銀行競爭緩解上市公司現金持有偏好的實證分析*

石璋銘 費 凱

(湖北理工學院 經濟與管理學院，湖北 黃石 435003)

銀行競爭緩解上市公司現金持有偏好的實證分析*

石璋銘 費 凱

(湖北理工學院 經濟與管理學院，湖北 黃石 435003)

上市公司大量持有現金的偏好，成為妨礙上市公司長遠發展的重要問題。文章從銀行競爭的角度，通過選取2002—2014年數據進行實證分析，考察上市公司現金持有偏好影響因素。研究表明，中國銀行業競爭度的提升，可以有效緩解信息不對稱、信貸配給與“雙重歧視”，從而緩解上市公司現金持有偏好，而且這種緩解作用在主板市場與創業板市場更為突出。據此，文章提出應放開民營資本進入商業銀行業的限制，鼓勵外資銀行在允許的范圍內與中資銀行進行競爭，進一步完善和深化中資銀行市場化主體進程。

銀行競爭；現金持有；上市公司

一、引言

近年來，上市公司現金持有比例較高已經引起學界普遍關注。如，美國蘋果公司2012年的財報中就反映，該公司現金持有量高達近千億美元。與之類似，中國上市公司現金持有量也呈逐年上升趨勢。

以財務報表中的現金及現金等價物來衡量，2002—2014年中國上市公司現金持有變化如圖1所示(數據源自CCER數據庫)。自2002年以來，中國上市公司現金持有量呈現出逐年上升態勢。為了剔除上市公司數量變動的影響，考察歷年上市公司現金持有量均值：2002—2014年滬深兩市上市公司戶均現金持有量由1 230萬元上升至1 826萬元，遠遠大于戶均利潤額。這突出地反映了中國上市公司當前存在著較為顯著的現金持有偏好。

圖1 2002—2014年中國上市公司現金持有趨勢圖

Almeida等人指出，對于新興市場經濟國家，或金融發展程度較低的國家而言，公司總是偏好持有更高的現金[1]。究其原因，就在于金融發展程度低的國家為消除信貸市場不發達帶來的融資約束，迫使公司持有大量現金[2]。中國是以銀行為主的信貸市場，長期以來是一種以壟斷為主要特征的銀行體系。隨著中國銀行業的市場化改革進程不斷深化，銀行業的壟斷型市場結構將向競爭型發展。這種發展能否提升信貸市場發育程度并糾正中國上市公司過度的現金持有偏好，是值得深入分析的。

二、文獻綜述

商業銀行競爭度變化對公司金融活動的影響，是近年來公司金融研究領域的熱點問題。國外學者的研究主要集中于銀行競爭度變化與公司融資約束之間、公司融資約束與現金持有行為之間的聯系。主要觀點體現在以下兩個方面：

1)商業銀行競爭度提升有助于緩解公司的融資約束。Guzman研究發現，在銀行壟斷型市場，銀行普遍針對資金的信貸配給，貸款利率提升了以后存款的利率就會下降，企業的融入資金困難成本提升，從而加大融資約束的難度[3]。因此，提升銀行競爭度顯然有助于緩解公司融資約束。Soedarmono等人選取亞太地區作為研究樣本，以1994—2009年為時間區間，實證分析了商業競爭度對區域內貸款增長的影響，發現銀行在沒有競爭的市場表現出貸款增長較低或較高的穩定性[4]。

2)有關公司持有大量現金的動機研究。Mikkelson and Partch研究認為，信息不對稱與融資交易成本，使公司面臨需要進行投資時資金得不到充分供給，因此，公司只有持有大量現金在手中，現金在手中，在持有現金成本與投資機會間動態平衡才能把握機會，擴大公司規模，提升公司價值[5]。Harford等人指出，公司的現金持有是存在成本的，公司的大量持有現金一般情況下幾乎沒有收益，現金持有成本對公司未來的發展會產生約束[6]。Brown and Petersen研究認為，公司需要持有大量的充?，F金才能夠更及時有效與合理把握公司的投資機會，更好地擴大公司規模、提升投資效率[7]。

