新常態下高?！半p創型”人才培養研究

崔偉　陳煒

[提要] 20世紀中后期資產證券化在世界資本市場上初見端倪，并在發達國家得到認可，而且逐漸被一些發展中國家所接受。隨著我國資本市場需求規模不斷增加，為增加資金在市場上的流動性，我國資產證券化勢在必行。我國目前還未形成合理的市場結構體系，資產證券化的發展對我國金融市場的不斷優化有著非常重要的意義與作用。本文通過對我國資產證券化的主要流程進行分析，發現存在的問題，并提出相關建議。

關鍵詞：資產證券化；市場流動性；資本市場

中圖分類號：F83 文獻標識碼：A

收錄日期：2017年3月20日

一、資產證券化概述

（一）資產證券化的發展。資產證券化（Asset-backed Securitization，簡稱ABS）是指將資產通過結構性重組轉化為證券的金融活動。20世紀70年代，資產證券化作為一種新的金融技術在美國得到迅猛發展，從80年代起，又在英國以及歐洲大陸的一些國家得到廣泛應用。資產證券化的基礎資產主要有三大類：應收賬款類資產（信用卡應收款、貿易融資、設備租賃費）、貸款類資產（住房抵押貸款、汽車消費貸款、商業不動產抵押貸款、銀行中長期貸款）和收費類資產（基礎設施收費、門票收入）。資產證券化的核心是破產隔離，包括兩個方面：一是資產轉移必須是真實銷售的；二是特殊目的機構（SPV）本身是破產隔離的。破產隔離的實現有設立特殊目的信托和特殊目的公司兩種方式。

（二）資產證券化主要流程。第一，構建資產池。發起人將未來能產生現金流的資產進行剝離、整理，構建資產池；第二，組建特殊目的機構（SPV）。SPV從發起人購買“真實出售”的資產，實現發起人和受益人之間破產隔離；第三，信用增級和評級。由專業機構做出評級并公布。內部信用增級主要方法有優先/次級結構、超額擔保、收益率差或超額支付和儲備基金安排等。外部信用增級主要方法有保險合約、第三方擔保、信用證、現金擔保賬戶和擔保性投資額度等；第四，發售并支付。承銷商采用發售或私募方式進行承銷，銷售完成后，由SPV按約定的價格向發起人支付發行收入，并支付服務費用；第五，資產池管理和清償結算。SPV聘請專業機構管理資產池。到期結算時，由SPV根據約定分次償還和兌現收益。全部償付之后，剩余現金流返還發起人

二、我國資產證券化的作用

（一）增加資產流動性，提高使用效率。資產的流動性是指資產變現的能力，貨幣是流動性最高的資產，而貸款、應收款等則是流動性較差的資產。如果將貸款、應收款保留在資產負債表中作為資產，那么能夠獲得的收益是有限的，而且如果因此而放棄了其他投資機會，機會成本可能就會非常大。資產證券化最基本的功能是提高資產的流動性。發起人可以通過資產證券化將貸款出售獲得現金，或者以貸款為支持發行債券進行融資。不管通過哪種方式，資產證券化使得擁有貸款等流動性差的資產的主體可以將流動性較低的貸款變成具有高流動性的現金，從而為他們提供一條新的解決流動性不足的渠道。資產流動性的提高，意味著資本利用效率的提高。資產證券化作為一種融資手段，在獲得資金的同時并沒有增加負債。如果資產所有者是出售資產，那么他減少了貸款這一資產，但同時增加了現金這一資產，所以負債并沒有增加。因此，資產證券化在不增加負債的前提下，使得發起人獲得了資金，促進了資金周轉，從而提高了資本的利用效率。通過資產證券化，我國地方政府可以獲得更多資本，加快地方經濟發展速度。

