去中心化理念對傳統組織法的沖擊與再造*
——以“去中心化自治組織”（DAO）為中心的考察

馮 果 劉漢廣

投資者們對于中心化機構的耐心幾乎消磨殆盡。放眼全球，后金融危機時代機構投資者獲得救助后并未從危機中吸取教訓，而是繼續肆意做空、操縱市場，導致散戶投資者的不滿達到新的頂點。在此背景下，先有聲勢浩大的“占領華爾街行動”，質疑經濟體制的民主性，后有被譽為“金融人民戰爭”的GameStop（GME）散戶革命，具備專業知識的草根散戶們匯集于互聯網平臺，在輿論場和股市雙線擊敗空頭?；匾曈騼?，機構投資者并不占多數，但中心化機構以更微觀的形式出現在企業內部，董監高、控股股東和實控人在康美藥業、瑞幸咖啡等企業的造假案里沆瀣一氣，擠壓乃至掏空中小股東利益?？v觀域內外，不難發現，在投資者與中心化機構的博弈中，后者仍占據絕對優勢，在以投資者取得階段性勝利為結果的少數案例中，其成功也有巨大的偶然性。以散戶革命為例，輿論戰的走勢、草根散戶的專業性與決心都難以批量復制，投資者仍有較強的脆弱性。在投資者對中心化機構的聲討中，“去中心化自治組織”（Decentralized Autonomous Organization，以下簡稱“DAO”）應運而生。這種組織創新及其反映的訴求已經引起了主要國家法學理論界和實踐界相當程度的關注，DAO入法的嘗試也屢見不鮮。然而，去中心化的組織法理念在國內鮮少被提及。我國正處于組織法變革的十字路口，繼續固守中心化組織法模板勢必會導致我國在新一輪的全球資本市場競爭中落于下風：不僅會有大量本土DAO外逃，甚至也會錯失通過傳統組織法的再造回應經濟民主化需求的契機。唯有順勢而為，擁抱去中心化理念，積極探索去中心化友好型的組織法理論和配套方案才是最理想的應對之道。

一、對傳統組織法有效性的詰問：單一中心化假設依舊成立嗎？

效率和民主是組織法最核心的兩種價值，組織與組織法的發展史就是這兩種價值的博弈史，大體可以分為三個階段。

第一階段的基本模型是普通合伙和無限公司，階段特征是強勢所有者同時掌握經營權和所有權。而組織體之于成員的獨立性較弱，所有者參與管理和共擔無限責任等特質都決定了其高度民主化的價值趨向。由于本階段組織高度依賴合同治理，組織法的重心也是合同法而非組織法。這種高度倚重合同的組織治理范式受到了廣泛批評，其中最具代表性的是哈特的不完備合同理論。該理論主張人類信息能力和理性水平有限，難以完全預料未來，或窮盡各種可能性的成本極高；又或即便窮盡可能性，雙方的談判成本也極高，且仍存在誤解語義的空間；即使存在無懈可擊的合同，在爭議發生時也會由于監督成本過高或證據不足而難以被法庭完全執行。①Oliver Hart, John Moore, “Incomplete Contracts and Renegotiation”, Econometrica, Vol.56, No.4, 1988, pp.755-785.此外，這種所有者和管理層合二為一的設計還會導致組織體的所有權流動性不足和缺乏外部監督。

隨著現代化的推進，共擔無限責任的信任關系難覓，對資本聚集的要求進一步提高，組織和組織法的發展遂進入第二階段。經營權和所有權開始分離，有限責任成為組織體成員追求的重要價值，效率價值取得優位。聯結組織體成員的紐帶從人際關系轉變為共同的資本投入，有限合伙、兩合公司、有限責任公司和股份有限公司等更適應公眾企業的組織形式涌現。由于眾多主體的真實意圖無法一一探明，填補合同縫隙的重要性日趨凸顯，組織法也因此在本階段變得強勢，②拉里? E.利伯斯坦：《非公司制組織的興起》，羅培新譯，北京：法律出版社2018年，第50—52頁。以公司為原型的組織法得以確立和沿用至今，并在一定歷史階段發揮了巨大的效用。所有權和控制權的分離可以減少監督成本，避免扼殺創新，促進公司收購市場形成，激勵經理層勤勉工作，避免股東內部互相猜忌監督，使得多元投資策略成為可能。③羅培新：《公司法的合同解釋》，北京：北京大學出版社2004年，第43頁。

然而，第二階段的組織治理也出現了新的問題。其一，新制度經濟學對于企業規模邊界的研究表明，企業和市場同為契約安排和市場形式，企業代替市場是將成本內部化、以生產要素市場代替產品市場的嘗試，當企業內部定價耗費的成本超過市場直接定價的成本時，企業就應停止擴張。④Steven N. S. Cheung, “The Contractual Nature of the Firm”, The Journal of Law and Economics, Vol.26, No.1, 1983, pp.1-21.我國企業經營者因過于自信、盲目逐利而過度擴張，引發了財務困境、制度扭曲、產能過剩、環境惡化等問題，這成為近年來經濟學研究關注的重點問題。其二，所有權和控制權分離導致代理成本增加。近年來一系列財務造假、虛假陳述、關聯交易案件無不表明既有信息披露方案昂貴且效用有限，而經理市場、控制權市場和優勝劣汰的規則都難以完全克服代理制的固有缺陷。相對隱蔽的情形則更加難以規制，譬如強勢經理人在違法底線之上濫權、保守、懶惰守成，所謂的意思自治之下更是潛藏著名義同意、混雜利益沖突的同意、被脅迫的同意、無可奈何的同意等情形。⑤羅培新：《公司法的合同解釋》，第105、287頁。不難發現，過度擴張的組織邊界和繁冗的中心化機構設置都導致組織運營成本飆升，與其降低締約成本的目標背道而馳，而多年的中小股東保護和代理問題研究似乎也沒有解決上述問題。

第一、二階段雖采取了不同模式，但都遵循同一個假設，即經營權始終集中于合伙人、董事等可識別的中心化節點處。在此假設下，經營權的流動性較差，中心化節點也相對靜態，畢竟除名退伙和更換董監高都存在事由有限、程序復雜、成本高昂、信息不對稱等問題。我們不禁發問，組織治理的無效是否與單一中心化這一基本假設存在謬誤或不完善有關聯？經營權是否可以和所有權、收益權一樣被拆解為更小的標準化單位，分配給去中心化的主體？這種將治理權進行去中心化處理并促進其流轉的組織治理模式是否更有效率？或者，組織法能否揚棄單一中心化模式，為“中心化—去中心化”二元模式預留空間？

Web 3.0時代的各種組織嘗試對上述問題給出肯定的答案，區塊鏈技術促成了海量跨境資源的集聚，加密公司、去中心化金融（DeFi）、通證（token）①此處將token譯作通證而非代幣，以免讀者產生token必然具有貨幣性（monetary）內涵的錯誤聯想。經濟火爆異常。我們不妨對這一趨勢的參與者做一個側寫：他們高度重視意志自由，一方面表現為重視投資流通性，希望加入和退出的限制較少，即來去自由，另一方面表現為要求對其在組織治理中的參與度有絕對自決權，即進退自如；他們對代理問題深惡痛絕，主張英雄不問出處，對經營權人的專業資質沒有過高要求，但希望經營權人積極、有能力；他們希望通過豐富的投票和提案機制深度參與企業商業決策，而不是被動保持理性冷漠、只能遵循職業經理人的商業判斷；同時，要求組織尊重中小投資者意愿，相關保護機制健全。一言以蔽之，他們無不苦中心化久矣，并奉經濟民主化為圭臬。

