權益類基金走馬燈式換股效果迥異踩準節奏成黑馬踩錯節奏引質疑

張桔

近期公募基金2022年年報披露完畢，在全盤曝光隱形重倉股同時，基金的換手率也連帶浮出水面。經歷此前兩年行業扎堆新能源的高潮，今年的成長股熱點又轉向了TMT領域?；鸾浝砣绻l繁追著熱點跑，會導致產品換手率過高，這樣的產品風險不容忽視。

Wind資訊數據顯示，2022年全年報告期中，主動權益類基金中換手最低的幾只均來自于景順長城基金，其中景順長城鼎益換手率只有8.11%，同時相對低換手產品較多的公司還有嘉實基金、廣發基金等旗下產品，它們全年的換手率多維持在60%以下。冰火兩重天，去年4只權益類產品的全年換手超過了3000%（包括兩只量化型基金），單只產品去年換手最高的是靈活配置型基金長安裕騰，此外，天治、同泰、富安達等幾家小公司的產品位居換手率榜單前列。

接受《紅周刊》采訪時，上海某券商基金分析師李夢一（化名）表示：“2022年末，主動權益基金的換手率相比上一期出現大幅度增加，平均換手率從196.19%上升至221.76%。大部分主動權益基金經理在2022年后半年開始積極調倉。兩級分化的情況一直存在，不同的基金產品換手率差別特別大，同一產品不同時期換手率也非靜態。它只是投資策略的一個量化呈現指標，有的側重于擇股，有的側重于擇時，有的則是在擇股和擇時中尋找最優解。它們都源自基金經理的投資框架、對市場的判斷以及個人性格特點，策略本身沒有孰優孰劣?！?/p>

統計數據表明，2022年在內地的主動權益類基金中（不包括偏債混合型基金），內地全年換手率（換手率的計算大體為年報披露的股票交易金額/（期初股票市值+期末股票市值）），最低的4只產品全部來自景順長城基金，它們分別是景順長城鼎益（8.11%）、景順長城新興成長（10.81%）、景順長城內需增長貳號（11.29%）、景順長城內需增長（11.76%）。

從現任的基金經理來看，這4只產品都是公司“權益一哥”劉彥春所管理的產品。天天基金網顯示，他目前在管的產品總共為6只，另外的兩只分別是景順長城集英和景順長城績優成長，Wind資訊數據顯示，這兩只產品換手率分別為18.13%和31.43%。

以其中去年換手最低的景順長城鼎益為例，這只成立于2005年的老基金如今是開放申購和開放贖回，難能可貴的是幾經股市牛熊風雨，規模在去年四季度末還能保持在175.40億元的高位，而這顯然和基金的長跑業績不俗有關。最新年化收益顯示，該基金這一數值最新達到了17.98%，在同類的23只基金中高居第二位。

從去年四份季報的重倉股演變來看，2022年一季度到二季度，劉彥春在十大重倉中僅用山西汾酒和愛爾眼科更換了?？低暫统抗夤煞?。而從二季度到三季度，劉彥春對十大重倉未做調整，再從三季度過渡到四季度，變化也僅為一處，他又用晨光股份替換了愛爾眼科。這樣算來，去年全年出現在重倉股中的上市公司家數僅為12家，8家連續四個季度進入前十行列。

換手低不僅體現在季報的十大重倉變化少中，同樣也能在基金半年報和基金年報的完整版持股中發現一二。去年上述基金中報時完整版的持倉是19只，而到基金年報時的完整版持倉也不過是小幅增加至21只。從最新披露年報來看，除去上述12家公司外，另外其隱形重倉的美的、伊利、海天、涪陵榨菜、長春高新等公司同樣出自大消費板塊，符合其一貫的投資思路和風格。他并沒有對不擅長的新能源、數字經濟、人工智能等領域布局。

無獨有偶，在嘉實基金的一眾低換手產品中，排名最靠前的嘉實品質回報也是一只偏消費類的公募，不過其成立至今剛滿兩年，基金經理常蓁目前也是公司的“雙百”基金經理。從四份季報來看，她去年一直重倉的基金也達到了7只之多，比如包括了茅臺、五糧液、邁瑞、保利等等。而與劉彥春不同的是，她對于寧德時代這類成長賽道龍頭也持續重倉配置。

