人民幣國際化內在影響因素分析

王超

摘 要：通過東南亞金融危機、歐元出現、次貸危機、歐債危機前后年份的動態面板數據（1995—2012），通過隨機效應模型試圖更加規范和全面的探討貨幣國際化的內在影響因素，結果表明一國的政治、經濟總量、金融發展水平、貿易水平、幣值穩定以及貨幣使用慣性具有顯著的影響，而對外投資則具有“雙重效應”，并根據結論提出了政策建議。

關鍵詞：人民幣國際化；國際貨幣儲備；影響因素

中圖分類號：F74

文獻標識碼：A

doi：10.19311/j.cnki.1672-3198.2016.09.015

1 引言

近年來，隨著中國經濟持續高速穩定的發展，并于2010年超過日本成為世界第二大經濟體。中國在全球經濟體系扮演著越來越重要的作用，激發了人們對于“經濟大國、貨幣小國”的重新思考和研究，人民幣到底該不該國際化以及如何國際化的問題，一直都是學者們研究的熱點。誠然，現階段人民幣的國際化水平和美元、歐元、英鎊、日元等國際貨幣相比還存在很大的差距，這和我國的資本項目管制和人民幣的不可自由兌換緊密相關。但隨著我國開放程度的不斷加深和金融體系的不斷改革，人民幣的國際化水平必將不斷提升。

本文分為五個部分，接下來的第二部分總結了貨幣國際化的內涵、國內外學者關于貨幣國際化的研究。第三部分對數據和指標的選取進行解釋，并采用動態面板數據計量得出貨幣國際化的主要影響因素。第四部分是本文的研究結論及不足之處，提出實現人民幣國際化的主要政策建議及不足之處的研究展望。

2 文獻綜述

國外對貨幣國際化影響因素的研究起步較早。Bergten（1977）認為國際貨幣發行國必須具有的條件包括：具有經濟規模優勢與保持適度增長、貨幣政策具有獨立性、金融市場發達、價格穩定、國際收支結構合理、貨幣可兌換信心。Mundell（2003）認為，貨幣的穩定信心是該貨幣成為國際貨幣的關鍵因素。Chinn and Frankel（2007）以1973—1998年各國央行國際儲備主要幣種結構數據，定量研究了影響貨幣國際化的決定因素，其中經濟規模、通貨膨脹率、匯率波動及方差、金融市場發達程度等具有顯著影響。國內對于人民幣貨幣國際化的研究主要囿于人民幣國際化的發展戰略研究，如賀力平（2013）提出了人民幣國際化的“3322”戰略。高海紅（2011）認為人民幣應該以區域化為起點，通過東南亞區域匯率協調推進人民幣的進一步國際化。史晨煜（2010）認為推進人民幣國際化應該遵循貿易與金融改革并進的路徑。李稻葵、劉霖林（2008）通過計量研究最終得出“雙軌制、漸進式”的人民幣國際化的推進路徑。其他有關人民幣國際化的計量研究，如劉艷靖（2012）通過計量研究得出影響人民幣國際化的因素進而推出人民幣國際化具有的可行條件。顏超、陳平、何爾璇（2011）通過實證分析得出基于國際貨幣結構的人民幣國際化的影響因素。

從以上文獻中我們可以看出，國內研究有關貨幣國際化的研究主要為定性研究，基于人民幣國際化缺乏數量和計量研究。國外研究則主要是基于美元和歐元及其他主要儲備貨幣所得出的影響因素，基本沒有涉及人民幣。本文在已有研究的基礎上，通過收集東南亞金融機構、歐元誕生、次貸危機、歐債危機前后比較集中的年份數據，并加入政治因素，試圖更加全面準確地得出人民幣國際化內在影響因素，并對比分析了當今人民幣國際化的現狀，得出推進人民幣國際化的基本途徑。

3 數據和計量研究

3.1 貨幣國際化水平的度量

本文研究的一個主要指標即如何衡量一國貨幣國際化水平，反映貨幣國際化水平的指標以國際貨幣儲備幣種結構、國際貿易幣種結構以及國際債券幣種結構為代表。China and Frank（2005）和Menzie Chinn and Jeffre Frankel（2007）的研究模型中，都是利用國際貨幣的“價值儲藏”功能衡量一國貨幣的國際化水平。本文將沿用“價值儲藏”功能作為衡量一國貨幣國際化水平。本文數據的時間范圍為1995-2012年，主要幣種有美元、歐元、日元、英鎊、馬克、瑞士法郎、法國法郎、荷蘭盾等。

