基于生命周期視角的公司股利分配政策分析

王夢霞

對于上市公司而言，股利的支付往往象征著公司的獲利能力及公司良好的財務狀況。合理的股利政策即研究股利支付與留存利潤之間的平衡，在保證企業經營發展需要的同時，又能保障股東權益不受損害。當前，我國上市公司股利分配情況并不樂觀，不分配、分配無規律、分配不連貫等問題屢見不鮮，若放任自流，難免會損害企業相關各方利益甚至危及整個市場的經濟秩序。因此，合理劃分企業的生命周期、對不同階段的特征進行對比分析、探究適合企業的股利政策對企業的持續穩定發展至關重要。

一、文獻評述與研究設計

自2001年Fama和French首次以生命周期這一嶄新視角來探索股利分配政策、2006年DeAngelo明確提出生命周期股利政策理論以來，海內外學者積極對此進行研究，以求驗證這一理論的正確性。從目前的研究成果來看，基于生命周期理論的股利政策與國外企業的情況似乎更為契合，國外學者的研究結論大多表明企業股利分配與其生命周期確有關聯。而國內學者們的結論卻似對生命周期理論與股利政策之間是否具有關聯存在爭議。本文試圖從股利支付方式、股利支付率、支付穩定性三方面進行論證，以探究我國上市公司股利政策是否具有生命周期的階段性特點。

1.生命周期理論與股利支付方式。股利支付的形式一般有股票股利、現金股利、實物股利和負債股利等。采用股票股利方式分紅，企業支付的股東股利是企業增發的股票。發放股票股利對股東權益總數無影響，也不會改變股東的持股結構，但會帶來資金在各股東權益項目的再分配，使股東權益的內部構成發生變化。另外，發放股票股利擴大了股本，從而導致普通股每股凈資產下降，引起股票價格相應下跌?，F金股利即企業以貨幣資金來分派股利。這是股東最容易接受的股利支付方式，能滿足大多數股東獲取一定數額的現金作為投資收益的愿望。通過以上分析，可初步得出結論：企業在初創期時，可能采用股票股利作為支付股利的方式，以此來擴大公司的股本。而在成長期和成熟期時，則更可能用現金來支付股利。

2.生命周期理論與股利支付率。股利的發放與否、發放金額的多少與企業的生存發展息息相關。企業的股利水平將直接影響企業留存利潤的多少，從而間接影響到企業的經營運作與未來發展。企業在初創期，對企業的經營發展還處于探索階段，利潤往往較少，而發展所需要的資金較多。企業經營所需資金主要來自外部籌資或留存收益。企業若采用向外融資籌集資金，那么無論企業是向銀行借款還是向社會公眾發行債券或股票融資，均要付出一定的資金成本。而使用留存收益則不需考慮資金成本。因此，為滿足企業自身發展需要，企業往往會傾向于盡可能多地保存一定的留存收益來滿足企業的資金需要，而非用于派發股利。在成長期，企業發展需求和投資機會仍然較多，仍需依靠一定量的留存收益來滿足自身發展。但與此同時，為了穩定股東對公司的信心，建立良好的公司形象，公司也應當適當派發低額的股利。在成熟期，企業已經邁入穩步發展軌道，擁有高盈利能力，具有吸引力的投資機會較少，企業也不必保留大量留存收益用于發展，此時企業通常傾向于派發股利以回報投資者。在衰退期，企業經營狀況逐漸惡化，留用利潤減少，已無法滿足投資者要求的高額回報，而需要資金來維持自身的生存。此時企業傾向于少發甚至不發股利，待企業扭轉頹勢再恢復對股東的回饋。

3.生命周期理論與股利支付穩定性。股利信號理論認為，股利政策是企業管理層向股東傳達企業未來經營、盈利能力信息的一種手段。如果企業的股利支付不穩定，很容易給股東造成企業經營情況不穩定的感覺，影響企業的形象，甚至降低企業的對外融資能力。因此，大多數股份公司傾向于應用連續、穩定的股利政策，除非公司經營狀況惡化、收益能力發生較大改變，才需要適應公司經營戰略調整股利政策。一般認為，公司在成熟期的經營狀況和收益能力比其他階段更加穩定。

