證券公司內幕交易洗錢特殊性辨析

郝文力+++趙馨田

摘 要：近年來，證券市場內幕交易多發頻發，案件數量高居榜首，嚴重擾亂了市場的公平公正，也不利于行業的健康發展。通常認為，內幕交易是證券市場最主要的一種洗錢形式，因此研究證券公司內幕交易洗錢行為，具有重要的理論價值和現實意義。本文通過法理分析和案例統計，對內幕交易洗錢的特殊性進行總結辨析，并從證券公司視角進一步提出了內幕交易監測措施的完善建議。

關鍵詞：內幕交易；洗錢；上游犯罪

一、內幕交易概述

隨著金融市場和金融創新的發展，證券市場由于其流動性高、交易資金量大、交易品種繁多、金融工具復雜等特征，已成為洗錢又一重要領域。證券公司在履行其反洗錢義務和責任時，大量的內幕交易被發現。根據中國證監會公開數據顯示，在2014-2015年查辦的161件行政處罰案件中，前三類案件分別為內幕交易64件，占37.8%；信息披露違法42件，占26.09%；操縱市場17件，占10.56%。內幕交易在絕對數量和相對比例上均排在首位。所以分析內幕交易洗錢的特殊性，對于提升證券公司的反洗錢能力具有重要意義。

內幕交易是指內幕信息知情人或非法獲取內幕信息的人，在內幕信息公開前買賣相關證券，或者泄露該信息，或者建議他人買賣相關證券的行為?！蹲C券法》第75條用列舉方式對內幕信息予以明確。嚴格意義上來說，內幕交易屬破壞金融管理秩序類犯罪，是與洗錢相承接的上游犯罪，但是習慣上將內幕交易作為洗錢的一種重要形式，原因在于二者具有侵犯法益的同一性以及表現形式的相似性，但是內幕交易與洗錢及與洗錢的其他上游犯罪有重大區別，因此有必要對內幕交易特殊性進行分析，并探索出有針對性的內幕交易監測和防范措施。

二、內幕交易與洗錢行為辨析

習慣上認為內幕交易是洗錢行為之一，由于內幕交易與洗錢行為的吸收性，在實踐中二者不可能同時出現于同一個案件的定罪，所以往往忽略了內幕交易作為洗錢上游犯罪的性質。同時，二者都是在證券市場進行操作，表現形式又具有相似性，極易混淆，所以有必要對內幕交易與洗錢行為進行辨析。

（一）內幕交易與洗錢在定罪上的吸收性

依據事后不可罰理論和行為吸收理論，同時存在上游犯罪人自行洗錢不單獨認定洗錢罪、共同犯罪人洗錢不單獨認定洗錢罪，也就是實施了上游犯罪的人員即使參與了洗錢行為，也不可能形成數罪。只有那些未參與上游犯罪，在上游犯罪結束后專門從事洗錢的行為才會被認定為洗錢。

而內幕交易洗錢是在證券市場上實施的一系列交易行為，雖然理論上可以將行為細分為“黑洗白”和“白洗黑”兩大步驟，但實踐中在證券市場的操作并沒有嚴格的區分，內幕交易和洗錢可以認為是一個整體行為。而這一整體行為同時侵犯了兩個法益，即金融市場管理秩序和司法機關的正?；顒?，其實質為想象竟合，根據想象竟合從一重的原則，只能評價為內幕交易。所以內幕交易往往吸收了洗錢行為，內幕交易本身已包括對洗錢行為的評價。

（二）內幕交易與洗錢在操作過程上的特殊性

我國《反洗錢法》規定，洗錢是將毒品犯罪、黑社會性質的組織犯罪、恐怖活動犯罪、走私犯罪、貪污賄賂犯罪、破壞金融管理秩序犯罪、金融詐騙犯罪等的所得及其產生的收益，通過各種手段隱藏或掩飾起來，并使之在形式上合法化的行為和過程。所以洗錢是與上游犯罪相銜接的，洗錢行為是資金的“黑洗白”。

而內幕交易洗錢行為具有雙向性。隨著對洗錢理論的研究，洗錢的概念也在不斷擴大，國際上認為洗錢不僅包括“黑洗白”，還包括“白洗黑”。其實我國內幕交易洗錢行為便包括“白洗黑”，內幕交易利用證券市場獲得非法利益，又從證券市場將其不當利益轉出，完成了“白洗黑”和“黑洗白”兩個過程。

三、內幕交易與其他洗錢上游犯罪構成要件辨析

（一）主體辨析

內幕交易的主體是證券期貨交易的內幕信息知情人或者非法獲取內幕信息人員，也是實際上買入或者賣出證券，或者泄露內幕信息，明示、暗示他人從事買入或者賣出證券的人員。據此，內幕交易的主體一定是參與證券市場交易的主體，內幕交易的主體和其下游的洗錢主體往往是同一的。而其他類洗錢上游犯罪，一般是在犯罪后再找專人從事洗錢，所以上游犯罪的主體與洗錢主體往往并不同一。

