債市系統性風險下降 雙管齊下增厚絕對收益

金夢媛

市場中一些風險的暴露并不會影響債券市場的整體方向，債市向好的基本面并未改變，投資者不必過度悲觀。

二季度，在信用債違約事件的影響下，債券市場出現一波快速調整。然而，在錯綜復雜的市場中，對基本面的判斷是債市信心的關鍵，避免一些推理誤區是當前必須正視的問題。在接受本刊記者專訪時，興業全球基金管理有限公司基金經理張睿表示：“今年債市的確將進入小年，但并不意味要對市場持悲觀態度。接下來，單個違約事件可能還會發生，但絕不至于引發對系統性風險的擔憂?！?/p>

調整策略，增厚收益

二季度，在信用債違約事件的影響下，債券市場出現小幅波動，市場中也出現了一些悲觀預期。而張睿認為，從總體上看，這種波動并不會讓債市走熊，繼續看好債券市場主要出于以下兩方面原因：首先，在債務周期下，寬松的貨幣政策和低利率會在較長時間內持續；其次，從大類資產的配置來看，銀行作為很重要的一個配置主體，近兩年對固定收益資產的配置需求不會很快消失。

目前，張睿所管理的債券型基金為興全磐穩增利債券型證券投資。截至二季度，該基金的規模達57.30億元。據介紹，雖然該基金屬于一級債基，但大部分時間的運作接近純債基金。主要原因在于，雖然其投資范圍包括可轉債，但契約規定其標的只能是到期收益為正的可轉債?！扒皫啄?，這只基金在可轉債上采取了重倉策略，也獲得了比較高的收益。但在現階段，絕大部分轉債進入了負收益的階段，因此今年我們已經將可轉債的投資比例降至很低的水平?！彼f。

面對當前的市場環境，對于債券基金接下來的策略，張睿表示，今年的投資回報以絕對收益為主。無論是機構客戶還是個人客戶，對絕對收益的預期都在下降，但同時對回撤的風險看得越來越重，主要原因是債券收益已經進入底部震蕩的區域?！敖衲晡覀兊牟呗砸廊皇且耘渲靡恍┒叹闷诘膬炠|信用債為主，在交易方面，主要是尋找一些利率債的波段性機會。從上半年的運作情況看，信用債的絕對回報占興全磐穩增利債券型證券投資基金收益的主要部分，接下來，我們將利用利率債的震蕩進一步增強收益?！睆堫Ｕf。

債市向好，基礎猶存

上半年，中鐵物資的違約引發市場對央企、國企的擔憂，類似信用風險的集中爆發對債市的影響一度較大。張睿認為，下半年這方面的擔憂依然存在，單個信用事件可能會持續發生，畢竟債務到期量很大，很多公司都是通過短期的滾動融資在發債，一旦無法持續很可能出現問題。但債市系統性的風險已經低于上半年，一方面，中鐵物資事件的爆發已經把很多風險暴露出來，讓市場有了預期；另一方面，供給側改革越來越明確，與之相關的配套政策也越來越清晰，后續類似的無序或突發信用違約事件反而會減少。并且，那些經營狀況不好的公司原本就該被供給側改革所淘汰。

對于接下來的市場情緒，張睿認為，雖然違約事件還會發生，但不必對接下來的債券市場過于悲觀。長期而言，由于投資高峰已過、地產市場大拐點已經到來，我國宏觀經濟增速長期放緩趨勢較為確定，名義增長率放緩將為長端收益率低位運行創造良好基礎。無論是產能周期還是債務周期，都仍處于下行階段，債市向好的基礎猶存。債市去杠桿、違約個案、經濟企穩等因素雖導致債市短期面臨一定的調整壓力，但同時也提供了更好的投資機會。債務問題是一段時間內的突出矛盾，但是系統性風險發生的概率不大。從政策上看，寬松低利率環境在較長一段時間內是主基調，也有利于防范系統性風險。

債券市場漲了兩年之后，收益率水平持續走低，市場對基本面改善的敏感度逐步提高，轉向防御策略。今年的考驗主要在于如何篩選出信用風險較小的優質資產，以及如何選擇與投資目標和策略相匹配的券種。張睿表示，對于那些涉及“兩高一?！?，以及財務壓力大的公司一定要回避。在債券的選擇上，要綜合考察一個公司的行業競爭力、所處行業未來的發展格局、自身的財務狀況，以及現金流運轉和投資的匹配度等。同時賦予那些基本面有明確利好的優質公司及供給側改革在市場作用下已經自發發生的行業更高權重，通過穩健配置優質信用債，特別是久期較短、風險較低的品種實現絕對收益。

勤于調研，控制風險

在張?？磥?，在債市風險事件頻發的背景下，需要把更多精力放在風險控制上。對基金所關注的個券進行深度調研，有助于加強對投資標的的了解，從而實現有效的風險控制。對張睿來說，多年的研究員經歷讓對發債企業的資質非常關注，工作中會將更多的時間用于調研和實地考察?！耙话銇碚f，信用評級報告提供的信息相對有限且滯后，研究團隊只有帶著問題到發債企業多調查，才能更緊密地跟蹤企業的信用資質?！彼f。

在她看來，股票投資更多的是關注上市公司的過往業績、成長性及所投項目的預期收益，而債券投資則更關注公司的資產負債狀況、現金流、資本開支計劃等。此前，債券投資更多的是自上而下，更關注宏觀策略研究。而近幾年，由于信用債成為占比較大的配置品種，對債券投資的要求相應提高，對單個債券的把握也要更為明確。不僅是信用研究員，債券基金經理自身也要具備信用研究的能力。隨著債券市場規模擴張速度的加快，投資者的關注點從宏觀層面轉向行業景氣度，更重視行業研究，近兩年則進一步下沉，對個券的關注度逐漸度上升。因此，對于基金公司來說，團隊建設尤其重要，包括對發債企業的覆蓋，對相關企業發行公告、內部評級、調研會都需要極為關注。

接下來，個別債券的違約可能常態化，但多數出現債券違約的企業本身都存在經營或財務上的問題，并非無跡可尋。張睿表示，對這類企業的研究和篩選應更加深入和嚴格，絕不能再出現違約事件后才去關注。