基于業財適配的審慎財務策略

黃曉波 王瑾 雷云婉

［收稿日期］2023-08-17

［基金項目］2022年湖北大學專業學位研究生課程案例庫立項建設項目“財務管理理論與實務”。

［作者簡介］黃曉波（1967— ），男，湖北天門人，博士，教授，主要研究方向：公司財務管理。

［摘 要］房地產公司負債率高、償債能力低以及風險大是我國經濟發展面臨的突出問題。與眾多激進的房地產企業不同，BL地產一直堅持審慎的財務策略，適度控制負債總額，優化債務融資結構，不斷提高現金回籠能力和現金管理能力，充分利用預收款融資，是一直沒有觸碰融資管理“三條紅線”的綠色公司，在房地產上市公司中一枝獨秀。財務戰略與經營戰略協調配合，注重協調股東、債權人、顧客、經營管理者、員工等各方利益，是BL地產一枝獨秀的奧秘。

［關鍵詞］業財適配；經營戰略；財務戰略

doi：10.3969/j.issn.1673-0194.2024.03.001

［中圖分類號］F275 ［文獻標識碼］A ［文章編號］1673-0194（2024）03-0004-05

1? ? ?現象和問題

房地產上市公司負債率高、償債能力低以及風險大是我國經濟發展面臨的突出問題。2020年新冠疫情使房地產業遭受巨大打擊。上游供應商停工導致原材料供應量減少，原材料成本上升；房地產企業自身停工，一方面承擔了巨額的停工損失，另一方面按期交房壓力大增，潛藏著資金鏈斷裂風險；下游商品房銷售不景氣，消費者的購買力下降，住房需求降低。2020年8月20日，住房和城鄉建設部、中國人民銀行等部委制定了重點房地產企業資金監測和融資管理規則，即“三線四檔兩觀察”。其中，“三線”即“三道紅，

線”包括剔除預收款后的資產負債率不得超過70%，凈負債率不得超過100%，以及現金短債比不得小于1倍。2021年1月1日“三道紅線”政策施行后，央行和國家住建部加大了對房地產企業融資的監管，更是讓房地產行業雪上加霜。

與眾多激進的房地產企業不同，BL地產一直堅持審慎的財務策略，從未觸碰“三條紅線”。BL地產2018—2022年剔除預收款后的平均資產負債率為67.76%，低于紅線70%；平均的凈負債率為41.63%，小于紅線100%；平均的現金短債比為2.061 8，大于紅線1倍（見表1）。

BL地產的風險水平小于行業均值。2018—2022年BL地產平均的財務杠桿系數為1.071 1，遠小于行業均值1.429 1；經營杠桿系數為1.029 0，遠小于行業均值1.108 7；總杠桿系數為1.1023，遠小于行業均值1.613 5（見表2）。

在房地產行業陷入困境、不少房地產企業面臨財務危機的情況下，為什么BL地產能夠獨善其身，一枝獨秀？BL地產的投融資策略有哪些特點？BL地產又是如何管控財務風險的呢？本文試圖依據業財適配理論，剖析BL地產的審慎財務策略，揭示BL地產一枝獨秀的“奧秘”。

2? ? ?業財適配與風險控制理論

2.1? ?業財適配理論

業務與財務是一枚硬幣的正面和反面，經營戰略與財務戰略是連接在一根軸上的、驅動企業發展的兩個輪子。財務戰略與經營戰略如影隨形，財務戰略服從或服務于經營戰略的需要，配合經營戰略以實現企業的戰略目標［1］。

根據波特的競爭戰略理論，經營戰略可以分為總成本領先戰略、差異化戰略和專一化戰略［2］。此外，經營戰略還可以從很多方面進行分類。比如，按擴張還是收縮，分為快速擴張型、穩健發展型和防御收縮型；按獲取核心競爭能力的方式，可以分為內部管理型戰略和外部交易型戰略。不同經營戰略要求有不同的財務戰略與之相配合，不同財務戰略的財務后果不一樣，在財務報表中的表現不一樣［3］。

上述經營戰略及其所要求的財務戰略，以及其在資產負債表中的表現，如表3所示。

2.2? ?風險控制理論

在公司財務管理中，把風險分為經營風險、財務風險和總風險，分別用經營杠桿系數、財務杠桿系數和總杠桿系數反映［4］。根據經營杠桿系數，由固定資產規模決定的固定成本，對經營風險具有直接影響；根據財務杠桿系數，由有息負債規模和利率決定的債務利息，對財務風險具有直接影響；根據總杠桿系數，公司的總風險由資產負債表左邊的資產結構和右邊的負債結構共同決定，可以通過資產結構和負債結構的匹配或合理安排，來控制總風險。