那么，可否微調傳統組織治理模式以適應經濟民主化的新訴求呢？答案顯然是否定的。第二階段的反民主底色與經濟民主化精神背道而馳，而回到第一階段也不能帶來本階段急需的民主價值：區塊鏈經濟是以數字身份而非真實身份參與，人合基礎已全然喪失，無限責任的框架難以吸引廣泛的所有者參與，經營權只能做到相對分散。實際上，隨著區塊鏈技術進入組織治理領域，我們已悄然邁入第三階段，單一的中心化假設即將過時，為包容多元的組織治理提供更豐富的可能性才是組織法的未來。目前一系列去中心化的組織治理嘗試已經獲得了域外許多國家與地區的立法回應，我國也應迎頭趕上，方能不錯失在Web 3.0時代跑馬圈地的先機。而參與Web 3.0時代競賽的第一步，就是選定第三階段組織法研究的模型。

二、DAO何以成為去中心化組織法研究的理想樣本：兩個理由

DAO是將組織的管理和運營規則以智能合約（smart contract）②智能合約是儲存在分布式賬本上、在預定義的事件觸發時將自動運行的計算機程序。的形式編碼在區塊鏈上，以通證③通證是數字化的權益證明，大致可以分為四種：支付通證（各類數字貨幣），實用通證（允許持有人獲得特定的服務或產品），證券通證（允許持有人享有DAO的所有權或收益權）和治理通證（允許持有人就項目治理投票）。為基本發行單位，在沒有集中控制或第三方干預的情況下自主運行的一種組織形式，其有豐富的形式和應用場景，但本文擬設定一個標準化模型作為討論的起點：一個以營利為目的，在發起設立之初有中心化節點，但通過不斷放權實現去中心化，從而進入運營階段的組織。④在這種假設下，中心化程度較高的DAO被視作始終處于發起階段。DAO是經濟民主化訴求在當下最適當的載體，也是第三階段去中心化組織法研究的理想樣本。

（一）DAO具備商業可行性

DAO已經在商業實踐中充分證明了自身的有效性，其基本模式是：在發起階段，專業的商業、法律、技術人士就擬設立DAO的基本框架、理念等內容撰寫白皮書，測試與發布和白皮書精神一致的智能合約，并發行相關通證吸引更多成員加入。隨著組織架構搭建完畢，當去中心化的成員而非中心化機構（即傳統商事組織中的發起人、董監高等中心化節點）的經營治理占主導地位時，DAO逐步具備獨立的外觀和財產，則標志著DAO進入了運營階段，可能開始享受有限責任和稅收優惠。⑤Laila Metjahic, “Deconstructing the DAO: The Need for Legal Recognition and the Application of Securities Laws to Decentralized Organizations”, Cardozo Law Review, Vol.39, 2017, pp.1533-1568.本階段發起人將逐步放權，中心化機構的權力被再分配給技術和成員。其中分配給技術的部分主要通過發起階段訂立的智能合約實現，該階段編寫的智能合約具有事前、穩定、靜態的特征，是凝聚DAO治理中框架性共識的載體，在運營階段也可以確保DAO的根本理念始終被尊重，是中心化機構向成員平穩交接經營權的保障。運營階段涌現的新問題主要交由成員處理，新產生的智能合約僅作為執行成員命令的輔助手段。此時中心化機構不再保留對通證發行或代碼變更的控制，象征剩余控制權的通證被分發給廣泛、平等且活躍的成員，成員將通過直接參與管理實現所有權和經營權的統一，從而削弱所有權和經營權分離這一現代公司治理的基本前提。

DAO通過技術手段架空中心化機構，可以實現成本控制的目標。在內部治理層面，DAO解構了組織，將其還原為由數個相互獨立的智能合約組成的“合同束”形態，即原旨主義的公司契約理論。DAO將委托人和代理人的角色合為一體，可以在一定程度上消除利益錯位，節約代理費用。智能協議允許經濟主體網絡定期就一組共享數據的真實狀態達成一致，從而無須將剩余權利分配給受信主體，確保多個管理者不需要信任關系也可以通力合作。①Robbie Morrison, Natasha C. H. L. Mazey, Stephen C. Wingreen, “The DAO Controversy: The Case for a New Species of Corporate Governance?”, Frontiers in Blockchain, Vol.3, 2020, pp.1-13.由此，DAO以自下而上的分散治理模式取代傳統的自上而下治理的官僚結構，減少了對人力管理者的需求。通過智能合約定義管理決策過程的執行成本遠低于公司機關決策、工會參與等流程的成本。在外部治理層面，通證技術可以幫助實現“從賬戶到賬本”的蛻變，使得傳統中介機構職能被架空直至消亡。通過繞開經紀商或托管賬戶，可以實現個人持有和點對點交易，從而使證券銷售、資金清算結算提速。②Christian Catalini, Joshua S. Gans, “Some Simple Economics of the Blockchain”, Communications of the ACM, Vol.63, No.7,2020, pp.80-90.交易承銷、營銷材料準備、投資者興趣征集、高水平安全保險和合規監管等中介機構的傳統功能被再分配給發行人、買受人以及外包方，但這并不必然意味著低效或風險，財務審計流程、法律意見書的制作過程都可以智能合約化，合同與會計報告文本也可以在鏈上抵達相關方。通證交易還不受時間和地域限制，極大提升了證券市場在空間和時間上的開放性，使市場的價格發現功能更加有效，從而讓某些在傳統證券交易制度下由于交易成本和沖擊成本過高而無法實現的交易策略變得有利可圖。③郭艷、王立榮、張琴：《STO：重新定義證券與泛金融工具的發軔》，《經濟研究參考》2020年第17期。此外，通證技術還使得自動化可編程的資金管理成為可能，通過構建合規的通證工具（compliance-capable token protocol），可以將投資者適當性和反洗錢等監管要求直接集成到通證本身。④譬如erc-20標準就是以太坊要求其平臺上所有通證必須遵循的強制規則。

在成本控制之上，DAO還有潛力成為更高效的組織治理形式。高效治理的核心在于破解集體行動困境：缺乏常設機關導致的低效是DAO被詬病的主要原因。DAO無法像傳統組織一樣借助中心化機構解決因搭便車和理性冷漠而無人處理的問題，只有依托成員的積極參與才能繼續運行。DAO可以通過豐富的通證設計包容有不同風險偏好、不同參與需求的異質化成員，通過激勵機制刺激組織持續高效運行。⑤譬如通證設計里的貢獻與聲譽機制可以鼓勵成員積極參與社群治理活動，提案成功通過者可以獲得通證獎勵（往往是治理通證或貨幣通證），或者其通證將獲得加權價值，且可以因成功的治理活動獲得較普通成員更為豐厚的回報，但在成員轉讓通證時聲譽帶來的加權將自動歸于消滅。決策權的分散使得DAO可以從“群體智慧”中受益，盡管群策群力顯然比中心化機構專斷緩慢，但這并不應當成為否定DAO的理由，其有效性和可行性應交由市場檢驗。

DAO于社會整體利益也有較強的正外部性，在市場、行業和經濟體內部去中介化和分散決策的做法可以極大減少集中化平臺的參與，降低交易成本，創造網絡效應，減少合作壁壘，擴大交易可能性，提高創新性和效率，對金融普惠和反壟斷也有促進作用。⑥Cristiano Bellavitis, Christian Fisch, Paul P. Momtaz, “The Rise of Decentralized Autonomous Organizations (DAOs): A First Empirical Glimpse”, Venture Capital, Vol.25, No.2, 2023, pp.187-203.

