中航信托項目被正邦科技股東拖累錯判“豬周期”多層風控措施失效

惠凱

在2018年至今的“豬周期”下，幾家擴張較快的大型豬企背負著沉重的債務和管理負擔，目前率先倒下的是正邦科技，現已影響到相關利益方，譬如中航信托投向正邦股東方的一款信托計劃就被拖累而無奈展期。

受訪投資人質疑，中航信托當初設置的多層風控措施并不具備足夠的安全邊際，未能在融資方出現風險之初及時采取清收手段，導致被拖入破產重整后處置難度加大。

張女士最近遇到一樁煩心事，她所購買的中航信托一款信托產品到期后未能兌付，一再延期。中航信托當初的路演推薦材料顯示，“天啟381號江西永聯貸款集合資金信托計劃”的募資規模為10億元，年化的業績比較基準≥8%。該產品存續期不超過兩年。產品借款人是江西永聯農業控股有限公司——正邦科技（002157.SZ）的二股東。

為保證產品安全，融資方和關聯方提供了多層風控措施：關聯方、正邦科技大股東正邦集團提供連帶責任擔保；正邦集團的一致行動人，共青城邦鼎投資有限公司以其持有的正邦科技定增股票作為質押，質押率為70%（在定增股份發出之前，由正邦集團或江西永聯提供相應流通股作為質押）；設定質押股份的補倉機制；信托融資到期前一個月，正邦集團或關聯方把質押股票中的限售股置換成流通股（正邦集團或關聯方需把對應股票托管到中航信托的兄弟公司中航證券）。

信托產品發行于2020年底，彼時的正邦科技、正邦集團、江西永聯（正邦科技的二股東，彼時持股比例為22%）的實力不俗，信用風險并不高。產品推薦材料顯示，截至2020年三季度末，江西永聯總資產175億元，凈資產70多億元。正邦集團則是農業產業化的全國龍頭企業，2020年江西民營企業頭名。

當時“豬周期”正處上升階段，正邦科技2020年股價也創出歷史新高，市值接近700億元，一時風頭無兩。正邦科技借機大舉擴張，在2019年、2021年進行了兩次定增，其中2021年定增募資規模達75億元，增發價13.16元，募資用于沾化正邦存欄10萬頭生豬育肥場“種養結合”基地建設等14個項目+補充流動資金。在此次定增中，共青城邦鼎也斥資近9億元參與其中，獲配股份正是向中航信托發行信托融資的質押股份。

“豬周期”既有上行階段，也就有下行階段。以生豬期貨價格指數為例，進入2021年后出現了暴跌，指數從年初的29226點跌至當年國慶前夕的13485點，如此突變讓大舉擴張產能的上市豬企承受了很大的經營壓力，股價出現快速下行，比如正邦科技的股價就從2021年年初的每股16.9元左右跌至年底的9.66元。

定增的實施時間是2021年1月，共青城邦鼎作為大股東關聯方，獲配股份的禁售期是3年。盡管增發價相較于當初的股價有些許折價，但這一折價幅度在行業景氣周期下行階段，體現出的安全邊際仍較為薄弱。

此外，豬企逆周期擴張、短債長投的戰略在“豬周期”下行階段也成為重大風險點，股東方的高息非標債務壓力傳導至上市公司。據iFinD，2020年初，正邦科技的資產負債率為67.6%，2021年底攀升至92.6%，同期速動比率從0.267下降到0.2。

一般來說，企業有如此高的負債率，往往意味著有迫在眉睫的資金壓力和債務風險，正邦科技身上體現出的是債務拖欠問題愈發嚴重。上市公司公告顯示，正邦科技對上游玉米等原料供應商的欠債問題，成為2022年被申請破產重整的導火索。而就在同一年，二股東江西永聯也被申請破產重整。

天啟381號成立于2020年底，原本2022年底到期，但張女士卻在信托計劃到期前收到了中航信托宣告展期的臨時公告。她透露，中航信托方面并未給出一個明確的延期截止期限。

張先生也在密切關注著天啟381號項目進展情況，他認為信托公司的管理是存在漏洞的?！斑M入2022年，正邦科技公布的2021年年報業績出現惡化，且股價大跌至質押股份價值僅能覆蓋信托本金，即質押率達到70%時，信托公司就應該按合同約定，要求融資方補充質押股份，否則就應采取資產凍結，或強平措施?！保ㄗⅲ赫羁萍?022年1月底公布了業績預告，2021年歸母凈利潤虧損達182億～197億元）

給予客戶的信披文件顯示，江西永聯、正邦集團、共青城邦鼎一共以約1.7億股正邦科技股票作為對信托計劃的質押。大致測算，當正邦科技股價跌破8.8元時，會觸發“70%的質押率”的補充質押物條款。而從正邦股價走勢看，其2022年2月春節后首個交易日，股價就已經跌破質押平倉線。