3.2 貨幣國際化影響因素的指標選取及解釋

從第二部分的已有研究綜述來看，一國的經濟總量水平、貨幣的對內和對外幣值的穩定程度、金融發展深度、貿易水平等都可以直接影響一國的貨幣的國際化水平。本文在已有研究的增加一國政治水平和貨幣使用慣性試圖從政治、經濟以及貨幣慣性等方面，以更加全面的角度來解釋一國的貨幣國際化水平的影響因素。

對以上指標影響的研究將構成本文的主要實證研究目的，下面對各變量數據的量化處理及數據來源進行說明（見表1）。

3.3 計量模型的設定

本文在綜合國內外計量模型的基礎上如Chinn&Frankel（2005），李稻葵（2008）劉艷靖（2012）。本文運用了最新的數據并作了改進最終確定計量模型如下：

其中i代表不同貨幣，包括美元、歐元、日元、英鎊、瑞士法郎、法國法郎、德國馬克及荷蘭盾。

為了考究貨幣使用慣性我們加入Rc_share的一階滯后項作為解釋變量加入模型（1），得到模型（2）。

因為1999年歐元的出現，使原來的面板數據出現不連續所在需要在模型（1）中加入虛擬變量year>1998（Dum_year>1998），以檢驗歐元的出現有沒有影響方程的參數，如下模型（3）。

3.4 實證結果

在實際估計模型的時候，考到選取的是8個主要儲備貨幣作為基礎幣種，不是全部樣本，所以可以認為是隨機抽取的，采用隨機效應來估計此模型。計量回歸結果見表2。

從模型中我們可以看出實證結果大部分符合我們的預期，模型（1）、（2）和模型（3）中的GDP _ratio的系數相比其他因素都要大且非常顯著，從GDP的顯著程度和系數來看，GDP是影響貨幣國際化水平的最重要的因素。模型（2）中的Rc_share（-1）為正且非常顯著，說明一國的貨幣使用慣性也是影響一國貨幣國際化水平的重要因素。從模型（1）、（2）和（3）來看，△Exch_level、Exch_var系數為負且相對顯著，表明一國貨幣價值越不穩定則越導致其在國際儲備中比重的降低，因為它不滿足投資者對幣值穩定性要求。模型（1）、（2）、（3）和中的Reer為正且模型（2）中的顯著，實際有效匯率不僅考慮了一國的主要貿易伙伴國貨幣的變動，而且剔除了通貨膨脹的因素，能更加真實地反映一國貨幣的對外價值，所有一國的貨幣的價值的升值預期也是各個國家考慮儲備的一個重要因素。Reer越高代表該國貨幣的對外價值越高，其在國際貨幣的儲備中的比例就越高。FDI的系數為負且顯著說明一國對外投資流量正向越高，其貨幣儲備占國際儲備比例越低。Cuu_Acc_Balance的系數雖然在模型（1）、（2）中不顯著但在模型（3）中非常顯著且都為正，這共同說明了一國的貿易水平越高其貨幣在國際儲備中的比例就越高。模型（1）和（2）中的Secu_rate的系數為正且比較顯著，說明一國的金融發展水平可以顯著地促進其貨幣國際化水平。If_permanent在從模型（1）、（2）、（3）中的系數和顯著程度來看，說明一國在國際上的政治影響力越高，政治水平越高，則其貨幣相對其他貨幣取得世界各國的認可也比較容易。

但Inflation在模型（1）、（2）中具有顯著地正向影響，與我們的假說不一致，但考究其可能的原因在于，國內適當的通貨膨脹水平正是該國經濟運行良好地表現，所以其對該國貨幣在國際上的影響就可能是有益的，查看原始數據僅就1995-2012年間，各國的通貨膨脹率都在1%-4%之間，少數年份和國家出現通貨減縮。國際上認可的通貨膨脹率應該在5%以內，能夠很好地刺激該國經濟的發展。此時我們重新考慮通貨膨脹率的影響問題時，就變得不是那么不符合預期了，但實際情況是，一國通貨膨脹率如果變動超過一定的幅度，其對該國經濟和貨幣在國際上影響肯定是負面的。從模型（3）中的Dum_year系數的顯著性來看，歐元的出現并沒有顯著改變影響國際貨幣儲備比例的因素。

