霍普股份、歡樂家等公司排隊上市　一股獨大、高負債等風險不容忽視

胡振明

5月14日，曾經的創業板第一大權重股樂視網終止上市，經歷實控人賈躍亭赴美未歸、樂視網百億巨虧、大佬攜款急援等多次波折之后，樂視網最終未能逃脫退市的結局。除了樂視網，近日還被決定終止上市的公司有ST銳電、金亞科技、*ST龍力、天廣中茂等。此外，諸如*ST銀鴿、*ST美都、*ST金洲、*ST兆新、盛運環保、ST天寶、神霧環保、*ST鵬起、*ST凱迪等公司也先后發布可能終止上市的公告。

從這些確定退市和公告存在退市風險的公司來看，既有財務造假者，也有面值長期低于一元者，更有業績持續多年虧損者，每一家公司身上都或多或少地在上市前就已經埋下了風險爆發的伏筆，在時間的推移下，此前被忽視的風險在合適的土壤中終于破芽，結果導致公司退市或有預期退市?！都t周刊》記者發現，目前擬在創業板上市的霍普股份、歡樂家、網進科技、卓創資訊都存在與樂視網和其它退市公司類似的毛病，如霍普股份實控人就存在一股獨大、實控人強勢控制的風險，而歡樂家則是負債高企疊加資金鏈吃緊，網進科技“造血”能力明顯偏弱等，這些風險問題的存在讓這些擬IPO公司的資質明顯減分，即便是能夠獲批上市，投資者也需要保持高度警惕性。

霍普股份：實控人強勢控制、一股獨大

上?；羝战ㄖO計事務所股份有限公司（簡稱“霍普股份”）主營業務是建筑設計，設計業務領域覆蓋居住類建筑、商業類建筑、辦公類建筑、教育類建筑、文化類建筑等多個建筑類型。正是主業的影響，讓霍普股份的資產情況跟制造業公司不太一樣。

根據2020年1月3日公布的霍普股份在創業板首次公開發行股票招股說明書（申報稿），2016年至2018年各年末以及2019年6月30日，公司流動資產合計分別達到1.12億元、1.89億元、2.41億元和2.22億元（如表1所示），占總資產的90.23%、95.31%、93.68%和93.13%。也就是說，在近幾年里，霍普股份的非流動資產很少，且絕大部分資產都是流動資產。

表1霍普股份的主要財務數據（單位：萬元）

進一步分析霍普股份從2016年以來的流動資產情況，《紅周刊》記者發現，金額最大的“應收賬款”和“以公允價值計量且其變動計入當期損益的金融資產”這兩個項目的變化最為明顯。2016年至2018年三年期間，前者從4362.65萬元增長至9217.23萬元，而后者則從3037.45萬元增加到11426.97萬元。不過，在2019年6月30日，應收賬款達到14199.90萬元，而“以公允價值計量且其變動計入當期損益的金融資產”項目無余額。此外，另一項比較重要的流動資產“貨幣資金”也有明顯增長，在2019年6月末達到6749.34萬元。

除了上述三個項目之外，霍普股份的流動資產僅在交易性金融資產、預付款項、其他應收款等幾個項目中各年末列示數百萬元，顯然比上述三個項目的金額小得多，在流動資產整體甚至是總資產中占比較小。

綜合上述資產結構狀況，我們會發現一個驚人的情況，即霍普股份的合并資產負債表中雖然列示了超過2億元的流動資產，但是除了幾千萬元貨幣資金還在自己手中外，其余的應收賬款、其他應收款等資產都在客戶等“外人”手中，就如同一個“光有其表”的空殼一樣。

這種流動資產很多、固定資產很少的公司，特別是在手的資產主要是那幾千萬元現金的情況下，是很容易造成公司不穩定性的，而這就需要關注霍普股份的實際控制人龔俊，他能否保證公司的平穩與長久生存是至為關鍵的一個問題。

根據招股書，實控人龔俊在霍普股份的持股占比非常高，直接或間接控制的股權比例高達94.02%，也就是說，龔俊的持股優勢即使在上市之后注入公眾股，也仍然具有壓倒性的控制權。

大股東或實控人高比例持股的例子在資本市場中是并不少見，這種現象對于上市公司自身而言是一把“雙刃劍”，好壞參半，需要從兩個方面區別對待。當然，最理想的情況就是龔俊能夠利用持股優勢保證霍普股份長久向好發展。