（二）DAO可以與傳統法框架兼容

以DAO作為去中心化組織法和傳統組織法研究和實踐的銜接點，可以較為經濟地實現求同存異的理想效果。原因如下：

首先，DAO是兼具傳統組織優勢的拼接體。DAO是一個“四不像”，發行和證券相像的通證作為權利憑證以及有限責任的設計都與第二階段的模型相近，但其以合同機制取代信義機制、以信息取代信賴、以無信任代理模式取代集中代理的做法又決定了其難以直接被納入第二階段的理論框架； DAO經營權和所有權合一、高度依賴合同治理的特征類似于第一階段的模型，但其有限責任和資合性的設計，以及對權益份額進行標準化處理又與第一階段的框架格格不入；此外，DAO聲譽激勵模式還借鑒了合作社的相關制度。這種組合方式打破了“特定組織與特定治理特征相綁定”的思維慣性，將傳統法意義上弱關聯的概念統合到一個新的組織框架內，為組織治理呈現了更豐富、靈活的可能性。不過，剝離技術的外衣，DAO對于傳統模式的改良是相對溫和的，除了“將經營權進行標準化切割以實現經營權的去中心化”這一設計在傳統法框架中找不到根源外，其他制度設計都有跡可循。

其次，DAO是去中心化理念較為克制的表達形式。DAO的去中心化并非激進和無政府主義的，其保留了部分必要的中心化節點以確保組織體正常運轉，原因有二：其一，去中心化特質必然限制DAO的擴張空間。傳統企業治理理論表明，扁平的等級制度只能在較小的組織或較大組織中的單個單位中發揮作用，因為決策權被過度攤薄時治理有效性將降低。①Edwin E. Ghiselli, Douglas A. Johnson, “Need Satisfaction, Managerial Success, and Organizational Structure”, Personnel Psychology, Vol.23, No.4, 1970, pp.569-576.經驗證據表明，隨著DAO的擴張，達成共識會愈發耗時和復雜，搭便車風險也將增高，②Aaron Wright, “The Rise of Decentralized Autonomous Organizations: Opportunities and Challenges”, Stanford Journal of Blockchain Law & Policy, Vol.4, No.2, 2021, pp.152-176.組織治理觸礁時成員的責任識別也會更加困難。其二，合同之治于組織之治而言也存在弊端，而DAO的合同不完備問題尤其嚴重，公司法常用概念以及規則無法通過硬編碼的方式在區塊鏈上自我實施和執行，漏洞（bug）的出現亦是所有代碼編寫都無法避免的夢魘。③樓秋然：《公司法與去中心化自治組織：歷史回顧、理性反思與制度建構》，《中國政法大學學報》2022年第5期。中心化節點因與DAO去中心化的愿景之間存在根本沖突而受到批評：中心化節點將導致DAO向傳統組織方式回歸，直至機構成本增加到接近傳統組織的水平，且即使是最細微的權力集中都會導致當事各方在缺乏法律監督的情況下濫用權力。④Kyung Taeck Minn, “Towards Enhanced Oversight of ‘Self-Governing’ Decentralized Autonomous Organizations: Case Study of the DAO and Its Shortcomings”, NYU Journal of Intellectual Property and Entertainment Law, Vol.9, 2019, pp.139-177.DAO實踐對于這種質疑的回應可概括為兩個層次。第一層是非必要不中心化。中心化節點有兩類：一類是自發形成的、因持有較多治理通證而對DAO有實際控制力的成員（以下簡稱“實控成員”）；另一類是基于有意識篩選產生的節點，如具有技術和合規專長的雇員、審查提案（pitch）是否與合規要求一致的管理人（curator）、通證交易所等中介機構、爭議發生時的裁決機構，第二類節點應盡可能控制。⑤雖然DAO的智能合約里一般會限制訴訟，要求有矛盾時訴諸內部爭議解決機制，但通常以向司法機構起訴作為兜底機制。參見Andrew M. Hinkes, “The Limits of Code Deference”, Journal of Corporation Law, Vol.46, No.4, 2021, pp.869-897。第二層是為預防中心化節點濫權制定有針對性的配套機制，確保中心化節點的任免完全由成員投票決定，⑥代表團制度和流動民主將代議制政治主張引入投票領域，讓成員選舉、委托和撤銷代表。行會踢出機制則允許成員通過集體共識強行移除行為不良的成員。并進行巧妙的通證投票設計確保中心化節點作出符合成員利益的決策。⑦二次投票（quadratic voting）讓試圖購買額外投票權的壟斷投票者付出更高價格。憤怒退出機制（rage quitting）要求投票結束后的“憤怒期”內不同意投票結果的成員可以隨時贖回股票以換取資本，超過一定比例的成員選擇退出時投票結果將自動被拒絕。與之配套的還有寬限期機制（grace period），該機制允許成員在每次投憤怒退出票后留有一段時間不發行新股，從而避免股份稀釋。

此外，域外已有將DAO納入傳統組織法的嘗試。域外的立法和司法實踐對于DAO性質的認識主要有兩種。其一是美式有限公司說。美國部分州已經明確允許DAO注冊為有限公司。懷俄明州和田納西州公司法以專門部分增補DAO為一種特殊的有限責任公司⑧WS 17-31-101-17-31-115, Amendment No.1 to HB2645.，佛蒙特州公司法中專設區塊鏈有限責任公司（blockchain-based limited liability companies），⑨11 V.S.A. § 4173.特拉華州也事實上允許DAO在注冊為法律DAO（Legal DAO，也被稱作“LAO”）后發行通證，以公司形式承擔有限責任。美式有限責任公司成立速度快、成本低，兼具合伙和公司的特征，在管理結構上相當靈活，不必然設立董事會，和DAO的基本設想一致。美式有限公司的監管架構相對成熟，是相對理想的、可以容納DAO的傳統組織架構之一。其二是普通合伙說，通常存在于不支持有限責任公司說的國家和地區。以美國其他州為例，當兩個或以上的人作為共同所有人聯合經營以營利為目的的業務時，不論共同所有人是否具備成立合伙企業的意圖，都會導致其共同經營的業務被視為普通合伙。美國商品期貨交易委員會（Commodity Futures Trading Commission，以下簡稱“CFTC”）針對bZeroX公司及其創始人發出的執行令就指出：“一旦通證持有者投票影響DAO治理投票的結果，該人就自愿參加了為促進治理協議的共同目標而成立的協會，因此是非法人協會的成員?！雹貱FTC Docket No.22-31.雖然該案只有創始人被認定對DAO的違法行為負有個人責任，但CFTC為未來的執法行動敞開了大門，可能使所有DAO投票成員承擔個人責任，加州也有案例認為DAO成員互負普通合伙的連帶責任。②Sarcuni et al. v bZx DAO et al. (S. D.Cal. May 2, 2022).此說過于苛刻保守，無限責任的基本構造缺乏保護成員個人資產的能力，會扼殺成員參與的積極性。若采此說，則DAO將因通證流轉不斷產生新合伙，成員間僅因共同參與一場投票就要互負無限責任，這顯然不合乎法理。

