論風險資本投資高科技產業的風險管理機制

梁夢璇

摘?要：法拉第未來作為新能源汽車項目，陸續拿到了風險資本超過60億美元的投資。但由于遲遲未能實現量產，財務狀況不容樂觀，股票市值已經大量蒸發，對該項目的質疑聲不絕于耳。文章將通過分析法拉第未來的案例，來探討風險資本對高科技產業的傾向是否合理，以及風險資本應當如何進行風險管理。

關鍵詞：風險投資；法拉第未來；高科技產業；風險管理

中圖分類號：F832.48;F276.44?文獻標識碼：A??文章編號：1005-6432（2023）35-0054-04

DOI：10.13939/j.cnki.zgsc.2023.35.054

1?背景描述

1.1?法拉第未來的基本情況與重要融資介紹

法拉第未來（Faraday?Future）成立于2014年，目標是生產高性能、環保的電動汽車，以推動全球汽車產業向可持續發展方向轉變。?2015年，賈躍亭創立法拉第未來，初期投資來自個人資金和樂視公司的資金。2016年，法拉第未來獲得A輪融資，投資方包括樂視公司、法拉第未來的高管團隊和一些私人投資者，融資金額約10億美元。2017年，法拉第未來獲得B輪融資，投資方包括恒大集團、香港時穎公司等，融資金額約20億美元。2018年，法拉第未來陷入資金困境，賈躍亭個人破產，公司融資陷入停滯。2019年，法拉第未來獲得C輪融資，投資方包括美國商業銀行Birch?Lake、EVAIO等，融資金額約8.5億美元。2020年，法拉第未來獲得包括珠海國資委、吉利控股集團在內的投資，融資金額約20億美元，這筆融資由于有國資委的介入格外引人矚目。2021年，法拉第未來通過SPAC（特殊目的收購公司）納斯達克上市，這次上市成功募集了10億美元資金。2023年法拉第未來發布融資公告，其陸續融資了3.4億美元，用以完成其旗艦車型?FF?91?Futurist?的量產。2023年8月，法拉第未來宣布向客戶交付第一輛車。但在2021年10月，美國華爾街做空機構發布調查報告，指出法拉第未來在多個方面都有非常嚴重的作假嫌疑。這嚴重影響了投資者對法拉第未來的信心，截至2022年2月22日，法拉第未來的股價從上市當天的14.42美元/股一路狂跌至4.68美元/股，總市值在四個月的時間里蒸發了72%。法拉第未來公司的融資具體情況見表1。

1.2?公司融資的重要意義

風險投資能夠顯著提升公司的創新能力（吳友，董靜，2022），但由于風險投資并不愿意一直持有投資，因此表現出投資潛力更大的高科技行業的傾向；2019年以來由于經濟下行，風險投資更加看重核心科技能力（張程慧，2021）。FF投入了大量的研發資金：2020年投入2018.6萬美元，2021年投入17493.5萬美元，相關費用見表2。

2?風險資本投資法拉第未來的分析

2.1?風險資本對法拉第未來的具體投資過程

恒大集團對法拉第未來的注資是法拉第未來融資路上濃墨重彩的一筆，恒大健康通過收購持股45%法拉第未來股權公司的方式，成為法拉第未來的第一大股東；按合同約定，恒大健康應于2018年年初注資8億美元，剩余的投資款于后續支付。但短短10個月的時間，恒大健康與法拉第未來就因注資條件和控制權無法達成一致訴簿公堂，年底達成重組協議實現和解。

法拉第未來在被恒大健康收購部分股份后經營狀況并不明朗，甚至一度到了給員工都發不出工資的階段。但由于賈躍亭成功地讓風險資本投資者相信法拉第將很快地實現量產發售，在上市之前，法拉第汽車得到了恒大20億美元、吉利汽車以上市成功為條件的7.7億美元、珠海市國資委20億元人民幣的大額投資。在法拉第汽車上市之前，公司總共支出了20億美元。法拉第汽車從開啟融資到如今，收到了超過60億美元的融資，時間跨度長達7年。直至2023年，仍在為車輛實施量產進行多次融資，2023年8月，才終于宣布交付第一輛車。

2.2?風險資本投資法拉第未來的原因分析

風險資本市場是一個非常重視個人聯系的市場，并非每一個投資項目都能得到風險資本公司的認真評估，風險資本公司傾向于使用同行的網絡來識別潛在的投資機會，而有名望的創始人顯然也是法拉第未來拿到如此多風險投資的重要原因。

