基于管理層特征的財務寬裕相關性分析

【摘? 要】財務寬裕是近年來企業出現的一種特殊財務現象，論文以其為出發點，針對我國某行業現狀，基于管理層特征與財務寬裕的相關性進行研究。結果發現，管理層年齡與公司規模和財務寬裕度存在顯著的相關關系，通過對上市公司管理層特征的分析幫助深化認識企業內部治理結構，探索與財務寬裕的關系，以此提出相關管理建議。

【關鍵詞】財務寬裕;管理層特征;管理層年齡;公司規模

【中圖分類號】F275? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ?【文獻標志碼】A? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ?【文章編號】1673-1069（2022）08-0149-04

1 引言

在現代經濟發展條件下，高層管理者在企業日常經營過程中起到了不可替代的作用。作為一個特殊群體，在具有經營決策權的同時，個人特質還會潛移默化地影響整個企業經營狀況，例如，管理層特征對企業財務績效、企業資金運用效率以及企業總體戰略運用等多方面都具有影響。

財務寬裕是近年來企業所出現的一種特殊財務現象，它不同于經典財務理論，一般來說企業主要通過債務來為自己融資，再把賺到的部分現金以利息進行返還，充分利用企業的財務杠桿效應來擴大利潤，這是傳統經濟下企業運作體現，而財務寬裕展示了另外一種現象——不少企業大量囤積現金并同時減少有息債務。日本學者伊藤邦雄最先提出與財務寬裕相近的概念，他發現了這樣一種現象：日本企業從2000年以后就在減少有息負債，據統計，2012年以后有高達50%的日本企業沒有有息負債或者是持有的現金以及現金等價物超過有息負債。敏銳的日本學術界為此提出了一個新的財務概念“實質無借款” ，意譯為財務寬裕，即現金和短期性的證券之和大于有息負債，或實質無借款=現金+短期性證券-有息負債>0。

干勝道作為我國較早開始研究這一現象的學者，將這一概念進一步引申為“財務寬?！?。經統計（財務寬裕：概念創立與研究話題，2019），截至2018年年底，剔除金融業上市公司和未披露年報的上市公司，在滬深兩市一共3 000多家上市公司中，財務寬裕的上市公司比財務不寬裕的上市公司占比更多?？梢?，財務寬裕上市公司在資本市場上已經占據主流。干勝道等（2020）認為，財務寬裕這一財務現象的大量出現，從研究的角度看有兩個端口可以展開。一是前端研究，主要是研究財務寬裕行為的形成機制，在現有文獻資料中，已有學者對企業生命周期與財務寬裕相關性進行了研究，還可以研究公司治理與財務寬裕、管理層特征與財務寬裕等;二是后端研究，即財務寬裕行為所可能會導致的經濟后果，財務寬裕所帶來的正效應與負效應，正效應可體現在財務績效、經營哲學方面，負效應可體現在低于可持續增長率、隨意性支出、非最優決策等帶來的代理成本增加，例如，財務寬裕與高管在職消費、財務寬裕與企業社會責任承載、財務寬裕與盈余管理等。

有關財務寬裕的研究角度很多，本文以財務寬裕為出發點，針對我國行業發展相關狀況，基于管理層特征與財務寬裕的相關性來進行研究。財務寬裕能夠展現公司的財務實力，在此基礎上，管理層相關特征與公司整體情況又會與其有著密不可分的關系。企業在經營管理模式上會受到多方面因素的綜合影響。為此，要想深化企業內部治理，我們可以從管理層特征出發來研究財務寬裕行為，通過研究管理層特征與財務寬裕的關系也可以幫助企業管理者做出科學的決策，并促進我國上市公司管理層結構的優化，提高財務績效，這對于我國行業的健康可持續發展、提高企業核心競爭力有著重要的經濟意義和社會意義。

2 文獻回顧

2.1 財務寬裕研究端口

關于財務寬裕這一新概念的出現，干勝道等（2020）指出可從管理層特征與財務寬裕的前端研究出發，了解管理層特征與財務寬裕的關系;孫宋芝（2021）指出財務寬裕對公司研發投入具有促進作用，研究財務寬裕與研發投入關系能夠從公司資本結構、資金使用優化效率方面提供積極的作用;干勝道、劉佳敏（2021）指出財務寬裕與并購行為呈顯著負向關系，財務寬裕程度越高，公司并購金額越少、并購頻率越低，但是財務寬裕與并購類型的選擇沒有顯著相關性;袁春生、薛曉君（2022）指出財務寬裕會降低企業的市場績效，高管持股比例能夠緩解財務寬裕對企業市場績效的負面影響。

2.2 管理層特征方面

管理層特征與企業的方方面面都具有密不可分的關系，同時管理層特征也由多個因素所組成。張國華、陳方正（2006）將高管持股比例、高管持股人數以及董事長兼任情況作為管理層特征，進一步研究國內上市公司盈余管理與管理層特征的相關性;張瑞穩、馬輝和邱少輝（2007）也選擇高管持股比例和總經理兼任作為管理層特征來研究公司績效與管理層特征的相關性;紀春禮、李振東（2010）則選擇了管理層學習能力、管理層薪酬、管理層年齡等方面來作為管理層特征研究其對企業國際化績效的關系;胡立新（2014）指出管理層的特征將對資金使用效率產生重要影響，管理層薪酬和企業成長性成同比例關系，但不顯著;李端生、周虹（2017）選擇管理層女性比例、年齡學歷、任職時間等來研究與內部控制質量的關系。