從理論上講，在固定成本大、經營風險大的情況下，債務規模和財務風險可以小一些，從而使總風險不會過大。但在實際工作中，因為經常需要通過負債融資來擴大固定資產規模，即固定資產增加的同時，負債也會增加［5］，所以，要控制總風險是很困難的。如何匹配或合理安排資產結構和負債結構，是公司財務管理面臨的巨大挑戰。

3? ? ?BL地產穩健的經營戰略與審慎的財務戰略

BL地產成立于1992年，2006年在上海證券交易所正式掛牌上市，是一家致力于“打造具有卓越競爭力的不動產生態平臺”大型上市公司。BL地產始終“穩”字當頭，穩中求進，在做好風險防范的基礎上實現公司規模的平穩擴張。

3.1? ?BL地產穩健的經營戰略

依據波特的競爭戰略，BL地產的經營戰略屬于總成本領先戰略；按擴張還是收縮分類，BL地產的經營戰略屬于穩健發展型；按獲取核心競爭能力的路徑分類，BL地產的經營戰略屬于內部管理型戰略。

第一，BL地產注重前瞻的戰略引領，密切關注國家產業政策以及市場環境的變化，確保公司發展方向和國家產業方向以及市場需求高度契合，避免犯方向性、系統性錯誤。

第二，BL地產秉承穩健發展的經營理念和踏實穩健的管理作風，踐行精益管理原則，搭建精益管理體系，將精益管理貫穿于業務全流程，實現公司的高質量發展。在產品端，公司優化產品設計，從戶型、裝修標準等方面進行規范，打造產品標桿。在成本端，從設計源頭壓減成本。同時，試行聯合招標，有效壓縮材料成本。在運營端，公司加大新型建造體系的運用及關鍵節點的管控強化，持續提升開發效率。

第三，BL地產堅持穩健安全的投資策略，保持資產負債結構均衡穩健。保持充裕的現金流，在銀行授信、公司債等方面保持充足的資金頭寸，不斷增強抵御風險能力。注重資源的獲取和儲備。構建包括招拍掛、城市更新、產業拓展等資源獲取體系，形成了強大的資源整合能力，保障公司能夠持續獲得低成本項目資源。

第四，依靠企業文化和制度建設，為實現穩健經營戰略提供強大的人力資源和精神力量。公司奉行以客戶為核心，向上、向心、向善的企業文化，將投資、管理、營銷、設計等專業人才凝聚起來，形成發展合力。公司積極推進管理層持股、股權激勵、員工跟投等市場化激勵考核機制，讓利益相關者共享發展紅利。

3.2? ?BL地產審慎的財務戰略

由于債務資本成本小于權益資本成本，為了實現總成本領先，BL地產更多地采用負債融資。所以，總體上看，BL地產負債率較高，負債率高也是房地產行業的共性問題［6］。但隨著負債的增加，財務風險會上升。如何控制因負債增加帶來的財務風險？BL地產采取了優化債務融資結構、加強現金流管理、充分利用預收款融資等措施，取得了明顯成效［7］。

3.2.1? ?適度控制負債總額

2018—2022年BL地剔除預收款后的資產負債率年均為67.76%，比行業均值75.13%低7.37個百分點。BL地產的總體負債水平略低于行業均值。在房地產行業資產負債率逐步上升的情況下，BL地產的資產負債率呈下降趨勢，說明BL地產能夠預判國家政策和行業發展走向，實時調整融資策略，較好地把握了負債總額的變化趨勢［8］。

3.2.2? ?優化債務融資結構

從債務的期限結構看，成本較低的短期債務多，成本較高的長期債務少。BL地產的短期債務占比為73%，比行業均值71%高2個百分點。從債務的方式結構看，商業信用較多，借款和發行債券較少。商業信用融資占比為34%，比行業均值33%大1個百分點。有息負債少，有息負債綜合成本低。2018—2022年BL地產的年均凈負債率為41.63%，比行業均值58.92%低17.29個百分點。2018—2022年有息負債綜合成本分別為5.03%、4.95%、4.77%、4.46%和3.92%，呈不斷下降趨勢。

3.2.3? ?不斷提高現金回籠能力，現金管理能力強

2018—2022年度BL地產年均現金短債比為2.061 8，比行業均值1.129 6大0.932 2。2018—2022年實現銷售回籠分別為3 562億元、4 312億元、

