ESG信息披露制度研究

余秋萍

摘? ?要：目前我國ESG信息披露制度處于初步發展階段，尚未出臺統一的ESG信息披露指引，實踐中仍存在ESG信息披露數量少、質量差、可比性弱等問題。完全由市場驅動的自愿性披露制度因外部性和搭便車問題而導致市場失靈。強制性ESG信息披露制度具有必要性，既順應了市場可持續發展要求，也回應了政府社會治理需要。但是政府在介入ESG信息披露制度的過程中可能因無法獲取完全信息而出現“一刀切”的硬監管問題。結合域外立法經驗，應當在完全由市場驅動的自愿披露模式和完全由監管機構要求的強制披露模式之間開辟一條靈活的中間路徑。ESG信息披露制度應采取強制披露模式，但應減少政府的干預，發揮多元主體的作用，利用中介組織平衡政府與市場的關系，監督和激勵企業高質量披露ESG信息。

關鍵詞：ESG；信息披露；強制模式；市場失靈；政府失靈；中介組織

DOI：10.3969/j.issn.1003-9031.2024.04.003

中圖分類號： D922.287? ? ? ? ?文獻標識碼：A? ? ?文章編號：1003－9031（2024）04－0029－12

ESG理念，即環境保護（Environment）、社會責任（Society）與公司治理（Governance）命題受到多方主體的熱切關注。ESG信息披露制度作為企業向投資者、社會及監管部門傳達ESG治理信息的重要工具，其重要性隨著大眾對ESG理念認知的加深與日俱增。相較于國外，我國的ESG信息披露制度還處于初步發展階段，實踐方面仍存在許多問題尚未解決，整體呈現披露數量少，披露質量參差不齊以及披露可信度、可比性差等特征。學界針對ESG信息披露制度的構建方案，具有共識也有爭議。彭雨晨（2023）提出建立“全面的強制ESG信息披露制度”，施天濤（2019）提倡“以自愿為原則的ESG信息披露制度”，李燕和肖澤鈺（2023）持“強制與自愿二元結合的ESG信息制度構建”的看法，強調二者的良性互動。本文將基于政府與市場的關系分析，探討我國ESG信息披露制度的構建方案并對現行ESG信息披露制度提出相應的完善建議。

一、ESG信息披露制度的現狀及實踐問題

（一）我國ESG信息披露制度的現狀

我國的ESG信息披露制度起源于2002年中國證監會發布的《上市公司治理準則》，其中第88條規定：上市公司除按照強制性規定披露信息外，還應該披露所有對其它利益相關者決策產生實質性影響的信息。彭雨晨（2023）認為，該條規定標志著我國ESG信息披露制度進入“規則時代”。但因為缺少具體的細化規則，因此該條款僅發揮倡導性的作用。目前我國施行與ESG信息披露相關的規定主要涉及證監會制定的行政監管規則及證券交易所制定的自律監管規則。中國證監會2018年修訂的《上市公司治理準則》以原則性的規定要求上市公司披露環境信息、履行社會責任情況及公司治理情況。2021年修訂的《公開發行證券的公司信息披露內容與格式準則第2號——年度報告的內容與格式》將公司治理、環境與社會責任作為獨立一節提出披露要求，它是目前ESG信息披露制度最主要的規則。其中規定“某類型的公司應當根據規定披露主要環境信息”“若不披露其他環境信息，應當充分說明原因”“鼓勵公司自愿披露有利于保護生態、防治污染、履行環境責任的相關信息”等。其他有關ESG信息披露的規定散見在證券交易所制定的自律監管指引和股票上市相關規則之中。其中，滬深交易所還要求部分公司需要編制和披露社會責任報告，包括指數樣本公司、境內外同時上市公司等。

根據以上規定，基本可以分析出目前我國確立了強制與自愿相結合的ESG信息披露模式。即對小部分上市公司適用強制性的信息披露規則，強制之中又引入了“遵守或解釋”規則予以緩和，若公司出于保護商業秘密等其他的考慮，可以選擇不予披露某類ESG信息，但需要說明原因。針對其他大部分上市公司，仍采用以自愿為主的ESG信息披露規則。目前施行的ESG信息披露規則散布在各個規范文件中，尚未出臺統一的ESG信息披露指引。