愛方財富總經理莊正分析說：“從長期來看，上述基金的換手率一直保持在較低水平，主要是因為基金經理具有較長的投資經驗和優秀的研究團隊，能夠挖掘出具有長期投資價值的股票。另外，長期低換手可以減少頻繁交易和換倉帶來的費用，同時能夠抓住企業的長期成長機會，從而實現長期穩定的回報?！?/p>

相比上述的基金，高換手的主動權益產品也不在少數。統計數據表明，長安裕騰和民生加銀鑫福排在前兩位，兩只基金的2022年全年換手已經高過了10000%，不過這兩只基金在實戰中更偏債券。同時根據《紅周刊》利用Wind的不完全統計，從高換手產品出自的基金公司來看，天治、同泰等公司的部分產品換手相對偏高。

例如，截至4月4日收盤，在2023年內地基金主動權益排行榜上，天治研究驅動憑借約49%的凈值增長率殺入前十，這對于這家小基金公司來說可謂“鐵樹開花”，該基金的現任基金經理是許家涵。這位任職接近8年的基金經理所管理的另一產品是天治低碳經濟混合，兩只產品在2022年基金高換手產品的排行榜上均處于前列。

其中天治研究驅動和低碳經濟混合，去年的換手率分別為920.01%和2604.03%。

從今年的業績來判斷，頻繁追熱點造就的高換手似乎帶來了不錯的業績。截至4日同一時間段，前者年內漲幅約48.90%，而后者的年內漲幅也為27.44%。但該業績能否持續保持，仍待觀察。

以2022年更高換手的低碳經濟混合來看，在最新基金年報中，許家涵指出：“全年維度看，本基金采用行業相對集中、個股相對分散的配置策略，優選α屬性較強的個股；用個股的α控制風險，并享受行業β，階段性取得了較好的投資收益，回撤控制和組合波動率控制方面也表現相對平穩?！?/p>

但是復盤來看，基金風格逐季的變化之劇烈還是頗有些兵行險招的意味：一季度時，該基金的前四大重倉股占比都超過了6.5%，它們分別是嘉事堂、科倫藥業、海亮股份、世紀華通，再結合后面的雙匯、順豐來判斷，似乎整體對大消費更為看好一些。但是二季度時，基金經理將上一季度重倉股全部更換，換成了清一色的新能源和汽車股，長安汽車和廣汽集團出人意料占據前二。三季度風格再變，新能源從電池為主轉到了光伏，同時包括金山辦公、博思軟件等信創概念大舉進入。再到四季度，基金經理基本將重倉全部更換為數字經濟概念股。從時點來看，或許可以感慨基金經理是波段操作兼高拋低吸的高手。

類似的情況還有今年的“黑馬”基金國新國證新銳，這只去年四季度末規模僅為0.21億元的迷你基金，今年到目前同時段的凈值增長率達到47.32%，與上述的天治低碳經濟難分伯仲。有趣的是，從該產品近幾年的換手率來看，同樣是保持在了一個相對較高的水平上。

Wind資訊數據表明，2021年年報時，該基金的這一數值約為1531.28%；而到2022年年報時，該基金的這一數值則為1871.35%。從基金四季報的重倉股來看，基金經理成功地捕捉到了金山辦公、海天瑞聲、福昕軟件、財富趨勢等多只目前年內翻倍或接近翻倍的大牛股。但對比此前的三份季報來看，彼時的10只股票中，也僅有金山辦公和福昕軟件前三季出現過。

同泰等基金有產品高換手也“吃癟”業績不佳或引發投資風格質疑

對比高換手卻斬獲好成績的產品，同樣即便高換手也未能實現理想業績回報的也不在少數，從去年的換手率排名來看，同泰基金旗下的同泰競爭優勢、同泰慧擇、同泰慧利等幾只產品均“排名靠前”。