4 706億元、5 020億元和4 271億元，回籠率分別為88%、93%、93.6%、93.8%和93.4% ，均在行業中居于高位，持續保持經營活動現金流為正數。

3.2.4? ?充分利用預收款融資

BL地產特別注重利用預收款融資。2018—2022年預收賬款占資產總額比例年平均為13.47%，比行業均值7.87%高5.6個百分點；預收賬款占負債總額比例平均為17.29%，比行業均值10.14%高7.15個百分點。

4? ? ?BL地產一枝獨秀的奧秘

財務戰略與經營戰略協調配合，注重協調股東、債權人、顧客、經營管理者、員工等各方利益，是BL地產一枝獨秀的奧秘。

4.1? ?財務戰略與經營戰略的配合

BL地產長期奉行成本領先的經營戰略，以及降成本、降房價的“雙降”策略。降低自身的生產經營成本，以及融資成本，使企業的總成本低于競爭對手，進而產品價格也低于競爭對手，提高市場占有率，并獲取同行業平均水平以上的利潤，獲得優于行業平均水平的經營業績。為此，一方面追求房地產開發的高效率，另一方面嚴格控制房地產開發成本，以及管理費用、營銷費用、財務費用等費用支出，把財務戰略與經營戰略協調統一起來［9］。

第一，調整長、短期債務比例，優化債務的期限結構。短期債務成本較低，長期債務成本較高。BL地產的短期債務融資比例為73%，長期債務融資比例為27%。與同行業其他企業相比，短期債務融資較多，長期債務融資較少。

第二，充分利用無息負債。無息負債是企業在生產經營中通過占用上游供應商和下游客戶的資金而形成的，包括預收款、合同負債、應付賬款等。無息負債不需要企業支付利息，有助于降低成本，獲取成本優勢。一方面，BL地產規模大，是很多供應商的目標客戶，在供應商面前的議價能力強，加上信譽良好，容易獲得更長的還款期限。另一方面，BL地產擁有大量的忠實消費者群體，出于對BL地產的信任或偏好，消費者將購房款提前支付給BL地產，形成了大量的預收賬款［10］。企業將預收賬款用于資金周轉，減輕償債的壓力和財務風險。

第三，重視銷售環節，做好客戶服務工作，更快獲得回款，形成穩定的現金流。BL地產與客戶保持良好的關系，大量來自忠誠客戶群體的預收賬款為企業帶來了充沛的現金流入，極大地降低了財務風險［11］。

第四，建立盈利規劃信息系統，將房地產開發過程中的實時數據同步提供給財務人員，形成對業務的實時動態監管與控制。在業務人員和財務人員之間架起了實時溝通的橋梁，從而可以更好地進行融資管理。

第五，拓寬業務范圍，以不動產投資開發為主體，以綜合服務和不動產金融為兩翼，立足傳統的不動產業務，大力發展民生產業，打造包括物業、商業、服務、養老、育幼、文旅等業態的多重服務體系。通過業務的多元化分散掉一部分財務風險。

4.2? ?各方利益的協調

為了更好地推行成本領先的經營戰略和審慎的財務戰略，實現財務戰略與經營戰略的密切配合，BL地產十分注重協調好利益相關者的利益關系，兼顧各方的利益［12］。

第一，控制成本費用，增加收入和利潤，維護股東利益。2018—2022年平均的凈資產收益率為13.21%，成本費用利潤率為22.11%，都比較高，而且比較穩定，可以給股東帶來較高且穩定的投資回報。2018—2022年平均的股利分配率為22.44%，每股稅前股利為0.159 7。

第二，控制負債總量，優化負債結構，維護債權人利益。2018—2022年，BL地產平均的流動比率為1.57，高于行業均值；平均的資產負債率為78%，略低于行業均值；營運資金與借款比為1.84，利息保障倍數為15.87倍。負債率低且保持穩定，存貨少，一直保持較強的支付能力，債權人利益的保障程度較高［13］。

第三，保持房價和銷售毛利率相對穩定，維護顧客利益。面臨房價快速上漲的局面，BL地產始終為顧客著想，保持銷售價格和銷售毛利率相對穩定。2018—2022年平均的銷售毛利率約為20%，不僅比較低，而且保持相對穩定。

此外，BL地產注重維護經營管理者和員工的利益，注重履行社會責任。2018—2022年，BL地產在員工人數增長率超過15%的情況下，人均薪酬增長率超過10%，員工的獲得感、滿意度不斷提升。

主要參考文獻

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