然而，資本市場中什么情況都有可能發現，處處充滿風險，像樂視網這樣曾經的創業板大公司，都因為賈躍亭等大股東的影響，而跌落了“神壇”，更不用說還未上市的霍普股份及其實控制人龔俊，這一點確實有些讓人不太放心。

霍普股份以貨幣資金、應收賬款為主的資產具有很大的不穩定性，如果實控制人濫用手中的控制優勢，也就很容易影響公司的資產分配與處置，破壞霍普股份作為法人的獨立性。若能順利完成IPO而股票上市交易并注入公眾股資產，其將如何保護投資者利益是需要投資人關注的。

歡樂家：負債率高疊加資金鏈吃緊

歡樂家食品集團股份有限公司（簡稱“歡樂家”）從成立以來就從事飲料和罐頭產品的生產及銷售。目前，歡樂家的實際控制人是李興、朱文湛和李康榮，三人合計直接持有和間接控制的股份占歡樂家股本總額的93.19%，通過聯合持股優勢而高度控制著歡樂家。

少數大股東高度控制公司的生產經營，這跟樂視網的賈躍亭具有高度集中的控制權有相似之處。當然，歡樂家三大股東控制超過93%股權并不意味著一定會發生跟樂視網相似的問題。只是難免讓人擔心，如此高度集中的控制權，讓大股東們存在濫用控制權的“機會”。他們可以通過持股優勢而提交和通過有利于他們自己的方案，也可以通過對管理層的控制而使得公司的生產經營利益出現傾斜。

實際上，歡樂家的招股書中已經顯現出一些跟大股東高度控制有關的問題?！都t周刊》記者從招股書中看到，作為飲料食品生產企業，歡樂家在2017年年末的資產負債率竟然高達73.45%，后兩年雖然有所降低，但仍然高達66.45%和56.14%，很顯然，歡樂家的負債較重。

負債率高雖然說明歡樂家在債務融資方面具有較強的能力，可能通過借債而獲得較多資金，但是從另一個方面來看，也反映出股東出資能力或意愿偏弱。這也就是說，持股占比超過93%的李興、朱文湛和李康榮三位大股東更希望通過“借錢”經營，而不是從自己腰包中掏錢出資經營。高負債實際上就是大股東通過控制權優勢影響經營決策形成的結果。

根據歡樂家招股書的合并資產負債表，近三年年末的短期借款分別有1.64億元、1.48億元和1.61億元，而應付賬款3.06億元、3.20億元和2.74億元不但金額較大，且也是短期內急需償還周轉的。除了這兩項流動負債之外，歡樂家的預收款項也比較大（如表2所示），只是由于預收款項的周轉期間比較長，對償債壓力影響可能并不會那么明顯，其余的流動負債項目的金額相對較小，不過合計金額也是不可忽視的。其中，每年超過億元的短期借款所產生的利息費用也是相當可觀的。根據合并利潤表，歡樂家在2017年、2018年和2019年的利息費用達到1270.70萬元、1863.28萬元和1509.95萬元，不但金額較大而且對利潤的影響也較為明顯，占同期利潤總額的10.87%、8.52%和5.43%。

表2歡樂家部分財務數據（單位：萬元）

此外，歡樂家在近三年年末的流動負債情況，表面其短期償債壓力并不小。更需要注意的是，2017年至2019年各年末流動負債合計8.94億元、8.61億元和7.68億元的情況下，同期的流動資產合計只有5.47億元、5.43億元和5.49億元，很明顯，近三年歡樂家的流動負債遠遠高于同期流動資產，差額高達3.47億元、3.18億元和2.19億元，僅流動資產是很難償付流動負債的。

償債能力的強弱主要還是看手中有多少錢，即公司賬上有多少現金資產。從合并資產負債表中我們可看到，2017～2019年各年末歡樂家的貨幣資金有0.73億元、1.13億元和1.55億元，相對于13億元的總資產及9億元左右的總負債而言，這樣的現金規模并不算大。

那么，歡樂家近三年的現金流量情況是否充裕呢？畢竟流動負債這么多，短期償債壓力不小，手頭上沒有充足的現金就很容易產生資金鏈斷裂的風險。需要關注的是，從招股書披露的現金流量情況看，經營活動現金流量在2018年和2019年有明顯的凈流入（三年累計凈流入4.80億元），而投資活動現金流量均是大規模流出（三年累計凈流出5.34億元），籌資活動累計凈流入0.53億元而已。綜合起來，歡樂家對現金流量的需求不僅比較高，而且自身產生的現金流也并不可觀，2017年至2019年現金及現金等價物凈增加額累計只有3.4萬元。