（二）我國ESG信息披露制度的實踐問題

我國ESG信息披露制度在實踐中仍存在著許多問題。第一，ESG信息披露數量少。目前我國僅對部分上市公司有強制披露ESG報告的要求，其他上市公司的披露意愿不強。華夏基金發布的《2023中國ESG投資發展創新白皮書》顯示：2023年，A股上市公司ESG報告覆蓋率僅為34％，76.61%的央企境內上市公司編發了ESG報告。出于政策影響，國有企業ESG報告披露比例更高，民營企業披露率較低。2022年國資委出臺了《提高央企控股上市公司質量工作方案》，提出推動更多央企控股上市公司披露ESG專項報告，力爭到2023年相關專項報告披露“全覆蓋”?？梢?，若無強制披露規則的約束，我國上市公司主動披露ESG報告的意愿不強。此外，由于現行披露規則并沒有設置明確披露標準，而且許多ESG信息屬于自愿披露范疇，上市公司即使負有在定期報告中披露ESG信息的義務，其披露的ESG信息也不夠充分。第二，ESG信息披露質量參差不齊。一方面，由于現有規則缺乏對ESG信息的定量披露要求，公司披露的ESG信息通常屬于價值描述即更多的是定性描述而非定量分析，其更像是公司的一份宣傳資料，以象征性的標語替代公司進行ESG治理的具體信息。另一方面，部分報告存在“漂綠”現象，對環境方面的議題虛假披露或者隱瞞相關信息。黃世忠（2022）指出，通過對《上市公司ESG實踐案例》中的133家上市公司ESG案例的分析，發現“漂綠”行為在我國上市公司的環境信息披露中不同程度地存在。當然，部分企業在社會責任承擔、公司治理信息的披露也有實施類似“漂綠”的行為。第三，ESG信息適用的披露標準不一、可比性差。通過檢索企業發布的ESG報告，可以發現報告名稱多樣，包括社會責任報告、可持續發展報告等多種形式。同時，不同報告適用的標準也不一樣，其中包括滬深交易所制定的自律監管指引、聯合國可持續發展目標（SDGS）、全球報告倡議組織GRI（Global Reporting Initiative）制定的可持續發展指南、中國企業社會責任報告編寫指南（CASS-CSR5.0）等。趙雨豪（2023）認為，ESG信息披露標準的不統一，一方面，會導致不同披露標準的協調成本增加，企業在制定ESG報告的時候需要滿足多種披露標準的要求，企業需要承擔過高的信息披露成本。另一方面，由于適用標準的不同，投資者及其他利益相關者難以對同行業不同企業之間的ESG報告進行比較分析并做出正確的投資決策。

二、自愿性披露中的市場失靈

（一）市場負外部性理論

市場負外部性理論可以用來解釋目前我國部分上市公司進行ESG治理、披露ESG信息意愿不強及ESG信息披露質量差的問題。負外部性可以定義為經濟活動的副產品，但在市場體系之外分配的經濟成本。當企業從事經濟活動時，可能會加劇環境污染等問題，這些副產品給其他人帶來外部成本。企業安裝清潔設施或者采取其他措施可以緩解問題，但昂貴的成本需要由企業自行負擔。趨利避害的本性使得企業放縱自身行為，讓他人為外部成本買單，因此企業可以將成本轉嫁給他人以謀取利潤，導致市場資源無法得到有效配置，引發市場失靈。由于短期主義影響，企業難以識別ESG治理對企業的長期收益，出于利潤最大化的本性，企業進行ESG治理、披露ESG信息缺少內在激勵動機。甚至，部分企業還會竊取他人數據或者美化自身數據，偽造主動承擔外部成本的假象，以提高企業聲譽，影響投資者對股票的準確定價。

（二）公共物品與搭便車理論

ESG報告具備公共物品的某些特征。公共物品區別于私人物品，它不是專屬的，只要它被提供給一個團體，那么該團體的所有成員都有權使用它。因此，公共物品所提供的利益可以為接受該產品的團體成員所分享，而不論成員們是否付費。ESG信息披露不僅要求面向投資者，而且要求面向社會公眾。那么所有人都可以獲取某個企業披露的ESG信息，當然也包括同行業的競爭對手，但社會公眾并不需要對獲取該信息付費。ESG報告符合公共物品非排他性、非競爭性的特征。