至于質押股份2024年才解禁的難題，張先生指出，按照信托合同約定，信托計劃到期前夕，融資方需把限售股置換成流通股。但進入2022年下半年，正邦債務危機爆發后，正邦科技大股東、二股東的股票基本被全部凍結。iFinD顯示，正邦集團、江西永聯目前持有的正邦科技股份，質押率都超過95%，再無大幅補充質押股份空間。

張女士抱怨，去年延期后，她一直無法和信托經理取得聯系，任何問題只能聯系到負責銷售的理財經理，然而理財經理卻對風險處置詳情三緘其口。她所提供的信披材料顯示，中航信托的信托報告中并不寫明信托經理的聯系方式。她還透露，中航信托在項目風險出現前后，變更了信托經理。

《紅周刊》了解到，天啟381號在去年6月發布臨時信披公告時的信托經理是溫小敏，到年底時已經變更為許峰。

盡管中航信托在今年3月最新臨時信披報告中表示，正積極推動信托計劃財產變現，加快推動實現擔保物權案件的立案、并順利開庭，但其同時也承認進展并不大，“企業重整方案尚未明朗，亦未有任何第三方擬受讓全部或部分非資金形式的信托財產，信托財產暫未能實現變現?！?/p>

張女士表示，和同儕相比，中航信托采取行動的節奏令她迷惑。相關上市公司公告顯示，早在2022年9月，另一家信托公司，長安信托就凍結了正邦科技的流通股+向法院申請立案且強制執行?！爸泻叫磐袥]有及時采取處置行動，把處置流程拖入破產環節后，處置難度更大了?！?/p>

值得注意的是，正邦科技、中航信托均為江西本地企業。中航信托通過臨時公告，一定程度上作出了辯解：“省政府協調各機構積極支持幫助生豬養殖企業正邦集團渡過難關，幫助企業多渠道紓困……正邦集團請求我司響應政府號召，延期支付本筆信托貸款相關綜合融資成本”，故無法執行平倉操作，“且因客觀（政府政策）原因，無法啟動司法清收工作”。

目前正邦科技股價3.36元，若把1.7億股質押股份+質押房地產以市價變現后，大致能覆蓋信托計劃的六成本金。

中航信托內部還爆發了人事“地震”。據中紀委官網3月中旬通報，航空工業集團原總經濟師姚江濤涉嫌嚴重違紀違法，接受紀律審查和監察調查——姚江濤擔任中航信托總經理、董事長職位長達10多年，直到2022年底卸任。一同被查的還有中航信托前副總經理魏穎暉。

天啟381號延期到期后能否兌付？尚充滿不確定性。一般來說，企業進入破產重整后，金融機構債權人往往要接受債委會或管理人的協調，單獨采取強硬行動面臨多方掣肘；另一方面，隨著4月底年報截至日期的逼近，正邦科技和大股東的破產重整愈加急迫。截至2022年9月底，正邦科技的凈資產已經轉負，今年初發布了退市風險警示，預計去年再度虧損100多億元。如不能盡快敲定重整草案，年報非標、暫停上市的可能性較大。

自去年底宣告破產重整，《紅周刊》經多方了解，正邦已經和部分大型企業展開了引入戰投的談判，戰投對象包括廈門國貿等。當下來看，部分債權人猜測雙胞胎集團更有可能成為最終的“白衣騎士”——雙胞胎集團是一家總部位于南昌的大型生豬養殖和飼料企業。全國工商聯發布的2021年度民企500強榜單中，雙胞胎集團以866億元營收首次殺入百強，前不久發布的“2022中國農業企業500強”中，雙胞胎名列第九，營收規模超過牧原實業集團。

在國內龍頭豬企中，雙胞胎集團是極少數還沒上市的企業，且正邦、雙胞胎還均位于江西，供應鏈、市場、地理區位等角度都存在一定的契合度。早在2020年，就有投資者通過互動易平臺向正邦科技董秘發問“正邦和雙胞胎未來會不會實現戰略合并”。最新公告還顯示，正邦科技不久前把旗下兩個養殖場轉讓給雙胞胎集團的子公司，交易價格為2.7億元。

《紅周刊》以股民身份致電正邦科技董秘辦。一位男士表示：“公司于23日啟動招募戰略投資人，有一些企業報名了，正就價格等因素展開協商，還不到正式公布的時候?！?/p>

中航信托相關人士向本刊表示，公司已經采取了相關措施維護客戶利益，也及時向客戶做了披露。（本文提及個股僅做分析，不做投資建議。）