環保費改稅與企業現金持有外部性研究

馬嘉萌 楊舒寧 冷瑞香

【摘 要】 文章以2014—2021年滬深A股上市公司為樣本，以2018年《環境保護稅法》的實施為準自然實驗，運用雙重差分模型展開檢驗，分析環保費改稅對企業現金持有的影響以及環保費改稅產生了何種間接外部性。研究發現，環保費改稅政策實施后，企業的現金持有水平增加，但是企業現金持有價值下降，產生了負向的間接外部性。此外，環保費改稅增加企業現金持有在重污染企業、東部地區和稅負提升幅度大的省份企業中更顯著?；诖?，為環保稅稅收制度的完善提出政策建議。

【關鍵詞】 環保費改稅； 雙重差分模型； 現金持有； 外部性； 異質性分析； 準自然實驗

【中圖分類號】 F234.4? 【文獻標識碼】 A? 【文章編號】 1004-5937（2024）08-0083-10

一、引言與文獻回顧

外部性指參與經濟活動的主體的行為對不直接參與該經濟活動的第三方強加的成本或收益②。環境資源是公共資源，使用環境資源存在外部性。一個經濟當事人的生產活動造成的污染會影響他人的福利，而這種影響并沒有通過貨幣形式或市場機制反映出來。庇古認為環境污染的外部性問題需要依靠政府干預，通過稅收等制度將環境的使用成本內化。2018年《環境保護稅法》實施，排污費被廢止，環境保護稅（以下簡稱“環保稅”）開始實行。環保費改稅的目的在于保護和改善環境，推動實現“雙碳”和“兩山”目標，促使企業轉變經濟發展方式。黨的二十大報告強調，支持綠色發展的財稅制度在推動經濟發展方式轉變、加強生態環境保護等方面發揮重要作用。環保稅實施后，環境問題得到了一定程度改善③。

有研究指出政府行動會強加給目標對象以外的其他對象收益或成本，帶來正向或負向的外部性[1]。余瀾等[2]研究發現城市環境立法對相鄰城市低碳轉型具有顯著正向影響。諶仁俊等[3]的研究表明約束性減排治理會引發鄰地工業的模仿。環保政策的實施對企業的綠色創新、技術升級產生一定的影響。程博等[4]研究分析發現稅制綠色化使得重污染企業綠色創新水平顯著提升。于連超等[5]認為環境保護費改稅的實施提高企業面臨的環境合法性壓力，推動重污染企業綠色轉型。

已有研究討論環保政策的直接外部性，即政策使他人增加額外成本或獲得額外收益與環保投入或產出相關。然而，少有研究涉及環保政策的間接外部性，即政策使他人增加額外成本或獲得額外收益涉及非環保因素，如企業戰略的調整或資源配置的決策。環保政策的間接外部性一般不直接以政策影響企業，而是環保政策通過影響中介再影響企業。研究間接外部性將揭示經濟活動中出現的一些資源配置低效率現象的根源，為解決環境外部不經濟性問題提供新思路。

現金是企業的重要資產，現金持有決策是必不可少的資源分配決策。持有現金為預防不確定性做準備，但會加劇代理問題。首先，預防性動機是企業現金持有的重要動因[6]。從外部動因看，研究認為非經營性現金可以在經濟不景氣或經濟政策不確定時防范未來的現金流沖擊[7-9]。企業對外融資成本越高，持有豐裕的現金越有價值[10-12]。從內部動因看，蔡衛星等[13]認為集團公司相比獨立公司所控制的上市公司持有更少的現金。李朝暉[14]發現企業商業信用比重的提高會提高企業的現金持有水平。企業勞動力要素的改變會影響現金持有量[15]。其次，現金持有加劇股東與管理層、小股東與大股東的代理問題。周銘山等[16]發現當公司處于控股股東控制時，控股股東傾向于持有更多現金。從管理者角度，楊興全等[17]發現管理層權力的增加顯著提升企業的現金持有水平，超額現金導致公司過度投資。Phan et al.[18]研究表明，如果持有現金的潛在市場紀律成本較低，經理們更愿意增加現金儲備。