公共物品的非專屬性意味著當市場提供某項公共物品時，有人會選擇搭便車。當人們可以從公共物品中獲益而不論他們是否付費，人們會有很強的動因不付出只獲益。其他企業可以從已披露的ESG報告獲益，第一，模仿、參照ESG報告的編制。ESG報告的編制目前缺乏統一指引，涵蓋的議題范圍又很廣。企業可以模仿同行業企業披露的ESG報告的編制框架，選擇披露同行業企業普遍關注的議題，節約報告編制成本；第二，利用其他企業披露的行業信息，模仿ESG治理模式。ESG披露涉及公司治理、供應鏈管理多種信息，因此企業可以收集同行業公司ESG報告披露的這些信息，模仿優質企業的治理模式，調整自身的經營計劃。趙雨豪（2023）認為這些搭便車的企業未真正投入成本，卻通過模仿他人的成果獲取市場份額，影響市場資源配置，妨礙市場的自動調節，導致市場失靈。

搭便車現象解釋了為何目前以自愿為主的ESG信息披露制度下的上市公司披露意愿不強，ESG信息披露數量少的原因。由于搭便車問題的存在，為防止其他企業竊取公司勞動成果，其他原有披露意愿的企業不愿意向社會公開ESG信息。為了解決市場外部性及搭便車問題導致的市場失靈現象，政府應適當介入ESG信息披露制度，建立強制性信息披露制度，將搭便車的人變為被迫買單的人，這樣每個上市公司都是信息的提供者同樣也是獲取者。強制披露模式雖然可以改善ESG披露數量少的問題，但ESG信息披露的質量差和可比性弱等問題未必能得到有效改善。因此需要編制統一的ESG信息披露指引以指導ESG披露應遵循的編制框架、披露原則、披露內容等，并且需要建立強制的鑒證制度。但政府在制定強制披露規則中可能會出現政策失靈問題。

三、強制披露模式的可行性分析

（一）強化ESG信息披露的理論淵源

1.可持續發展理論

不可以否定的是，經濟效益在企業管理中處于最重要的地位。沒有利潤，企業就無法承擔對社會的責任。ESG治理有利于企業長期價值的實現，響應了企業對利潤的追逐目標。ESG信息披露對于企業而言，有內在激勵動因，有利于企業的可持續發展。一方面，劉江偉（2022）認為ESG信息披露制度可以推動企業實現更好的ESG治理和透明度，健全內部控制和治理，限制內幕交易及欺詐和操縱市場的自利行為。而且，ESG表現越好的企業更有利于抵御市場風險。在新冠疫情期間，大多數企業或多或少都遭受了經濟打擊，研究表明，公司具有越好的ESG表現，其在新冠疫情期間遭受了越小的經濟損失。這其中的原因或許是企業平常對職工健康狀況、工作環境及供應鏈穩定等方面更為重視，因此加強了企業在新冠疫情時期處理停工停產、供應鏈斷裂等問題的能力。另一方面，ESG投資理念興起，投資者們越來越關注企業的ESG治理情況。2004年，聯合國在《Who Cares Wins》報告中正式提出ESG概念，該報告旨在對將環境、社會和治理問題納入資產管理、證券經紀業務等中提出建議。因此，最初ESG的概念主要就是服務于ESG投資，對企業自身的可持續發展提出倡議。ESG報告作為向ESG投資者傳遞信號的載體，企業可以通過傳達有效的信息幫助投資者做出正確的投資決策，增加企業信息透明度，降低企業的融資成本?？品平淌冢?984）認為，充分的信息有利于上市公司的股票定價更為合理，股票定價準確程度對資本配置效率產生直接影響，高于或低于股票實際價格定價都會減損資本配置效率。

2.企業社會責任理論

近年來，ESG內涵逐漸在擴大，它不僅有益于企業提高自身的抗風險能力、向投資者傳遞信號，實現自身的長期發展；還有益于企業響應社會號召，維護社會公共利益，承擔相應的社會責任。第二層內涵可以追溯到企業社會責任理論（CSR）。古典經濟學認為，企業只要在法律的范圍內實現利益最大化，就已經履行了社會責任。市場作為“看不見的手”會指導經濟行為，并促進實現社會的總體福利。這一觀點來源于亞當·斯密的《國富論》，在19世紀的美國，它作為一項鐵律深入人心。到19世紀末期，工業化帶來了許多社會問題和政治腐敗，越來越多的人質疑毫無束縛的自由主義經濟以及冷血的社會達爾文主義，企業因此愿意通過自愿承擔社會責任的行為來降低政府管制的風險。之后，企業社會責任思想逐漸形成。凱恩斯主義提出的國家強制干預思想更是打破了股東利益至上理論的神話。