法拉第未來所在的高科技行業是風險投資向來偏愛的行業，認為其具有高增長潛力，因為其創新性產品和服務可能帶來巨大的市場機會。高科技行業通常具有較高的技術壁壘，這有助于保護公司的市場份額和利潤率。此外，高科技行業中的許多產品或服務具有網絡效應，這意味著隨著用戶數量的增加，產品的價值也會增加，還會對社會產生深遠的影響，這可能為投資者帶來較高的聲譽和影響力。政府通常對高科技行業給予政策支持，以推動經濟發展和科技創新。電動車由于環保的因素，也受到了政府的政策支持，和燃油車市場的各大品牌百花齊放，競爭激烈相比，電動車市場高端市場僅僅由特斯拉一家獨大，幾家小公司瓜分低端市場。法拉第未來的定位就是在高端車市場挑戰特斯拉，投資者認為這里大有可為。賈躍亭通過自己的名聲，能夠很快地聯系上各大風險資本公司，有些公司會由于他本人復雜的財務狀況而不愿意投資，但總有人愿意以小搏大，選擇信任這個項目的潛力和賈躍亭本人的能力。

2.3?法拉第未來的困境始末

商業信用不僅具有融資功能，而且承載著信息功能（葉志強等，2020），招股說明書中披露的商業信用信息會顯著降低?IPO首日上市收益率；商業信用集中度會顯著提高?IPO首日上市收益率。

法拉第未來通過上市籌集到10億美元的資金，但由于財務狀況不容樂觀，因此法拉第未來沒有采用IPO上市，也沒有采取更為常見的借殼上市，而是采用SPAC特殊目的收購公司。SPAC是由發起人設立特殊目的載體（SPAC），并向投資者募集資金。發起人設立SPAC載體，向投資者募集資金，確定目標公司并設立實體。重組SPAC和目標公司實體，使其合并為一個公司實體。通過交易所上市該合并后的公司實體。投資者購買發起人發行的股票，從而獲得合并后公司實體的股份。SPAC上市的優勢在于，它可以簡化目標公司的上市過程，并且SPAC發起人可以獲得投資回報。但是，SPAC上市也存在一些風險，例如SPAC發起人的信用風險、SPAC和目標公司合并的風險等。而法拉第未來的發起人是賈躍亭，賈躍亭具備非常高的名望和投資號召力的同時，他本人的財務狀況也極其復雜，具有很高的信用風險。

成立SPAC速度極快，步驟簡單且費用很低。成立SPAC僅需25000美元的注冊資金，一個月內即可向美國證券交易委員會提交上市申請。通過審批后15日內，這次上市就可以完成。由于SPAC是新成立的公司，不存在實際業務，在報送材料的時候不存在需要披露的歷史財務報表或資產，同時按監管要求需要披露的潛在風險事項很少，申請表上的條目簡單。因此SPAC上市獲批的審核時間通常較快。但由于SPAC本質上是空殼公司上市，因此發起人通常是具有相關背景和經驗的團隊，還在業內具備一定的信譽和聲望。法拉第未來尋求快速上市同時減少不確定性和資金投入，因此SPAC上市方式非常符合法拉第未來的需求。

2021年7月23日，法拉第未來成功上市，開盤暴漲20%。2021年10月，做空機構J?Capital?Research發布一份長達28頁的做空報告，針對法拉第未來的研發投入情況、投產能力、資本運作表現和創始人賈躍亭本身列舉了多條疑點。

這份報告首先質疑了法拉第未來拿到的訂單數量，在招股說明書中，法拉第未來表示旗艦車型，定價約140萬元人民幣一輛的FF91，目前已經拿到了14000輛的訂單，并且樂觀的預測在未來五年內訂單數量會達到40萬輛。在深究這一訂單客戶時，發現有一萬多輛的訂單來自同一家私人企業，且該訂單在2020年就已經轉成了應付票據。該機構認為這家私人企業與法拉第未來之間可能存在未披露的關聯方關系，也就是說，實際法拉第未來拿到的訂單很可能只有3000多輛，更可疑的是，拿到這么多的訂單，2021年法拉第未來的收入僅有14.4萬美元。

其次，在SPAC上市的過程中，法拉第未來在印刷、律師費、會計服務費上花費了9230萬美元，這與SPAC費用低的特點明顯不符，上市完成后，法拉第未來的創始人賈躍亭兌現了6879萬美元，在這個時間點，這筆兌出是很可疑的。

再次，法拉第未來的研發進度不透明，名下的6個工廠都并沒有在生產，前工程主管表示法拉第未來甚至還沒有研發成功電池冷卻液。法拉第未來的財報顯示其在研發上的投入超過20億美元，調查顯示實際上每年研發支出不到3000萬美元。