本文以2018年《環境保護稅法》的實施作為準自然實驗，運用雙重差分模型研究環保費改稅對企業現金持有外部性的影響。進一步探究當行業污染程度、所處地理位置和環保稅負標準不同時，環保費改稅對企業的現金持有外部性的影響是否有差異。

本文的研究貢獻主要有：首先，以往關于環保稅的相關文獻大多是關于環保費改稅的直接外部性，例如空間外部性和技術創新外部性，很少有文獻探討間接外部性，本文針對企業的現金資源決策展開研究。其次，本文為企業現金持有的動機提供了新依據?；陬A防動機理論分析環保費改稅后企業現金持有的變化，基于代理動機理論分析環保費改稅后對企業現金持有價值的變化，拓展了環保費改稅的經濟后果，豐富了宏觀稅收政策對企業現金持有的影響。最后，本文對不同污染程度的行業、不同地區、不同稅負提升程度的省份進行分組回歸，探討了環保費改稅對企業現金持有差異化影響，豐富了環保稅和企業現金持有的相關研究。上述研究為環保稅稅收制度的完善提供了重要參考依據。

二、制度背景與研究假設

（一）環保稅與排污費的制度背景

環保稅征收之前，我國原來對企業生產過程中產生的污水、廢氣、廢物等征收排污費。為了解決排污費存在的問題以及減少污染物排放，政府以環保稅取代排污費。二者在征稅范圍、稅收征管、稅率方面有顯著差別。從征稅范圍看，環保稅的征收范圍更廣。固體污染物屬于排污費的征收范圍，但實踐中并未實際征收。環保稅將固體污染物納入征稅范圍并實際征收。更多的揮發性有機物被納入征稅范圍。在征管方面，環保部門征收排污費，屬于行政監管行為，缺乏國家強制力。環保稅列入法律管理體系且由稅務機關征收，征管更加規范和嚴格。稅務部門的信息共享平臺可實現信息互通，提升征管效率。在稅率方面，地方政府在一定范圍內可自主確定環保稅稅率。環保稅稅率相對排污費有所提升。根據表1，稅負標準可分為稅負平移和稅負提標。稅負提標的第二類和第三類變化最大，即北京、河北、江蘇和山東的稅負提升幅度最大，而其他省份的環保稅只在原有基礎上進行小幅度的提升或者平移。

（二）假設提出

環境傳導機制一定程度上解釋了外部性的發生[1]。根據系統論，構成經濟社會系統的各子系統相互關聯和相互作用。單個子系統受到政策影響后，其他子系統會做出調整以維持系統整體均衡。政策外部性能夠通過一個系統進行信息、價值等的輸出轉化為對其他系統的輸入從而產生溢出效應，一個領域的政策影響另一個領域的政策設計和執行。財政、稅務、銀行、客戶、企業均是經濟社會中的子系統。環保稅將改變稅務部門、銀行、客戶的行為和制度，而稅務局、銀行、客戶的新行為和制度將使企業改變現金持有決策。

財政部出臺新的環保稅政策后，稅務部門出臺相應的征稅制度。環保稅稅率增加，稅收征管力度加大。面對稅務部門的新制度，企業做出相應調整。在經營活動中，與環保相關的日常支出增加，同時基于稅務部門的新制度投入更多的合規成本，因此企業會增加現金持有量[7-8]。銀行在新環保稅出臺后加強對環境風險的考察，對重污染企業的授信審批更加嚴格。在融資活動中，企業受到銀行更多環保合規壓力和監管壓力，獲得融資的難度增大。企業的融資約束增加，更難以在資本市場融資的企業會持有更多的現金[12-15]。財政部的環保稅會提高客戶對環保產品的需求。為應對客戶需求的變化，企業必須進行生產模式的低碳轉型和環保創新。在投資活動中，企業會加大研發支出等長期投資。當企業面臨未來投資增加的預期時，便需要持有一定量的現金以用于抓住未來的波動的投資機會[10]?；诖?，提出假設1。