由于現金持有能廣泛影響企業價值，因此，國內學者也對公司現金持有展開了深入而持續的研究，成果十分豐富。具體來看，相關研究主要集中在以下三個方面：

1)公司現金持有行為的影響因素。張會麗、吳有紅以中國上市公司2008—2012年的相關數據作為樣本，研究發現內部控制是影響公司現金持有的核心因素[8]。王福勝和宋海旭認為，公司的內部治理結構與公司經營管理戰略是影響公司現金持有行為的關鍵因素[9]。陸正飛和韓非池從宏觀經濟政策效果角度，認為適應產業結構調整、順應產品市場變動與響應資本市場政策變動是公司持有現金的主要動機[10]。劉星、計方和赫穎則從公司內部資本市場角度，研究發現當公司的控制權相對集中且具有較為完善的內部資本市場時候，公司往往傾向于持有大量現金[11]。

2)公司現金持有與公司融資之間的關聯關系。張鳳認為公司現金持有量與融資約束之間存在著顯著的關系，融資約束讓公司資金需求滿足困難加深[12]。何青和李皓鵬從融資約束的角度，實證分析了當融資約束出現時，公司的投資機會選擇是導致公司大量持有現金的根本原因[13]。

3)公司現金持有行為對公司經營方面的影響。張會麗和吳有紅從公司內部控制角度分析認為，公司內部控制水平較高的公司，因為投資者的信任而能以更高的效率管理公司現金持有水平，從而提升公司投資能力與盈利水平[14]。楊興全、吳昊旻和曾義則從宏觀經濟角度考察了公司現金持有的競爭效應[15]。他們的研究表明，在控制宏觀經濟政策與信貸歧視的影響后，公司的現金持有有助于公司規模擴張并搶奪競爭對手的市場，從而提升公司的價值。

綜上可見，現有文獻對公司的現金持有行為主要集中于有關公司持有大量現金的動機、商業銀行競爭度與公司的融資約束、公司現金持有行為的影響因素、公司現金持有行為對公司經營方面的影響，較少有文獻直接研究銀行業競爭度對公司現金持有行為的影響。中國未來的銀行業發展，必然是以開放競爭為主要趨向的。這樣一種銀行體系與市場結合的變化，將如何影響中國公司的現金持有行為，本文將從這個角度開展實證研究。

三、銀行競爭優化上市公司現金持有的機制分析

(一)銀行競爭有助于緩解信息不對稱

銀行供給信貸的基礎是公司提供的信息，只有相關財務信息的真實與合理達標，銀行才會對信貸發放做出相應的舉措。壟斷的銀行不會放下身段主動去收集公司信息，只會憑借自身的壟斷地位要求公司自己提供信息并施以各種嚴苛的標準。通常只有極少數在業內具有顯著比較優勢的企業才能獲得銀行特別關注，更多的一般性企業只能被嚴苛的信息標準拒之門外。從風險發生的方向來看，由于信息不對稱，導致公司采取種種手段提供經過粉飾的信息，甚至是虛假信息。信息不對稱讓一些銀行無法了解其他公司的信息，干脆放棄對這些公司的信貸支持，迫使公司自己通過現金大量持有的方式來緩解融資約束。

當銀行競爭度提升時，銀行為保證在競爭中勝出，不得不自己積極主動地去獲取企業信息，從而確保信貸資金安全。銀行之間的競爭，會使銀行積極深入地了解、調查公司相關財務信息，不僅可以杜絕公司之間的財務信息弄虛作假，確保在合理的銀行競爭中信息不對稱的問題得到完善，還可以提升銀行向社會、上市公司提供更為優質、合理的金融產品和服務，能夠提高經濟效率，這就可以大大緩解因為信息不對稱帶來的公司融資約束，從而降低企業融資門檻，減少公司現金持有。

(二)銀行競爭有助于減少信貸配給

中國的銀行體系長期以來具有強烈的官方背景，信貸資金的增加與減少并不完全依據經濟規律性，而主要是依據國家政策規劃和國家相關經濟目標需要，在信貸資金來源與流通范圍內，由銀行的上級行政主管部門所制定的信貸分配比例來決定。

