礎的指標就是盈利能力指標，常用的盈利能力指標有總資產收益率、凈資產收益率、銷售凈利率和每股收益。其中凈資產收益率、每股收益和銷售凈利率都能夠較為全面地反映企業的總體績效，因此本文將這三個指標作為衡量企業財務績效的變量。

2、自變量。自變量主要包括研發支出和公司治理。企業衡量技術創新的指標有很多，常用的指標有：企業的研發人員、企業的人均研發費用、研發支出占營業收入的比例或者研發支出。研發支出是技術創新的主要體現，因此研發支出和研發支出占營業收入的比例可以作為評價企業技術創新投入的重要指標。公司治理是指與股東權利、董事會功能和結構以及高管激勵等方面有關的制度安排，本文選取的變量在表1中進行說明。

3、控制變量。由于影響因變量的因素有很多，在進行實證時，要在模型中加入一些控制變量，從而更好地對模型進行解釋?；谝陨蠈ζ髽I研發投入影響因素的分析，本文選擇企業規模（SIZE）、資產負債率（LEV）為控制變量。（表1）

（四）模型的構建及說明。為研究技術創新和公司治理對財務績效的影響，我們用凈資產收益率、每股收益和銷售凈利率作為衡量企業財務績效的指標?，F建立三個模型：模型一檢驗的是技術創新、公司治理對凈資產收益率的影響;模型二檢驗的是技術創新、公司治理對每股收益的影響;模型三檢驗的是技術創新、公司治理對銷售凈利率的影響。

其中ROE是凈資產收益率，EPS是每股收益，NPMOS是銷售凈利率;PF代表流通股比例，IDR代表獨立董事比例，BS代表董事會規模，Ln_CEP代表公司前三名高管薪酬的對出，ES代表高管持股比例;Ln_R&D代表研發支出的對數，RDS代表研發支出占營業收入的比例。

四、實證分析

（一）描述性統計。表2列出了主要變量的描述性統計特征。我們發現通信行業上市企業的凈資產收益率的均值是6.4605，最大值為40.96，最小值為-18.52，可見我國通信行業上市公司凈資產收益率的差距很大，企業的銷售凈利率也是相同的情況。研發支出的均值是165000000，樣本企業研發支出占研發收入比例的均值是9%，說明通信行業的技術創新水平不是很高。獨立董事比例的均值是39.04%，說明大部分企業獨立董事比例都在1/3以上，最大值為0.6，表明公司之間的差距不是太大。高管薪酬的最大值為862萬，最小值為1.5萬。表明不同的公司之間高管薪酬相差很大，這有可能與企業的規模和財務績效有關。（表2）

（二）相關性分析。我們對參與回歸的變量進行了pearson相關性檢驗，結果如表所示。由表可知：Rd、Cep與Roe、Eps、Npmos在1%的顯著性水平下均正相關，說明技術創新水平強、高管薪酬高的企業財務績效就越好。各變量之間的相關系數大度小于0.5，說明變量之間大多不存在多重共線性。（表3）

（三）回歸分析。本文運用Stata軟件，對2012～2016年中國通信行業上市企業進行計量回歸，回歸模型測量的是企業技術創新、公司治理與企業財務績效的關系。從估計結果來看，只有研發支出、高管薪酬和獨立董事比例通過了顯著性檢驗，其他的變量均沒有通過檢驗。模型一檢驗的是公司治理、技術創新與凈資產收益率之間的關系。在這個模型中可以看出研發支出的系數是顯著的，公司治理對企業的財務績效沒有顯著影響。根據這個結果，我們可以得出企業的技術創新對財務績效是有積極影響的，說明企業增加研發投入可以提高企業的財務績效，假設三成立。模型二檢驗的公司治理、技術創新對每股收益的影響，研發支出的系數同樣也是顯著的，獨立董事的比例對每股收益的影響是顯著負相關的，說明技術創新與每股收益顯著正相關，獨立董事的比例與每股收益顯著負相關?？赡苁仟毩⒍聸]有太多的時間參與公司的運作，因此假設一不成立。模型三檢驗的是技術創新、公司治理對銷售凈利率的影響，研發支出和獨立董事比例都是顯著正相關的，高管薪酬的系數對銷售凈利率是顯著正相關的。說明隨著高管薪酬的增加，企業財務績效會增加，假設二成立。即高管的激勵機制在上市公司起到了作用，在這種制度下，高管會比較注重企業的長期發展。（表4）

五、結論與建議

本文以2011～2016年通信行業上市公司為研究對象，通過理論分析和實證檢驗得出研究結論：（1）企業增加技術創新投入可以提高企業的財務績效。說明企業增加研發投入可以提高產品的生產質量，增加企業的營業收入，從而提高企業的財務績效。因此，企業持續的技術創新可以增強企業的核心競爭力，使企業在市場中長期生存，從而提高企業的財務績效;（2）前三名高管的薪酬與企業財務績效正相關。說明高管的薪酬越高，他們與公司的關系越密切，越能激勵其發揮主觀能動性，使得企業利潤最大化，從而提高財務績效;（3）獨立董事的比例與財務績效負相關。說明獨立董事的設立沒有起到實質性的作用。

根據本文的研究結論，提出以下建議：（1）企業作為技術創新的主體，要把技術創新與企業的長期戰略相結合，不斷增強企業技術創新的能力。物聯網擴展了通信的服務范圍，使得移動通信技術延伸到更加廣闊的行業和領域，給通信行業帶來了無限生機。面對當前的市場環境，通信行業上市公司要對企業的資源進行優化配置，增強對技術創新能力的研究和企業戰略規劃，加強企業研發部門的建設。企業在增加研發投入的同時，也要對技術創新的投入產出進行評估，培養企業員工進行技術創新的積極性;（2）董事會是公司治理結構中的重要組成部分，對企業的技術創新有很大的影響。企業要想保持持續的盈利增長和能力的提高，就要建立獨立專業的董事會以及各種委員會。本文通過實證研究表明獨立董事與財務績效負相關，說明公司只是在法律上達到了要求，實質上沒有發揮獨立董事的作用。因此，企業應該從實際出發，根據通信行業的特點、企業自身規模和宏觀環境，科學地設立董事會結構，提高其在企業戰略問題上的決策效率，使獨立董事會發揮實質性的作用。企業在設立獨立董事委員會，首先實現機制上的真正獨立，同時可以完善獨立董事的激勵機制，對其進行考核，創造相對公平良好的環境，使得獨立董事更好的履行自身的職責;（3）在管理層激勵方面，要建立合理有效的高管激勵機制，從企業自身情況出發，采取物質獎勵和非物質獎勵相結合的方式，從而提高企業管理人員進行技術創新的動力。增強技術創新，完善公司治理結構，提高財務績效，對企業的長期發展是必不可缺的。在企業的發展過程中三者要不斷地完善，實現協同進步。

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