華潤啤酒增利有術

楊現華

在推出近千元的產品組合后，華潤啤酒（0291.HK）頓時成為市場的焦點。近年來，華潤啤酒銷量基本穩定，高端化成為公司的選擇，但盈利增長背后并非僅僅高端化的結果，大量資金也通過關聯交易以低息方式流入關聯方賬戶。

2017年，華潤啤酒提出高端化戰略，2018-2020年公司盈利翻了一倍，但來自政府補助、廢舊物料出售的其他收入也增長明顯，成為盈利的一大動力;減員增效、不斷關停工廠提升產能利用率也促進了華潤啤酒的盈利能力。即便如此，華潤啤酒因收購而帶來的近百億元商譽基本沒有減值。

由于擁有充裕的現金流，華潤系統內的其他公司開始“盯”上了華潤啤酒。2020年之前，公司關聯借款不過間或有之，2020年一舉達到36億元，且沒有一筆關聯借款的利率超過4%。

利潤增長有“外力”

近日，華潤啤酒推出一款名為“醴”的高端啤酒，預售價為999元/盒（2瓶），單瓶約500元的售價刷新了人們對啤酒價格的認知。

這是華潤啤酒高端化的又一明證。2017年，華潤啤酒提出高端化戰略，2019年進一步提出決戰高端的三年目標;2020年年報中，華潤啤酒25次提及“高端”，2017年僅有三次。

量價齊升是企業最為樂見的結果，在銷量基本不變下提價則是更具現實的選擇。從整個行業上說，2018年全國啤酒產量3812萬千升，同比微增0.5%，實現了2014年以來的首次正增長;2019年和2020年，國內啤酒產量3765萬千升和3411萬千升，產量不增反降。

華潤啤酒同樣如此。多年來，華潤啤酒的銷量基本穩定在1100萬千升出頭，2015-2017年約為1168.3萬千升、1171.5萬千升和1181.9萬千升，2018-2020年約為1128.5萬千升、1143.4萬千升和1110萬千升。與前三年相比，近三年的銷量甚至是穩中有降。

雖然銷量有所下滑，但中高端產品的占比卻在提升。2018年和2019年，華潤啤酒中高端產品銷量分別增長了4.8%和8.8%，2020年公司次高端及以上啤酒銷量達146萬千升，較2019年增長了11.1%。正是在中高端產品明顯增長的帶動下，華潤啤酒的銷售均價呈上升之勢。2017年，華潤啤酒提出高端化戰略，這一年公司每千升銷售均價為2516元，2018年和2019年提高至2824元和2903元，2020年均價下降是由于推行不含瓶銷售政策等原因所致，而非產品降價。

中高端產品占比增加帶來的毛利率提升帶動了公司盈利的增長。2018-2020年，華潤啤酒實現營收318.67億元、331.9億元和314.48億元，歸母凈利潤9.77億元、13.12億元和20.94億元。三年時間公司收入甚至有所下降，盈利卻翻了一倍有余。

不過，僅憑主業經營，華潤啤酒盈利不可能有這么亮眼的表現。2018-2020年，公司毛利分別為111.98億元、122.26億元和120.75億元，2020年在毛利有所下降下凈利潤還是有了近60%的大幅增長，其他收入的助推大有裨益。2018-2020年，華潤啤酒的其他收入為9.93億元、10.17億元和16.87億元。正是其他收入的大幅增長，幫助華潤啤酒在2020年實現了凈利潤的繼續高增長。

2020年之前，華潤啤酒的其他收入主要由利息收入、政府補助和出售固定資產等組成，2020年新添了2.08億元的廢舊物料出售和5.67億元的玻瓶使用收入，兩者合計較上一年的4.35億元多3.4億元。此外，大幅增加的政府補助也是其他收入明顯增加的原因之一，2020年華潤啤酒確認政府補助4.73億元，較2019年的1.62億元增加了3.11億元。

7月19日，華潤啤酒發布業績預喜公告，預計2021年上半年歸屬凈利潤增長不低于100%，其中搬遷補償收益約為13億元，即賣地收益是公司業績增長的大頭，非經常性收益再次成為華潤啤酒增長的主要助推器之一。

華潤啤酒營收規模大、利潤不斷增長，公司充裕的現金流和低負債也吸引了關聯公司的注意。2020年，華潤啤酒低息出借給關聯人的資金驟增。

關聯借款大漲

2018-2020年，華潤啤酒的凈利潤分別為9.85億元、13.1億元和20.94億元，經營活動產生的現金流量凈額分別為39.34億元、40.98億元和44.8億元，公司利潤含金量十足。

不僅如此，2020年年末，華潤啤酒貨幣資金超過45億元，長短期借款基本為零。與超過300億元的收入相比，應收賬款影響微乎其微，充裕的現金引起了其他兄弟單位的“關注”。

2020年，華潤啤酒分別向華潤萬家有限公司、華潤金控投資有限公司和華潤置地（1109.HK）全資控股的華潤置地控股有限公司提供了12億元、4億元和20億元的關聯借款，即合計出借資金36億元，利率分別為3.5%、3.92%和3.92%，沒有一筆超過4%。

僅以華潤置地為例，2020年以房地產為主業的華潤置地綜合借貸額達到1650億元，借貸成本基本都在4%以上;早在2017年華潤置地也曾向華潤啤酒借款3億元，利率4.35%。

實際上，2020年之前，華潤啤酒的關聯借款并不多，2016年和2018年沒有關聯借款，2017年也僅有前述提及的華潤置地的3億元借款，期限也不到一個月。

這就是說，2016-2018年，華潤啤酒的關聯借款非常少，2017年出現的一筆更像臨時周轉。2019年華潤股份向華潤啤酒借款14億元，利率3.92%，期限在半年左右，無論是出借規模還是時間期限都已經明顯不一樣了;2020年關聯借款規模進一步增長至36億元。

華潤啤酒擁有充裕的現金流，而華潤置地等關聯人又屬于資金密集型企業。因此，在集團內部通過關聯借款實現資金融通無可厚非，出借人還可以獲得閑置資金的利息收入，但如果借款利率不高，則會損害一方利益。