沃格光電，華麗概念支撐不起盈利年報

詩與星空

剛剛過去的2021年，最值得關注的賽道，莫過于自主可控。對于很多投資者來說，尤其是和芯片相關的行業，只要是自主可控賽道上，哪怕業績暫時不夠理想，也是值得投資的。

其實技術封鎖并不完全是一件壞事，會加快國產化進程。著名的光刻機廠商ASML公司CEO溫彼得在接受采訪的時候稱，歐洲不能追隨美國封鎖管制中國，否則它會在15年的時間內完全實現科技自主，那時對歐洲的供應商來說，會失去中國市場。

高端芯片領域，中芯國際等龍頭企業正在努力實現技術突破;低端芯片領域，應用于智能家居物聯網、車聯網的芯片正在快速替代。

同樣，在光電顯示面板行業，國產自主可控的發展速度非?？?，部分龍頭企業已經全球領先。

沃格光電（603773.SH）在其年報中稱，公司通過收購上下游企業成功完成光電顯示模組的產業鏈優化整合，形成具備光電顯示模組除液晶顯示面板外的全產業鏈生產能力并成為Mini LED顯示模組全產業鏈解決方案供應商。

那么，收購之后，公司業績是否也同步優化了？

2021年，公司全年實現營業收入10.5億元，同比增長 73.79%，但凈利潤卻虧損1724萬元。

從利潤表看，公司虧損的原因主要有三點：一是毛利率下降，從上年同期的28%左右下降到22%左右;二是管理費用增幅較大，從上年同期的8768萬元增加到1.23億元;三是利息支出異常變動，從上年同期的-52萬元增加到1376萬元。

毛利率下降說明公司的產品競爭力出現了問題，當然這和行業形勢息息相關，2021年是面板行業大打價格戰的一年，拉低了公司產品的毛利率;管理費用增幅較大主要是公司的折舊和攤銷幾乎翻了一番，從1157萬元增加到2172萬元，主要來自于公司并購的資產，這也說明并購企業的凈資產收益率不佳，在毛利率不能有效提高的情況下，公司未來的經營壓力會更大;利息支出的異常同樣說明公司并購的資金使用成本非常高。

換言之，公司雖然自稱通過并購補齊了產業鏈短板，但是并沒有帶來足夠的效益。

公司在年報中對現有的技術儲備進行了描述：稱公司在FPD光電玻璃精加工業務（薄化、鍍膜、切割）、超薄玻璃加工業務領域進一步鞏固行業龍頭地位，在此基礎上，依托于公司自主研發多年的光刻技術，巨量打孔技術以及厚銅鍍膜技術，公司具備新一代顯示技術Mini LED顯示的核心器件Mini LED玻璃基板的生產能力。

乍一看還以為公司研發出來光刻機技術，其實在玻璃基板上的光刻技術和我們常提到的芯片行業的光刻技術是兩回事。

面板行業近期最火爆的概念是Mini LED技術，公司自稱具備了Mini LED玻璃基板的生產能力，但實際上該業務尚未量產，2021年實現玻璃基材的Mini LED新產品研發收入268.24萬元，在公司營收占比中幾乎可以忽略。

現金流量表顯示，公司2017年以來經營性現金流量凈額均為正數，分別為2.22億元、2億元、7806萬元、1.09億元和9102萬元，呈螺旋式下降趨勢。和凈利潤相比，經營性現金流量凈額尚可。