信貸資金作為經濟市場發展運行的基礎，其合理配置是經濟發展構成中最重要的一步。銀行產業處于壟斷性地位，信貸資金的提供往往不是按照市場方式進行配置，而是依據行政方式進行配置。在信貸資金分配主要基于行政分配比例的背景下，一般具有深厚行政背景，或者與國家相關政策目標相聯系的公司，才能得到合理的信貸分配。而處于信貸分配體制之外的公司，難以通過市場化的合理程序及時有效得到信貸資金。當這些公司有資金需求的時候，銀行會采取諸如提高資金留存率、提高交易費用等隱性手段，或者強制要求固定資產抵押、有實力的企業擔保、自行設定貸款的期限等施加信貸約束。這樣不僅會降低整個經濟市場的資源配置，還助長了銀行業的不良風氣，無法對有資金需求的公司實施信貸配給。

而隨著銀行競爭度的提升，銀行將不會通過隱性的手段對企業信貸資源進行控制，由此給企業帶來了更多的資金需求滿足途徑。銀行脫離行政配置的體系，真正成為市場主體，按照市場化的方式配置信貸資源，企業的信貸配給得到及時的解決，從而充分緩解公司資金的壓力，控制合理的流動資金。

(三)銀行競爭有助于減少“雙重歧視”

當前銀行體系行政背景所造成的壟斷型市場結構，使銀行體系在配置信貸資金時，傾向于照顧國有企業。因為兩者都處于體制內，在體制之間兩者的資金借貸關系更近乎一種信貸資源的分配與被分配關系。銀行這么做，既不需要考慮信貸的風險，也不需要考慮信貸的經濟效率。而國有企業心安理得地獲取這種信貸資金，既不需要考慮成本，也不需要考慮獲取難易。而對非國有企業，銀行又采用另一套信貸供給的機制，此時，銀行在配給信貸資金時不僅會考慮信貸的風險，還要強調信貸配置的效率。有時候為了保障體制內的信貸配置任務完成，還必須對信貸資源的配置針對非國有企業施加更為苛刻的要求，從而形成所謂的所有制歧視。

不僅如此，銀行在供給信貸資金時，為了保證信貸資金安全，必須考察信貸獲取對象的資產規模情況。只有規模達標的公司銀行才會供給信貸資金，而中小企業資產通常無法得到銀行認可，企業的擔保得不到有效的完善，從而使銀行的信貸產生風險。因此，銀行往往在供給信貸資金時，會對規模不足的企業實施所謂的規模歧視。雖然國家有相關的政策制度，銀行仍會以風險為由，控制甚至是拒絕向民營公司、中小公司提供資金支持。

只有銀行成為市場主體參與到市場競爭中，擺脫了行政背景所施加的信貸配置自主權有限約束，才能真正作為市場主體來考慮自身的盈利與發展前景。在充分競爭的市場環境下，作為市場經營主體的銀行為了自身的發展，充分擴大自身的市場份額、提高自己的盈利水平，信貸市場上所有的企業、一切可能的收益機會都會得到重視，這樣就能消除所謂的規模歧視與所有制歧視。至此，方能緩解大量民營公司、中小公司的融資約束，從而減少此類公司的現金持有。

四、模型、變量與實證分析

(一)模型的設定

本文結合文獻中經驗研究常用的計量方法，構建基礎模型如下式(1)所示：

Yt=α0+α1X1t+α2X2t+α3X3t+α4X4t+εt

(1)

式(1)中解釋變量Y表示上市公司的現金持有量，X1表示銀行競爭度。文獻中研究公司現金持有量的因素主要有內部與外部兩個角度。從外部來說，包括宏觀經濟政策與經濟開放程度?？紤]到本文研究屬于公司金融領域，因此本文選取貨幣供應量M2作為控制變量X2，表示宏觀經濟政策的影響；人民幣兌美元的匯率水平作為X3，表示經濟開放度的影響。從內部來說，選取上市公司平均資產規模作為X4，表示上市公司平均資產規模。εt表示服從經典假設的白噪聲隨機誤差項。在方程(1)中，α1是主要觀測的參數，表示控制住余下的控制變量后，解釋變量X1對被解釋變量Yt的影響。根據前述的變量定義，如果α1的符號為正，那么銀行競爭度的增加會導致上市公司現金持有量的增加；反之，如果α1的符號為負，銀行競爭度的增加會使上市公司的現金持有量減少。同理，若α2、α3、α4的符號為正，解釋變量X2、X3、X4的增加也會使上市公司現金持有量增加；反之，若為負，會導致上市公司的現金持有量減少。