（二）提升資產負債管理能力。資產證券化對發起人的資產負債管理提升作用體現在它可以解決資產和負債的不匹配性。以地方銀行為例，銀行的資產和負債的不匹配性主要表現在兩個方面：一是流動性和期限的不匹配；二是利率的不匹配。銀行的資產和負債的流動性與期限不匹配，是因為銀行的資產主要是貸款等中長期、流動性較差的資產，而其負債則主要是活期貸款等期限短、流動性較高的資產，因而兩者不能很好地匹配起來。如果發生擠兌等特殊情況，銀行就無法支付，此時就會發生支付危機。而資產證券化可以將長期的、流動性差的貸款轉化為流動性高的現金，從而解決流動性和期限匹配上的問題。同時，如果銀行的貸款為長期固定利率貸款，而存款為短期變動利率，則銀行將承受利率風險。每當短期利率相對于長期利率升高時，銀行所賺取的利差將會受到侵蝕，而使銀行利益受損。通過證券化，銀行的貸款就會大大減少，從而降低了在利率上升時被迫以高利率負債支持低利率資產的風險。

同時，由于證券化采用了表外融資的處理方法，發起人將被證券化資產轉移到資產負債表外，從而達到改善資產負債表結構，優化財務狀況的目的。商業銀行的不良資產證券化，對于銀行等金融機構尤其具有意義。自1988年以來，巴塞爾委員會關于銀行監管的準則已為越來越多國家的金融管理當局所接受，銀行等金融機構的資本充足狀況成為各國金融監管的焦點，銀行為達到資本充足率要求不得不保有與其所持資產相對應的資本。如果銀行開展資產證券化交易，不但可以提前收回現金，還可以相應縮減負債，同時由于將基礎資產移到表外，銀行可以釋放相應的資本。此外，資產證券化還可以使公司把未來服務費收入提前兌現為現期盈利。

（三）實現低成本融資。傳統的融資方式一般是以融資方的整體信用為支持的，但資產證券化是一種結構性融資而非產權融資，其信用基礎是一組特定資產（抵押類或非抵押類），而非發行人的整個資產。貸款、企業債券、股票等方式都是以發行人的全部資產和信用為支持的，投資者進行投資必須考慮發行人的整體信用和經營狀況，而在資產證券化融資中，投資者只需考慮基礎資產的質量就行。資產證券化可以通過破產隔離機制的設計，再輔以信用增級等手段，使發行的證券信用級別獨立于融資方的信用級別，大大提高證券的信用級別。也就是說，即使融資方的信用級別并不高，資產證券化后的證券也可以有比較高的信用級別。信用級別的提高必然使得投資者的要求回報率降低，所以融資成本就得到了節約。

另外，由于資產證券化可以使證券的信用級別高于原有融資人的整體信用級別，原來可能因為信用級別不夠而無法融資的融資人也可以獲得融資機會，這就使其融資渠道得到了拓寬。信用增級通常還會帶來一個差額收益，這個收益一般都是屬于發起人。這對發起人來說，既能獲得收益，又能留住客戶。

三、我國資產證券化發展中存在的問題

（一）法律環境不完備。2005年，我國出臺一系列關于資產證券化的法律法規，如信貸資產的管理措施、信貸資產證券化試點會計規則、證券化試點等，對資產證券化起到規范的作用，促進在《公司法》、《擔保法》、《破產法》、《合同法》等法律方面的完善。作為我國資產證券化初期的嘗試，有很多地方還是立法空白，制度方面帶有本身的局限性。

（二）會計環境的制約。資產證券化會計主要是對會計核算和監督的主體資產證券化的操作。它直接關系到資產證券化的效率運作，因此它處在資產證券化非常重要的環節。會計處理主要涉及三個方面：一是出售或融資；二是合并問題和剩余控制權的投資；三是問題SPV是否需要證券化，并鞏固和證券化資產定價。而且在我國，沒有對資產證券化會計制度相應的規定，這項工作需要加強。

（三）稅收環境的制約。稅收的自由裁量權直接決定了證券化的融資成本。由于涉及證券金額巨大，如果資產證券化財產以資產負債表處理，轉移作為“真實出售”，發起人應當繳納營業稅和印花稅，將大大提高融資的成本。沉重的稅務負擔，不僅減少投資者的資產支持證券的吸引力，也使得發起人利潤空間進一步縮水，稅收問題成為阻礙資產證券化發展的重要因素之一。