從上述情況來看，歡樂家是存在較大的資金鏈壓力的，如果這種情況不能及時得到改善，加上比較高的負債率，特別是流動資產難以覆蓋的流動負債部分，都面臨著與樂視網相似的流動性風險，這一點同樣需要投資者警惕。

網進科技：規模增長的背后凸顯“造血”能力偏弱

智慧城市IT服務商江蘇網進科技股份有限公司（簡稱“網進科技”）從新三板退市之后，選擇在創業板IPO。在2019年6月發布的招股書申報稿中（目前最新版），可發現其2016年年末、2017年年末和2018年年末的資產負債率（合并）分別達到64.25%、66.64%和60.43%，遠高于同行業可比公司的資產負債率平均值（如表3所示），具有比較高的負債率。

表3網進科技部分財務數據（單位：萬元）

與此同時，網進科技的現金流量情況相對于高負債率而言并不算理想，合并現金流量表顯示2016年至2018年各年度經營活動產生的現金流量凈額僅2239.79萬元、318.64萬元和-3048.23萬元，三年累計呈凈流出。經營活動本身并不能為公司“造血”，需要向外部籌集資金。這樣的資產負債率和現金流量對于那些發展比較平緩的公司來說，若能按時償債，或許不會出現什么大的問題。然而，網進科技的情況卻顯得有些特殊。

根據招股書的合并資產負債表，2016年年末網進科技資產合計15162.50萬元，而到2018年年末時，其資產總計達到了43019.03萬元，兩年時間總資產增長了183.72%。其中，2017年年末增68.20%，而2018年也增加了68.68%，可謂資產規模增長迅猛。

與此同時，網進科技在這兩年的營業收入規模也在增長。合并利潤表顯示，2016年、2017年和2018年各年度營業收入分別有18055.96萬元、27251.50萬元和38856.77萬元，2017年和2018年分別比上一年增長了50.93%和42.59%，兩年時間就實現了115.20%的收入規模增長?；蛟S大家都認為，營業收入增長是好事，沒有什么壞處，但營業收入規模的增長必然要跟公司的自身情況相匹配才合理。

表面上看，網進科技的資產規模和收入規模在短期內出現大幅增長，但深入分析其合并資產負債表，不難發現其實際上主要是應收票據及應收賬款、存貨出現了大規模的增長。比如2016年年末網進科技的應收票據及應收賬款僅4298.77萬元，而到兩年后的2018年年末，這個項目的金額已經增長到1.36億元，增幅高達216.76%;存貨也是如此，從2016年年末的3754.49萬元增長到2018年年末的1.64億元，增幅也高達336.70%！

需要注意的是，2018年年末比2016年年末增長的2.79億元總資產當中，有0.93億元是應收票據及應收賬款的增長，而1.26億元是存貨的增長。也就是說，這兩年總資產的增長額中有很大的一部分是應收款項和存貨增長所致。

眾所周知，應收款項與存貨完成周轉而收回資金需要一定的時間，其中還涉及壞賬等可能無法收回賬款的風險。因此，應收款項和存貨增長得越多，對貨幣資金的需求也就越大，很容易造成大額資金被“沉淀”在這兩個項目當中，從而造成更大的資金壓力。

可見在這兩年中，網進科技對貨幣資金的需求量也應該是大規模增長的，然而財務報表顯示，貨幣資金的需求是無法滿足的。

招股書顯示，網進科技2016年至2018年各年末賬上的貨幣資金分別有6362.97萬元、6588.12萬元和8399.56萬元，跟同期資產規模和收入規模相比較，這樣的現金規模雖不少但也算不上充裕。而貨幣資金不是重點，實際上值得擔憂的是網進科技自身的“造血”能力。

合并利潤表顯示，公司2016年、2017年和2018年的凈利潤分別為2060.58萬元、3588.14萬元和5793.55萬元，然而，同一年度經營活動產生的現金流量凈額卻分別只有2239.79萬元、318.64萬元和-3048.23萬元。將凈利潤和現金流量凈額相比較，可知兩者相差很大，分別出現了179.21萬元、-3269.50萬元和-8841.79萬元的差距，且差距還在不斷擴大中。這種情況很容易讓人認為，網進科技即便每年凈利潤都有數千萬元，但自身“造血”能力卻是越來越不能滿足自己的資產與收入規模的增長。

在高負債的情況下，網進科技自身現金流量情況并不充裕，然而公司卻在極力追求資產規模和收入規模的增長，這種資金狀況顯然是不可持續的，如果任由資產、經營規模的大幅增長，會很容易導致目前已經高企的負債出現難以償還的風險。