綜合本文所選取的變量及定義，匯總如表1所示。

表1 變量及定義

(二)變量的選取

1.被解釋變量的選取

被解釋變量Y是上市公司的現金持有量。如前所述，Y主要由上市公司的資產負債表中貨幣資金、短期金融資產、未分配利潤三項構成。

2.解釋變量的選取

本文考察的主要是銀行競爭度X1對上市公司現金持有量的影響，計算銀行競爭度的方法如下。

首先，構建方程(2)：

lnRit=α+β1lnIEit+β2lnPEit+β3lnOEit+γ1lnEAit+γ2lnLAit+γ3lnAit+δDt+εit+β1lnIEit+vit

(2)

式(2)中，Rit表示銀行的利息收入與總資產之比率，用以指代貸款價格；IEit表示銀行的儲蓄利息支出，用以指代儲蓄成本；PEit表示人員工資費用支出，用以指代人力成本；OEit表示經營管理費用支出，用以指代固定資本；EAit表示總資產收益率，LAit表示凈貸款占總資產比率，Ait表示總資產，最后的三個變量都是控制變量，分別用以控制銀行經營水平與潛在的規模影響。

PR指數=β1+β2+β3

(3)

再由式(3)計算所得的PR表示銀行收益對資金成本、勞動成本與經營成本三項成本投入價格的彈性之和。依據文獻中通行的說法，如果PR接近1則反映銀行業的市場結構趨向完全競爭，如果PR小于0則表示銀行業的市場結構較為壟斷。

(三)實證結果及分析

本文選取我國上市公司2002—2014年的數據進行分析，其中創業板的時間起始于2009年，并剔除商業銀行的上市公司數據。數據主要來自CCER數據庫。

用Stata 12進行回歸，全樣本結果如表2所示。X1的系數為負數，表明銀行競爭度的提升有助于上市公司現金持有量的減少。銀行競爭度提高1%會導致上市公司現金持有量平均下降0.537%。X2的系數為負數，表明貨幣供應量M2的提升會引起上市公司現金持有量的減少，兩者呈現出負向關系。也就是說，貨幣供應量M2趨向寬松的時候，有利于上市公司現金持有偏好的緩解；貨幣供應量M2趨緊的時候，不利于上市公司現金持有偏好的緩解。X3的系數為正數，表明人民幣對美元匯率波動的提升會引起上市公司現金持有量的增加，兩者呈現出同向關系。也就是說，人民幣對美元的匯率波動大時，不利于上市公司現金持有的緩解；人民幣對美元的匯率波動小時，有利于上市公司現金持有的緩解。但是，X3沒有通過顯著性檢驗，說明人民幣對美元匯率可能對上市公司現金持有不具有實質影響。X4的系數為負數，表明上市公司平均資產規模與上市公司現金持有呈現出負向關系。

表2 全樣本估計結果表

考慮到中國資本市場的多層次性，本文進一步將全樣本分解成主板市場、中小板市場與創業板市場進行分析，回歸結果匯總如表3所示。

表3 分樣本估計結果匯總表

注：*表示10%的顯著性水平；**表示5%的顯著性水平；***表示1%的顯著性水平。

表3中主板市場、中小板市場與創業板市場的回歸結果中，X1的系數均為負數，表明銀行競爭度的提升對這三個市場的上市公司的現金持有偏好均有緩解作用，且這種緩解作用在統計上都是顯著的。不同的是，X1系數的絕對值在這三個市場有差異：主板市場最大，創業板次之，中小板最小。這說明商業銀行競爭度提升對上市公司現金持有偏好的緩解作用在主板市場最顯著，而中小板則最弱。

表3中三個分樣本回歸結果顯示，X2的系數都是負數且顯著，其含義與全樣本并無二致。而X3在主板市場與中小板市場沒有通過顯著性檢驗，但是在創業板市場上則通過了，這表明人民幣匯率對主板市場與中小板市場上市公司現金持有可能沒有實質影響，但是對創業板市場公司現金持有則有顯著影響。這或許是因為中國創業板的公司，多少都有一定外資風投在里面持股。在這三個子樣本中，X4的系數均為正數且顯著，其含義與全樣本并無二致。

