從納斯達克回歸港交所，再鼎醫藥進入商業化全面沖刺

高嵩

二次上市后，杜瑩帶領再鼎醫藥進入商業化全面沖刺。

曾幾何時，騰訊憑借每股500港元的超高價格，坐擁港股“愛馬仕”的身份。

今天，騰訊“最貴港股”的頭銜被一家生物醫藥“新貴”搶下，它便是再鼎醫藥。2017年，再鼎醫藥登陸美國納斯達克市場。3年后的今天，它在港交所二次上市，所依據的是香港主板《上市規則》第十九章將港交所作為第二上市的生物科技發行人的相關規定。

這使得再鼎醫藥成為繼百濟神州之后，第二家同時在美股及港交所主板上市的未營利生物醫藥創新企業。

再鼎醫藥港股上市首日掛牌高開9.16%，股價超過600港元/股，市值突破500億港元。臨近中午，再鼎市值達到522.5億港元。其單股股價也反超騰訊近百港元，成為有史以來“最貴”的港股。

生物醫藥股比互聯網更值錢，正在成為“新冠”疫情后資本市場的現實。

“史上最高打新入場費”“打新再鼎是勇敢者的游戲”“一手摸個夢想？”，再鼎醫藥超600港元每股的高價，在打新時嚇倒了不少投資者。再鼎醫藥憑什么這么貴？成為無數投資者最大的疑問。

再鼎醫藥的港股定價由美股定價折算而來，它的高價與它在美國資本市場的備受熱捧有相當大的關系。

高定價之外，更讓人好奇的是再鼎醫藥背后的掌門杜瑩，頗具幾分傳奇色彩，是多家上市公司幕后關鍵的“操盤手”。

她是一位成功的連續創業者，曾在紅杉資本做過兩年投資。作為醫藥公司掌舵人，她先后帶領和黃中國醫藥科技、再鼎醫藥兩家百億級市值規模的醫藥公司上市。杜瑩在紅杉資本做投資時，投資的華大基因、貝達醫藥、喜康生物、百濟神州等多家公司也紛紛上市，并取得顯著的回報。

回看2017年，她創辦的再鼎醫藥在成立三年之際登陸納斯達克，成為由創始到上市最短時間的中國生物醫藥公司。上市后，再鼎醫藥股價便一路飆升，上漲超過400%。近半年，盡管受到瑞幸咖啡“造假”事件對中概股整體帶來的負面影響，但再鼎醫藥股價仍然堅挺，從年初37美元/股上漲到近80美元/股，受到了華爾街一致贊譽和看好。

據創業邦了解，在創立再鼎醫藥前，杜瑩曾在全球第一大藥企美國輝瑞多年擔任高管。2001年，在李嘉誠的邀請下，杜瑩回到國內，在上海張江成立了和記黃埔醫藥并擔任總裁，帶出了中國首個自主研發并成功上市的抗癌藥呋喹替尼，同時帶領和記黃埔醫藥分拆出和黃中國醫藥科技在倫敦成功敲鐘上市。

2012年，杜瑩加盟紅杉資本成為醫藥健康基金的投資人。她投資的華大基因、貝達醫藥、喜康生物、百濟神州等公司已經上市。而后，杜瑩于2014年創立了創新藥企業再鼎醫藥。早在2018年，杜瑩便入選港交所生物科技小組，為港交所提供生物科技相關的專業意見，這為再鼎醫藥在港交所的“二次上市”創造了有利條件。

“三年前，再鼎剛剛在納斯達克上市后，我們就考慮在香港上市。再鼎醫藥是一家從中國發跡的公司，我一直覺得欠中國投資者一個機會，也希望再鼎的資產組合可以從中美不同投資者中得到一個更公平的評價。再鼎醫藥在港交所的二次上市，圓了這個設想?！倍努撜f道。

再鼎醫藥接連在美國、香港上市，杜瑩成了真正意義上成功的創業者，但創業初始并不順利。

創與投，兩個女人的闖關

創立再鼎醫藥之初，整個中國醫藥市場還是以仿制藥為主，做創新藥是極為艱難的，杜瑩曾坦言感受到最多的是“孤獨和彷徨”。

但這種“孤獨和彷徨”的狀態并未持續很久，另一位女性的主動“加入”，使得再鼎醫藥的創新藥發展之路由一個人的單打獨斗，變成了創業者和投資人的聯手闖關游戲。杜瑩的這位創業伙伴便是啟明創投主管合伙人梁颕宇。

