高業績承諾商譽減值案例分析

王鑫 何衛紅

摘要：通過案例分析，從高額業績承諾的角度分析業績承諾對商譽減值的影響，研究案例企業業績承諾虛高和業績承諾無法完成的原因，并提出簽訂恰當合理的業績承諾、防范商譽減值風險的建議。

關鍵詞：業績承諾;商譽減值;企業并購

一、業績承諾與商譽概述

業績承諾是一種不完全契約，業績承諾的簽訂動機本質上是為了規避并購交易信息不對稱和不確定性所帶來的部分風險，作為并購方的上市公司簽訂業績承諾協議最顯著的原因是保障股東的利益，并確保并購資產具有較高的盈利能力。而被并購方做出業績承諾方的目的則是獲得對上市公司持股的同時在交易中獲取更高的議價權，以更高的溢價和估值轉讓標的資產。

業績承諾可以在信息不對稱的情況下促使管理層提升業績，加速整合，起到激勵作用。一旦業績承諾不達標，承諾方就要進行補償。但有研究顯示業績承諾存在激勵效應的同時也可能造成被并購企業為實現業績承諾而忽視長遠利益的短視行為或者導致并購方的盈余管理行為，當承諾無法實現時，并購方進行利潤操縱的可能性會更大。

商譽（Goodwill）是一種特殊的資產，可以認為是非同一控制下的收購過程中，并購方支付的超過被并購企業凈資產公允價值的部分。呂長江和韓慧博的研究顯示業績承諾能夠顯著地提高并購溢價與并購效率。并購溢價反映了并購雙方對并購收益的預期，高溢價往往伴隨著高商譽，當收益的預期無法實現時，就會造成商譽減值，并購溢價越高，商譽的規模越大，減值風險也越大。

二、銀禧科技并購興科電子案例分析

（一）案例介紹

1. 業績承諾雙方介紹

廣東銀禧科技股份有限公司（300221）（簡稱“銀禧科技”）是一家高新技術企業，2011年在深交所上市，主要研發、生產并銷售高分子高性能材料，產品主要應用與電子、電器、汽車等領域。

興科電子科技有限公司（簡稱“興科電子”）成立于2014年6月，所處行業為計算機、通信和其他電子設備制造業，主營電子產品精密模具及精密零組件的加工和銷售，其產品廣泛應用于通訊產品、汽車制造、家電制造等領域。

2. 并購交易簡介

2014年，興科電子成立2個月后，銀禧科技就以自有資金3718萬元對興科電子增資，增資后持有興科電子33.80%股權。2016年6月17日，銀禧科技決定收購興科電子剩余的66.20%股權，交易對價10.85億元。興科電子于2017年3月起納入銀禧科技合并報表范圍，確認商譽4.9億元。

根據銀禧科技與興科電子的對賭協議約定，興科電子將在2016年至2018年各年度實現扣非后凈利潤分別不低于人民幣2.00億元、2.40億元和2.90億元。在業績承諾期內，如果興科電子無法完成業績承諾，其原股東就需對銀禧科技進行補償。

（二）業績承諾對商譽的影響

1. 高額業績承諾促成高商譽埋下隱患

對被并購方而言，為了得到高對價，愿意作出較高的業績承諾;對并購方而言，高業績承諾沖減了部分風險，會更愿意接受高對價，也意味著確認較高的商譽。

興科電子三年內分別達成2億元、2.40億元和2.9億元的超高業績承諾彰顯了興科電子優越的盈利能力和并購雙方對其未來業績持續高增長的信心。但在此之下需要關注的一點是，興科電子對單一客戶依賴性極強，客戶集中度明顯過高，同時其賒銷比例在行業內也明顯偏高，高額利潤的真實性有待考量。

2014年，興科電子對其當時第一大客戶興科電子（東莞）有限公司（簡稱“東莞興科”）的銷售收入為3217.51萬元，占其同期收入的51.73%，其中的應收賬款3764.48萬元，占比高達116.99%，幾乎全部為賒銷。此外，東莞興科與興科電子存在關聯關系。報告期內，東莞興科同時是興科電子的客戶與供應商，東莞興科的實際控制人與本次交易對方之一的許黎明存在直系親屬關系，并且東莞興科的總經理高炳義也持有興科電子10%股份。