通過將全樣本分解成主板市場、中小板市場與創業板市場分析可以看到，當前我國商業銀行競爭度提升對緩解不同股票市場上市公司現金持有偏好效應的確存在較為明顯的差異。相對而言，商業銀行緩解上市公司現金持有偏好的作用在主板市場最大，在創業板市場次之，而在中小板則最小。顯然，主板市場是我國資本市場的主體，而創業板則承載著我國創業創新發展的重任，因此提升銀行競爭度對促進我國資本市場健康發展，從而促進上市公司可持續發展具有非常顯著的意義。

五、結論與相關建議

本文運用了多元線性回歸分析方法，通過選取我國上市公司2002—2014年的現金持有量的相關數據作為研究樣本，研究了銀行競爭對于緩解上市公司現金持有偏好的作用。結果表明：銀行競爭度的增強有助于緩解上市公司現金持有的偏好。而且這種緩解效應在不同的資本市場程度是不一樣的：在主板市場最大，在創業板市場次之，而在中小板則最小。

上市公司現金持有偏好過高則會影響上市公司的經營業績與市場價值，因此，促進中國商業銀行市場結構從壟斷轉向競爭是極其必要的。鑒于此，提出如下的建議：

1)放開民營資本進入商業銀行業的限制。中國的民營經濟經歷40年，已經積累了雄厚的資本，從規模來看，能夠承擔起和抵御住開辦商業銀行所必須面臨的各類風險，因此，應盡快鼓勵和引導參與或設立商業銀行，鼓勵這類商業銀行作為市場主體，開展與國有商業銀行的競爭，以促進我國商業銀行業市場競爭度的提高。這種民營資本與國有資本為背景的商業銀行同時作為市場主體在金融市場上的競爭所帶來的銀行競爭效應必將緩解上市公司現金持有偏好。

2)鼓勵外資銀行在允許的范圍內與中資銀行進行競爭。外資銀行相對于中資銀行而言，具有較為突出的技術優勢、管理優勢、創新優勢、營銷優勢。隨著中國經濟發展與完善，銀行業的對外開放是未來發展的必然趨勢，引入外資銀行有助于鼓勵中資銀行與外資銀行同臺競爭，在學習和借鑒上述優勢的前提下，優化中國的銀行市場的結構特征，使壟斷型的結構轉化為競爭型的結構，從而緩解中國上市公司現金持有偏好。

3)進一步完善與深化中資銀行市場化主體進程。完善與深化以中資銀行為主體的市場外部進程，不僅可以滿足市場資金需求者對資金的需求，滿足企業的生產經營需要，擴大市場需求供應渠道，同時，也可增強市場的活力，更有利于我國銀行業快速健康的發展。

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(責任編輯 尹春霞)

An Empirical Study of Bank Competition to Ease Cash Holding Preference of Listed Companies

SHIZhangmingFEIKai

(School of Economics and Management,Hubei Polytechnic University,Huangshi Hubei 435003)

Listed companies' preference for holding large amounts of cash hinders their long-term development.So this paper studies cash holding preference of listed companies from the perspective of bank competition by selecting the data from 2002 to 2014.The study shows that the ever fierce competition between China's banks can effectively alleviate information asymmetry,credit rationing and "double discrimination",thus alleviating the cash holding preference of listed companies, and this mitigation effect is more prominent in the main board market and the GEM market. Based on the analysis,the paper proposes to allow private capital to enter the commercial banking industry,to encourage foreign banks to compete with Chinese banks in the allowable range,to quicken the process of market orientation of Chinese banks.

bank competition;cash holding;listed companies

10.3969/j.ISSN.2095-4662.2017.04.009

2017-02-14

湖北省科技創新專項任務(軟科學研究類)“湖北工業減排最優路徑與政策體系研究”，項目編號：2016ADC033。

石璋銘，副教授，博士；研究方向：金融發展與公司金融。

F275.1

A

2095-4662(2017)04-0052-06