“與杜博士見面的時候，再鼎醫藥團隊只有兩個人。當時大部分機構還沒有投新藥研發的想法，剩下的一些機構雖然做了詳細調研，但不知道該怎么投，最終不了了之?！绷猴I宇在此前接受創業邦專訪時曾說道。

但基于對杜瑩理念的高度認同，相談不過十分鐘，梁颕宇已做下決定投資再鼎醫藥。當時再鼎醫藥只有兩個人，但已經取得了兩個全球品牌在研藥物的專利。啟明創投成了再鼎醫藥首輪融資的領投方，是名副其實的種子輪投資。在這之后6年，啟明創投更是不斷加注再鼎醫藥。

此后，杜瑩又先后引入紅杉資本、泰福資本、尚珹投資、奧博資本、Cormorant and Rock Springs Capital、Vivo Capital、NVCR等機構投資方。

招股說明書顯示，啟明創投持有再鼎醫藥二次上市前12%的已發行股份，是再鼎醫藥單一最大股東。二次上市后，啟明創投仍然為再鼎醫藥單一最大股東。啟明創投在再鼎醫藥僅有兩個人的時候就敢于投資其創新，再鼎醫藥也沒有辜負啟明創投的支持。

短短18個月后，再鼎醫藥就已經引進了5款海外頂級藥品。成立僅3年時間，再鼎醫藥成功登登陸美國納斯達克市場，成為國內醫藥行業第一家在未產生銷售收入前，以超過10億美元市值上市的企業。

僅用6年時間，再鼎醫藥的產品組合就拓展到了16種產品及候選藥物，包括成功實現上市的商業化抗癌PARP抑制劑則樂和腫瘤電場治療儀愛普盾兩款產品，以及處于腫瘤及抗感染的關鍵或潛在注冊用試驗中的7種在研藥品。

創新藥的研發以耗時長、風險大、投資高、失敗率高著稱。相關統計顯示，創新藥從開始臨床試驗到最終上市，平均需要10年，花費10億美金以上，而成功率卻小于10%。

而再鼎醫藥僅用6年時間便將產品組合拓展到了16種，其中兩種成功實現上市，就在于其獨特的商業模式。

梁颕宇表示，再鼎醫藥獨特的商業運作VIC模式（VC+IP+CRO）備受市場認可，一度被稱為 “再鼎模式”，在此之后，上百家中國公司都開始做這件事情。

而要理解“再鼎模式”的內核，則要從再鼎醫藥研發管線開始。

“先驅”與它的生物“新貴”們

將再鼎醫藥與其他藥企的研發管線進行對比，除了在腫瘤領域布局尤其豐富之外，更大的差別在于研發產品背后數量眾多的生物創新“小伙伴”。

再鼎醫藥集結了TESARO（現已被跨國藥企GSK收購）、Deciphera、Regereron（再生元制藥）、Incyte、TurningPoint、MacroGenics、FivePrime、PARATEK、ENTASIS、BMS等一眾生物制藥“新貴”，從這些“新貴”處加速搬運先進的生物藥品在中國開展臨床研發工作。

與強生、默沙東、輝瑞等跨國大藥企不同，這些生物制藥“新貴”的特點是“小而美”，不會像跨國大藥企一樣在研發、生產、商業化等多個環節全鏈條全面布局，其尤其專注和擅長生物制藥的研究與開發，優勢在于研發效率。

德勤發布的《2018醫藥創新回報評價》顯示，全球Top 12的跨國藥企巨頭在研發上的投資回報率由2010年的10.1%降低至2018年的1.9%，小型制藥公司和生物技術公司在研發上的投資回報率雖然也在2018年降低至9.3%，但仍然是跨國藥企巨頭的數倍。

從美國加速引進先進的生物藥品在中國進行臨床開發，這在外界看來是再鼎醫藥商業模式的重點，而授權引進的支出也占到了再鼎醫藥研發開支相當大比重。招股說明書顯示，2018年、2019年及2020年上半年，再鼎醫藥的研發開支分別為1.203億美元、1.422億美元及1.02億美元，其中引進產品所支付的授權費占比達到49.2%、41.3%及50.7%。

