首次公開募股（IPO）注冊制的法律研究

【摘要】自從十八屆三中全會中央要求實行IPO注冊制改革以來，關于注冊制改革的爭論就甚囂塵上，到了今年兩會召開，這種爭論更是到了白熱化的程度，這應該是近年來中國資本市場最大的事件，因為這項改革對于我國的經濟影響是重大的，無論是對于資本市場還是對社會穩定，都有不可忽視的影響。而對于到底什么時候實施注冊制，怎樣去實施證監會卻沒有確切的消息。目前國內外對這方面的研究也比較的多，具體實施的國家有實施核準制的有實施注冊制的也有兩個制度同時施行的，本文主要通過比較論證、舉例論證、歸納論證等論證方法來進行論證對于目前我國新股發行最適合的制度。

【關鍵詞】IPO；改革；注冊制；法律

一、我國IPO準入制度的歷史變遷

（一）審批制

在1995年之前施行的控制股票發行的總量和速度的“額度控制”管理方法。國家計劃委員會、國務院證券委員會等其他有關部門聯合研究并報國務院批準每年的發行股票面值總規模，然后將總規模按照一定的標準進行劃分，下達到各省、市、自治區及中央有關部委。1996年以后采取了“總量控制、限報家數”的指標管理方法。國務院證券主管部門確定在一定時期內發行上市的企業家數，然后向省級政府和行業主管部門下達股票發行家數指標，省級政府和行業主管部門在上述指標內推薦預選企業。

（二）核準制

2000年3月16日，中國證監會發布了《中國證監會股票發行核準程序》和《股票發行上市輔導工作暫行辦法》的通知。2001年3月17日，中國證監會決定，廢止額度條件下的審批制，全面執行股票發行核準制。2001年3月，通道制出臺。通道制是從審批制向核準制轉變過程中，為達到“好中選優、優中選優”而推出的暫時措施。通道制以具有主承銷商資格的證券公司2000年所承銷的項目數為基準分配其可以推薦擬公開發行股票的企業家數。2004年2月，保薦制開始實施。保薦制下，企業發行上市不但要有保薦機構進行保薦，還需要具有保薦代表人資格的從業人員具體負責保薦工作。保薦代表人正式登上歷史舞臺，股票發行制度也迎來新的時代。

二、當前制度所面臨的挑戰

（一）證監會定位偏差

核準制下的證監會定位主要是事前監管。但是政府不能保證每一件核準都是正確的。由于政府也存在有限理性，因此在核準制下，“政府”雖于證券發行核準之審查投入大量人力、物力，但欲做到每一件審查案皆絕對完美無誤，事實上并無可能。由于這種審查很大層面上都是根據要上市公司提交上來的文件進行進行，所以出現了大量的公司造假現象，像創業板造假上市第一案萬福生科案，勝景山河案等等。政府完全取代了投資者去做判斷，充當了保姆的角色，看上去似乎為投資者提供了全方位的擔保，實際上是有利有弊，投資者完全對政府形成了依賴，失去了對市場基本的判斷力，而政府不能完全做全方位的的正確判斷，造成市場魚龍混雜。上市的利潤是巨大的，風險又不成比例，很多不符合條件的公司通過做假賬上市，極大的傷害了股民的利益和正常的市場秩序。

（二）法律等相關配套設施不完善

1.監管的法律法規不健全

雖然今年來我國對于證券立法取得了長足的進步，但對于亂象叢生的證券市場仍然是杯水車薪，相比國外資本市場配套的法律法規而言仍有不小的差距。當前一團糟的市場，造假盛行，對于違法行為的懲治不力很大程度了損害了投資者的利益，這在很大程度上應歸咎于當前的法律法規的不完善。

2.法律法規處罰力度不夠

中國股票市場的造富神話使得大批不夠資質的公司鋌而走險。當前造假橫行的資本市場很大一個原因就是對于造假行為的處罰不能起到震懾作用，像上市后被發現造假的綠大地、萬福生科公司的實際控制人雖然在被發現造假后獲得牢獄之災。但是他們在股票市場圈到了錢，坐了幾年牢以后依然還是億萬富翁，投資者受到的損失卻沒人彌補，不能不讓我們反思，對證券違法犯罪的處罰是不是太輕了。

三、對完善我國發行制度的建議

（一）擺正證監會的監管定位

相對于市場是要求削弱證監會的權力，減少證監會的監管，筆者認為恰恰相反，應該提升證監會的行政級別，賦予證監會更大的監管自主權。從目前來看證監會很多時候是力不從心的。一方面，現實情況是證監會在整個政府部門中的地位并不高，所以對發行人造假的處罰力不從心，再加上司法執法環節沒有跟上，造成處罰幾乎沒有什么震懾力。如果碰到有背景的國有企業，監管更是捉襟見肘。

（二）完善相關法律法規建設、加大違法違規的懲處力度

從目前發生的情況來看，像綠大地、萬福生科這樣查明了造假行為的企業都無法讓其退市，對主謀造假的行為的處罰也很有限，完全起不到震懾的作用。天能科技、新大地等企業

只被處以很少的罰款，這跟他們的造假所得是不成比例的。對于投資者損失的彌補也只有一兩個公司像萬福生科案，平安證券因為是保薦機構設置了賠償基金先行賠付了投資者。所以筆者認為首先要立法先行，完善證券行業立法，對違法造假行為設置嚴刑峻法以廓清現在的證券市場亂象。其次要加大執法懲處力度，真正使造假者對造假行為付出代價，例如，一旦發現造假行為責令退市，對相關責任人處以重罰，該入刑的入刑，該禁止入市的禁止入市，真正讓想造假者不敢越雷池半步。

四、結語

中國股票發行市場興起時間短發展快，因此在高速發展的過程中出現了一些問題，雖然每次改革后又出現新的問題，所以近年對發行注冊制改革的呼聲很高。筆者認為改革是必要的，但是不能一蹴而就，外國的月亮不一定就是圓的，注冊制在外國施行的好，在中國并不一定水土相符。當前的市場環境并適合立即施行注冊制，當前中國的市場投資者還是以散戶為主，而散戶對政府的依賴性較高，不像外國的散戶投資者自我判斷能力較強。當前還是要加大證監會的監管權限，使證監會能真正做到令行禁止，在加強證監會保駕護航的力度前提下加強對投資者的教育，使其能獨立判斷市場信息，在市場環境越來越規范時，相關法律制度建設也更完善時再考慮更進一步的改革。

參考文獻：

[1]林國全.證券交易法研究[M].北京：中國政法大學出版社，2002，（40）

[2]李東方.證券監管法律制度研究[M].北京：北京大學出版社，2002，（56）

作者簡介：

陳鑫（1987-），男，安徽宣城人，上海大學法學院2014級法律碩士。