雖然企業可能基于自身的可持續發展目標會主動選擇參與到ESG信息披露進程中，但在環保、社會責任等議題作為世界熱烈討論、關注的命題，企業已經無法置身事外。企業需要認識到它不僅在市場中運營，也在社會中運行。斯坦納（2015）認為，如果社會或社會中的某個利益團體不認可某個企業的活動，那么它就會受到懲罰或者限制。企業組織與社會之間存在著基本的協議，或者說社會契約。同時，由于市場機制的不完美性，僅依賴于市場的壓力，企業難以實現其他社會職責要求，政府管制在一定程度上可以糾正市場缺陷。受到社會和政府雙重外界壓力的影響，ESG信息披露制度對于企業而言，是履行社會責任的必然要求。一方面，社會契約賦予企業影響力，使其合法化。企業影響力屬于一種社會權力，能夠將資源有效地轉化為所需產品和服務。因此當企業濫用權力，違反社會價值觀時，它就違背了社會契約。信息披露有益于社會控制商業行為，其有利于社會公眾監督企業行使權力、履行社會責任的情況。另一方面，企業為了減少政府對經濟活動的管制，ESG信息披露可以向政府主動展示承擔社會責任的情況，以減少政府對市場活動的干預。

綜上，根據可持續發展理論和企業社會責任理論，ESG信息披露作為傳統信息披露制度的有益和必要補充，有利于改善企業治理狀況，提高企業抗風險能力，幫助企業向ESG投資者傳遞信號，促進企業的可持續發展；同時，ESG信息披露有益于企業履行社會契約義務，接受社會和政府監督，承擔相應的社會責任。因此，強化ESG信息披露制度具有必要性，以回應市場對企業提出的可持續發展要求，并且順應政府進行社會治理的需要。

（二）強制性披露中的政府失靈

1.不完全信息理論

西蒙斯（2017）指出，管控者或任何中央計劃者對任何活動、產業或程序的細節的了解永遠都不夠多，不足以發現最低成本的解決方案。政府不是萬能的科學管理者，永遠無法掌握全面的信息。而且，ESG信息具有兩大特征，第一，行業差異性。處于不同行業的企業對不同議題的影響不同，投資者所關注的議題也不同。例如，對于重污染行業，應該更加側重環境信息方面的披露；針對銀行保險行業，監管需要側重對公司治理信息披露的規定；對于醫療保健、教育行業，社會責任信息則更受關注。第二，規則多變性。ESG的內涵受到多方面因素的影響，如國家政策、社會熱點、企業文化等，其隨著時間的變化在不斷地更新，披露的規則也需要隨之改變。Galit（2013）指出，GRI制定的可持續發展報告指南，隨著時間的發展不斷地完善改進，以吸取既往經驗滿足公司和利益相關者不斷變化的預期。因此，由于政府收集信息的有限性以及ESG信息特殊性，如果政府致力于制定具體的ESG信息披露制度，一方面，政府難以正確選擇與各行業相匹配的議題，而且也會導致海量監管規則，引發監管和適用上的難題。另一方面，即使政府能夠確定相關信息，從確定信息到規則適用也存在一定的時間差，無法根據市場需求靈活地調整ESG信息披露規則。

2.“一刀切”硬監管模式

為解決信息差問題，政府可能會采取“一刀切”的監管模式。劉柏等（2023）認為，政府硬監管的一大缺陷就是“一刀切”，該特點使其無法因地制宜發揮理想的治理效果，容易出現“矯枉過正”的不良影響。在ESG信息披露制度中表現為要求所有公司披露所有的ESG信息。樓秋然（2023）認為如果強制要求公司披露與本地區、本行業或本公司無重大意義甚至無關的ESG信息，會大幅增加公司的合規成本。因為，企業在制定ESG報告時，涉及多方面的費用。ESG報告的制定涉及環境等專業議題，傳統財務報告制定者會計師可能無法勝任，需要有償咨詢并委托特定的ESG機構。同時，如果政府在要求眾多議題披露的同時還要求定量分析，其涉及的檢測、計算等定量分析費用也是不小的數目。因此，在“一刀切”的監管模式下，企業可能會將本來應該用在其他關鍵戰略領域的資金浪費在無重大意義的ESG信息披露上，就如同金融公司被要求披露具體的減排信息一樣。而且，報告中海量的ESG信息可能會造成信息過載問題，其他投資者在眾多相關性較低的ESG信息中，難以吸收、整合關鍵信息，導致ESG信息披露失去它最初的價值。