H1：環保費改稅政策實施后，企業的現金持有水平增加。

環境傳導機制加上人的適應形成認知機制，即子系統環境變化下人的感知與態度的變化[1]。政策的變化導致子系統環境變化，環境變化后，個體與環境相互適應，個體與環境之間通過互動調整自身行為。環保稅政策外部性效應指通過新環境中個體與環境之間的適應、學習、模仿、改造等互動行為發生溢出的過程。

財政部的環保稅改變稅務部門、銀行、客戶的行為和制度，而稅務部門、銀行、客戶的新環境將使企業處于現金持有量大的環境中。大量的現金持有，將改變高管的認知和行為。從代理動機的現金持有理論來看，現金充裕給管理層或大股東帶來更隱蔽的產生機會主義動機的環境，降低公司治理水平，導致管理層和股東產生侵占公司現金資產的動機，給企業的現金持有價值造成損失。上市公司較高的現金持有會使經理人冒險動機增加，經理人冒險行為的增加會導致投資失敗，降低公司持有現金的市場價值[18-19]。擁有超額現金且治理水平較低的公司會增加非效率的資本支出和并購，現金持有市場價值降低?；诖?，提出假設2。

H2：環保費改稅的政策實施后，企業的現金持有價值下降。

三、研究設計

（一）數據來源及樣本選擇

基于雙重差分模型前后年限最好一致的原則，以2014—2021年滬深A股上市公司為初始樣本。剔除金融行業、ST公司、財務數據缺失的公司樣本，共得到21 586個公司-年度觀測值。數據均來自國泰安數據庫。為減少極端值的影響，對連續變量進行1%的縮尾處理。

（二）變量設計

1.被解釋變量

本文的被解釋變量為現金持有水平和現金持有價值?，F金持有水平（Cash），參考王紅建等[8]、王積田等[19]用現金及現金等價物/（資產總額-現金及現金等價物）進行衡量；現金持有價值（Value），參考楊興全等[17]、王紅建等[9]、王建玲等[20]，采用每股價格×流通股股數+每股凈資產×非流通股股數+負債賬面價值進行衡量。

2.解釋變量

解釋變量為時間虛擬變量（Post）、分組虛擬變量（List）和交乘項Post×List。其中Post反映的是政策是否已經實施，《環境保護稅法》自2018年1月1日起施行，因此在此時間點之前，Post取值為0，在此時間點之后取值為1。List為分組虛擬變量，反映的是企業是否受到政策的影響，即企業是否為實驗組，受到政策影響賦值為1，未受到影響賦值為0。交乘項Post×List是本文的核心被解釋變量，如果樣本為實驗組樣本且在政策實施之后，則Post×List取值為1，否則取值為0。

3.控制變量

參考張慧麗等[10]、蔡衛星等[13]和邢毅等[21]的研究，選擇三類控制變量：財務類指標[7-8]、治理類指標[18-19]、市場類指標[12-15]。同時控制年度、行業和省份。

具體變量定義見表2。

（三）模型構建

本文使用雙重差分模型（DID）檢驗“環保費改稅”對企業現金持有水平的影響。政策的出臺會導致企業微觀行為的變化，但是企業行為無法直接導致宏觀政策改變，因此將環境保護稅的實施視為一個外生事件。環保費改稅并不會增加所有企業的稅負，只提高了一部分企業的稅負。因此本文以企業在政策實施前后環保稅負是否增加為標準，將稅負明顯提升（即稅負提標）的企業作為實驗組。實驗組企業包括位于北京、河北、江蘇、山東等十二個省市的企業。對照組包括其余企業。模型如下：

Cashi，t=a0+b1Posti，t+b2Listi，t+b3Posti，t×Listi，t+b4Controlsi，t+∑Year+∑Ind+εi，t （1）