綜上，既然DAO并未完全脫離傳統組織法，無意顛覆傳統組織法的基本構架，只是給后者“打補丁”，那么接下來的問題便是在假設我國組織法框架可以容納DAO這種新型組織的前提下，如何實現兩者的兼容。首先遭遇的就是組織形式如何選擇以及在組織法體系中如何定位的問題。有學者指出，有限合伙是目前我國法律框架中相對適合容納DAO的組織形式之一，③郭少飛：《“去中心化自治組織”的法律性質探析》，《社會科學》2020年第3期。但該說的問題在于普通合伙人始終需要承擔無限責任。運營階段DAO已經實現分布式決策，發起人也已放權完畢，有限合伙的人合基礎已然喪失，此時仍要求其承擔他人所致的損失顯然不合理。筆者的基本想法是應分情況討論。有限合伙說只適用于發起階段、具備可識別中心化節點的DAO，無法適應更成熟的DAO。進入運營階段、去中心化程度較高的DAO應采取股份有限公司形式。股份有限公司的框架符合DAO的資合特性，可以為意圖給DAO提供商業服務的參與者提供有限責任和商業經營判斷規則的保護，還可以為通證發行提供便利。

三、解決實控成員權責配置錯位問題：對傳統組織法信義義務規則的改造

承前所述，股份有限公司是傳統組織法接納DAO比較理想的選擇。不過，這種安排最大的困難在于如何在成員不斷快速變更的情況下識別實控成員，進行相應的責任配置并確保治理的有效性，這也是域外和DAO相關的立法和研究尚未解決的主要問題。實控成員是議事流程的實質決定人，他們在提案、更換常設中心化機構成員、推廣智能合約以及為保護少數股東利益而分拆DAO等事項上都起著決定性作用。然而，其重要性尚未被充分認識，相關理論也極不成熟。實控成員的責任承擔呈畸重或畸輕的兩極化形態的模式若不作出調整，去中心化組織將無法健康發展，傳統組織法也很難獲得實質意義上的新生。

（一）既有框架無法約束實控成員

在傳統公司治理中，公司經營權在發起階段屬于發起人，運營階段開始轉交給董監高。DAO在發起階段與傳統公司無異，運營階段經營權被分配給管理人或（和）實控成員，二者的特性和權責分配是理論創新的核心。其中，管理人僅就提案是否與合規要求和組織愿景相一致進行篩選，比起積極進行商業決策的董監高角色，更像是只需要在職業描述范疇內消極作出不出錯的決定、從事勞動性質工作的高級雇員。④自動交易執行機制下，只要交易不被創始人否決，達到法定票數并且多數票贊成，交易就會自動執行。積極作為的權力下沉至實控成員處，其成為事實上的權力中心。不過，實控成員成為DAO的新權力中心勢必導致DAO意圖規避的代理問題重新出現。不僅如此，再中心化背景下的代理問題有諸多新特征，這導致其在傳統法框架或DAO創新的自治框架中都無法獲得妥當安排。

將實控成員直接納入傳統組織治理框架的嘗試是失敗的，盡管實控成員基于通證控制DAO的做法和傳統公司中的控股股東與實控人基于股份控制公司有相似之處，實控成員對經營權的控制又和董監高的角色有較強的相似性，但實控成員規制顯然不能照搬控股股東、實控人或董監高信義義務的相關理論。第一，權源存在差異。DAO是經營權多數決而非資本多數決，實控成員對組織的影響力基于通證上附著的經營權產生，而通證的獲得除了基于可作價的金錢性投資外，還可能基于信譽、空投、雇員報酬等多元途徑。①通證的獲取可以基于金錢投資、勞務、空投以及貢獻與聲譽四種方式?；诮疱X投資獲得通證與傳統組織中基于出資獲得所有權憑證類似；勞務獲得通證指的是勞務提供者可以選擇以金錢或者通證作為報酬，選擇通證作為報酬者通常有與DAO類似的愿景，是合格的成員人選；空投指的是DAO向盡可能廣泛的人群免費分發通證的過程，意圖打造廣泛參與和去中心化的通證網絡；貢獻與聲譽機制前文已敘述過。董監高的權力來自股東（大）會的選舉和任命，而實控成員則沒有被賦予這種程序正當性，專業性也未經細致考察。第二，可識別性不同。不同于控股股東的股東名冊制度和實控人穿刺機制或董監高公示制度，識別DAO的實控成員極為困難。實控成員的范疇處于高速變動之中，不具備穩定的常設機構或清晰的外觀，內部也沒有明確的分工，其經營權附著在基于多元途徑獲得的證券通證之上，聲譽系統還會根據成員參與決策的積極性和商業判斷的準確度等因素對其經營權限進行動態調整，這使得經營權中心不斷轉移，實控成員也處于不斷選任和解任的動態變化之中。第三，組織實控成員的草根化、分散化會導致DAO參與率低，并降低成為實控成員的門檻。在前三大DAO平臺中，通證持有者的平均參與率僅為16.35%，這意味著只需要持有很少的通證就可以成為某個提案的實控成員。②Youssef Faqir-Rhazoui, Javier Arroyo, Samer Hassan, “A Comparative Analysis of the Platforms for Decentralized Autonomous Organizations in the Ethereum Blockchain”, Journal of Internet Services and Applications, Vol.12, No.1, 2021, pp.1-20.在DAO中取得控制權的難度遠比成為傳統公司的控股股東（需要大量持股）或董監高（需要顯赫的聲譽和優異的商業技術）低。

綜上，不難發現實控成員其實是控股股東和董監高的結合體。他們因治理行為獲得報酬，因直接參與治理而省去了選任承載其意志的傀儡董監高作為中介的環節，不是單純的所有權人。經營權必然依附于所有權這一基準的存在，且進行商業決策時的獨立性也不足，則決定了實控成員亦不是純粹的董監高。這種身份的混合與重疊打破了傳統公司治理中涇渭分明的股東、董監高、雇員界限，成員可以選擇承擔其中的一個或數個角色。此種結構高度重視實質影響力而非外觀差異，這種框架對不同渠道產生的經營權一視同仁，為實質和整體地理解傳統公司法中的治理角色提供了一個新視角，也意味著信息不對稱問題的復興。 DAO在理論上是公開透明的組織體，但代碼文盲問題廣泛存在。技術壁壘決定了大多數成員都高度依賴智能合約的自然語言描述來理解其內容，而自然語言描述和實質內容很可能并不一致。既有的法律框架顯然沒有回應實控成員的新特質，導致下面的問題懸而未決：組織治理領域的雅典式民主是否會誘發多數人的暴政抑或是“雞多不下蛋”式的無效治理？獲得經營權的實控成員和其他成員之間既無人合性意義上的關聯，又不承擔傳統公司法中經營權人的信義義務，甚至沒有合理的專業性保障，他們獲得其他成員信任的合理性何在？其背信行為又該如何規制？回應上述質疑最佳的方案是讓實控成員承擔減輕的信義義務，這一方案須細分為下面三個層面：信義義務為何是規制實控成員最適宜的安排，該義務為何與如何減輕，與減輕的信義義務相配套的責任應如何承擔。

（二）信義義務是規制實控成員的最佳安排

剖析信義義務為何是規制實控成員的最佳安排需要分兩步走，第一步應回歸信義法的本質，理解信義義務的作用、意義和判斷標準。信義義務和有限責任一樣，是應對產權殘缺問題的配套機制，源自現代企業經營權和所有權分離導致的剩余控制權和剩余索取權配置錯位。③黃輝：《對公司法合同進路的反思》，《法學》2017年第4期。信義義務概念隸屬于信義法，而信義法作為身份法、關系法，高度獨立于作為交易法的傳統合同法，可以在長期、復雜的關系中提供事后視角，成為填補不完備合同的兜底機制。還可以幫助組織節約信息搜集、討價還價、監督和執行等代理成本，簡化契約復雜性。④張學文：《封閉式公司中的股東信義義務：原理與規則》，《中外法學》2010年第2期。信義法和合同法不是互斥關系，打好配合才能兼顧DAO治理的安全和效率價值。判斷信義關系是否存在的標準有二：一是委托人對受信人的依賴程度和受信人對委托人利益影響程度幾何，這也是對受信人施加遠超出一般合同道德標準的“利他主義”標準之根基；①朱圓：《論信義法的基本范疇及其在我國民法典中的引入》，《環球法律評論》2016年第2期。二是關鍵資源（critical resource）是否處于受信人控制之下，該理論是目前對信義義務解釋力最強的理論，主張信義關系的產生源自受信人對受益人關鍵資源的自由裁量。②D. Gordon Smith, “The Critical Resource Theory of Fiduciary Duty”, Vanderbilt Law Review, Vol.55, 2002, pp.1397-1497.