卓創資訊：無形資產占凈資產比例異常高

山東卓創資訊股份有限公（簡稱“卓創資訊”）是大宗商品市場數據監測、交易價格評估及行業數據分析的專業服務提供商，主營業務收入基本上來自所提供的資訊服務、咨詢服務和會務調研。就是這樣一家服務業公司，除了擁有未完全體現在財務報表中的注冊商標、軟件著作權、主要域名等不容易估價的資產外，卓創資訊賬面上還擁有近3000萬元的無形資產。

招股書披露，卓創資訊在2016年至2018年各年末及2019年6月末的無形資產賬面價值為3010.06萬元、2976.05萬元、2933.06萬元和2866.78萬元（如表4所示）。這等規模的無形資產對于卓創資訊而言其實已經非?？捎^，因為在同期期末的凈資產（股東權益合計）中的占比高達71.19%、41.40%、27.30%和25.27%。

表4卓創資訊部分財務數據（單位：萬元）

由此可見，無形資產在卓創資訊的全部資產中還是比較重要的。更值得注意是，無形資產當中幾乎都是土地使用權，各期末賬面價值達到2713.12萬元、2653.41萬元、2593.70萬元和2563.85萬元，占全部無形資產的90.14%、89.16%、88.43%和89.43%。

卓創資訊不僅擁有較大金額的土地使用權，其賬面上的固定資產實際上更多。合并資產負債表顯示，2016年至2018年各年末及2019年6月末的固定資產均超過1億元，在2019年6月末達到最高的1.67億元。從固定資產原值的構成情況看，卓創資產的固定資產主要是房屋及建筑物，2018年年末房屋及建筑物原值10704.29萬元，而2019年6月末增至17184.18萬元。

有趣的是，卓創資訊各期末固定資產賬面價值遠遠高于同期凈資產。2019年6月末固定資產16681.68萬元的時候，凈資產（股東權益合計）只是11343.63萬元，也就是說，固定資產相當于凈資產的147.06%;然而，2018年固定資產與凈資產卻是大體相當，即便如此，從比例來看，前者10412.13萬元也相當于后者10744.59萬元的96.91%。2017年和2016年這兩個項目的比例也高達151.10%和239.24%。

綜合起來，我們不難發現卓創資訊的非流動資產有非常顯著的特征，以土地使用權、房屋及建筑物為主的非流動資產規模金額較大，而且遠遠超過同期凈資產規模，這種情況跟很多輕資產型的服務業公司不一樣。雖然這些資產都是被稱為“恒產”的房地產，有恒產才有恒心，但是恒產也有其不易變現的缺點。

對于卓創資訊而言，資產的流動性及變現效率應該是比較重要的，因為招股書顯示，2016年至2018年各年末及2019年6月末，卓創資訊的流動負債明顯高于同期流動資產。換句話說，各期末流動負債均有數千萬元的差額未得到流動資產作為償還保證，差額高達8467萬元、7623.23萬元、4850.88萬元和5197.50萬元。這表明，卓創資訊的短期償債能力明顯偏弱，近年資金鏈是相對比較緊張的。

合并資產負債表顯示，2016年至2018年各年末及2019年6月末，賬上的貨幣資金相對于資產規模而言并不算多，分別只有3132.36萬元、2631.22萬元、2589.99萬元和1368.37萬元。這種隨時可用于支付的現金能否滿足日常經營所需還存在很大懸念，更不用說指望其用于償還流動負債了。實際上，即便考慮其他流動資產所包含的理財產品，流動性較強的資產僅1億多，仍難以完全排除償債能力不足的擔憂。

事實上，卓創資訊的高負債率已經高度“透支”了債務融資能力。2016年年末卓創資訊的資產負債率高達80.36%，也就是在2.15億元的總資產當中就有1.73億元是負債。雖然此后負債率有所下降，到2019年6月降到65.52%，但仍然看不出償債壓力的減輕。而正是資產負債率的高企，卓創資訊即使手頭上有一些長期資產可以抵押貸款融資，也導致這些房產與地產等固定資產的抵押“變現”能力受負債率拖累而并不強。

當然，上述對卓創資訊情況分析中發現的問題并不必然導致其步入跟樂視網相同的境地。不過，這些潛在的風險問題還是不能忽視的，在營業收入增長還出現放緩的背景下，諸多問題的疊加難免使得無形資產、固定資產占比高的問題帶來更大的風險。