千億翰森潛行

韓璐

2019年6月，翰森制藥在港交所正式上市，以14.26港元發行，開盤價為16.3港元，以19.5港元收盤，市值最高沖破1600億港元，取代藥明康德，成為港股醫藥行業市值之最，直到2020年初，其市值一直穩定在1500億港元左右。

翰森制藥是國內第一大精神疾病類制藥公司，經營實體位于連云港，日常并不為公眾所知，知名度多局限在醫藥行業以及高瓴等資本玩家，直到登陸資本市場，才引人注目。有統計，翰森制藥以每手2.88萬港元成為2019年港交所新股入場費之王，甚至超過阿里巴巴。

東方高圣投資顧問有限公司執行董事瞿镕告訴《21CBR》記者，翰森制藥超過60倍的高估值，一方面來源于二級市場的抱團效應，資金扎堆白馬股，致估值不斷攀高;另一方面，過去兩年，集中采購、醫保目錄調整常態化等政策效應發酵，提前布局創新藥的翰森具備競爭優勢。

千億市值，也可視作對專注的一種獎賞。

翰森制藥上市后股權結構圖

醫藥伉儷

翰森制藥成立于2015年末，其經營主體為江蘇豪森藥業，創建于1995年，翰森制藥作為其海外上市主體，為豪森母公司，間接持有100%股權。

翰森制藥盈利能力出色，招股書顯示，其在2016年、2017年以及2018年的營業收入分別為54.33億、61.86億和77.22億元人民幣，凈利潤則分別為14.76億、15.95億和19.03億元人民幣，對應毛利率均在92%以上。在香港醫藥股中，財務表現非常亮眼。

翰森制藥的股東團隊，尤其受市場矚目，其第一大股東、實際控制人為現任豪森藥業董事會主席、CEO鐘慧娟，其丈夫則是恒瑞醫藥（600276.SH）實際控制人孫飄揚，恒瑞為A股市值第一的藥企，價值高達3800億元。在翰森上市前，夫妻兩人就有“醫藥伉儷”之稱，只是翰森收入規模只及恒瑞的一半。

1995年7月，恒瑞醫藥的孫飄揚與一香港商人，以70萬美元合資成立豪森藥業，由于孫本人分身乏術，1996年，本是化學老師的鐘慧娟辭職加入豪森藥業，擔任領導者，開始設計產品路線與商業籌備，確立了仿創結合的路線，專注改進傳統藥品或者仿制國外原研藥。

根據《藥品價格管理辦法》，首仿藥享有一定程度的定價優勢和先發優勢，在傳統藥企中，能進行首仿的藥企，亦是研發實力的象征。豪森已在中國推出超過30多種首仿藥，起點相對高，奠定了后續產品銷售、研發的優勢。

豪森藥業2015年開始一系列運作，為上市做準備，先是注冊海外主體翰森制藥，搭建離岸架構，由翰森制藥全資控股豪森制藥。2016年，翰森引入高瓴資本，出讓3%股權融資1.8億美元，當時估值即已達60億美元，2019年2月，博裕資本又以2.49億美元，認購約3%的股權。上市完成后，翰森則由家族信托Sunrise信托控股，持有68.35%股份，其余股份主要由Apex Medical、高瓴資本、博裕資本及公眾持有。

現今，一對夫妻，同時控制A股與港股市值最高的藥企。除了少部分關聯交易、商品采購外，兩家各有側重，恒瑞重點領域在抗腫瘤業務，且以阿帕替尼、PD-1等高門檻藥物為主;豪森則專注在中樞神經領域以及腫瘤領域，各有重點適應癥，形成了錯位發展，在產品線上幾乎不構成競爭?；蛟S這是夫妻兩人商量協同的結果。

從翰森管理層的人選來看，兩夫婦也顯露出布局接班人的考慮。

鐘慧娟本人主要負責戰略發展規劃、整體運營和銷售決定、董事會管治及關鍵管理問題監督等，兩人的女兒孫遠，現年33歲，則作為家族信托受益人，在弘毅資本擔任2年分析師后，于2011年10月即加入豪森，現擔任執行董事，主要負責研發戰略、業務發展及投資戰略提供指引?？偛脛t由43歲的職業經理人呂愛鋒充任，呂在1998年創業早期即加入，現主要負責日常業務運營及研發管理。

主打“中樞”

翰森制藥的產品，普通人并不熟悉，相對知名的當屬“格列衛”，正是電影《我不是藥神》中“格列寧”的仿制藥。

從翰森的產品管線看，多元化的產品組合以及主次分明的銷售布局其最大的特點，其藥品共涉及中樞神經系統、抗腫瘤、抗感染、糖尿病、消化道和心血管六大領域，并策略性地專注于前四大領域。

中樞神經系統方面，翰森制藥主要在售兩款產品：歐蘭寧和阿美寧。按照2018年銷售額算，翰森制藥是中國第一大精神疾病類制藥公司，市場占有率為9.2%，自2014年來，連續5年銷售額位居中國精神類藥品市場第一。其中，歐蘭寧從2010年起就成為中國最暢銷的“奧氮平”品牌，2018年市場份額為67.4%。奧氮平是第二代治療精神分裂癥的藥物，2018年銷售收入達30億元人民幣，居中國精神藥品市場之首。