第二步須理解信義義務與DAO治理的適配性，DAO雖然在組織形式上高度去中心化，但一般成員對中心化節點為其利益行事、在可控風險水平下為組織謀取利潤從而獲得投資回報有合理期待。這種期待表現在一般成員愿意為這種信賴付費，確保經營權雖然不斷流轉，但始終集中在積極有能力者處，其他非成員則僅僅承擔相對消極的輔助角色。不難發現信任在DAO中有基礎性地位，一般成員基于這種信賴讓渡自身的部分權力給實控成員，后者在這種派生權力的加持下掌握了組織經營方針、商業決策、合規設計等重要議題的核心話語權，把控組織的資金、人力等關鍵資源。

吊詭的是，目前對于DAO信義義務的討論仍集中于非成員主體，沒有積極回應實控成員的諸多特性，以或過度寬松或過度嚴苛的立法框架窒礙DAO的發展。過于寬松的代表為田納西州、懷俄明州和特拉華州。以增補后的田納西州公司法48-250-103條為例，其主張智能合約、公司章程、治理協議可以自主定義、減免或消除信義義務（define, reduce, or eliminate fiduciary duties）。特拉華州雖然要求公司成員和管理人員互負信托責任，但也允許公司在經營協議中明確放棄信托責任。過于嚴苛的代表則是將DAO視作普通合伙的州，合伙人必然彼此互負不能排除的信托責任。這種粗放的傳統立法理念顯然給實控成員以“報酬留下、責任外包”的套利空間，不能起到維護組織關系安定性和簡化組織關系識別的作用，也不符合組織法的基本理念。

（三）實控成員信義義務為何與如何減輕

那么如何精細化調整立法，使之與DAO的實踐相適應呢？一個合適的假設是，實控成員信義義務應當較傳統信義主體適度減輕，原因有四：其一是信息對信賴具有替代作用。信義關系是為應對信息不對稱產生的，本質為信息的替代機制。DAO的信息鏈上可查，必然會部分架空信義關系。加之存在主體重合的問題，實控成員既是所有者又是經營者，不存在公眾公司里大股東通過控制董事間接干預商業決策的情形，其經營者身份的獨立性被削弱，實控成員與一般成員間信息不對稱問題不突出，通過罷免實控成員進行自力救濟也相對容易。③周天舒：《論董事勤勉義務的判斷標準——基于浙江省兩個案例的考察》，《法學雜志》2014年第10期。一般成員對實控成員提供完整準確信息的依賴程度相應減輕，信義義務也相應減輕。

其二是合同可以解構信義關系。信義法源起于對不完備合同的查漏補缺，但反之可執行性強、漏洞較少的合同也可以消解部分信義義務。明確的、事前擬定的合同邏輯可以消解部分模糊的、事后審查的信義邏輯。自動化執行的智能合約基于其“如果A，則B”的數字化邏輯可以大大降低合同被誤讀的可能性，幾乎不可篡改的特性也會提升組織治理透明度，通過永久記錄信息可以規避人為錯誤、惡意篡改、遺漏信息、內部人腐敗等中心化管理中的常見風險。合同的監督、執行和解釋成本也隨之降低，大多數因合同表意不明而發生的爭議以及后續的一系列爭議解決和強制執行流程將不復存在。

其三是經營權去中心化。申言之，“經營權蛋糕”變小的同時還被切割為更多塊。一方面，中心化節點的權力被削弱，提案篩選等傳統意義上全然由中心化機構掌握的權力被轉讓給全體通證持有人。④DAO貫徹非法定人數提案制度（non-quorum），允許任何成員提出提案而不受實質性和程序性限制，并以多數票通過和執行所有提案。比較有代表性的是DAOstack運用的全息共識機制（holographic consensus），以下注通證（stake）的方式預測可能通過的提案，如果提案通過，則賭通過者會獲得獎勵，反之則會失去下注的通證。類似的還有Moloch的贊助模式（sponsorship），成員發送提案前都須繳納相應的保證金擔保該提案并非垃圾提案（spam），從而避免DAO的非法定人數提案制度被濫用。另一方面，中心化節點內部的權力也被進一步拆解，進行商業決策的主體由董監高轉變為實控成員、管理人、高級雇員，傳統組織治理中相對集中的經營權被分配給更廣泛和分散的主體，信義義務也相應地被攤薄，這意味著DAO中積極的商業判斷都以集體而非可追溯的個人（及其一致行動人）為單位作出，責任承擔層面也以集體責任為主。

其四是DAO的信賴基礎不及傳統信義法堅牢。公眾公司里股東對董監高信賴的重要來源是對后者專業能力的肯定，但在能者多勞多得的DAO中只存在基于MolochDAO協議對其基礎知識的簡單確認，專業性背書是削弱的，實控成員需要承擔的信義義務應較董監高輕。①Moloch DAO協議通過要求成員提交提案以證明其擁有參與決策的必要專業知識和資本，可以在準入階段過濾掉部分不合格成員。參照域外立法例，結構分散且流動性強的公眾公司對控股股東的信義義務要求顯著低于以人合性信賴為基礎的閉鎖公司，②劉凱：《控制股東的信義義務及違信責任》，《政法論壇》2009年第2期?？梢哉J為幾無人合性的DAO中一般成員對實控成員沒有充分的信賴，因此實控成員需要承擔的信義義務應較封閉公司控股股東輕，但較公開公司控股股東重。③因為公開公司股東一股一權，而DAO中實控成員的治理權很可能不成比例地多于通證數量。

其次是如何減輕信義義務的問題，這又可以拆解出個兩小問題：一是如何識別實控成員，二是實控成員如何承擔減輕的信義義務。就第一個問題，經營權的高速流動意味著實控成員的外觀相對模糊，這給識別帶來了較大難度。應當明確的是，只有進入運營階段的DAO才需要開展實控成員識別工作。發起階段的實控成員處于形成過程之中，成員治理不對組織發展起決定性作用，組織自身能否成立尚存疑，故暫不識別。運營階段應綜合考慮成員在組織中的職責、薪酬水平、活躍程度、對組織的控制力（譬如使用財庫資金、任免與檢查實控成員等重大事項決定權④U.S. Securities and Exchange Commission, Report of Investigation Pursuant to Section 21 (a) of the Securities Exchange Act of 1934: The DAO (2017).）和在社群中的影響力（譬如持有治理通證的比例達到特定百分比）等，以判斷實控成員身份。實控成員可以粗略類型化為三種：第一類是擁有大量（加權）通證以至于可以對治理提案通過與否起到決定性作用的成員；第二類是獲得一般成員投票權的代表，存在于實施流動民主、代表團制度或多重簽名治理⑤多重簽名治理即將資金存放在由5到20名活躍社區成員共享的錢包中，這些成員存在社區已知的公共身份，他們須在投票后進行多重簽名執行成員意愿，因而可識別性較高。制度的DAO中；第三類是擁有集中權力的治理委員會。不過，由于通證僅用于發出信號而缺乏任何執行控制，因此存在實控成員共謀違背社區意愿的風險。隱藏在匿名外殼下，DAO的實控成員可以通過買斷少數通證持有者進行擠出交易（freeze-out），編寫提案時也可以公然通過“51%攻擊”在轉讓定價方案中將DAO的資金以不公平的價格投資自己的資產、進行對自己有利的歧視性通證發行計劃或出售和拆分DAO以自肥，等等。