強化ESG信息披露具有必要性，但由于ESG強制披露模式可能存在政府失靈問題，為解決這一問題，可以參考域外較為成熟的ESG信息披露制度經驗。

（三）強制披露模式的域外比較經驗

一是建立強制性ESG信息披露模式在國際社會是發展的主要趨勢。成熟的ESG信息披露制度體系存在于歐盟、英國、新加坡、美國、中國香港等國家和地區。英國、歐盟施行監管介入強制性信息披露制度，利用ESG信息披露制度幫助實現社會治理目標。新加坡采用“遵守或解釋”規則，遵守或解釋規則是對強制性ESG信息披露的緩和。新交所自2011年開始施行ESG信息披露制度后，就持續地在提升ESG信息披露的強制性。美國采取由市場驅動的ESG信息自愿披露制度，其仍然采取的是財務重要性這一單一重要性標準，強調企業只需披露與投資者利益相關的重大性信息，ESG信息的披露要求也僅限于影響投資者投資決策的信息。但是，2022年，美國證券交易委員會發布了關于建立強制性氣候信息披露制度的征求意見稿。經過長達兩年的博弈，2024年3月6日，美國證券交易委員會正式通過《加強和規范投資者的氣候相關信息披露規則》，要求美股上市公司（不限于美國公司）對氣候相關信息進行強制披露。在國際社會中，完全由市場主導的ESG信息自愿披露制度存在向政府介入的強制性信息披露時代前進的趨勢。

二是由證券交易所制定統一的ESG信息披露指引。ESG信息披露制度發展較為成熟的國家和地區的披露規則多由證券交易所提供，如英國、新加坡、中國香港等，由證券交易所制定ESG信息披露規則有其獨特的優勢。這些證券交易所都制定了統一的ESG信息披露指南，有益于在改善ESG可比度的同時避免了由政府機關制定規則的僵化問題。如倫敦證券交易所發布的《ESG報告指南》、新加坡證券交易所制定的《可持續發展報告指引》（以下簡稱《指引》）、香港聯合交易所制定的《環境、社會及管治報告指引》。至于是否適用統一的ESG信息披露標準，不同的國家和地區的做法不同。如歐盟通過的《公司可持續報告指令》（以下簡稱《指令》）要求制定統一的ESG信息披露標準，并且應當參照歐盟的規定及國際標準。相反，新交所僅要求上市公司優先選擇國際認可的披露標準，但新加坡的立法趨勢也正在朝著統一標準靠近。

三是適用差異化的ESG信息披露制度。如果針對不同類型的公司都適用“一刀切”的強制披露模式，施加相同的信息披露要求，會新增高昂的合規成本。差異化的ESG信息披露制度有利于實現投資者信息需求和公司披露成本的平衡。在適用范圍方面，歐盟制定的《指令》規定上市的微型公司無需披露ESG信息，同時《指令》允許大型公司最遲2025年適用《指令》，中小型上市公司則可延遲至2028年適用。新加坡制定的《指引》規定所有上市公司都需要披露ESG信息，但又引入“遵守或解釋”規則予以緩和以減少披露成本。正如上文所述，ESG信息具有行業差異性，不能苛求對不同行業都采用同樣的披露要求。早在2011年，可持續發展會計準則委員會（Sustainability Accounting Standards Board）就制定了分板塊、分行業的信息披露標準框架，針對77個行業制定了的不同細分議題。

四是ESG信息強制鑒證制度逐步建立。獨立鑒證制度有利于保證ESG信息披露的真實性和準確性，減少資本市場的“漂綠”行為。雖然目前大多數國家采取以鼓勵為主的第三方機構鑒證制度，但許多國家和地區正在逐步推進強制鑒證制度的建立，例如，歐盟根據ESG發展現狀，分階段建立ESG信息強制鑒證制度。在ESG信息強制鑒證制度發展早期，歐盟制定的《非財務報告指令》規定，不強制要求上市公司對ESG報告進行鑒證，但需要由注冊會計師檢查ESG報告的提供是否符合相關規定。2022年歐盟出臺的《指令》引入了強制鑒證制度，要求企業對ESG報告進行獨立鑒證?，F階段ESG鑒證以有限保證形式進行。該規則實施全面穩定后，鑒證人員需對ESG報告提供合理保證，以提升報告可靠性，預計不遲于2028年10月1日成為強制性要求。有限保證是指要求鑒證人員以否定方式得出鑒證結論，即聲明未發現企業披露的ESG信息存在虛假陳述行為。合理保證則要求鑒證人員以肯定形式得出結論，即聲明企業披露的ESG信息符合鑒證準則。二者對鑒證人員的工作要求不同，前者工作量要求較少，這也與目前歐盟地區鑒證行業發展現狀相適應。