最后，法拉第未來的高管團隊之間具有近親屬關系，如法拉第未來的副總裁王嘉偉與創始人賈躍亭是親屬關系，盡管賈躍亭已辭去CEO的職位，但有大量的證據表明他仍是法拉第未來實際的控制人。

法拉第未來本希望通過上市解決資金問題，但由于遲遲未能量產，財務狀況也飽受質疑，上市的股價成為法拉第未來很長一段時間內的最高點。同時，在市場上，法拉第未來的表現不如預期，由2020年至2021年，公司營業利潤從虧損10647.5萬美元到虧損30662.1萬美元。凈利潤由虧損14708.5萬美元到虧損51650.5萬美元。資產負債率從0.3532到2.6707，長期負債從916.8萬美元到3468.2萬美元，詳見表3?？梢?，上市并沒能解決法拉第未來的虧損問題，反而越虧越多，上市并沒有能真正幫助法拉第未來。詳見表4。

3?風險投資公司如何構建行之有效的風險管理機制

隨著我國改革開放的步伐加快，中國資本市場進一步成熟，資本市場的客觀環境發生了很大的變化。風險投資公司如何管理投資風險是共同面臨的新問題。在文章的案例中，法拉第未來目前的財務狀況并不良好，從項目落地至今，拿到了超過60億美元的融資，但是并沒有創造哪怕一美元的利潤。從目前的狀況來看，風險資本在它身上的投資絕稱不上成功。那么，作為風險投資公司，應當如何識別、控制投資風險，是筆者想要討論的問題。

3.1?風險資本公司應當對投資對象做風險識別

在對項目進行投資之前，風險資本公司應當對投資對象的潛在風險進行識別，一般來說會從市場研究開始，分析市場需求、競爭格局、市場規模等，以確定投資對象的市場潛力和競爭地位。隨后進行技術評估，評估投資對象的技術成熟度、技術創新性和技術壁壘，以確定其技術風險。評估管理團隊、技術團隊和顧問團隊的經驗和能力，以確定其團隊風險。分析投資對象的商業模式、盈利模式和市場策略，以確定其商業風險。分析投資對象的財務狀況、資金需求和使用計劃，以確定其財務風險。評估投資對象的法律結構和合規性，以確定其法律風險。評估投資對象如何識別、預防和應對潛在風險，以確定其風險管理能力。

在法拉第未來的案例中，風險資本公司做的風險識別就顯然不夠充分，部分被投資者為了吸引風險資本投資，會主觀上進行財務造假，在創始人賈躍亭的財務狀況復雜、法拉第未來幾年間一直有財務造假爭議的背景下，沒有充分調查財務舞弊風險。

除此之外，風險資本公司對高科技行業的投資偏好，顯然也造成他們對法拉第未來的技術團隊、研發進度等事項的了解不夠充分就進行了大筆投資。法拉第未來的管理團隊成員有部分是創始人的近親，這種情況下，管理團隊的能力是否能夠勝任？這些都是風險資本公司在案例中應當考慮而可能缺乏充分調查的部分。

風險資本公司進行投資風險產生的原因主要分成三個部分：投資市場的環境、風險資本公司的風險管理、投資對象的風險。投資市場的環境改變可能導致投資風險的產生，政策法規的變化也會影響投資風險，例如收緊IPO上市的條件，在這種情況下，以上市為目的的風險投資勢必受到一定的影響。風險資本公司內部的風險管理情況也會影響到投資風險，公司的內部風險管理系統越完善，投資風險相應的會降低。投資對象的風險情況也會造成一定的影響，目前風險資本大面積的投資于高科技行業，投資前風險資本公司需要了解該領域，考慮該項目的可執行度、市場接受度、主創團隊的專業度和誠實度。

總之，要想降低投資風險，需要具體問題具體分析，研究具體項目的市場、初創公司團隊、初創公司架構、風險資本公司自己的風險管理制度，才能做到最大程度地降低投資風險。

3.2?風險資本公司可能的管理機制改進

其一，聘用具有專業知識的人才組成團隊；其二，在公司內部從上而下貫徹風險管理的意識，提高每一位員工的風險意識；其三，在投資前全面了解調查投資項目，關注財務數據的同時要特別注意舞弊風險；其四，實施多元化投資。將風險投資分散投資于不同領域的不同項目，減少集中化投資；其五，增加信息傳遞渠道和快速反應機制，在投資項目出現意外情況時能夠更快速度地反應并減少損失。

風險資本的平均投資收益率遠遠高于平均投資回報收益率，高回報意味著高風險，在追逐高額回報的同時，如何更好地控制風險，是風險資本公司應當考慮的重要問題。文章以法拉第未來案例作為切入點，分析案例并提出了一些相關建議。

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