當前的DAO自治機制無法克服上述問題，譬如：憤怒退出機制有時間上的局限性，只能預防而無法抵御已經發生的自我交易；下注機制可以通過減少通證流動性提高自我交易的成本，但本身也會影響組織運行效率；若存在一個董事會性質、具有最終否決權的機構，則任何民主化嘗試都可能遭遇挫敗。因此，實控成員顯名化有基礎性意義，應將實控成員基本信息（譬如可識別的地址）于鏈上實時公示，便于全體成員監督。監管端應穿刺匿名性外殼，建立起實控成員虛擬身份和現實身份的聯系。這一要求類似于傳統商法中的董事登記制度或者證券法中的舉牌制度，因對維護公共利益有決定性意義而不容置喙，盡管這可能極大地沖擊實控成員參與DAO治理的積極性。至于不愿成為實控成員者是通過賣出部分通證，還是基于DAO的治理通證回購機制獲得補償，則見仁見智。

就第二個問題，信義義務的減輕包括信義義務程度的減輕和部分信義義務的剝離。我國通說認為信義義務包括忠實義務和勤勉義務。其中，忠實義務是信義義務的核心，是清晰明了、以禁止性規定為主、具有不可妥協嚴苛性的預防性規范。⑥徐化耿：《信義義務的一般理論及其在中國法上的展開》，《中外法學》2020年第6期。一般認為忠實義務可以類型化為不得篡奪公司機會、不得從事不正當關聯交易和不得侵占公司財產三種。①王建文：《論我國構建控制股東信義義務的依據與路徑》，《比較法研究》2020年第1期。不過，信義義務是以傳統組織為模型設計的制度，須根據DAO的特點進行調整。DAO的根本理念之一是允許成員和員工同時參與多個DAO，讓工作更靈活流暢，而公司機會原則的適用勢必會挫敗這一目標的實現。要求通證持有者平等地向自己所在的同類型DAO分享機會幾乎是不可能實現的，因此應適度豁免DAO的成員，使之不受公司機會原則約束，但保留忠實義務的其他部分。②Alex Dolphin, “Scaling DAOs Through Fiduciary Duties”, BYU Law Review, Vol.48, No.3, 2023, pp.977-1013.

勤勉義務在信義義務中居次，內涵與外延相對模糊，這是司法對介入企業內部商業決斷持謹慎態度的必然結果。勤勉義務的判斷標準可以大體分為英式和美式兩類，英式標準源自英國2006年《公司法》第174條的主客觀因素相結合方法?？陀^因素須考察董事的經營決策與活動和一個理性的、勤勉的、處于相似位置的經理人所應該作出的決定相比水平是否顯著更低，主觀因素則須判斷個案中董事“所擁有的專業知識、技巧與經驗”。美式標準是一個雙層測試，第一層是源自案例法、相對模糊的“經營判斷原則”（business judgement rule），這一原則的主要內容如下：其體系定位是為董事免受事后諸葛亮式（second guessing）的侵入式司法審查提供慷慨保護，③In re Walt Disney Co. Derivative Litigation, 906 A.2d 27 (Del. 2006).基于“公司的董事在作出商業決策時是知情、真誠并相信所采取的行動符合公司的最佳利益”之假定產生，而舉證推翻這一假定的責任則在原告。④Smith v. Van Gorkom, 488 A.2d 858, 893 (Del. 1985).該原則認為進行經營判斷的董事在通曉信息、依善意的基礎上，以獨立、與該決策無利害關系的身份，為公司最佳利益，作出不浪費的決策，不得出現欺騙、違法、利益沖突、浪費公司資產的行為。⑤Grobow v. Perot, 539 A.2d 180 (Del. 1988), Shlensky v. Wrigley, 95 Ill. App.2d 173, 237 NE2d 776.至于董事僅因能力不足作出的損害公司的決策，則在所不問。

只有經營判斷原則的假定被推翻時，才會進入第二層，此時舉證責任轉移至董事，須接受苛刻的完全公平原則（entire fairness doctrine）考察。董事須自證交易公平（包括實質的信息披露公平以及程序上的時間、結構、談判公平）和價格合理，⑥Weinberger v. UOP, Inc., 457 A.2d 701 (Del. 1983). Rabkin v. Philip A. Hunt Chemical Corp., 498 A.2d 1099 (Del. 1985).如果仍被判定決策不適當，董事才會承擔個人責任。美式標準僅需要形式審查，對法官能力要求較低，更容易形成固定模式，⑦周天舒：《論董事勤勉義務的判斷標準——基于浙江省兩個案例的考察》，《法學雜志》2014年第10期。和當下我國公司法尤其強調弘揚企業家精神的趨勢相符合，也符合放寬對實控成員信義義務要求的基本理念，可以作為勤勉義務設計的基本框架?；诔錾芾聿拍埽ㄒ约皩Υ朔N才能的宣傳）在聲譽系統中獲得治理通證而成為實控成員者類似于域外的“事實董事”“影子董事”，應參照適用美式標準的專家勤勉義務。若其為獲得經營權宣傳自己具備較之一般專家更高的水平/資歷，那么也可以適用上調的理性標準。⑧葉金強：《董事違反勤勉義務判斷標準的具體化》，《比較法研究》2018年第6期。不過，在多數商業決策外包給專業人士的DAO中，僅因繳納出資占比高獲得更多治理通證的實控成員的勤勉義務不宜簡單照搬過苛的專家勤勉義務，只需要做到“通常交易上的注意義務”即可。⑨劉凱：《控制股東的信義義務及違信責任》，《政法論壇》2009年第2期。這一方面是因為投資者不能僅因持有大量通證的客觀狀態和單純的投票行為就動輒得咎，另一方面也是由于勤勉義務的一個重要目標本是保護董監高商業判斷的獨立性不被控股股東侵蝕，董監高和控股股東角色的融合則意味著這種保護有些多余。

（四）責任承擔機制的完善

在傳統組織治理日新月異的當下，DAO和傳統組織其實同大于異。除了組織架構、資本金等制度上的相似外，董事會外包、雇員靈活用工和股東共治等趨勢都決定了傳統組織治理權的高速流轉，而依賴內部規章制度和運營協議等事前治理機制消除信托責任的事后監督機制也導致傳統組織有合同化治理的傾向，這一系列創新都進一步彌合了二者的差異。不過，DAO的引入對填補傳統組織法漏洞仍有重要的理論和實踐價值。