綜上，為糾正市場外部性、搭便車引發的市場失靈問題，政府需要介入到ESG信息披露制度中。強化ESG信息披露具有必要性，有利于滿足企業可持續發展與回應社會責任的需要。政府應發揮其國家強制力，建立起強制性ESG信息披露制度，對市場失靈進行糾偏。但是，政府干預存在失靈問題，政府無法獲取完全的市場信息，可能采取低效率的“一刀切”監管模式，給企業帶來高昂的信息披露成本，也會導致信息過載問題。因此，應當吸取域外成熟資本市場的經驗，根據我國實際情況，基于政府與市場的關系，探索出一條中間路徑，得到構建ESG信息披露制度的最優解。

四、強制披露模式——多元主體參與模式的構建

坦茨（2014）提出，為有效發揮市場的資源配置作用，需要找到政府與市場關系恰當的平衡點，確定政府最佳的干預度，讓政府的作用僅限于去做那些市場無法做到、社會又不可或缺的事情。應當在完全由市場驅動的自愿披露模式和完全由監管機構要求的強制披露模式之間開辟一條靈活的中間路徑。ESG信息披露制度應采取強制披露模式，在監管中減少政府的過度干預，增加多元主體的參與作用，形成市場和政府的良好互動，以緩解強制披露模式的剛性。

市場中介組織作為連接政府、市場主體的橋梁，在彌補政府缺陷和市場缺陷中發揮著至關重要的作用。一方面，它可以實現對市場主體的自律監管，以緩和政府硬監管的剛性，這類型的中介組織為中介自律組織，在ESG信息披露制度中為證券交易所、證券業協會。另一方面，它可以為市場主體提供專業服務，同時也發揮著市場“看門人”的作用。這種類型的中介組織為中介服務機構，在ESG信息披露制度中表現為第三方鑒證機構及ESG評級機構。由市場中介組織協助政府對ESG信息披露實施監管，利用多元主體力量監督和激勵企業高質量披露ESG信息，實現“有為政府”和“有效市場”有機結合，以發揮市場在資源配置中的決定性作用。

（一）發揮自律組織監管作用

企業本身屬于自律組織的成員，成員之間存在團體契約，成員享受自律組織帶來的平臺資源，那么它也有義務服從自律組織的管理。因此自律組織有權力對團體成員實施監管。同時，中介自律組織根據法律的授權，也可以實現政府監管的意志。自律管理行為和授權管理行為是自律組織對企業進行監管的權力來源。中介組織相較于政府機構，由于企業就是其成員，它更接近市場運作本身，因此信息收集障礙更小，同時中介組織能夠根據市場行為對規則做出及時、靈活的變通。因此自律組織監管可以在一定程度上克服政府監管存在的僵化、滯后性等問題。

在ESG信息披露制度中，政府可以對強制性ESG信息披露做出原則性的規定，并授權由證券交易所制定具體的規則，如統一的ESG信息披露指南。莫志（2022）認為，域外成熟的資本市場的經驗表明，證券交易所作為市場一線參與者，具有專業性和反應迅速的特點，更適合作為ESG信息披露的監管者。同時，當公司違背了證券交易所、行業協會等制定的強制性披露制度時，就意味著其違背了對交易所自律監管規則及行業章程的認可性承諾，在平等主體間屬于失信行為。證券交易所可通過設計內部成員的信用評價體系、業內通報、譴責、記錄誠信檔案、摘牌等來實現差異化的評價結果，從而促成市場的選擇行為。

