基于財務彈性視角的企業投資能力研究

楊延冬

摘 要：投資行為是企業持續生成和提升公司價值的重要方式。本文基于財務彈性視角，通過分析企業現金流、剩余舉債能力和其他影響因素，分析其企業投資能力的影響及測度方式。

關鍵詞：財務彈性;投資能力;測度

一、引言

投資行為是企業持續生成和提升公司價值的重要方式，也是為社會創造財富，從而滿足整個社會生存和發展的重要形式。積極有效的投資行為不僅能推動企業技術進步、生產改善、品質提升，而且能推進企業價值管理，降低經營風險。但超出投資能力的行為，則有可能使企業陷入債務高企、經營受挫等艱難境地。

二、關于財務彈性

葛家澍等（2008）將企業的財務彈性定義為，公司通過留存一定的剩余借債能力和現金流，從而保證未來有能力抓住投資機會，并降低財務風險。從這個理解出發，企業的財務彈性核心表現為剩余舉債能力和現金流安全：剩余舉債能力較強，企業可以留存更多的現金，因而具有更高的投資能力。

1.現金流

現金流是現代企業財務管理的重要內容，完善的現金流管理，能夠給企業生存發展、提高企業持續競爭力提供重要保障。雖然根據MM理論，企業的內部資本和外部資本可以互相替代;但由于資本市場的不完善，企業籌集和使用外部資本的成本要顯著高于使用內部資本。因而，作為企業最重要的內部資本，現金流是企業投資能力的起點，而國內外關于企業投資能力的研究早期也著重關注在企業的現金流狀況。

現金流對企業投資能力影響主要體現在三個方面：一是，總量匹配。即當期的投資行為現金凈流出量，不得超過現金流恒等式所描述的投資能力限額，進而建立量入為出的投資策略。二是，結構匹配。即投資行為所占用的資金，與資金來源期限實現匹配;股權融資、長期貸款、自有資金可用于長期投資項目、短期投資項目;而短期銀行貸款等債務融資，只能投資于短期投資項目;從而實現資金來源與資金投向的結構性匹配。三是，過程匹配?？茖W的現金流管理，就是在一定期限內對企業現金的合理使用，不會因為一次性、大額的投資行為對企業的生產經營所需現金、債務償還所需現金造成斷裂，進而影響企業的正常運轉。

傳統上，關于企業投資能力的預測以現金流恒等式為邏輯起點?？紤]到投資的預測性，恒等式中各指標均為根據預算的預測數值;但初期“現金及現金等價物”的絕對數值，仍是投資能力測算的基礎依據。公式中的“現金及現金等價物凈增加額”通常根據企業的預算情況預估，計算投資能力時，應該由“貨幣存量”出發，剔除“彈性現金儲備”，其剩余期初貨幣作為計算的起點。

同時，以現金流為起點，企業還應關注：一是，現金流的穩定性。通常企業現金流集中經營活動，并且以經營性利潤或孽息保值為主要動機，其現金流穩定性相對較高;而較多現金流在非經營性活動，以投機收益為主要動機，其現金流穩定性相對較低。二是，變現能力較高的流動資產、速動資產，以及與之相關的短期償債能力，如速動比率、流動比率。因為短期償債能力不僅包括了當期（或期末預期）的現金及現金等價物，而且考慮了存貨、應收賬款、預付款等短期內可以較快變現的資產，以及預收款、應付賬款等短期內需要償付的債務;這些短期的資產和債務可能轉化或占用短期的現金流，因而也是影響企業投資能力的重要因素。短期償債能力往往與資產質量、經營質量息息相關，但由于其指標數據的客觀性，因而可以設置為投資能力影響因素的關鍵指標。

2.剩余舉債能力

企業可以通過較低的負債水平，來維持未來的借款能力、債務融資能力，這種借款能力就是剩余舉債能力。馬爾基亞（Marchica M.T.）和莫拉（Mura R.）在2010年的研究也表明，企業采用保守的杠桿政策，來保持財務彈性，能夠增強企業未來的投資能力。

傳統上，關于企業剩余舉債能力的研究較為欠缺。國內銀行等金融機構在評價企業的剩余債務能力時，更多參考資產負債率、固定資產、流動資產結構等要素，關注企業持續獲取長期優質資本的能力。國外學者根據目標評級來評估企業特定的債務能力，并將剩余舉債能力與資本發行行為聯系起來，模擬了企業剩余舉債能力計算公式。但該方法并未普遍使用并驗證。因而資產負債率是學界、金融街對企業剩余舉債能力通用模糊指標。

剩余舉債能力對企業投資能力的影響主要體現在：一是，投資行為發生前的企業資產負債率狀況。為籌集足夠的資金實施投資行為，企業可以通過提升杠桿水平/降低剩余舉債能力的方式，其結果是企業自身資產負債率的上升;因為資本市場對于企業資產負債率的水平有一個模糊的標準，因而這個剩余舉債能力并非是無限量的。二是，投資行為發生后企業整體的資產負債狀況。以并購類投資為例，當溢價或等價收購時，只要并購資金中存在借款，收購后母公司資產負債率均會升高;尤其是被并購企業的總資產越大，并購后母公司資產負債率影響也會越大。過度升高的企業資產負債情況，會給資本市場敲響警鐘，也進一步影響企業投資能力。

3.其他影響因素

除現金流和剩余舉債能力之外，還應該關注企業的股權融資能力，而這也是企業增強投資能力的重要途徑。因為相對于債務融資對企業持續經營帶來的債務償還壓力，股權融資具有無息、無需償還、“永久期限”等顯著優勢。

三、結論及展望

投資是企業經營和發展的重要形式，對于持續創造股東價值和企業發展具有重要意義。因而在投資行為發生時，不僅要關注投資的財務收益情況，還應該關注財務彈性的影響，建立合適的測度方式，形成預警機制，以保障企業處于良性運行區間。

參考文獻

[1]Marchica M.T.and Mura R.2010，“Financial Flexibility，Investment Ability，and Firm Value：Evidence from Firms with Spare Debt Capacity” [J] Financial Management.39（4）：1339-1365.

[2]葛家澍，占美松，2008，“企業財務報告分析必須著重關注的幾個財務信息——流動性、財務適應性、預期現金凈流入、盈利能力和市場風險”，會計研究第5期，第3-9頁。