從美國引進先進生物藥品進行開發的合作模式在當前已經形成氣候，但在早期的中國醫藥大環境中堪稱“先驅”，這種合作模式在實際落地過程中也面臨諸多挑戰。

杜瑩回憶帶領再鼎醫藥充當“先驅”的經歷，曾經幽默地說道：“那個時候，有人褒獎我說，Samantha你是‘先驅。但我在內心其實就在想，沒準明天我就成了‘先烈，因為‘先驅和‘先烈就差了一步?！?/p>

實際上，合作引進的模式看似輕巧，但合作雙方要達成利益、文化、觀念等多個維度的信任和認同并不容易，一步不慎就可能從“先驅”變為“先烈”。

再鼎醫藥在PD-1品種上的合作方Incyte曾經與恒瑞醫藥達成合作。2015年，Incyte以7.95億美元買下恒瑞PD-1產品SHR-1210的海外獨家研發和銷售權。但到2018年，雙方簽訂了協議，終止合作開發PD-1產品SHR-1210。

而再鼎醫藥則在合作開發上形成了穩定成熟的模式，避免了由“先驅”變為“先烈”。僅在2020年上半年，再鼎醫藥與再生元制藥和Turning Point就抗癌新藥odronextamab和repotrectinib達成兩宗合作，再鼎醫藥的“朋友圈”正在不斷擴大。

再鼎醫藥負責商務拓展的高級副總裁王翀在接受創業邦采訪時表示，這些創新公司對于再鼎醫藥的信任是基于再鼎醫藥的執行力，再鼎醫藥選擇合作的產品都是滿足中國未滿足臨床需求的First-in-class產品，在執行的速度、執行標準上都超過了合作者的預期，比如則樂的上市比預計快了12個月，在一線適應證上市上僅用了5個多月。

“很多合作伙伴的管理層，如Tesaro的CEO Lonnie Moulder，Novocure的CEO Bill Doyle都在很多公開場合說過，如果不是再鼎，他們的董事會很難同意與中國任何一家其他的醫藥公司合作?！蓖趿堈f道。

自主創新從幕后走向臺前

由于再鼎醫藥與眾多生物醫藥“新貴”達成了引進合作，外界一直認為再鼎醫藥商業模式的核心是外部引進，但杜瑩對此并不認同。

杜瑩在接受采訪時表示，再鼎醫藥的業務模式是一個不斷發展演變的過程，一開始再鼎醫藥合作的項目可能偏后期，但現在再鼎醫藥和再生元等美國一流公司達成的大部分合作，都在很早期如臨床I期，實際上是在聯合開發藥物。再鼎醫藥本質不是賣藥的公司，而是研發藥的公司，再鼎醫藥的基因是做創新。

“如果大家對于再鼎醫藥業務模式的認識僅僅是外部引進，那真是低估了?！倍努撜f道。

招股說明書顯示，再鼎醫藥二次上市募集的資金中，25%的資金約16.53億港元，將用于探索信達全球授權及引進潛在全球同類最佳或同類首創資產;22.2%的資金約14.68億港元，預期將分配至核心產品相關的研發工作;11.8%的資金約7.8億港元，預期將為進行中及計劃臨床試驗一級管線中其他候選藥物（尤其是晚期候選藥物）準備注冊;7%的資金約4.63億港元將用于持續投資擴大內部研發。

借由引進藥品帶來的經驗積累和商業回報，再鼎醫藥正在不斷建立自研產品管線，而伴隨兩款產品成功商業化上市，再鼎醫藥自主研發項目也終于從幕后走向臺前。

“雖然我們對于全球創新療法有很好的直覺，但這不能掩蓋我們內部研發的努力和成果。經過4年多時間持續不斷的探索，我們已經有兩款內部研發產品進入了臨床研究階段，而且已經實現了患者入組。從今年開始，我們每年還將爭取至少有兩個內部研發的產品進入臨床階段，研發創新一直是我們的優先事項。借助‘自身研發+外部引進雙軌發展模式，未來8～10年，我們每年至少能推進一個新藥上市?！倍努撜f道。

杜瑩同時講到，再鼎醫藥自主研發的臨床前藥物，現在已經進入臨床階段，基于對這些藥物臨床前數據的信心，再鼎醫藥在“二次上市”后會加大創新藥全球多中心臨床試驗的相關投入。

二次上市，商業化全面沖刺

再鼎醫藥赴港二次上市，加速推進商業化的意圖明顯。2018年、2019年及2020年上半年，再鼎醫藥的收入分別為12.9萬美元、1298.5萬美元及1921.3萬美元，歸母凈利潤分別為-1.39億美元、-1.95億美元及-1.29億美元，無論從收入還是凈利潤指標上看，再鼎醫藥都亟待加速商業化。