2015年～2016年3月，興科電子的第一大客戶變為樂視的EMS廠商仁寶電子科技（昆山）有限公司（簡稱“仁寶電子”），期間興科電子對仁寶電子銷售金額高達2.6億元和4.16億元，占同期收入比的50.72%和88.17%，其中應收賬款賬達2.65億元和3.82億元，占比達101.92%和91.83%，賒銷比例依舊居高不下。

總的來看，2014年～2016年3月，興科電子應收賬款賬面余額分別為0.6億元、2.92億元和3.88億元，占同期營業收入比為99.5%、56.96%和82.24%。而同一時段，在重組草案中用來為對標企業的同行業上市公司長盈精密的賒銷比例則分別約為33.46%、24.26%和75.5%，對比之下興科電子的賒銷比例高出許多。

結合興科電子超高的毛利率，其利潤的真實性值得商榷，優越的業績表現之下存在很多隱患：過高的應收賬款存在產生壞賬的可能，過高的客戶集中度顯示了其對主要客戶的高依賴性，抗風險能力弱，以此為基礎簽訂的高額業績承諾隱含較大的風險。銀禧科技急于抓住興科電子爆炸式的利潤增長來提升自己的業績指標和股價，與對方簽訂的高額業績承諾拉動了對方的高估值，這種超高預期的豪賭造就的4.9億元天價商譽本身就是巨大的隱患。

2. 業績承諾未完成導致商譽減值

在本次案例中，被收購方興科電子的業績未達預期是商譽減值的直接原因。未來能給企業帶來超額收益的資源被稱為商譽，企業進行并購的最主要目的就是為了獲取被并購企業的未來超額收益能力，商譽其實就是一種未來超額收益能力的折現價值。當被收購方未來的超額收益能力下降時，最初的業績承諾就很難完成，進而導致商譽減值。

在并購后的經營過程中，興科電子僅有2016年完成了業績承諾，2017年起利潤金額便出現大幅度下滑，業績承諾完成比率均不足6成，但銀禧科技并未對并購商譽計提任何減值準備。經深交所問詢，銀禧科技2018年9月28日回復稱興科電子開辟了電子煙等業務且發展前景較好，將大幅度改善業績，故決定興科電子并購商譽不減值。

但事與愿違，2018年年末興科電子煙產品在研發與生產并未達到預期效益，累計實現扣除非凈利潤-5609.00萬元，業績承諾最終落空。2019年4月，銀禧科技先后公布了2018年度計提資產減值的公告及2018年年度報告，宣布其對并購興科電子科技形成的商譽進行了減值測試后對4.9億元商譽全額計提商譽減值損失。

（三）興科電子未達成業績承諾原因分析

1. 高客戶集中度導致抗風險能力弱

興科電子客戶集中度非常高，2015年的營業收入中來源于樂視移動及其EMS廠商仁寶電子的營業收入達3億元，占其全部營業收入的58.7%，2016年則飆升至90%。雖然集中于一個客戶容易形成單個客戶的規模效應，但客戶的經營風險對企業的影響很大。當樂視移動發生嚴重的財務危機，對興科電子科技的訂單大幅減少，興科電子由于沒有其他主要客戶維系價值鏈的正常運轉，其業績必然大幅度下滑。

但假若行業內還有別的客戶群體可以選擇或者找到了其他利潤增長渠道，興科電子的業績表現也不至于連續兩年斷崖式滑鐵盧。除了樂視危機之外，市場環境惡化和內部協同不到位的雪上加霜，使興科電子的業績徹底無力回天，最終只能被低價轉賣。

精密結構件最主要需求來自于智能手機行業，2017年中國市場智能手機出貨量為4.43億部，同比下滑4.9%，市場占有率前五分別為華為、OPPO、VIVO、小米和蘋果，合計市場占有率超過75%，較2016年提升9.2%，手機市場集中度進一步提升。手機龍頭企業在選擇其供應商時傾向于具備一定資本實力、規模優勢和業績積累的上市結構件企業，同時，結構件企業進入下游客戶供應商名錄亦需要一定時期的認證期限和資本投入，使得兩者存在一定的業務依賴性。在整體手機出貨量下行的大環境下，客戶集中度高的精密結構件企業更易受到沖擊。在這樣的背景下，高客戶集中度的興科電子與大客戶樂視移動的關系就是唇亡齒寒，在樂視面臨財務危機時，興科電子很難再開辟其他的優質的客戶資源，興科電子曾嘗試開辟電子煙市場，但也最終以失敗告終。

