品牌護城河構筑美股消費長牛

何艷

無論是美股市場還是中國A股市場，消費品領域從來都不乏大牛股。比如美股市場的奈飛公司、拖拉機供應自上市以來股價就上漲超過了100倍，車美仕、羅斯百貨、星巴克、百勝餐廳、亞馬遜、達登飯店、耐克公司、墨式燒烤、霍頓房屋、永利度假等也實現10倍以上的漲幅，基本覆蓋了人們日常生活中“衣、食、住、行、娛”的各個方面。即使與美股整體市場相比，這些消費股也都是牛氣沖天，奈飛公司、拖拉機供應漲幅甚至還擠進了全部美股歷史漲幅前10位。

今年以來，雖然美股市場震蕩明顯，但美消費股表現依然可圈可點。以標普500 Wind行業分類看，可選消費和日常消費品板塊分別錄得21.3%和20.9%的漲幅，在11個二級子行業中分居第4位和第5位。個股方面，消費者耳熟能詳的雅詩蘭黛、好市多、保潔公司、星巴克年內均有不菲漲幅。

品牌溢價，消費龍頭表現多年強勢

在過去三十年里，美股消費股整體表現強勁。以標普500 Wind行業分類為例，1990年以來，標普500的各行業中，與高端消費相關的信息技術、醫療保健分別以18倍、14倍的漲幅領跑全行業，而可選消費和日常消費品則以12倍和9倍緊隨其后，表現均好于與工業投資相關的工業、能源、材料，同時強于金融、地產等。

美消費股中，麥當勞、可口可樂、星巴克等均走出了長達20、30年的長牛。其中，可口可樂早在60年代末70年代初就已經是行業領頭羊，過去的30多年中，可口可樂股價持續上揚，成為了巴菲特的最愛。2019年以來，可口可樂股價表現依然喜人，漲幅雖然無法和微軟、蘋果、FACEBOOK等科技巨頭表現相比，但整體漲幅仍超過了17%，股價也創下歷史新高。

“以可口可樂、星巴克為代表的美國消費股持續走牛的原因主要可歸結為以下幾點：一、國際化市場拓展成功，特別是享受到了中國經濟巨大增長所帶來的市場需求紅利。二、以移動互聯網、大數據技術為代表的信息技術，催生了許多新的業務模式，比如美團外賣，極大的拓展了市場空間。三、這些企業現金流強勁，不斷分紅、回購，回報股東?！睂γ拦珊虯股均有投資的職業投資人原煒對《紅周刊》記者表示。

同樣是對于美消費股不斷走高的現象，興業證券全球首席策略分析師張憶東最近也公開表示，“一定要打破行業和市值規模的狹隘理解?！倍嚓P資料顯示，在過去十年，標普500 Wind行業中，信息技術、可選消費、醫療保健等“泛消費”領域一馬當先，表現居于領漲榜前三位。以行業內代表公司為例，具有強消費屬性的信息技術公司蘋果公司股價自1990年以來上漲了60倍，總市值一度突破萬億美元。而可選消費公司奈飛公司股價也暴漲240倍，由一家名不見經傳的小公司成長為千億美元市值的企業。在醫藥領域，美兩大龍頭醫藥公司強生公司和輝瑞制藥在1990年至2018年期間，市值規模漲幅也均超過15倍。2018年時，僅強生公司一家的市值規模就超過我國A股所有醫藥類上市公司市值的總和。

“消費股不是近十年才走強的，實際上，在美股百余年的歷史上回報率最高的除了醫藥股就是消費股了?！痹瓱槺硎?，美消費股大多具有極強的品牌所構成的經濟護城河，具備較強的競爭優勢;在國際市場上具有較強復制性，能夠抵御一國經濟風險，同時享受他國（比如中國）經濟增長紅利;產品面對最終消費者具有一定的議價權，消費類商品或服務具有很高的復購特性，使得市場容量可隨著經濟的增長不斷增大。

強勁消費水平支撐美消費股長期走牛

美消費股牛市與其強勁的消費水平不無關系的。上世紀二戰后，消費主導了美國經濟增長。據海通證券統計，從增量看，1953年以來，消費對美國GDP同比的拉動率持續高于投資、凈出口和政府支出，消費對經濟增長的貢獻率平均達到了70%。從存量看，個人消費支出占GDP比重先降后升，1967年探底至58.9%，在1981年后進入了快速上升通道，2018年已近70%。

那么，美國消費強勁背后又有什么推動力量呢？海通證券姜超團隊將其總結為人口收入主推，減稅信貸助力。而具體來看，美國消費持續走強主要有五方面的驅動力量：一是年輕人口高增長，奠定消費基礎;二是收入穩定增長，消費持續升級;三是減稅改善收入，提振消費能力;四是消費信貸擴張，提升消費杠桿;五是技術創新浪潮，降低消費成本。