綜上所述，經過計量實證，我們進一步認識了首先一國的政治、經濟總量、金融發展水平、貨幣幣值穩定性和升值潛力、貿易水平以及由經濟文化原因導致的貨幣使用慣性成為決定一國貨幣國際化水平的基礎因素，其次國內通脹率、對外投資等因素在影響一國貨幣的國際化水平的影響因素中也充當相當重要的角色。

4 結論及研究不足

上述分析表明，人民幣雖然在國際化過程中面臨著巨大的困難，但其國際化已經具有強有力的基礎條件。如今美元面臨貶值，歐元體系不穩定，正是人民幣進一步推進國際化的重要機遇。但目前我國仍面臨經濟增長方式和可持續性、資本項目的開放、人民幣幣值的穩定性、貿易結構等一系列問題，我國推進人民幣國際化是一個循序漸進的過程。我國在保持發展經濟高速增長的同時，要逐步改變經濟增長方式，同時實行“雙軌制”，逐步放松資本管制，開放并完善金融市場，二者是人民幣能否順利走向國際化的重要保證。此外要改善我國的貿易結構、提高跨境貿易人民幣計價、結算比例，促進對外貿易和對外投資的長期發展。種種因素適時有力的推進人民幣國際化。當然人民幣國際化的長遠發展與外匯儲備改革、匯率體制改革改革、人民幣實現可兌換、國內金融體制改革是密不可分的，缺一不可。

因為數據的可得性和局限性，本文的研究也存在一些不足。本文的政治衡量比較籠統，不能準備衡量各個國家的政治水平。而筆者一直想計量的軟影響——社會文化，因為沒有明確的計量數據而最終只能使用一國的貨幣使用慣性來代表文化的部分影響。后續研究將收集更加全面的數據從政治、經濟、文化等角度全面而準確的衡量貨幣國際化的內在影響因素。

參考文獻

[1]Bergsten C F. Managing international economic interdependence：selected papers of C. Fred Bergsten，1975-1976[M]. Lexington Books，1977.

[2]Chinn M， Frankel J A. Will the euro eventually surpass the dollar as leading international reserve currency？[M]//G7 Current account imbalances： sustainability and adjustment. University of Chicago Press，2007： 283-338.

[3]Mundell R. Prospects for an Asian currency area[J]. Journal of Asian economics， 2003， 14（1）： 1-10.

[4]Tavlas， G.S.Internationalization of currencies：The Case of the US Dollar and Its Chanllenger Euro[J].The Internal Executive， 1998，（8）：581-602.

[5]Tavals， G.S. International of Currencies： The Case of the US Dollar and Its Challenger Euro[J]. The Internal Executive， 1998，（8）：581-602.

[6]曹勇. 小型開放經濟體的匯率制度選擇：以新加坡為例[J].國際金融研究，2005，（3）：40-44.

[7]高海紅.人民幣成為區域貨幣的潛力[J].國際經濟評論，2011，（2）：80-88.

[8]賀力平，石建勛，黃梅波.人民幣國際化進程：人民幣國際化的前景；人民幣國際化的“3322”戰略；人民幣區域化的戰略意義[J].經濟經緯，2013，（4）：1-9.

[9]劉艷靖.國際儲備貨幣演變的計量分析研究[J].國際金融研究，2012，（4）：69-76.

[10]李永寧，鄭潤祥，黃明皓.超主權貨幣，多元貨幣體系，人民幣國際化和中國核心利益[J].國際金融研究，2010，（7）：30-42.

[11]李稻葵，劉霖林.人民幣國際化：計量研究及政策分析[J].金融研究，2008，（11）：1-16.

[12]史晨昱.中國如何應對全球貨幣新格局[J].中國經濟周刊，2010，（43）：20-21.

[13]趙海寬.人民幣可能發展成為世界貨幣之一[J].經濟研究，2003，（3）：54-60.