其中，b3為主要系數，若b3大于0時，說明環保費改稅后，企業的現金持有水平增加；反之，則說明環保費改稅后，企業的現金持有水平減少。

Valuei，t=α0+β1Cashi，t+β2Posti，t×Listi，t+β3Posti，t×Listi，t×Cashi，t+β4Controlsi，t+

∑Year+∑Ind++εi，t? ? ? ?（2）

其中，β3為主要系數，若β3小于0時，說明在環保費改稅后，企業的現金持有價值減少；反之，則說明環保費改稅后，企業的現金持有價值增加。

四、實證結果分析

（一）描述性統計與相關性分析

從表3可以看出，企業現金持有水平（Cash）的均值為0.220，意味著企業平均持有的現金及等價物占現金及現金等價物的總資產賬面價值的五分之一。分組虛擬變量（List）的均值為0.270，說明有27%的企業受到了“環保費改稅”政策的影響。交乘項（Post×List）的均值為0.170，說明在政策實施后，有17%的樣本受到政策沖擊。

表4相關性結果表明，大部分的變量都顯著相關，變量間的相關系數幾乎都在0.5以下，表明模型所涉及變量之間不存在嚴重的多重共線性問題。

（二）基準回歸分析

使用DID模型的前提是實驗組和對照組在政策實施前應該滿足平行趨勢檢驗，本文參考余泳澤等[22]繪制時間趨勢圖的方法來進行平行趨勢檢驗。在時間趨勢圖中，List=1代表實驗組，List=0代表對照組。從圖1可以看出，在政策實施前，對照組與實驗組的現金持有水平趨勢大致保持一致，符合平行趨勢假設的前提。

環保費改稅對企業現金持有水平的回歸結果見表5列（1）—列（3）。交乘項Post×List的系數為0.011，且在5%的水平上顯著為正，說明環保費改稅政策實施后，受政策影響的企業的現金持有水平增加，H1成立。

環保費改稅后現金持有價值的回歸結果如表5列（4）和列（5），Cash×Post×List的系數為0.893，且在1%的水平上顯著為負。說明環保費改稅政策實施后，企業的現金持有價值下降，H2成立。

（三）異質性分析

1.行業污染程度

重污染行業企業是環保重要監管對象。環保費改稅政策的外部性在重污染行業企業更為顯著。環保稅稅率增加意味著重污染行業企業盈利降低，債務違約風險增加。重污染企業進行綠色創新投資成本高，風險較大。因此，銀行為重污染企業提供融資時更為謹慎，加劇了重污染企業融資約束，重污染企業需增加現金持有量來緩解融資約束。從客戶的角度，環保稅的征收提升了客戶對產品環保性能的要求。在市場競爭中，重污染企業為了贏得更多客戶青睞，提高市場占有率，會增加更多的研發投入，迫使企業增加現金持有量。

本文按照行業對環境的污染程度，參照孔東民等[23]的方法，分為重污染企業、中度污染企業和輕度污染企業。從回歸結果表6列（1）可以看出，重污染行業交乘項的系數為0.034，且在1%的水平上顯著，中度和輕度污染行業交乘項系數均不顯著，說明環保費改稅政策實施后，重污染企業傾向于持有更多的現金。

2.所處地理位置

薛鋼等[24]研究發現征收資源稅可以降低東部地區的環境污染水平，但其他地區不明顯。東部地區市場競爭激烈，社會子系統中的競爭對手會對企業產生影響。一方面，環保稅征收后，競爭對手對環境壓力大的企業進行施壓，如價格戰。為了防止競爭對手通過市場掠奪等方式造成的傷害，企業選擇采取保守的財務政策，持有較高水平的現金。另一方面，當處于競爭激烈市場的企業的財務杠桿較高時，會面臨競爭對手的敵意收購等掠奪威脅，從而迫使其持有較多的現金以降低風險。因此，在環保費改稅時，東部地區企業所面臨的風險更高，傾向于持有更多的現金來預防風險。

按照經濟發展和地理位置的不同，本文將全國劃分為東部和中西部地區④。表6列（4）顯示東部地區的交乘項在1%的水平上顯著，系數為0.016；表6列（5）顯示中西部地區的交乘項并不顯著，說明相比于中西部地區，位于東部地區的企業會更傾向于持有更多現金。