Wind資訊數據顯示，同泰競爭優勢成立于2020年的4月27日，目前產品的存續運作還未滿兩年，但是每年的業績和同類排名均不佳，特別是2023年到目前，該基金A類份額的凈值增長率僅為-6.60%，其在3542只同類基金中排在第3352位。經年累月表現乏善可陳，由此基金的年化收益為-3.81%，在999只基金中排在第967位。

從基金成立以來單一年份的換手率來看，2020年時其602.71%的水平還算正常，但是此后兩年就連續走高，2021年時達到了2000.60%，2022年時更是達到了2144.68%，為何高換手卻沒能斬獲好成績呢？

以2022年逐季調倉來看，《紅周刊》發現基金經理在操作過程中，似乎都沒有踩準節奏：去年一季度時，基金經理重倉的是清一色的能源類股票，比如其中占比超過5%的就包括了紫金礦業、江西銅業、云南銅業、神火股份、云天化、西部礦業；二季度時重倉股基本全部更換，重倉的行業主要是醫藥和新能源，6月30日時前三位的重倉股分別是長春高新、愛博醫療、中科創達。

而三季度的主要變化在于軍工股開始組團進入前十，彼時包括西部超導、航發動力開始出現在重倉的行列之中。但四季度基本又變成了新能源的天下，只不過細分賽道上受寵的變成了儲能和光伏。如此頻繁快速大面積地調倉，最后可能導致基金經理也沒了方向感。

天天基金網顯示，該基金的現任基金經理是卞亞軍，這位任職超過6年的基金經理在同泰管理4只產品，但12月31日時合計的規模僅為2.33億元。同時，他曾先后在華泰柏瑞、大摩華鑫、同泰等3家公司擔任過基金經理，目前竟然在同泰管理過和正管理的產品，任職回報全部為負。

與同泰多只產品高換手有所區別，富安達基金旗下高換手的產品并不算多，但富安達新興成長、富安達科技領航卻是惟二的例外，今年1月它們迎來了新任基金經理路旭。資料顯示，這位富安達自己培養出來的基金經理，目前崗位的任職時間剛超過1年半，不過他同一日接手的產品富安達科技領航，迄今已經積累了將近15%的任職回報，業績差異巨大下，新興成長的基民或許還需要多點耐心。

實際上這兩只產品，他所接替的都是前任孫紹冰，從兩只基金去年的換手來看，它們全年均超過了1500%。以富安達新興成長A為例，最新產品的年化收益約為-2.61%，在同類基金中排在倒數第二位。如此不濟可能與去年以來業績的加速滑坡有關。2022年全年，該基金實現凈值增長率約為-45.95%，同類產品排名倒數第四。今年截至4月4日收盤，該基金實現的凈值增長率約-15.03%，同類產品排名倒數第七。

從2022年四個季度的調倉換股來看，雖然整體主要是圍繞新能源產業來重倉布局，但具體上下半年的變化還是頗為明顯，例如基金前兩個季度的頭兩號重倉股都是中礦資源和天齊鋰業，但是下半年的頭號重倉則先后變成了億緯鋰能和晶澳科技。而在基金四季報中，時任基金經理把業績不好歸咎于重倉的高景氣行業失效，由此基金調倉的高換手似乎就不難解釋了。在最新披露的基金年報中，其也表示基金將繼續保持成長風格，不知道若延續高換手，后續業績能否改觀。

“高換手率也會帶來一些負面影響。首先，頻繁交易會增加交易成本，可能會對基金的績效產生不利影響；其次，過高的換手率可能會導致基金持倉的不穩定性，使得基金無法形成持久的投資價值；此外，高換手率還可能引發投資者的不信任和不穩定情緒，導致資金的流失?！鼻f正如是強調。

另有不愿具名的基金業內人士透露：“基金經理刷的傭金手續費，券商一般會給基金經理返點，甚至可能高達20%。在這樣的灰色潛規則激勵下，小公司的權益基金經理或許就要面臨抉擇，如果不能讓基民通過做高業績擴大規模賺取更多的管理費來提高個人利益，通過多做交易分傭金似乎是更可行的途徑！由此，或許惟一的輸家只有基金投資者了?！?/p>

（本文提及基金僅做分析，不做投資建議。）