（二）客體辨析

內幕交易罪被《刑法》編在破壞金融管理秩序一章中，所以內幕交易侵犯的客體為金融管理秩序。而其他類洗錢上游犯罪的客體則根據其侵犯的法益有所區別，但都不是金融管理秩序。而證券市場洗錢行為所侵犯的客體為復雜客體，包括金融管理秩序和司法機關正?；顒?。金融管理秩序成為內幕交易與洗錢侵犯客體的重疊部分，而其他類上游犯罪則不具有這種特殊性?？腕w的重疊使內幕交易與洗錢分別作為上游犯罪和下游犯罪時有更加緊密的聯系。

（三）主觀方面辨析

內幕交易進入證券市場的主觀方面在于利用內幕信息獲取不當利益，再利用證券市場轉出，完成洗錢過程。內幕交易侵犯了其他客戶的利益和證券市場的公平公正，也對金融機構的聲譽產生了嚴重影響。而其他上游犯罪的資金進入證券市場的主觀方面在于模糊資金的黑色來源，對“黑錢”進行漂白，這些操作者并不考慮成本效益，因而其在證券市場上的操作往往是非理性行為，這將造成不公平的競爭條件，從而危及合法經濟的正常運轉，擾亂證券市場的監管秩序。

（四）客觀方面辨析

內幕交易的客觀方面表現為內幕信息知情人利用內幕信息在證券市場進行操作，實質是在證券市場進行“白洗黑”，又通過證券市場將其收益轉出，完成“黑洗白”，這兩個步驟是緊密銜接且往往難以區分。其他上游犯罪客觀方面則根據其類罪的劃分有很大差異，但其共性在于只在證券市場完成“黑洗白”的過程?？陀^方面的區別使證券公司在監測內幕交易時，有了更多的證據和線索。

四、內幕交易洗錢實證分析

為了對內幕交易的形式有更直觀的認識，筆者選取了證監會2014-2015年度發布的64件內幕交易行政處罰案件進行分析，其中2014年47件，2015年17件。本文以揭示內幕交易形式及操作的特殊性為目的對上述案件進行分析，這些特殊性將有利于改善證券公司可疑交易報告有效性低的現狀，有利于證券公司客戶身份識別制度的完善。

（一）內幕交易操作形式

1、內幕信息重點類型

內幕交易中并購重組類信息最易被利用，因為并購重組活動對股價有重大影響，能夠給內幕交易者帶來巨大利益。在內幕交易調查中，需要核查賬戶交易時間與內幕信息產生、泄露及信息披露的時間是否吻合或有一定的關聯性。對于內幕信息類型的掌握能夠使證券公司在發現異常交易時有針對性地進一步核查。

2、內幕交易重點賬戶

內幕信息直接知情人，即內幕信息泄露的源頭主要有兩類，分別是公司高管和中介機構。中介機構一般有良好的法律素養，注重合規培訓，其占比遠遠低于存在內幕信息的公司的高管，而部分高管是在無意中泄露內幕信息的，也有部分高管泄露內幕信息后并不知道自己行為已觸犯法律。

新設證券賬戶如果開立后立即進行單支股票大額全倉交易，則極易引起關注，所以進行內幕交易的賬戶多為原有賬戶。通過原有賬戶進行交易的，直接內幕信息知情人一般控制他人賬戶，而間接內幕信息知情人則一般用自己賬戶。

3、內幕交易賬戶異常表現

證券公司對內幕交易的監測實質是一個由表面到實質的推理過程，先發現可疑再進一步查證。對內幕交易異常表現的分析能夠提高證券公司對可疑交易的監測能力。

通過下表可以看出，內幕交易一般表現為全倉、大額買進，且一般伴隨有集中資金的動作，比如不顧虧損賣出賬戶原有證券回籠資金，將集合資產理財計劃的資金提前提出等，并且交易的證券種類少，一般僅為內幕信息相關的單支股票。投資人交易表現堅決，一般都沒有反向交易情況。同時，獲得收益并不是判斷內幕交易的條件，31.25%的案件并未盈利。

（二）內幕交易與證券市場洗錢形式辨析

隨著金融創新的發展，證券市場洗錢形式多樣，為了便于與內幕交易進行比較分析，現將其分為以下兩類：

如上表，證券市場洗錢形式主要包括八種，需要在證券市場上進行操作的包括三種，其中利用虛假賬戶或他人賬戶進行證券交易洗錢的核心是利用非實名賬戶，而非證券交易行為本身。只有短期集中交易、機構投資者利用對倒交易利益輸送洗錢形式與內幕交易形式有重合，所以需要重點區別。

第一，短期集中交易與內幕交易的表現形式相似，都為重倉堅決買入。但是內幕交易操作的時間須與內幕信息的形成、獲知、公布相吻合。而其他類上游犯罪洗錢的重倉堅決買入操作在時間上往往表現為快進快出，意欲快速洗清“黑錢”。

第二，機構投資者利用對倒交易利益輸送雖然也在證券市場交易，但與內幕交易存在較大區別。其一，對倒交易表現為關聯雙邊交易，且盈虧相反。而內幕交易僅是一方主體對單方賬戶的操作。其二，利益輸送一般伴隨著對股價的操縱。而內幕交易不但沒有能力影響股價，還期待從市場對股價的客觀判斷中獲得利益。

