QFII：2萬億元額度之下

易強

這是一條被市場需要的消息。1月14日，國家外匯管理局發布公告稱，經國務院批準，合格境外機構投資者（QFII）總額度由1500億美元增加至3000億美元。

而后，以“QFII（或外資）抄底”、“萬億增量資金入市”等為標題的文章迅速充斥網絡。在吸引流量之余，這些文章的作者可能也想借機激勵A股市場士氣。

2018年，受國內外多重因素影響，A股市場走勢低迷：根據Wind資訊，上證綜指、深證成指全年跌幅分別為24.59%和34.42%，中小板指、創業板指分別為37.75%和28.65%，即便是代表藍籌白馬的滬深300和上證50，也分別達到25.31%和19.83%。

而且，盡管截至2018年年底上市公司總數達到3584家，比年初增加99家，總股本達到65128.75億股，同比增加4028.28億股，但上市公司總市值卻由年初的631832.56億元縮減至487541.47億元，同比減少144291.09億元，超過巴西2017年的GDP總量（20809億美元）;同期流通A股總市值由447372.97億元降至352441.56億元，減少94931.41億元，超過西班牙2017年的GDP總量（13072億美元）。在2017年世界各國GDP排行榜上，巴西、西班牙分別位列第8位和第14位。

導致上述現象的直接因素之一是市場資金的凈流出。根據東方財富網Choice數據，2018年，A股市場資金凈流出6950.70億元;從資金進出渠道來看，兩融資金凈流出2705.60億元，北向資金凈流入2942.18億元。

正是在這樣的背景下，QFII總額度由1500億美元增至3000億美元，被不少媒體解讀為“QFII（或外資）抄底”、“萬億增量資金入市”。不過，如果對QFII入市以來的持倉情況做進一步觀察，投資者將會發現上述解讀可能過于夸大、過于樂觀。

額度使用率較低

事實上，QFII額度的使用率并不高。

根據國家外匯管理局公告，截至2018年年底，287家QFII的獲批投資額度共計1010.56億美元，僅為其時QFII總額度（1500億美元）的67.37%。

那么，何為QFII？

QFII是合格境外機構投資者（Qualified Foreign Institutional Investor）的英文簡稱，它是一國在貨幣沒有實現完全可自由兌換、資本項目尚未開放的情況下，有限度引進外資、開放資本市場的一項過渡性制度。這種制度要求外國機構投資者在進入一國證券市場時必須符合一定的條件，得到該國有關部門的審批后匯入一定額度的外匯資金，并轉換為當地貨幣，通過嚴格監管的專門賬戶投資當地證券市場。

中國的QFII制度始于2002年。其年12月1日，證監會及央行聯合頒布實施《合格境外機構投資者境內證券投資管理暫行辦法》，正式推出QFII試點。在此之前，外國投資者只能通過B股投資國內證券市場。

QFII總額度最初只有40億美元，其后經歷了5次上調：2005年8月上調至100億美元，2007年12月上調至300億美元，2012年4月上調至800億美元，2013年7月上調至1500億美元，2019年1月上調至3000億美元。

不過，從國家外匯管理局歷次公布的數據來看，QFII總額度確定之后，一般都要經過較長一段時間才會使用完畢。

例如，盡管2012年4月QFII總額度已上調至800億美元，但直至3年之后的2015年8月28日，QFII的獲批投資額才達到767.03億美元，至2016年1月27日才突破到807.95億美元。再如前述，早在2013年7月，QFII總額度已上調至1500億美元，但時至5年半之后的今日，使用率才不過67.37%。

因此，盡管QFII總額度已上調至3000億美元，但這個額度要使用完畢，恐怕還要等到若干年之后，所謂“萬億增量資金入市”也就無從談起。

股票倉位不高

此外，QFII的股票倉位似乎并不高，也并未如某些媒體所渲染的對A股市場表現出越來越濃厚的興趣。

不過，需要指出的是，由于監管機構并未定期公布QFII的詳細持倉數據，上述結論只是基于對QFII重倉股數據進行初步分析而得出的結果。

QFII重倉股指的是QFII進入十大股東名單的股票。由于上市公司需要定期公布十大流通股東名單，因此，自2003年7月QFII買入第一只股票以來，投資者已習慣于每個季度都對QFII重倉股數據進行跟蹤與觀察。