3.環保稅負標準

在環保稅的外部性中，地方政府是社會子系統之一，對企業現金持有產生影響。一方面，地方政府推行環保稅政策體現出地方政府減少污染物的決心，會提升地方稅務局稅收征管力度，短期內企業在物質層面會有資源流出；另一方面，根據信號傳遞理論，地方政府施行環保稅向企業透露長期積極的環境政策預期，環境成本成為企業必須考慮的成本，從而提高了企業現金持有的預防性需求。北京、河北、江蘇和山東的稅負增加幅度最大，其他省份只在原有基礎上小幅度地增加或者平移。按照預防性動機理論，稅負增加幅度大的企業在環保費改稅后，會傾向于持有更多現金。

本文將這四個省份歸為稅負大幅增加地區，其他省份歸為其他地區?；貧w結果如表6列（6）顯示，稅負大幅增加地區的交乘項系數為0.049，在1%的水平上顯著。說明環保費改稅后，稅負增加多的企業傾向于持有更多的現金。

五、穩健性檢驗

（一）PSM-DID

為了減少遺漏變量的影響和選擇性偏差，本文還采用PSM-DID進行進一步的分析。使用一對一最鄰近匹配法。根據表7，匹配后，Lev、Asset、Soe、Roe、Div、Growth、Top1、Dual、Conf和SA1的偏差絕對值都大大減少，表明匹配后處理組和對照組的可觀測變量不存在顯著差異，一對一匹配有效。表8列（1）顯示，交乘項與現金持有水平的關系在5%的水平上顯著為正，進一步驗證H1，即環保費改稅實施后，企業的現金持有增加。

（二）將政策實施時間提前和推后

回歸的結果正向顯著可能并不是因為“環保費改稅”政策的實施，可能由于其他的影響導致企業現金持有水平的增加。為了消除其他影響，本文將政策實施時間提前一年和推后一年。表8列（2）和列（3）顯示，將政策實施時間提前或者推后一年，交乘項與現金持有水平都不顯著，本文結論穩健。

（三）縮短年限至2016—2019年

為保證樣本充足，本文選取2014—2021年的數據進行分析。將年限縮短至2016—2019年，政策的實施時間仍然包含其中，交互項應仍與企業的現金持有水平顯著正相關。表8列（4）顯示在將樣本年限縮短之后，交乘項和企業的現金持有水平仍然顯著正相關。

（四）更換被解釋變量

借鑒趙彥鋒等[25]，使用現金及現金等價物/總資產替代被解釋變量。表8列（5）顯示更換被解釋變量之后回歸結果仍然正向顯著。

六、研究結論與建議

本文以2014—2021年滬深A股上市公司為樣本，以環保費改稅作為外部政策沖擊，運用雙重差分的方法，檢驗了環保費改稅對企業現金持有的影響。結果表明：環保費改稅政策實施后，企業的現金持有水平增加，同時企業現金持有價值下降。異質性分析表明，環保費改稅增加企業現金持有在重污染企業，東部地區和稅負提高幅度大的省份企業中更顯著。

基于以上結論，本文提出如下建議：

1.關注實施環保費改稅帶來的間接外部性。尤其是環保費改稅對企業戰略調整或資源配置決策的影響。環保費改稅政策的實施使管理層可以以預防風險的動機為理由增加公司的現金持有并謀取私利，導致公司的現金持有價值下降。因此，政府應在推進環保政策的同時配以積極的財政政策，緩解企業的融資約束。同時也要重視公司內部治理機制，防范管理層過度持有現金以謀取私利的風險，促使企業合理做出財務決策，實現國家與企業雙贏。

2.關注環保費改稅政策實施對重污染行業的影響。環保費改稅后，重污染企業傾向于持有更多現金以防范處罰風險或購買環保設備，企業的成本增加。因此，建議重視環保政策的實施對重污染行業帶來的環保壓力和財務壓力，給予適當的財政補貼，引導其進行綠色轉型升級，促進企業的可持續發展。

各地稅務部門應圍繞黨的二十大報告對綠色發展提出的要求，充分發揮環保稅在生態環境治理中的重要作用。加強部門協作，制定差異化的環保費改稅政策，按地區特色實施環保稅，按照各地情況給予相應的優惠政策或者減排后的獎勵政策，減少企業經營風險。

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