五、證券公司內幕交易監測措施的完善建議

（一）客戶身份識別制度的完善

1、建立內幕交易重點客戶識別

第一，客戶開戶識別時，證券公司應重點關注客戶是否為上市公司高管和較大型的未上市公司高管。對被泄露的內幕信息類型分析得出公司并購重組信息占被泄露的內幕信息的57.81%，所以對于未上市公司的高管也應當進行重點識別，一方面《證券法》中對未上市公司高管的證券操作未設置限制，另一方面其比上市公司高管在獲取內幕信息方面有更多的渠道，可以與多家上市公司聯絡商談進行并購重組，間接了解其它上市公司的相關信息。

第二，客戶開戶識別時，證券公司應重點了解開戶人的社會關系，重點了解其與財務顧問等證券中介人員是否存在緊密聯系。但是由于社會關系網絡的復雜性，該類信息的掌握會面臨較大的困難和操作上的技術難題。

2、建立客戶身份再識別制度

對內幕交易賬戶的分類得出內幕交易普遍采用原有賬戶，所以在客戶開戶識別中不易發現異常，證券公司應當建立客戶身份再識別制度。當發現賬戶操作存在異常時，應當啟動對客戶身份的再識別，了解出現異常的原因，對客戶社會關系網絡等進行更細致更深入的調查。

3、構建信息共享平臺

證券公司的客戶身份識別一般單純依賴于客戶提供的信息，很難發揮客戶身份識別的效果。應當聯合銀行、公安、工商、稅務、海關等部門構建信息共享平臺，在法律允許框架內實現這些部門與反洗錢工作的相互支持，這對增強反洗錢監測分析的有效性具有重要意義，也有利于輔助客戶身份再識別制度的實施。鑒于客戶信息保密的要求，證券公司應當對信息共享平臺設置嚴格權限，采用最小化原則和留痕操作等，最大限度保護公民隱私。

（二）可疑交易報告制度的完善

1、充分發揮主觀能動性

可疑交易的發現、分析、確認是一種主觀認知過程。對于何為可疑交易以及如何確認可疑交易，任何法律、規定、辦法都無法給出一個全面的闡釋或者一個窮盡的列舉。所以，證券公司應當調動監測者的主觀能動性，加強監測者對內幕交易敏感性。

（1）監測內容。發揮主觀能動性的根本在于監測者對于證券交易行為的分析能力。分析的內容主要為客戶的交易行為、交易目的、交易時間等，通過對比客戶交易習慣與該次可疑交易而達到內心確信?？蛻羝骄C券資金額度、單支股票平均投資額、一般持股量、一般持股種類、反向操作情況、集合資金情況、加倉策略、倉位交易習慣等，都可成為可疑的跡向。監測者應當發揮其主觀能力性，從多角度進行分析。

（2）監測方向。對可疑交易的監測不僅可以從交易本身入手，也可以從公司重大信息披露向前推導。內幕交易必然伴隨著內幕信息的形成、泄露、披露。監測者可關注公司重大信息披露平臺。將可疑客戶大額買進、賣出的時間點與內幕信息的形成、披露時間相匹配，得出可靠的結論。該分析需要監測者發揮主觀能動性，由內幕信息出發，向前推導證券操作是否有內幕交易嫌疑。

2、切實建立風險為本的可疑交易報告制度

可疑交易報告制度的目的是進行風險性的提示，而非確認性的報告，所以以風險為本應當是可疑交易報告制度的基礎。以風險為核心是原則性的要求，《金融機構洗錢和恐怖融資風險評估及客戶分類管理指引》（下稱《指引》）將風險分為四類：客戶特性、地域、業務（含金融產品、金融服務）、行業（含職業），其中每個風險子項下又列舉出具體的劃分內容，該《指引》對各金融公司建立起符合自身發展情況的風險評估和客戶分類辦法具有重要指導作用。但是《指引》中的風險僅是對整個金融行業客戶的風險描述，而內幕交易風險主要表現為證券行業的具體交易和操作，因此證券公司應當從自身實際和業務出發，建立以證券操作為核心的風險監控體系，有針對性地劃分子項，為可疑交易報告提供合理依據。

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The Analysis on Money Laundering Particularity of Insider

Trading of Securities Companies

HAO Wenli ZHAO Xintian

（Yingda Securities Co.， LTD.， Shenzhen 518031）

Abstract： In recent years， the insider trading of the securities market has frequency happened， and the number of cases has ranked the top， which severely disrupts the market fairness， and is not conducive to the healthy development of the industry. It is usually believed that the insider trading is one of the main forms of money laundering of the securities market， so studying the money laundering of the insider trading of the securities companies is of important theoretical value and practical significance. By legal theoretical analysis and case statistics， the paper summarizes the money laundering particularity of the insider trading， and from the perspectives of the securities companies， further puts forward suggestions on perfecting monitoring measures on the insider trading.

Keywords： insider trading； money laundering； upstream crime

責任編輯、校對：苗文龍