根據Wind資訊，截至2018年三季度末，QFII重倉股共計281只，只占上市A股總數（3551只）的7.91%，QFII重倉股市值合計1380.98億元，更是僅占同期A股上市公司流通總市值（395827.10億元）的0.35%。

在重倉股的分布方面，QFII不及公募基金、陽光私募、社?；?、保險公司，甚至不及陸股通，后者同期所持重倉股分別為1753只、1023只、562只、433只和520只;其所持重倉股市值亦不及保險公司、公募基金、陸股通、陽光私募和社?；?，后者分別為11104.45億元、9348.85億元、6398.69億元、2211.32億元及2142.80億元。更重要的是，在QFII的獲批投資額度中，只有很少一部分用于重倉股的投資。

例如，根據國家外匯管理局公布的數據，截至2018年9月29日，286家QFII獲批投資額度為1001.59億美元，以同期匯率（1美元=6.87元人民幣）計算，折合人民幣6880.92億元。也就是說，同期QFII所持重倉股市值（1380.98億元）只相當于獲批投資額度的20.07%。

再以韓國銀行為例。截至2018年9月29日，韓國銀行獲批投資額度為30億美元，合人民幣206.10億元。而據Wind資訊，同期韓國銀行只持有兩只重倉股，即華鐵股份（000976.SZ）和錦江股份（600754.SH），持股市值合計1.04億元，僅相當于獲批投資額度的0.50%。

對A股興趣濃厚？

事實上，盡管QFII總額度在2012年由300億美元上調至800億美元，又在2013年進一步上調至1500億美元，但是自2012年至2017年，QFII所持重倉股市值并未出現同等程度的變化。換句話說，QFII總額度的增加并不必然導致QFII加大對重倉股的投資力度。

首先要注意的是，QFII獲批額度的增速并不快。

根據國家外匯管理局公布的數據，截至2012年12月31日，QFII獲批投資額度為374.43億美元（1美元=6.23元人民幣，相當于2332.70億元人民幣），至2014年1月27日（視同2013年年底）增至514.18億美元（1美元=6.05元人民幣，相當于3110.79億元人民幣），至2015年1月30日（視同2014年年底）增至679.75億美元（1美元=6.20元人民幣，相當于4214.45億元人民幣），至2016年1月27日（視同2015年年底）增至807.95億美元（1美元=6.49元人民幣，相當于5243.60億元人民幣），至2017年1月30日（視同2016年年底）增至971.59億美元（1美元=6.94元人民幣，相當于6742.83億元人民幣），至2018年3月29日（視同2017年年底）增至993.59億美元（1美元=6.51元人民幣，相當于6468.27億元人民幣）。也就是說，2012-2017年，QFII獲批額度（以美元計）年均增幅為21.55%。

其次要注意的是，同期QFII所持重倉股市值的增速遠不及QFII獲批額度的增速。

根據Wind資訊，2012年至2017年的各年年底，QFII所持重倉股市值分別為783.38億元、947.20億元、1634.25億元、1072.57億元、1185.27億元、1440.24億元。也就是說，自2012年底至2017年底，QFII重倉股市值年均增幅為12.95%。

再者，QFII所持重倉股市值增速甚至不如A股市場本身的增長（或擴容）速度。Wind資訊顯示，同期A股總市值由23.04萬億元增至56.71萬億元，年均增長19.74%;流通市值由18.17億元增至44.93萬億元，年均增長19.85%。

若計算QFII所持重倉股市值與QFII獲批額度之間的比例關系，則自2012年至2017年各年年底依次是33.58%、30.45%、38.78%、20.45%、18.81%、22.24%。如前述，截至2018年第三季度末，該項數值為20.07%。

公開資料顯示，為了推動QFII加大對A股的投資力度，2010年，證監會對QFII的資產配置提出了“股票比例不低于50%、現金比例不高于20%”的原則要求，但上述數據表明，該項要求可能并未對QFII的資產配置產生實質性影響。2016年9月，證監會取消了上述要求，允許QFII進行靈活配置。

根據證監會2012年7月發布的規定，QFII在經批準的投資額度內，可以投資在證券交易所交易或轉讓的股票及債券和權證、在銀行間債券市場交易的固定收益產品、證券投資基金、股指期貨以及證監會允許的其他金融工具。

但遺憾的是，關于QFII對債券、權證等金融工具的投資情況，目前亦無權威的官方數據可供參考。