二、結論和建議

1.研究結論。在生命周期視角下從股利支付方式、支付率、支付穩定性三個方面對上市公司的股利政策進行探究，得出以下結論：①企業在不同的生命周期階段適用于不同的股利分配政策。通過對各個生命周期階段的股利政策進行分析可知：企業在初創期由于盈利能力較低，對低成本資金的需求較大，宜選用不分或者少分現金股利的股利政策，以最大限度保留留存利潤來滿足公司發展的資金需求。此時，公司較為適宜選用股票股利，一方面不用付出企業的貨幣資金，另一方面可以給投資者以從公司獲得了投資回報的感受，穩定投資者對公司的投資信心。在成長期，企業獲利能力漸強，雖仍需要依靠留用利潤來滿足企業發展需要，但已有了一定的股利支付能力，可以考慮派發適當數額的現金股利以向外界傳遞企業經營狀況優良、發展前景廣闊的信號，吸引潛在投資者。在成熟期，企業發展成熟、經營穩定，且具有吸引力的投資機會較少，有大量的留存收益，股利支付能力大大增強，企業可發放較為高額的現金股利以回饋投資者，贏得社會認可。在此階段，若企業的股價較高不利于交易，也可輔以股票股利以擴大發行在外的股本，適當降低股票市價，促進股票交易。

2.企業自身的發展戰略是企業制定股利政策的一大動機。企業的股利政策通常要適應企業的發展戰略，才有利于企業的長期穩定發展。在初創期，出于滿足投資者的需要、擴大公司股本的雙重目的，公司采取股票股利和低額現金股利結合的方式向股東分紅?，F金股利之所以低額，是為了能夠既能回饋投資者，又不給企業財務上造成太大壓力。在成長期，企業有了一定的股利支付能力，以更高額的現金股利來回饋投資者，可增強投資者對公司的信心，有助于企業股價的上升，有助于企業吸引投資、再融資，從而對企業長遠發展產生積極的影響。在成熟期，企業在投資和經營之余，還會有大量剩余的留存收益，采用高額現金股利政策，能夠幫助企業樹立良好的社會形象，鞏固公司的持續穩定運營。

3.建議。①上市公司制定的股利政策應符合企業自身的生命周期特征。上市公司的股利分配政策不應一成不變，而應針對企業所處的各個生命周期階段分別做相應的調整。如企業在初創期，若使用高額的現金股利政策，無疑會給企業增加向外融資的資金成本，給企業帶來很大的財務壓力，使企業的發展陷入困境；在成長期和成熟期，若繼續延續初創期不分或少分股利的分配政策，則會讓投資者對企業失去信心轉而投資其他企業，對公司的籌資與經營戰略帶來消極影響；在衰退期，若企業不及時調整鼓勵政策，繼續維持成熟期的高額現金股利政策，則會加劇企業的財務困境，導致企業破產。②上市公司股利分配政策的制定應顧及企業實際投資運營狀況。上市公司制定股利政策時，應當兼顧公司各方面實際狀況。需要考慮的因素主要有：一是資金流動性。若企業的資金流動性較差，僅靠流動資金難以保證滿足企業的連續生產經營，而企業又將大量留存收益用于派發高額現金股利，則很可能引發資金鏈斷裂，威脅到企業的穩定經營。二是資本結構。若公司在某一階段的長、短期負債率較高，或發行了大量的債券，則公司的償債壓力較大。在此階段企業不宜分發大量現金股利，而應保留較多留存收益以避免陷入財務危機。三是投資機會。企業的潛在有利投資機會較多，又沒有豐厚的利潤來同時保證取得投資和分派股利時，應考慮減少現金股利的分發，抓住投資發展機遇。③上市公司的股利分配政策有助于企業長遠發展。上市公司制定股利分配政策時不可只顧短期利益，而應立足于企業的長遠發展，做出合理的決策。如在初創期時，為了穩固企業在行業內的根基，維持企業的生存發展，不分或少分現金股利是正?，F象。但在成長期或成熟期，如果只關注短期利益，希望多保留自有資金而忽視對投資者的回報，則會威脅到企業在行業內的聲譽，影響到企業的再投資和融資能力，進而影響企業的持續發展。在衰退期，如果企業的收益能力沒有較大幅度下降，企業就急于改變股利政策來緩解財務壓力，則很容易破壞企業的股利支付穩定性，給企業帶來更為不利的影響。

（作者單位：江西財經大學）