我國創業板市場價值高估問題研究

劉嫻雅

摘要：我國創業板自2009年10月23日開市以來，一年多的時間里產生了一百多家創業板上市公司。高達五十多倍的市盈率為企業帶來巨額財富的同時，也反映了我國創業板市場的畸形發展。本文通過介紹我國創業板市場的發展現狀，提出我國創業板市場存在顯著的價值高估問題及其危害，并著根據其成因提出適應我國創業板發展與完善的建議。

關鍵詞：創業板；價值高估；市盈率

一、發展現狀

我國創業板于2009年10月30日正式上市，作為主板市場的補充，創業板有效解決了我國中小高新技術企業融資難的問題，推動了我國多層次資本市場的發展，為風險投資退出渠道提供了有利條件，有利于我國經濟的發展和推動向創新型國家的轉變。截至2015年10月23日，創業板共有484家上市公司，總股本為1728.4億股，按當日收盤價計算，總市值為45688.56億元。創業板的成立為創新型企業的發展提供了非常便利的融資渠道。

二、創業板市場發展面臨的問題——價值高估

數據顯示，創業板的第一批28家上市公司平均市盈率為56.6倍，之后的創業板新股新研股份的發行市盈率更是達到150.82倍。在190家創業板公司中，162家公司首發市盈率在50倍以上，占比高達85.2%。如果說第一批上市的公司數據統計的“可觀”源于人們往往對新事物的追捧，那么自09年以來創業板市場系列數據的持續走高則又說明了什么？

我國創業板市場的創立和發展使得上市公司在短期內獲得了巨額財富的積累，為企業未來的發展奠定了雄厚的資金基礎。但過熱的創業板上市熱潮也暴露出我國資本市場發展的諸多問題，高達五十多倍的超高市盈率給我國資本市場埋下了一顆不定時炸彈。一方面，高市盈率意味著上市公司在短時間獲得顯著價值增值，公司財富驟增。但中小高新技術企業受自身能力局限，不可能通過主營業務完全吸收這筆財富，因為倉促上馬新投資項目往往以Npv①值為負告終，徒增公司經營風險。另一方面，投資者之所以積極投資高新技術企業，就是看中了其“高新”背景下的巨大發展潛力，然而“高新”從另一個角度講往往也對應“規模小”“發展不成熟”，中小高新企業無法有效消化巨額財富的后果就是直接導致公司經營業績受損，股票內在價值隨之降低。

三、成因分析

（一）宏觀環境因素

一方面，宏觀經濟環境的改變是導致創業板高市盈率的一個重要原因。隨著2008年金融危機的逐漸好轉，2009年度我國的GDP、CPI等多項指標均符合預期，投資者普遍再次關注于股票市場，股票市場回暖，股價普遍上漲。另一方面，我國自主創新戰略和產業結構的優化升級的提出也導致了創業板相關問題的產生。大多數高新技術企業都擁有強大的發展潛力，再加上國家對其提供了大量政策支持，投資者普遍看好這些以自主創新為特色的成長型企業，創業板作為為這些企業提供融資服務的新平臺，自然也成為人們關注的重點對象。

（二）創業板自身內部因素

1、投資者自身因素——“炒新”的歷史偏好。我國股市“炒新”偏好由來已久。由于存在信息不對稱和技術性缺失的問題，我國股票市場上的很多散戶投資者投資都不夠理性，總是盲目地跟隨機構投資者追新炒作。截止于2010年9月30日，開通創業板的投資者有近1487萬人，實際參與到新股的申購或交易的投資者多達363.90萬。大多數投資者并不知道如何正確地判斷股票的投資價值，認為能上市的公司都是被精挑細選過的優質公司，購買股票時隨波逐流，盲目地追漲殺跌都容易導致“羊群效應”的產生。

2、利益相關方的助推。在股票市場不成熟和相關法律制度缺失的今天，在新股發行過程中有著太多的利益相關者，也正是由于他們的原因致使新股發行價格偏離其真實價值。第一，保薦機構。一方面，保薦機構的收費方式有理由使我們相信他有推高市盈率、高股價的動機。另一方面，保薦行業的另一個潛規則“保代持股”也是誘惑保薦機構推高股價的原因之一。第二，詢價機構。一方面，詢價機構的報價如果低于最終的發行價格就會失去配售新股的資格，詢價機構為了獲得配售機往往容易報出較高的價格。另一方面，我國股票市場一向供不應求，上市首日收益率居高不下，受這種新股供求關系的影響，機構投資者會報出高價以盡量排除中小投資者，尋求更高的中簽率以獲得最大利益。第三，承銷機構。目前，我國新股IPO采用承銷方式。根據《首次公開發行股票并在創業板上市管理暫行辦法》，承銷商為了獲得更多的收益，不可避免的和保薦機構一樣會和機構投資者捆綁成利益共同體。在對二級市場的交易有較好預期情況下，機構投資者利用一些特定的炒作方式吸引大量的投機者，形成一種新股熱炒的操作模式。

除了上述相關利益方外，發行公司本身、會計師事務所、律師事務所和私募股權投資基金和創業投資基金等相關機構也都存在與發行價格相關的利益聯系，他們或是通過收取高額服務費用，或是通過獲得贈送股，或是直接通過上市前進行的股權交易獲取增值收益。這些因素的合力一定程度導致超募現象的進一步嚴重。

四、針對創業板市場價值高估的對策建議

創業板的發展對我國資本市場多層次的發展意義重大，但實際情況卻是原本應為中小企業帶來福音的融資利器卻成為各大利益集團爭相分食巨額利潤的工具。因此，整治我國創業板市場，使之規范運行迫在眉睫。

首先，應提高創業板上市公司信息披露質量。規范上市公司信息披露，是解決信息不對稱，加強對創業板上市公司監督的有效方式，要進一步規范上市公司信息披露的內容，尤其是加大重大事項、或有事項等的披露，增加會計報表附注的內容，更全面、完整地反映上市公司的經營狀況。

其次，引導投資者理性投資加強市場監控。投資者的投機行為是導致創業板市場產生泡沫的重要原因，金融危機的爆發使得投資者損失慘重，有關部門應加強宣傳教育，使投資者樹立正確的投資理念，正確認識股票投資的風險性，理性決策，謹慎投資。在此基礎上，我國證券管理部門必須建立高效、科學的證券監管機制，切斷這一利益鏈條的源頭，規范市場利益主體行為。

最后，大力培育和發展機構投資者。機構投資者在獲取信息、預測市場發展趨勢、進行專業投資分析等方面具有更高的水平，能夠更理性、合理的對待市場炒作、虛假披露、盈余管理等問題，通過大力發展機構投資者可以提高投資者的投資水平，正確識別、應對投資風險。

五、結束語

無論是公司、政府還是投資者，每一方都應該有一個清醒的認識，那就是和美國等西方發達國家相比，我國的資本市場仍是不太成熟的。而對于成立才幾年的中國創業板，我們更應該清晰的認識其存在的先天不足。資本市場的建立是一個國家經濟建設的重要部分，也是一項需要長期努力的工作，我們可以在總結自身經驗教訓的基礎上，虛心學習，借鑒國外成功經驗努力完善自身，愿所有有志于建設，完善我國資本市場的專家、學者，企業家和中國廣大股民能共同努力，致力于構建我國成熟的創業板市場，打造獨具中國特色的資本市場運行體系。（作者單位：湘潭大學）

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