2024年2月8日，滬深交易所公布了《可持續發展報告（試行）（征求意見稿）》（以下簡稱《可持續發展報告征求意見稿》），基本上可以預見我國逐步邁向ESG信息強制披露時代，并選擇由證券交易所對ESG信息披露實施市場自律監管路徑?！犊沙掷m發展報告征求意見稿》初步確定了可持續發展報告的披露原則和編制框架，為企業披露ESG報告提供了統一和具體規則指引?！犊沙掷m發展報告征求意見稿》參照域外先進經驗并結合本國國情，充分考慮上市公司發展階段、披露能力，通過強制與自愿披露相結合、定性與定量披露相結合、采用“遵守或解釋”規則、設置過渡期等，實現成本與效益相匹配。其僅要求特定上市公司披露ESG報告，其他上市公司采取自愿原則?？梢詫κ袌鲋刑幱陉P鍵地位的上市公司先行試點，吸取經驗后可以逐步實現上市公司強制披露全覆蓋?！白袷鼗蚪忉尅币巹t可以發揮市場選擇作用，當某些ESG議題被公司依“遵守或解釋”規則選出時，監管規則就可以考慮對該項議題降級。同時，“遵守或解釋”規則也有利于證券交易所收集不同行業的公司所選擇的議題信息，有利于將來建立“分行業標準”的監管模式。其中還規定了“過渡期”，給予上市公司做好相關技術、數據和內部治理等工作安排的時間。但《可持續發展報告征求意見稿》仍存在部分不足之處，其并未明確ESG報告適用標準，企業可以選擇適用國際、國家、行業、或地方標準等，由于允許企業可采用的標準不一，仍會出現ESG信息可比性差的問題。因此可以考慮限定標準的選擇，并依據本國國情逐步建立起適合我國的ESG披露標準。

在自律組織制定的指引起到監管作用的同時，也要發揮政府更高位階規則的反向支撐、轉化吸收作用。一方面，政府可以制定法律以原則性的規定明確ESG信息披露制度的正當性。這在2023年12月修訂的《中華人民共和國公司法》第二十條社會責任條款中足以體現。新《中華人民共和國公司法》對社會責任條款進行了修改，增加了公司應當考慮利益相關者利益的要求，并鼓勵公司公布社會責任報告的規定。該條規定以法律形式對ESG信息披露制度形成原則性的支撐，在法律層面對所有公司自愿披露ESG信息持鼓勵立場。由于《中華人民共和國證券法》與上市公司聯系更為緊密，因此立法者應該考慮在證券法中對上市公司的ESG信息披露同樣作出原則性的規定。另一方面，自律組織制定更為細化的規則，通過與參與主體之間的溝通不斷調整、研究最適宜的披露路徑，減少國家治理成本，在市場發展成熟之時，政府硬監管可以選擇在更高位階的規則中吸收自律監管治理經驗。

（二）發揮鑒證機構看門人作用

科菲教授（2011）認為，基于“看門人”理論，鑒證規則有利于提高信息可信度，減少代理成本的重要作用。ESG報告的鑒證規則與財務報表的審計制度相似，是由企業委托獨立的第三方鑒證機構，根據鑒證規則的要求對ESG報告進行鑒證，就ESG報告的披露是否符合編報標準出具相應的鑒證報告，以增強ESG信息的可信度。我國尚未規定強制的ESG信息鑒證規則，《可持續發展報告征求意見稿》中，并未強制要求披露ESG報告的企業聘請第三方機構進行鑒證?？锢^雄（2023）指出，實踐中僅有約5%的上市公司自愿聘請第三方機構對其ESG報告實施鑒證。這可能有兩方面的原因，第一，出于成本的考量，聘請專業的第三方機構進行鑒證可能需要花費不少的費用。第二，企業存在“漂綠”行為，由第三方機構鑒證屬于自討苦吃行為。因此，強制鑒證制度的缺失降低了市場披露的ESG報告可信度和有用性，ESG報告可能成為企業的洗白工具。

強制鑒證制度可以參考審計制度循序漸進推進，發揮鑒證機構在市場中的“看門人”作用，減少資本市場“漂綠”行為和信息不對稱問題。毛昕旸等（2023）認為，目前我國鑒證行業正處于發展初期，可以參考歐盟《非財務報告指令》的規定，暫不強制要求上市公司聘請第三方機構對ESG報告進行鑒證，但需要交由注冊會計師對ESG報告進行檢查。待該制度穩定后，可以推進建立強制鑒證制度，從有限保證逐漸向合理保證過渡。強制鑒證制度的建立，還應當考量以下幾個方面的內容：第一，對鑒證機構的獨立性提出要求，針對可能存在的幫助企業虛假陳述問題，應制定相應的鑒證監管規則，監管規則可以參照適用財務審計監管制度，建立證監會、證券交易所等部門協同實施的監督機制；第二，對鑒證機構的專業性提出要求，鑒于目前市場中專門的ESG鑒證機構數量較少，政府應當激勵市場建立專業的ESG鑒證機構，并為培養專業的鑒證人才提供資金支持；第三，制定統一的ESG報告鑒證標準，可以參考國外先進經驗制定，如《國際鑒證業務準則3000號（修訂版）——歷史財務信息審計或審閱以外的鑒證業務》，以提高鑒證質量和規范化程度。