招股說明書顯示，再鼎醫藥赴港二次上市募集的66.14億港元資金中，預計24%的資金約15.87億港元，將用于提升核心產品的商業化能力。其中16%預期將用于增聘銷售及營銷人員，以提升則樂的商業化能力，8%預期將用于招聘相關適應證領域的主要人才，助力銷售及未來推出潛在產品，從而加強腫瘤電場治療的商業化力度。

事實上，再鼎醫藥整體商業化團隊規模近幾年在不斷擴增。截至目前，再鼎醫藥的商業化團隊已經擴充至401人，多數在跨國大藥企如阿斯利康、羅氏、諾華及BMS等有豐富的腫瘤藥品商業化經驗，覆蓋大中華地區的主要醫療中心。

杜瑩在接受采訪時也表示，港交所是全球除了納斯達克之外最流通的交易平臺，再鼎醫藥在香港二次上市的關鍵原因便是希望擴大現有現金流，利用香港開放的金融市場，成為第一家成功在香港主板上市的未營利生物醫藥企業，借助資本市場的力量將商業化推向新的階段。

則樂和愛普盾是目前再鼎醫藥已經在中國上市并落地商業化的產品。則樂為一款腫瘤PARP抑制劑，于2019年12月獲批上市，用于針對復發性鉑敏感型卵巢癌成年患者的一類維持治療;于2020年9月8日獲批，用作對一線鉑類化療完全或部分緩解的晚期上皮性卵巢癌治療。

愛普盾為一款腫瘤電場治療儀，于2020年5月14日獲批上市，用于與替莫唑胺聯用治療新診斷的膠質母細胞瘤患者，以及作為單一療法用于復發膠質母細胞瘤患者。

則樂作為一款PARP抑制劑，在中國市場雖然競爭對手不多，但面臨的競爭仍然激烈。根據弗若斯特沙利文的報告，截至2020年7月，中國僅有兩種上市的PARP抑制劑，一種為于2018年獲批來自阿斯利康的利普卓（奧拉帕尼）;另一種為于2019年獲批的則樂（尼拉帕利）。除此之外，另外有4種PARP抑制劑正在中國進行III期臨床開發或處于NDA階段。

利普卓是則樂目前的核心競爭對手，價格和醫保準入是競爭的核心點。利普卓于2019年通過談判降價進入國家醫保目錄，則樂錯過了2019年國家醫保目錄調整，但在中國一個省及六個城市成功納入了與中國基本醫療保險計劃互補的區域性報銷計劃，同時也列入市政府所指導的17種商業健康保險及12種補充保險（城市定制險）。

則樂在中國的定價為每盒24，990元，每月2盒，每月最終患者價格為49，980元。

愛普盾為再鼎醫藥獨家的膠質母細胞瘤電場治療儀，在中國每月最終患者價格為132，998 元，未納入國家醫保目錄報銷，但有慈善援助。根據弗若斯特沙利文報告，膠質母細胞瘤患者每月總費用介于13，000元至33，000元之間;國家醫保報銷后，患者每月費用估計介乎2，600元至6，000元之間。

2020年國家醫保目錄動態調整或將再度開啟，二次上市蓄積資金后的再鼎醫藥，或為談判進入國家醫保目錄準入做更完善的準備，并籌備更大的商業化團隊，為則樂及愛普盾擴大市場規模做好準備。

在則樂和利普卓之外，再鼎醫藥還有另外3款藥品已經進入上市最后沖刺階段，上市申請已經被藥監局納入優先審評審批，包括用于治療晚期胃腸道間質瘤的靶向藥瑞派替尼，也包括用于治療社區獲得性細菌性肺炎及細菌性皮膚和皮膚結構感染（ABSSSI）的抗生素甲苯磺酸奧馬環素。

對于再鼎醫藥何時能夠扭轉虧損實現盈利，杜瑩則表示，再鼎醫藥當前的首要目標（Top-Line goal）是通過商業化提升收入，但在Bottom-line（基礎目標）凈利潤上也是非常謹慎的，除掉二次上市的融資，再鼎醫藥3年多融資9.2億美元，但花掉的錢只有一半，二次上市，將使得再鼎醫藥收入能夠快速增長，實現首要目標，同時也有機會讓更多的產品實現商業化。