抗腫瘤業務則是翰森的第二大產品領域，旗下“普來樂”過去8年一直是銷量最高的“培美曲塞二鈉”品牌，2018年市占率達到46.2%，在非小細胞肺癌的一線治療上，培美曲塞二鈉的體量在中國市場位列第二。在其他治療藥物上，翰森制藥的品牌均有著相當高的市占率。

據估算，中國腫瘤藥品規模在2018年達到1575億元，占中國總醫藥市場10.3%。瞿镕告訴《21CBR》記者，腫瘤領域是當下醫療領域最熱門的方向，市場增長空間大，競爭也激烈，企業突圍相當不易，翰森表現最強的中樞神經系統領域，門檻高，競爭對手少，隨著患者人群不斷增長和就診率上升，市場機會其實更大。

由于耐藥性不斷增加，抗感染已成迫切的公共衛生問題，相關領域在國內市場年規模達到2179億元。從2015年起，翰森制藥的“澤坦”就穩居中國替加環素藥品銷售市占率第二。其他糖尿病、消化道、心血管等規模大、增長快、臨床需求缺口大的領域，翰森制藥均有產品布局，且2002年就已開始1.1類創新藥物的研制，在創新藥領域有一定先發優勢與經驗積累。

目前，翰森擁有13款主力產品，包括1款1.1類新藥邁靈達，歐蘭寧、阿美寧、普來樂、澤菲等11款首仿藥，以及一款仿制藥昕美為，其中8種為已商業化的核心產品，5種具有增長潛力。13款主打產品的銷售額，占到2018年總收入的九成，收入貢獻最大的3款產品分別為歐蘭寧、澤菲及普來樂，收入占比高達56.4%。

翰森制藥也在不斷擴容其銷售網絡以及研發實力。截至2018年末，其銷售團隊達到4500人，覆蓋1900家三級醫院以及超過5000家二級醫院和其他醫療機構，在中樞神經系統以及腫瘤兩大領域基本實現全覆蓋。在上海、連云港的兩個研發中心，其研究人員已達1200名，累計投入達到18.6億元人民幣，占同期內總收入的9.6%，高于國內制藥企業2.1%的平均值。

力拓新藥

翰森制藥登頂港股醫藥市值王之后，并非高枕無憂，其以仿制藥銷售為主，仿制藥一致性評價以及集中采購新政正擴大實施，利潤承壓是必然。特別是，旗下諸多首仿藥的保護期或監測期均已失效，故面臨原研藥及其他仿制藥更大的競爭，比如，原研藥廠商也可能下調價格，對該藥物的仿制藥構成價格壓力。

這種壓力，在居高不下的銷售費用上有所體現，2016-2018年，翰森為銷售分別花費23.78億元、27.04億元和32.09億元，在總營收中的占比一直在40%以上，遠超研發費用。

瞿镕告訴《21CBR》記者，現有集采政策，對于大部分仿制藥都會較大影響，翰森旗下的重磅品種奧氮平和培美曲塞二鈉均為集采品種，其面臨的集采壓力并不小。

“未來仿制藥就是薄利多銷，從仿制藥到創新藥是必然趨勢，中國會形成‘專利懸崖。轉變并不是一蹴而就的，創新同樣意味風險，企業應結合自身情況考慮，不必一味追求First-in-class，而是從臨床需求出發，找到患者真正有需求的產品?！宾拈F說。

從以仿為主的仿創結合，向創新藥為重點方向的升級轉型，對千億市值的翰森制藥來說，已是迫在眉睫。此次IPO募資，規模高達78億港元，翰森即表示，將主要用于加強研發團隊和技術投資等用途。

其中，45%用于研發項目、擴充公司的研發團隊及用于技術的投資;25%用于生產體系，建設新生產線，升級現有生產設施并提高其自動化水平;20%用于加強銷售及學術推廣;10%用做公司的營運資金及其他一般企業用途。

翰森轉型的優勢在于，較早介入創新藥的研發，2011年以來，其進入臨床試驗階段的1.1類在研創新藥數量及獲批首仿藥數量均排名前兩位。在研發費用上，支出從2016年的4.03億增至2018年的8.81億元，在收入占比已達11.4%，其中，超過一半的研發費用用于創新藥研發。

從其披露的研發管線看，已有近百種在研藥物，其中6種已進入臨床二期及之后的1.1類新分子實體創新藥，2020年底之前，預計推出15個新品種，其中包括4個1.1類新藥和8個首仿藥。

比如，2019年末，其開發的“卡格列凈片”，即獲CNDA（中國國家藥品監督管理局）頒發藥品注冊批件，成為中國首仿的鈉-葡萄糖協同轉運蛋白2 （SGLT-2）抑制劑，用于II型糖尿病患者。

除國內市場，翰森也正開拓海外市場，計劃透過第三方代理和當地經銷商建立全球分銷網絡，尤其是歐美、日本等發達市場，以拓展其新品的市場空間，其生產體系已獲美國FDA和日本PMDA的CGMP認證。

翰森制藥的長遠目標是成為全球化創新型制藥公司，滿足大量未被滿足的需求，其策略包括：加強開展創新藥研發，持續強化首仿藥產品組合，優化綜合營銷體系建設，保持前沿的設施和生產質量管理體系，培養和引進高素質人才，并考慮以選擇性收購和戰略投資擴充業務和產品組合，但是，其專注的適應癥領域將不會偏移。