信義義務的研究對象由董事轉向控股股東、實控人、經理層，實踐中公司法修訂草案二審稿中監事會和董事會不再是必設機關，都凸顯出公司法重功能實質而非形式外觀的傾向，昭示著信義義務的體系化構建應當進入新階段。我國公司法的背信責任并不完善，除在第148條強調公司可以違反忠實義務者須行使歸入權外，并未就董監高須承擔的個人責任進行說明，也沒有專門規定發起人信義義務的內容。這種架構是不夠嚴謹的，為不受信義義務約束的經營權人攫取剩余利益留下了充足空間。發起人對設立中公司的信義義務在公司成立后流轉至董監高處，其間信義義務及其對應責任的交接應是嚴絲合縫的，發起人信義義務應當補充進公司法。在實控成員和其他非成員主體之間，信義義務和對應責任對接與分配的嚴謹性也尤其重要。

在信義義務體系進一步完善之前若希望董監高擔責，須訴諸《民法典》侵權責任編，或《刑法》第169條第2款的背信損害上市公司利益罪等其他單行法的相關條款，而上述法律在文義表述上都存在忠實和勤勉義務混用、對于違反勤勉義務者是否需要承擔責任避而不談的通病。①葉林：《董事忠實義務及其擴張》，《政治與法律》2021年第2期。忠實和勤勉義務的劃分上文已經討論，下面重點完善責任配置設計，這又須同時考慮權責對應的精確性、追責的經濟性、責任承擔的合理性。在DAO的治理中，經營權基于治理通證高速流轉，實控成員的組成不穩定，甚至可以達到一事一議一班人的程度，決策的不連貫勢必會導致責任認定困難和成本高昂。這一方面需要結合上文提到的實控成員識別方法，將實控成員控制在一定數量之內，另一方面也需要更為細致的因果關系認定方式?？梢钥紤]在實控成員追責領域引入日本法的比例因果關系，即“在事實因果關系是否存在的問題上不進行簡單的二選一式抉擇，而是考慮原來損害既已存在的誘發事由（因素），并就董事行為對事故損害發生的參與度或影響程度（影響大?。┻M行限定，以該影響度為限，令董事承擔損害賠償責任”。②轉引自梁爽：《董事信義義務結構重組及對中國模式的反思——以美、日商業判斷規則的運用為借鏡》，《中外法學》2016年第1期。此外，雖然上文理論探討中實控成員被作為事實董監高討論，但在既有框架內將其對標高管較為合適，董事的任免和登記都較為繁瑣，而監事的職責在DAO中多被外包給財會、法律專業人士。

此外，DAO目前在信義責任的認定上極不成熟，很多處于既做運動員又做裁判員的狀態。③Aragon DAO 以“法庭協議”( court protocol)構建的爭端解決機制啟動，成員可繳付押金成為“審判員”，在一定期限內作出裁決，結果以多數意見為準。事后，提供審判服務的成員可獲得報酬。但完全的自治顯然不利于責任分配與合同語言解釋的公平性，需要引入無利害關系第三方兜底爭議機制。若成員或相關方窮盡DAO內部救濟，應允許其訴諸法院或仲裁機構，并運用公司法上的股東派生訴訟、決議無效之訴等關聯制度獲得補償。

四、改造傳統組織法的工具支撐：通證規則配套設計

傳統組織法的改造不可能在封閉的環境內完成。 DAO的治理離不開通證這一工具的支持，DAO從中心化到去中心化的過程也（可能）是通證由證券向非證券轉化的過程。不過，無論是DAO還是通證，都有脫法的天然底色，從野蠻生長到擁抱監管，DAO和通證治理都勢必要在效率上妥協以獲得主流市場認可。因此，對以信義義務改造為核心的組織法自身如何改造的探討結束后，還須就其運行條件和環境加以完善，為傳統組織法的轉型掃除外圍障礙。傳統法應以組織視角為基礎，以工具視角為輔助，從這兩重維度回應去中心化治理的新趨勢。

通證貫穿于形態各異的DAO治理始終，是DAO的基本單位。然而，我國《關于防范代幣發行融資風險的公告》已經一刀切地禁止了所有的通證發行。盡管如此，學界仍不乏主張證券通證發行（security token offering，以下簡稱“STO”）這種擁抱監管的子類別應當得到豁免的聲音，④張超：《證券型Token發行的監管范式轉變》，《行政法學研究》2020年第3期；張美慧：《境外市場證券法視野下的代幣發行監管——基于美國、新加坡、澳大利亞和中國香港地區的監管實踐》，《財經法學》2019年第3期。STO絕非野蠻生長、毫無門檻，有主動尋求監管注冊、盡職調查相對充分、合規成本也低于傳統證券發行的優勢，被部分主要國家納入監管框架。①Roee Sarel, “Property Rights in Cryptocurrencies: A Law and Economics Perspective”, North Carolina Journal of Law &Technology, Vol.22, 2020, pp.389-445.本文主張全面辯證地看待通證：一方面應正視通證的反監管天性，守住系統性安全底線，即使犧牲通證因脫法產生的超常效率也在所不惜；另一方面也應適當引入對精進組織治理有益的通證，在四大類通證中，除與國家爭奪鑄幣權的支付通證外，其他三類通證都在合規框架內有生存空間。實用通證可以理解為電子代金券，在消費者保護法確定的框架之下監管即可。治理通證通常依附于證券通證存在，承載詳細描述證券通證上附有的經營權之功能，這兩種通證也正好是組織治理的核心工具。但證券通證處于通證監管框架中心，是本文探討的重點。

通證監管相對成熟的美國正呈現由通證被全盤認定為證券向“證券—非證券”二元結構過渡的趨勢。在系列類案中，美國證監會（Securities and Exchange Commission，以下簡稱“SEC”）對豪威測試的侵入式適用都獲得了法院的支持，而突破豪威三要件的努力無不以失敗告終。②Munchee案中突破“對利益合理的期待源自他人的努力”子要件失敗，SEC主張Munchee公司的實用通證Mun幣升值依賴公司努力，購買者的動機也是通證升值的前景而非使用本身，Mun幣系證券。以“去中心化程度高、不存在中心化節點”這一理由突破“他人的管理努力”要件的難度也極高。The DAO案中盡管組織治理在后期已經高度去中心化，作為發起人的slock.it只負責安全維護的事務性工作，難以影響組織治理有效性，但SEC仍認定成員持有的DAO幣屬于依賴中心化節點管理努力的證券。Telegram案也與The DAO案類似。這種無差別制裁非欺詐通證發行的做法受到了猛烈抨擊，學界主張通證可以基于去中心化理論（decentralization）和界限功能理論（functionality）從證券轉化為非證券。③去中心化理論主張組織去中心化程度較高時共同企業要件和他人努力要件都不再成立。界限功能理論主張如果通證購買者的主要意圖是消費和使用而非投機，就不應將該通證視為證券，試圖突破合理期待和他人努力要件，主要適用于實用通證。參見Scott W. Maughan, “Utility Token Offerings: Can a Security Transform into a Non-Security?”, BYU Law Review, Vol.2019,No.4, 2019, pp.1113-1143。SEC首先通過《數字資產“投資合同”的框架分析》（Framework for “Investment Contract” Analysis of Digital Assets，以下簡稱《框架》）④不過，SEC表明該框架不會取代現有的判例法、法律要求或者委員會/工作人員的陳述或指導?；貞松鲜鲑|疑，《框架》進一步細化了Munchee案中未明確的“經濟現實”之內涵，以剖析經濟誘因的方式解釋主客觀要件?！犊蚣堋凡粌H首創積極參與者（active participant，以下簡稱“AP”）的概念，即發起人、贊助商或其他第三方（或第三方附屬集團），從而將AP和積極參與的成員進行界分，還對他人努力要件、⑤他人努力要件的判斷被拆解為“購買人是否有依靠積極參與者努力的合理預期”和“對企業成敗起決定性影響的到底是AP還是部門（ministerial）性質的努力”兩個子要件。合理期待利益要件⑥合理期待利益要件的判斷關乎通證持有人意圖的判斷，須回答是否存在二級市場，通證持有人購買數量是否遠超實用用途，項目本身提供的商品與服務和發行幣的總值是否匹配等問題。和其他判斷因素⑦其他判斷因素包括分布式賬本網絡和數字資產是否已完全開發和運行，數字資產是否升值空間有限，數字資產設計和實施是否服務于用戶需求而不是投機需求等。作了更詳盡的說明，這無疑彰顯了SEC監管態度的微妙轉變。