3 研究假設

3.1 女性管理者占比與財務寬裕的關系

由于男性女性生活經歷、習性、生理等多方面都存在著較大差別，因此在公司經營治理上可能會產生不同的管理理念，不同的管理行為可能會產生不同的結果。從受教育程度、生活經歷等方面來看，女性在管理決策中通常會比男性更加謹慎，對風險與問題的感知能力也更強。財務寬裕度意味著大量囤積現金并同時減少有息債務，體現的是一種實質無借款情況，提高財務寬裕度使得企業手握更多的現金，從而減少甚至規避風險。因此，當女性管理者的比例達到一定數量時，可能會影響整個管理層對企業現金充裕度的態度，并保持對風險的敏感度。

基于以上分析，提出如下假設，H1：女性管理者比例與財務寬裕度正相關，即管理團隊中女性管理者的比例越高，公司體現的財務寬裕度越高。

3.2 管理層年齡與財務寬裕的關系

通常來說，一個人的經驗閱歷會隨著年齡的增長而增長，其風險偏好也會隨著閱歷的增長而變化，因此管理層年齡可以從這兩方面出發，進而影響管理層的行為，從而影響企業財務寬裕度。年齡越大，其工作經驗也會更加豐富，通過閱歷增長，一些以前出現過的問題和特殊情況都會成為經驗，從而使得管理層在面對未知情況或者突發狀況時更加從容游刃有余，因此會選擇更為穩健的工作模式，從而導致他們可能更傾向于較為充裕的財務寬裕。而年輕的管理層剛剛上任，經驗、閱歷相對缺乏，對于突發狀況和未知情況并不能很好地把握，因此可能會在面對調整財務寬裕度時存在疏忽。

除此之外，年齡大小也會影響管理層對于風險的偏好，從而影響財務寬裕度。通常來說，年齡偏大的管理層在能夠自主做出正確決策的前提下，更傾向于選擇偏穩健的經營管理方式，因此可能需要更高的財務寬裕度來幫助企業防范風險。而年輕管理者的管理風格相對于年老者來說更加激進，基于高風險高收益會更愿意去嘗試冒險，希望通過高風險帶來的高收益來證明自己的管理能力，進而影響到對財務寬裕的控制。

通過以上分析，本文提出如下假設，H2：管理層年齡與財務寬裕度正相關，即管理層年齡越大，企業財務寬裕度越高。

3.3 公司規模與財務寬裕的關系

規模偏好在我國經濟生活中普遍存在。如果從政府層面看，國資委在對國有控股企業的考核評價、指標下達上偏重于營業收入、利稅總額、資產規模、雇員人數等絕對數指標。這使得國有控股企業即使效益非常好，在現金分紅上也顯得“吝嗇”，因為即使資金完全閑置也有利于資產規模擴張和利稅總額增加，所以國有企業囤積自由現金流量形成財務寬裕在現實經濟生活中很常見。

公司規模（使用公司總資產取自然對數來衡量）會影響到企業經理人進行日常經營活動的行為。由代理理論可知，經理和股東存在著矛盾，經理為了謀取個人利益會傾向于控制更多的財務資料，進而損害股東的利益，規模更大的企業，通常會產生更多的現金流，基于經理行為可能會持有更多的現金，同時規模較大的企業涉及的經濟交易規?？赡軙笠恍?，為了盡可能承擔潛在風險，使公司傾向于擁有自由現金流量并降低負債水平，以此擁有更強的自主決策力，通常會保持較高的財務寬裕度。

通過以上分析，本文提出如下假設，H3：公司規模與財務寬裕度正相關，即公司規模越大，財務寬裕度越高。

3.4 公司財務狀況與財務寬裕的關系

由前文可知，財務寬裕不同于經典財務理論，一般來說企業主要通過債務來為自己融資，再把賺到的部分現金以利息進行返還，充分利用企業的財務杠桿效應來擴大利潤，這是傳統經濟下企業運作體現，而財務寬裕展示了另外一種現象——不少企業大量囤積現金并同時減少有息債務，所體現出來的是企業實質無借款現象，企業能夠持有大量現金同時可能還存在著一定的債務。不少經理人還抱著權益資本成本低于債務資本成本的不正確理念，圈錢動機明顯，回報股東顯得很不積極。其結果是盈利能力強的上市公司雖然也在進行現金分紅，但遠遠低于自由現金流量從而造成財務寬裕。