2.行業形勢下滑競爭加劇

另外從手機結構件行業本身的發展進程來看，2014年前的市場主要以塑膠材料為主，2014～2015年，蘋果手機引領一波金屬手機外殼的浪潮，金屬結構件的滲透率在此期間飛速提升。此時，金屬結構件產業發展前途光明，效益頗豐，興科電子也是其中之一，銀禧科技也很快敏銳地捕捉到了金屬結構件產業的利潤前景。但市場的更新換代之快讓許多金屬結構件企業措手不及，2017年前后，隨著玻璃后蓋市場的興起，金屬結構件產業逐漸走向沒落。事實上也的確如此，到了2018年，市場上幾乎所有的旗艦手機都是玻璃后蓋，給金屬后蓋為主要市場的金屬結構件產業帶來了沉重打擊。雖然在中低端市場仍有金屬中框的份額，但又面臨競爭激烈毛利率低的問題，且僧多粥少，市場飽和，金屬結構件產業如果不能找到突破性的創新應用，就很難再重回輝煌。

放眼行業內其他企業，在低迷的市場走向下也紛紛走向虧損，2018年，勁勝智能一年虧損28億，計提存貨跌價21.4億;奮達科技虧損超7億，計提6億商譽減值，存貨減值超2億;興科電子的對標企業長盈精密凈利潤同則比下降70%～98%，計提商譽減值1.2億至1.8億。由此看來，即使樂視不發生財務危機，興科電子想在市場環境快速惡化中維持高業績也絕非易事。

3. 并購協同效果不理想

內部協同的不到位也是興科電子業績無法完成的原因之一。銀禧科技與興科電子處于兩個不同的行業領域，內外的經營環境差異較大，銀禧科技對興科電子的主營業務領域并非十分熟悉，很難對其行業前景進行準確的預測并及時調整經營戰略。金屬結構件代替塑料結構也僅用了兩年左右的時間，在技術與產品更迭飛速的市場環境下，銀禧科技仍與興科電子簽訂了3年期的業績承諾協議，協議簽訂后并未考慮對興科電子的經營結構進行多元化的優化，并購協同不到位的情況下，不僅達不到并購目標，還會影響企業原有的生產經營活動。當外部行業情況整體下行，標的企業的最大客戶樂視產生財務危機，供應鏈資金斷裂時，銀禧科技沒能在此次危機中為興科電子提供有效的幫助和支持，既無法解決供應鏈下游客戶崩盤的問題，也無法為興科電子開拓其他的銷售渠道，興科電子的業績承諾最終無法兌現，引發大額的商譽減值。

三、結論與建議

目前的并購案例中業績承諾虛高現象是普遍存在的，所以與其說業績承諾是對并購方的保護，不如說是對并購方的誘惑。對于被并購方來說，越高的業績承諾越能彰顯其強大的未來收益能力，并以此提升自身估值，得到更高的并購對價;對于并購方來說，對賭協議是抵減部分風險的保障，同時高溢價的收購往往會刺激并購方股價上漲，推高公司的整體市值。因此，即使業績承諾中存在虛高和不合理的成分，并購雙方也會愿意簽訂較高的業績承諾，但這也容易造成商譽虛高，大大提升了后續商譽減值的風險。

所以為了預防商譽減值風險，并購時應當簽訂合理的業績承諾。首先，并購方必須對標的企業的未來收益能力進行合理預測，避免估值過高，防止商譽的泡沫的出現。其次，并購過程中應當確定合理的業績承諾期限，從眾選擇三年期的承諾期限并不能保證適合所有的并購案例，只有結合行業趨勢和企業自身實際情況謹慎確定承諾期限，才能有效地保護并購方權益。最后，業績承諾的補償方式應能夠得到良好的履行，空有協議沒有得到實質性補償就失去了業績承諾的意義，甚至嚴重損害母公司利益。

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*本文受到江蘇高校哲學社會科學重點研究基地——信息產業融合創新和應急管理研究中心和江蘇省研究生科研與實踐創新計劃項目（SJCX19_0290）的支持。

（作者單位：南京郵電大學管理學院）

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