美國的“證券—非證券”二元通證監管框架只在豪威框架下有實際意義，但其理論魅力和實踐潛力都不容忽視。盡管我國目前列舉式的證券定義方式存在零散僵化、解釋力不足等問題，但在可預見的未來也大概率會采取過渡式措施，而非直接引入統一的證券定義，⑧黃輝、王超：《證券概念邊界的中美比較：〈證券法〉改革進路評析》，《多層次資本市場研究》2020年第2輯。因此現階段只能在既有規定基礎上改良美國模式，待到時機成熟時再參考美國樣本作調整。實踐中較為常見的通證監管框架共有兩種，方案一是發行證券通證（security token），難度較大，其實質是獨立于傳統證券的新類別，是在區塊鏈外即不存在的原生通證（blockchain native）。這意味著需要檢查通證代碼內容是否符合證券法規，但現階段我國監管部門對于智能合約等內容的理解可能尚不充分，暫不采用。

方案二可行性較強，是發行傳統證券后提供通證作為權益的數字化表征，即證券化通證（tokenized security）。此處的通證可以理解為傳統證券的電子化存托憑證，本質是已經合規的傳統發行，是某鏈下傳統證券嵌入區塊鏈的鏈上形式，通證發行人只需要提供一個鏈接將通證與傳統發行所做的信息披露聯系起來。①Julie Smith, Manasi Vora, Hugo E Benedetti, et al., “Tokenized Securities and Commercial Real Estate”, SSRN, https://ssrn.com/abstract=3438286 or http://dx.doi.org/10.2139/ssrn.3438286, 2023-03-20.在本方案中，通證將被拆解為“智能合約+傳統證券”兩個分支，其中對表決權和治理權作特別安排的分支可視作股東協議，納入合同法調整，公司登記機關應著重解決代碼文盲問題，確保公開的文本描述與智能合約的數字邏輯保持一致。符合證券法對證券規定的分支則納入證券法調整，余下的通證類型則暫不發行。方案二本質是監管技術全面升級前僅將通證作為一種技術手段使用的折中方案：②Dafan Zhang, “Security Tokens: Complying with Security Laws and Regulations Provides More than Token Rewards”, UMKC Law Review, Vol.88, 2019, pp.323-349.由于合同法服務于民法式的安全價值，而非通證意圖實現的效率價值，這種妥協的安排必將剝奪通證發揮作用的空間。因此方案二只能是一種過渡性手段，最終目的應當是待時機成熟后轉為方案一，并進一步完善證券認定的兜底測試。彼時通證證券和非證券的相互轉換可以實現類似退市或轉板的效果，不浪費轉換前的資源積累和信息鏈條，也可以為風險偏好不同的企業和投資者提供更豐富的選擇。

不過，縱使方案二妥協性較強，其也可以作為我國證券交易所積極運用通證技術、拓展加密交易所職能的起點。域外已經出現以法律許可形式授權私有加密交易所管理通證上市（比如新加坡的iSTOX，現為ADDX，馬來西亞的扶桑交易所），或者私有加密交易所與傳統交易所開展合作（瑞士、倫敦、波士頓、馬耳他和直布羅陀證券交易所）的例子。鑒于我國對區塊鏈問題的保守傾向，可以考慮將域外經驗整合到傳統證券交易所而非另成立私有交易所。交易所應為投資者利益收集、存儲和披露標準化的信息，把信息先記錄在公司的分布式賬本，再同步記錄于中央賬本，使投資者同時享受中央賬本的保護和分布式賬本的流動性便利。發行通證時，所有通證上均應記載其發行的最大數量、轉售限制和信息披露環節，而中央賬本應記載所有希望以通證形式持有證券者的名單。在最初的鑄造和轉讓過程結束時，通證持有者的通證將保管在自己的賬戶中，不希望持有證券通證者將獲得傳統證券，作為其電子化表征的剩余證券通證將存于發行人托管賬戶，但傳統證券也可以在持有人改變主意時轉化為通證，從發行人托管的賬戶轉移到他們的地址。③Dafan Zhang, “Security Tokens: Complying with Security Laws and Regulations Provides More than Token Rewards”, UMKC Law Review, Vol.88, 2019, pp.323-349.隨著實踐的進一步豐富，可以試點將傳統賬戶模式轉型為賬本模式，并與有類似實踐的交易所合作，在達成互惠協議的基礎上進一步連通國際市場。此外，由于中介機構式微，監管機構和投資者間的夾層消弭，監管重點也勢必分散與下沉，由中介機構轉向DAO的相關方，如發起人、成員等。對發起人的審查主要集中在團隊成員背調、現實資產與鏈上資產的銜接關系與真實性、代碼內容是否合規等方面；對成員的審查則集中在適度提高投資者準入門檻，確保投資者具備基礎的技術、財務知識和一定的抗風險能力。

結語

傳統組織法以單一的中心化假設為指引的模式有其產生的特定歷史背景和現實意義，但已經難以滿足當下投資者的經濟民主化訴求。DAO在經濟民主化的理念指導下引導資源有序雙向流動，在部分化解中小企業融資難問題的同時，充分落實了長尾投資者的意志自由。特別是DAO試圖建立透明化管理和投資者端參與管理的技術機制以打破信息壁壘、減少利益沖突和道德風險，重構了投資者的信任和風險控制機制。為此，我們需要擁抱去中心化理念，積極探索去中心化友好型的組織法理論。若本文將去中心化理念嵌入既有組織法的設想得以實現，那么控制權市場勢必會呈現出全新的面貌：組織可以在中心化和去中心化形式之間雙向轉換，組織形式的變更將更為簡便，銜接也會更為順暢。中心化的組織可以通過轉換為去中心化組織形式實現股東共治，反之則可以實現私有化退市，在公司發展的不同階段交替適用“中心化—去中心化”策略，可以實現公司利益的最大化。不過，若意圖充分實現去中心化組織法的潛力，則變革或許不應止步于對公司法、證券法配套制度被動回應式的小修小補。去中心化組織法的核心特質之一即在于技術和組織模式不可拆分的深度融合，分叉（forking）等制度的效果絕非僅微調傳統法就可以實現。①分叉允許持少數意見的成員拆分既有組織，并復制一個相同的、相互競爭的“獨立的、向后兼容的平臺”，形成父DAO和子DAO并存的局面，子DAO可以使用公司的名稱和資源進行后續商事運作，分叉的威脅可以保障持反對意見的少數成員被尊重。因此，不應完全排除去中心化組織法單獨立法，或者在傳統組織法中以專章形式作專門規定的可能性。望向傳統法的窠臼之外，“中心化—去中心化”二元組織法或許才是組織法發展的應有之義。對于“中心化—去中心化”二元組織法的進一步設計和轉化機制如何實現，由于篇幅所限，未能詳盡展開，只能在隨后的研究中加以解決，我們期待著中國的組織法能夠在數字經濟時代不斷獲得新生！