（四）金融環境的制約。我國金融市場建立和發展的時間不長，沒有足夠成熟和完善的法律和制度，資本市場結構也存在不合理的地方，債權和股權市場的比例大，投資者素質普遍偏低，抵抗國際金融風險的能力較差。我國的金融市場現在還不是盡善盡美，無法滿足資產證券化多變的要求，金融市場環境的改善是開展資產證券化的必要前提。

（五）中介機構服務的制約。資產證券化中介機構包括：投資銀行、會計師事務所、資產評估機構、資信評級機構等。信用評級體系是我國資產證券化進程中一個不可避免的障礙。資產重大問題的評估如下：不同的評估機構，與不同的政府部門有著矛盾；政策上有太多限制，秩序上混亂，存在不公平競爭；雙重收費，等等?，F有信用評級的主要問題是：信譽體制和獨立性差；投資者的專業素質能力低，使其對信用評級體系認識不足。

（六）其他制約因素

1、信用制度問題。資產證券化的開展，使得信貸像催化劑一樣發酵。不完善的制度使得我國整體信用狀態為：一是企業缺乏信用，不能用信用卡，使企業只能在制度下沉默著遵守；二是不完善的社會信用體制讓個人信用意識得不到提高。所以，資產證券化的開展，整個信用制度的完善尤其重要。

2、信息披露問題。信息披露是資產證券化資產本身及證券化產品付費情況的重點，顯然傳統體制無法做到。傳統體制中各項服務職責區分不明顯，制定信息披露規則能力低，資產證券化的特殊信息披露規則需要完整的信息披露系統。

四、我國資產證券化發展問題解決對策

（一）完善法律體系。目前，資產證券化信息披露問題，仍無法適用于公司法和證券法的有關規定，因此需要專門的信息披露制度對其做出特別規范。加強基礎資產和管理的篩選，需滿足以下條件：第一，在未來可預見產生穩定的現金流；第二，債務人延遲的可能或資產不履行違約率很低；第三，債務人信用記錄良好；第四，實物資產的證券化中包括利率、期限、到期日、合約等條款具有良好的均勻性；第五，債務人地區的資產分布廣泛；第六，資產具有良好的可轉移性。

（二）改善會計環境。改善會計環境，修訂完善相關會計法規，制定資產出售和資產負債表的會計規則，并在隨后的確認會計報表合并和披露問題上給予明確和指導。

（三）改善稅收環境。加強財稅支持，明確證券交易稅的原則：“稅收中性”。根據目前的法律環境和資產證券化的發展過程，資產證券化和SPV不同組織形式的基本原則的實施，創新資產證券化的方式，如信托型模式的SPT、SPC型，離岸SPV模式，收取國家法律規定內的必要稅款，保證其良性運作。

（四）改善金融環境。明確合格資產的概念和標準以及特殊目的公司，確立信用概念等方面的主體地位。加強監管，控制風險，建立統一、集中的金融監管體系。要加強政府對出資人、受托人、信用增級機構、貸款服務機構的監管。根據嚴格挑選的資產證券化條件，從根本上防范資產證券化的風險，并增加創新性，開發出適合我國的資產證券化產品。

（五）改善中介機構服務體系。嚴格審查受托人與資金保管機構，對部分商業銀行、保險公司、證券基金等機構投資的限制。加強機構投資者隊伍建設以及對中介機構和信用中介的建設，建立社會中介機構和個人信用評價體系。

（六）完善監管制約。資產證券化運行機制是最有可能發生道德風險的資產證券化過程。根據巴塞爾新資本協議的要求，銀行必須保持抵御資產證券化風險的監管資本。要加強內部控制，資產證券化操作所有部門的鑒定，評估經營風險，部門設置了持續有效的風險監測、控制和報告程序。一個有效的監管機制，才能穩健促進我國資產證券化業的發展。

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