但是，公司同期的投資性現金流量凈額卻是巨額負數，分別為-1.11億元、-5.57億元、-1.7億元、-1.6億元和-2.78億元。

這意味著，公司通過經營賺到的現金，根本無法彌補購建固定資產等投資性現金的支出。這也是簡化版近似的自由現金流，說明公司實際上資金入不敷出。

結合現金流量表和資產負債表，可以發現公司的現金開支，除了購買理財產品外，主要是購建固定資產，每年均在2億元上下浮動。

巨額的固定資產投資，給公司帶來了不菲的折舊和攤銷的負擔，但同時并沒有為公司帶來足夠的盈利。

為了維持正常的資金周轉，公司的借款不斷攀升。資產負債表顯示，公司賬面短期借款3.7億元，較上年同期的1.5億元翻了一番還多。

與此同時，公司的利息支出從上年同期的負數轉為正數，增加到了1376萬元，資金使用成本驟增。

數據顯示，公司的資金鏈嚴重惡化，經營情況發生了質的變化，如果不能持續盈利，公司甚至可能無法償還貸款利息。

2021年，沃格光電并購了寶昂電子、興為電子、匯晨電子等子公司的股權，增加了2.03億元的商譽。從當年業績看，這三家子公司分別實現了2617萬元、1810萬元和567萬元的凈利潤。

從數據看，如果公司不并購這三家子公司的話，全年虧損會更加嚴重，原有業務已經無力維持企業正常的盈利能力。

表面上看這三家子公司業績可觀，但從資產質量來說并不盡如人意。新增的折舊和攤銷主要來自并購子公司，而公司的應收賬款和存貨的激增，也存在著不少潛在的風險。

從股權比例來看，據沃格光電年報，三家子公司的控股比例分別為51%、51%和60%。一般而言，對于公司經營比較有利且投資成本并不算太高的標的，往往會采取絕對控股的方式，也就是100%并購。只收購到60%甚至51%的股權，很可能說明公司沒有足夠強的控制力，只能通過勉強的紙面控股實現并表，對子公司的實際經營或缺乏足夠的掌控力。

再來看應收款和存貨，都在激增。2020年，公司應收賬款2.73億元，到了2021年，增加到5.68億元，因為應收賬款周轉天數變化不大，可以判斷這些新增應收款主要來自并購子公司。2020年，公司存貨只有2183萬元，到了2021年增加到了1.36億元。在新的客戶體系整合過程中，公司的壞賬風險增加，同時新產品線的存貨跌價風險也悄然增加。

而且，公司過度依賴大客戶。年報顯示，公司前五名客戶銷售額 6.27億元，占年度銷售總額 60.53%。其中第一大客戶欠款占應收款比例高達25.97%。由于年報中未披露大客戶的具體名稱，無法判斷大客戶償還能力，但考慮到公司應收款比較高，過度依賴個別客戶的風險非常高，也存在友好客戶賒銷修飾營收的可能。

據沃格光電2021年年報，公司擬派發現金紅利1203萬元（含稅）。

對于一家經營虧損、自由現金流為負數的企業來說，這是非常令人震驚的操作。按照證監會的要求，鼓勵上市公司分紅。

只要利潤分配有結余，理論上虧損企業也可以分紅，但是對于虧損公司來說，強行分紅有“掏空”上市公司的嫌疑。

結合賬面資金情況，沃格光電非常缺錢，可以發現公司分紅的資金來源本質上是銀行貸款。那么，公司為什么要不遺余力的分紅？

很有可能是大股東太缺錢了。

公司前十大股東持股比例54.6%，分紅大半資金又回到了大股東腰包。

為了規模擴張，公司的資金鏈表現不佳，非常缺錢。而從大股東的股權質押操作看，大股東也缺錢到了一定程度。

截至2021年7月，公司第一大股東易偉華質押了73.27%的股權。

股權質押是一種方便快捷的融資方式，手續簡便，受到很多上市公司股東的歡迎。

但是股權質押比例過高，比如超過60%以上，則說明有兩種可能：一是大股東資金鏈緊張，急需資金周轉;二是大股東對公司的經營缺乏信心，進行質押式套現。

無論是哪一種可能，對于沃格光電來說都不是一個好消息。尤其是結合虧損時的分紅情況看，大股東股權質押的動機讓中小投資者很不放心：公司未來的經營能否持續？

聲明：本文僅代表作者個人觀點;作者聲明：本人不持有文中所提及的股票