（三）發揮評級機構激勵作用

截至2023年末，國內ESG基金數量達828只，規模達5395.68億元，分別較2019年末增長4.1倍和1.5倍。近十年復合增長率分別達36.45%、23.32%①。ESG理念在我國投資領域不斷地傳播和落地，ESG投資在我國的發展呈現可預見的增長趨勢。但是，由于系統的ESG報告披露數量較少，企業的ESG信息披露比較零碎，在ESG投資視角下，難以幫助投資者評估企業可持續發展水平，因此催生了ESG評級機構。目前，評級機構數量眾多，其中海外知名的評級機構包括MSCI、標普、富時羅素等，隨著ESG投資在我國的發展，也漸漸催生了許多本土的專業評級機構，如商道融綠、萬得、潤靈環球等。ESG評級機構根據企業的ESG表現，對企業進行評分、排名。ESG評級更好的企業可以獲得投資者更多的關注，更易獲得融資支持。XU et al.（2016）認為投資者傾向于給致力于可持續發展的企業更高的估值，而給環保、社會等方面存在問題的企業更低的估值。同時，由于ESG評級機構并非屬于企業一方的代言人，因此提高了ESG評級的公正性和真實性。ESG評級行為會對企業產生外部壓力，從而激勵企業改善ESG治理水平，發布更為完善的ESG報告以提高排名吸引投資者投資，這在無形間發揮了市場軟監管作用。

第三方機構進行的ESG評級發揮的市場軟監管作用可以彌補政府硬監管“一刀切”的短板，為企業進行ESG治理、披露ESG信息提供外在驅動力。政府應積極引導和推進ESG評級市場軟監管的建設，充分發揮評級機構激勵作用。但是，ESG評級市場存在一些問題需要予以規范。一方面，目前市面上的ESG評級機構質量參差不齊，不同的ESG評級機構可能會給出差異化的評級結果，李鑫和廖原（2023）對兩家具有代表性的評級機構的評級結果進行了實證分析，得出結論即兩家機構作出的評級結果相關性并不高，其中主要的原因在于二者所適用的評級方法包括評級范圍、測量方法和權重存在差異；另一方面，有些非專門的金融評級機構抱著“蹭熱度”的心理發布一些缺乏專業性的排名結果，它們大部分屬于綜合性的服務機構，并不具有專業的投資研究能力，且其獨立性難以保證，這些機構發布的評級結果極易引導投資者作出錯誤的投資決策。因此，政府應積極引導第三方評級機構改進評估技術，提高其發掘企業可持續發展價值的能力，從而做出更準確更中立的評級判斷；同時，建議對ESG評級機構予以適當監督，協助推進制定統一的ESG評價指南，以規范ESG評級機構評級方法，并要求其定期更新和公布。ESG評級方法的制定，既要與國際接軌，參照域外成熟的ESG評級機構所選擇的ESG評級指標及各項指標所設置的權重，又要符合我國國情的發展需要，避免出現水土不服的結果，以充分發揮評級機構對企業披露ESG信息的激勵作用。

五、結語

ESG雙重功能定位克服了自由經濟主義理論和企業社會責任理論不能相容的矛盾，強化ESG信息披露制度有益于企業實現長期價值的目標，又能回應大眾對企業承擔社會責任的期望，實現企業、社會雙贏目標。相較于國外成熟的ESG信息披露體系，我國ESG信息披露制度仍在初步探索階段。目前我國的ESG信息披露制度仍存在規則未能形成體系化，實踐中ESG信息披露數量少、質量差、可比性弱等諸多問題。由于外部性和搭便車的存在，完全由市場驅動的自愿性披露制度存在市場失靈問題，因此政府適當介入的強制性信息披露制度具有一定的制度優勢。但政府介入市場的過程中也可能存在失靈問題，信息收集能力有限的政府難以適應囊括維度豐富、內涵多變的ESG監管規則的制定，“一刀切”的監管模式會帶來高昂ESG信息披露成本和信息過載問題。我國ESG信息披露制度的建立可以吸收域外成熟資本市場的立法經驗，基于政府和市場的關系，探索出一條適合我國國情的ESG信息披露路徑。即以強制披露為原則，以中介組織的參與為主線，強調以市場為主導的資源配置模式，政府應發揮有限效用，讓渡監管權力、制定配套規則、提供政策鼓勵讓市場自律組織、鑒證機構、評級機構在強制性的ESG信息披露制度中發揮主要作用。

（責任編輯：孟潔）

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