原煒補充道，“在過去十年中，以互聯網技術和大數據技術為代表的信息技術的巨大發展進一步強化了美股消費股走強的核心邏輯，比如美股消費股代表的消費企業在互聯網、大數據技術的支持下，品牌、口碑得以更容易更高效地進行傳播從而展現更大競爭優勢，服務群體、市場容量得以進一步擴大（移動外賣）等?！?/p>

而與美消費股相比，A股中的消費股表現同樣也是驚人的，近年來，“喝酒吃藥”類股票基本霸占了長牛榜，比如瀘州老窖、貴州茅臺、云南白藥、恒瑞醫藥等公司，成功擠進自上市以來股價漲幅榜前10位。

原煒表示，“中國消費股雖然能夠享受到中國經濟發展、消費升級的巨大紅利，但是國際化市場拓展難度很大，不是一朝一夕所能達到的，需要克服質量、聲譽、品牌、口味、文化、物流等多重巨大挑戰，而美股消費股巨頭的國際化拓展之路也是其多年耕耘積累投入的結果。此外，中國消費股通過分紅、回購等方式回報股東的意識和力度相比美股消費股巨頭還是有待提高的?！?/p>

科技賦能消費龍頭

在美股中，不少大眾認知中的科技公司都被視為消費股，最著名的例子就是巴菲特將蘋果看作消費股。事實上，亞馬遜、奈飛、迪士尼等科技型公司也都被劃為標普500可選消費股之列。與傳統消費股相比，對這類科技型消費公司體現出了不一樣的投資思路。

“對于類似蘋果、奈飛、迪士尼這樣的科技公司，它們具有可選消費的屬性，可滿足人們的精神消費需求。隨著經濟的發展，人們生活水平的進一步提高，對精神消費的需求會越來越高，從而對奈飛、迪士尼、蘋果這類公司的產品和服務的依賴也會越來越大，這是投資這些公司最重要的內在投資邏輯?！痹瓱槺硎?。

上個世紀80年代以來，美國的消費結構發生顯著變化，而其結構變化趨勢與其它國家經濟發展過程中的消費升級路徑頗為相似，具體表現為：由商品消費轉向服務消費，由非耐用品消費轉向耐用品消費。數據顯示，1970年美國個人消費支出中，服務消費占比首次超過商品消費，80年代以來，兩者的差距持續擴大，服務消費和商品消費的比重由1980年的約1.2：1升至2018年的2.2：1。

在消費升級背景下，科技賦能消費行業的作用就愈發顯得明顯。原煒認為，這種變化不僅極大地提高了消費品牌、用戶體驗口碑的傳播效率，大大促進龍頭企業的發展，促進行業的集中化，且還可極大拓展行業市場空間，比如移動互聯網技術、智能手機技術、大數據技術使得消費產品可以更精準、更方便、更迅速、更高效、更高頻的交付到消費者手中。

“對于投資者而言，每當看到科技對某一消費企業的賦能使得其競爭優勢加大、市場空間增大時，就需要格外關注，一旦看到其股價沒有體現出企業競爭優勢、市場空間的增大，可能就是很好的買入時機了?！痹瓱槺硎?，星巴克2018年8月2日宣布和阿里合作打造“第四空間”時，當時的股價為50美元左右，而現在則在90美元左右，上漲了80%?！半m然一方面不能說這個漲幅完全是由跟阿里合作所打開的市場想象空間所導致的，但另一方面，跟阿里的合作導入科技賦能打開市場潛在空間的這一舉措，無疑會對星巴克股價的上漲產生積極的促進作用?！?/p>

然而，談及消費股，就不得不提美股今年整體市場表現。今年以來，美股調整頻繁，同時，美債收益率曲線倒掛也使得美國經濟陷入衰退的呼聲不斷高漲。從最近幾次衰退經驗表明，作為經濟穩定器的私人部門消費往往有較大幅度的下滑。很多投資者就此判斷，美股十年牛市可能結束。天風證券統計分析，過去四次衰退，消費增速即使沒有跌入負區間，也會有平均3.5%的回落。此外，2018年以來，居民消費有兩次大幅環比走弱，一是2018年一季度，二是2018年四季度至2019年一季度，在此期間美國股市均發生了較為劇烈的調整。

對此情況，此前接受本刊采訪的多位宏觀經濟學家表示，美債利率曲線倒掛的確可以看作是美國經濟衰退的前瞻性標志，但并非因果關系，不能將收益率曲線倒掛與經濟衰退強行等同起來。同時，當前美國經濟的基本面并沒有馬上要陷入衰退的跡象，比如，目前美國的失業率在3.7%左右（2019年7月），為五十年來的最低水平;GDP增速為2.1%（2019年第二季度），環比增速好于1.8%的市場預期，在業內看來，這也并不算差，甚至被認為美國的經濟韌性依然很強，其中居民消費支出環比增長達到4.3%，對GDP的拉動貢獻最為明顯。因此從整體來看，雖然目前美國股市頻繁調整，但美國經濟中消費支出依然堅挺，在如此情況下，美消費股大概率仍會維持長期牛市狀態。