基于上述分析，論文提出假設H4：企業財務狀況與財務寬裕度正相關，即財務狀況越好，財務寬裕度越高。

4 研究設計

4.1 樣本的選取及數據來源

樣本研究以某行業2021年上市公司為初選研究樣本，為了避免對檢驗結果的不利影響，本論文對可能存在異常的ST、PT以及*ST公司的樣本數據進行剔除。經過篩選和整理，共得到19家企業公司作為最終研究樣本。研究中所使用的財務寬裕度基于公司年報相關財務數據測算所得，其余有關公司高管資料和財務數據來源于 CSMAR 數據庫。變量定義及描述見表1。①解釋變量：本文選取2個解釋變量來反映管理層特征與財務寬裕的關系，分別為管理層性別（GE）和管理層平均年齡（AGE）。②被解釋變量：財務寬裕度（FE）。本文采用干勝道等（2020財務寬裕：概念創立與研究話題）提出的“財務寬裕度”量化指標，其認為財務寬裕是業績良好、自由現金流充足、分紅較少導致的冗余資源。該指標以“（貨幣資金+交易性金融資產-有息負債）/總資產>0”來度量。③控制變量：為了讓實證研究結果更具科學性與準確性，參考干勝道等（2020財務寬裕成本：度量與控制），干勝道、陳冉（2020財務寬裕：概念創立與研究話題），選取公司規模（SIZE）和公司資產負債率（DTAR）為控制變量。

4.2 描述性統計

根據表2可以看出，財務寬裕度最小值為-0.19，均值為0.180 4，說明樣本企業普遍存在財務寬裕，且最大值達0.53。變量中管理層性別比例（即管理層中女性管理者人數除以管理層人數）均值為0.126 4，標準偏差為0.083 14，說明在該行業絕大部分企業中，管理層女性占管理層人數比例均較小;管理層平均年齡均值為50.754，說明在該行業中，管理層年齡差別不大，大部分在44～54歲;公司規模（公司總資產取自然對數）均值為23.275 7，表明該行業上市企業資源分布較為平均;公司資產負債率最小值為0.16，最大值為0.6，最大值最小值差別較大，這表明樣本企業的資產結構較不合理。

4.3 相關性分析

檢驗結果顯示管理層年齡與財務寬裕度存在顯著的相關關系，并在10%的水平上顯著;公司規模與財務寬裕度存在顯著的相關關系，并在1%的水平上顯著。

通過表3分析，我們可以發現：假設1未得到驗證，管理層中女性占比與財務寬裕度并沒有明顯的相關性，可能是因為隨著時代和經濟的發展，女性在受教育程度以及經歷和思想上與男性并沒有特別大的區別，其經營管理理念也隨之趨同。假設2得到驗證，管理層平均年齡與財務寬裕度呈正相關，說明在一定區間內，管理層年齡能夠影響公司的財務寬裕度，并進一步影響企業的經營管理和風險。假設3得到驗證，公司規模與財務寬裕度呈正相關關系，規模較大的企業，為了盡可能承擔潛在風險，使公司傾向于擁有自由現金流量并減少負債水平，經理人以此擁有更強的自主決策力，通常會保持較高的財務寬裕度。假設4未得到驗證，公司資產負債率與財務寬裕度沒有明顯關系，這些企業資產負債率差距較大，在該行業中，盈利能力強的上市公司雖然持有較多的自由現金流量，但拿出來進行分紅的比例較低，從而造成財務寬裕，而盈利能力稍弱的企業也可通過股權再融資的方式償還有息負債，逐漸形成財務寬裕狀況。

5 管理建議

企業在針對公司實際情況來制定合理的財務寬裕度時，可通過以下幾個方面來進行考慮：①優化高管團隊結構以適應合理的財務寬裕度。管理層結構可以從多方面來進行調整，例如，從管理層年齡特征出發，如果企業需要保持較高的寬裕度，企業應該在選拔年輕、富有活力、具有冒險精神的年輕管理層的同時，用年長者來進行把關，在進行決策時，年長的管理層可以幫助降低企業風險，促進企業可持續發展。②根據公司規模大小合理控制財務寬裕度。公司規模與現金持有量有著密不可分的關系，合理的財務寬裕度不僅能夠使得企業日常經營更加合理，還能夠進一步完善公司結構。③上市公司及其利益相關者要積極實施監管。根據代理成本相關理論可知，內部經理人為了自身利益可能會損害公司利益，如果不加強監管，財務寬?，F象不可能得到治理。例如，針對企業存在大量的活期存款、炒股、買理財產品等行為提出疑問，對非主營業務的開展規模、收益率、預算等提出明確要求。對于公司日常經營來說，尤其需要注意利潤分配環節，其現金分配方案不能僅簡單考慮到行業水平和以前年度情況來為最低要求而設置，更應該從自由現金流角度出發，思考歷年堆積的自由現金流量持有量，對閑置資金可能被濫用的主要環節定期或不定期地進行內部審計以強化監督。

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【基金項目】廣州華商學院2021年青年學術科研項目（NO.2021HSQX08）;2021校重點學科-財務管理（NO.2021HSXK07）;2022年廣州華商學院民辦教育發展專項資金項目-財務管理省級一流本科專業建設（NO.HS2022ZYJS02）。

【作者簡介】黃浠蘄（1994-），女，湖北黃岡人，助教，從事財務分析與企業價值評估研究。