以舊換新政策暖風頻吹家電及汽車業進入密集催化期

葉睿遠

從宏觀周期角度考慮，本輪“以舊換新”有望引領新一輪補庫周期，投資者可以關注包括家電、汽車產業鏈在內的消費品行業基本面與估值共振下的投資機會。

近年來，各地雖然也有零星的“以舊換新”補貼政策，但由于房地產導致地方政府土地收入下滑，加上地方債務化債壓力大，整體上很多區域都難以開展大規模的消費刺激政策，因此之前的“以舊換新”更多是集中在財政富余的一二線城市。

不過這一次情況很可能不一樣。3月以來新一輪“以舊換新”政策密集出臺：國常會先是審議通過《推動大規模設備更新和消費品以舊換新行動方案》，政府工作報告中再次提到了“鼓勵和推動消費品以舊換新，提振智能網聯新能源汽車、電子產品等大宗消費”。

家電外銷已有較高景氣度內銷有望逐步企穩

該主線最直接受益的對象是家電跟汽車行業。今年家電行業的股票表現較好，自年初以來在行業排名中位居前三，整體市場表現與煤炭和銀行板塊相當。從投資邏輯上看，除了高股息以外，基本面的改善效果明顯。以規模占比最大的空調為例，根據產業在線數據，今年前兩月家用空調銷量2864萬臺，同比增長17.7%，其中內銷1339萬臺，同比增長16.3%，出口1524萬臺，同比增長18.9%。

家電出口的較高景氣度，一方面與海外家電低庫存有關;另一方面是受同期原材料價格和海運成本低基數效應的貢獻拉動，行業整體外銷增速創本輪反彈以來新高。接下來隨著“以舊換新”行動的逐漸落地，家電內銷也有望企穩反彈。

一線家電企業過去兩年即便在差強人意的地產環境下，也證明了自己的經營韌性。從剛剛披露的年報來看，美的集團已延續11年的凈利潤增長，根據2023年年報派息數據測算，股息率仍超過4%，作為一個經營穩健的標的，估值修復空間依舊較大。不過相對來說，由于美的集團、海爾智家等國際業務有不小的占比，二者去年年報分別達到40%、44%，這預計短期在“以舊換新”的內需提振邏輯下，收入及利潤彈性或不如二線家電品牌。

對于二線家電企業，除了內銷占比更高，它們通常從較低的利潤率起點出發，擁有更大的提升空間。此外，這些企業還具備渠道變革的潛力、改善公司治理的機遇以及增加分紅的可能性。因此在行業上行周期往往會體現為更大的市值彈性，年初以來市場的選擇也從側面印證了這點，比如四川九洲、長虹美菱、海信家電等今年都獲得了遠大于三大家電龍頭的可觀漲幅。

汽車景氣度亦在改善珍視短期向上窗口期

實際距離上一輪大規?！耙耘f換新”已超過10年，更新需求進入集中釋放期。以汽車為例，雖然去年7月1日全國范圍就已全面實施國六B的排放標準，但資料顯示，目前國三及以下排放標準的乘用車仍超過1600萬輛，其中車齡15年以上的超過700萬輛。再者本輪“以舊換新”行動的推行時點正處于庫存周期底部，補庫周期與更新需求共振，政策效果的中期持續性應該會有保證。

今年一季度國內銷售景氣度同比改善，預計批發銷量達540萬輛，同比增長6%，其中新能源汽車批發銷量195萬輛，同比增長30%。目前終端銷售仍存在一定的觀望情緒，但此次“以舊換新”行動方案明確了2027年汽車報廢量和二手車交易量的高目標，如2027年報廢汽車回收量較2023年增加約一倍，本輪政策的后續力度和持續周期應該是值得期待的。疊加4月車展將至，重磅新車密集催化，板塊短期迎來向上窗口期。

從投資邏輯來看，驅動國產汽車長期成長的電動化、智能化、高端化、全球化的邏輯并未改變，看好國產豪華車崛起過程中的投資機會，可重點留意華為系（賽力斯、長安汽車、北汽藍谷、江淮汽車）、比亞迪、新勢力（蔚來、理想汽車、小鵬汽車）等的布局機會。

同時，最新公布的年報顯示，理想汽車年收入首次突破千億大關，且單車利潤達到歷史最高水平。盡管蔚來和小鵬汽車目前仍面臨虧損，但它們的非通用會計準則（Non-GAAP）虧損已顯著減少，現金流狀況也得到改善。不過從今年一季度交付量指引來看，隨著市場競爭加劇，“新勢力”中期均面臨一定壓力，預計年內以價換量仍是主要的演繹邏輯，投資者需密切跟蹤變化。

（作者為華南某私募投資總監。文中所提股票僅為舉例，不作為買賣推薦。）