數字經濟企業投資價值評估模型及投資風險研究

瑪天羽

摘要：數字經濟已經成為國家發展的重要戰略，不僅在經濟上發揮了重要的作用，還有助于實體經濟的轉型升級。而對于投資機構及投資人來說，也面臨著項目選擇和投資風險的復雜問題。為此，文章從此角度來探討和研究數字經濟企業的價值評估模型，提供了多因子模型的評價方法，同時強調了投資風險，并通過對數字經濟企業的高管訪談及問卷調查，歸納分析了投資風險，從而為投資機構及投資人評估投資風險及尋找新的商業投資機會提供參考。

關鍵詞：數字經濟；初創企業；風險投資；價值評估

一、引言

數字經濟指的是以數字技術為基礎，通過數據的獲取、分析和利用，實現經濟活動的數字化、網絡化和智能化。數字經濟不僅涵蓋了互聯網經濟、電子商務等傳統概念，還涵蓋了人工智能、大數據、物聯網、區塊鏈等新興技術的應用和創新。數字經濟已經成為目前世界經濟發展的重要趨勢，數字技術是數字經濟的核心驅動力，數字技術與實體經濟的融合，不僅提升了企業的數字化、網絡化、智能化水平，也改變了傳統產業的生產方式和商業模式，推動了經濟結構優化升級。同時，數字技術還為政府提供了更多數據分析和決策支持工具，有助于提升治理效能，推動行政管理的現代化。

二、數字經濟綜述

根據《經濟參考報》2022年5月18日報道，最新發布的多項研究報告顯示：我國數字經濟在國民經濟中重要支柱地位更加凸顯，2022年我國數字經濟規模首次突破50萬億元，同比名義增長10.3%，已連續11年顯著高于同期GDP名義增速，數字經濟占GDP比重相當于第二產業占國民經濟的比重，達到41.5%。

數字經濟的一個非常具體、簡單和直接的定義是“基于數字技術的經濟”，更多的研究人員將其定義為過去25年來與數字技術，信息和通信技術以及基于數字支持的新商業模式（如平臺經濟和數據經濟）相關的新經濟發展、生產和消費轉型的經濟類型?？梢哉f，數字經濟起源于網絡社會以及大量使用信息和通信技術（ICT）來創建、分發和使用信息，這導致了數字革命。這場數字革命的特點是技術進步，其中最重要的是互聯網、個人電腦、智能手機、移動互聯網、社交媒體、云計算、物聯網（IoT）、人工智能（AI）、機器學習、大數據、區塊鏈技術和機器人技術；數字經濟的另一個特征是它采取的各種形式的經濟關系和組織模式，例如作為新興全球現象出現的平臺、數字、共享、零工或協作經濟。此外，數字平臺可以從社會經濟的經濟框架中汲取經驗，如平臺、開放合作社和面向大眾的點對點平臺。 因此，數字經濟是一個多元化的符號，涉及許多子領域和經濟部門。

三、數字經濟與投資風險

數字經濟對投資有重要意義，同時投資對數字化發展不可或缺。數字技術的運用會改變企業的全球化經營能力及其在海外的影響力。企業進行全球化運營是為了進入海外市場，從而實現不同要素成本間的套利并獲取資源。數字經濟可以創造進入市場的新渠道，這將使海外實體部門變得不再那么重要或徹底不需要了，從而重新構建全球化生產與運營。因此，數字經濟將影響公司的海外擴張、跨國投資規模和方向、跨國公司的海外業務操作、全球供應鏈的治理模式和海外子公司對東道國的影響。

投資風險被定義為“對年輕的私營公司的股權或與股權掛鉤的投資，其中投資者是金融中介，通常作為公司的董事、顧問甚至經理活躍”。風險資本家的投資通常先于天使和種子投資，在公司的早期發展中提供支持，包括運營前，市場研究，產品開發和小規模的產品發布階段。在初創公司建立了一致的業績記錄后，例如不斷增長的用戶群、正的現金流和銷售增長，它可能會尋求更多的風險投資來支持持續增長。

為了降低風險，風險資本家通常遵循分階段的資本注入機制。對公司的第一輪注資被確定為A輪投資。隨后的幾輪可能會發生，并被歸類為B系列，C系列，D系列和E系列。這些不同輪次的資本注入通常具有相似的特征，因為它們旨在支持初創企業擴大創新規模并將創新商業化。每一輪、新一輪都會增加新投資者或現有投資者的資本，以換取公司的股權。管理文獻已經確定這種階段融資方法以及風險資本家在其投資組合中的初創企業董事會中發揮的積極作用是技術創業成功的重要工具。

四、數字經濟企業投資價值評估模型

我們通過問卷調查及田野調查的方式， 訪談了20多家數字經濟企業及為數字經濟平臺提供技術服務的企業，通過問卷資料及數據的采集、整理和分析，初步構建了數字經濟企業的關鍵價值評價指標（見表1）。

（一）A1平臺層面

平臺的透明度（A11）是指該項目在運行的過程中，是否公開的信息披露，包括平臺的運營情況報告，年度的總結報告，代碼更新速度及頻率，代碼的質量，各種說明會及溝通的時效性，問題說明，負面新聞處理，技術問題處理的時效性等等。

全新的底層協議（A12）是指該項目的底層協議是否在共識機制，分布式數據，密碼學技術，智能合約，認證接入，節點管理等方面有創新和獨特的創意，是否與目前已經公開的項目有實質性的區別，其技術的成熟度如何，適用性如何，協同交互性如何等等。

系統的可伸縮性和可擴展性（A13）可伸縮性是指系統可以保存數萬億數據或記錄，同時可以不損害網絡同步、安全性、可訪問性或數據完整性的能力?？蓴U展性指的是系統可以隨著商業應用的擴張，平臺用戶增長，數據及交易放大的情況下，可以做相應的擴展，以維系項目的持續發展。

全新的平臺架構設計（A14）是指該項目的平臺架構及模塊設計是否有創新，是否有完整的設計理念和邏輯，是否可以解決一個現實世界的實際問題，是否包含獨特的創意和技術結構等等。

平臺功效（A15）指數字經濟平臺的功能和使用效率，包括了明確的激勵結構、穩定的因素、客戶與平臺之間的牢固聯系，以及是否有龐大的用戶市場；平臺的實用程序及使用效率，是否可以適應一個更大的生態系統，可以促進它的持續運轉；平臺的屬性，是不是垂直市場的領導者等等。

（二）A2項目層面

可操作的商業計劃書（A21）是指該項目的商業計劃書有完整的描述，合理的邏輯和條理，技術上的可操作性，商業上的可執行性等等。

有效的工作原型（A22）包含了基礎網絡層的數據層和網絡層是否可以有效地協同工作，中間協議層的共識層、激勵層和合約層的交互是否通暢，各種算法的運行和工作是否有效，其預測及計算是否準確等等。

合理的融資結構（A23）合理的融資結構是指企業根據自身的經營情況，適當募集資金，不會超募。融資合理可以從另外一個方面來判斷團隊成員對項目的信心，他們不需要募集太多的資金，并且期望后續項目的成功，會給他們帶來更大的收益。

可持續經營模式（A24）可持續的商業模式意味著項目的目標是可以解決現實世界的問題，并且有能力在項目獲得最初的資助之后創造利潤?？杉毞值暮饬恳蜃影ǎ荷虡I模式的結構，盈利模型，項目成本結構，未來盈利預期等等。

合法合規（A25）包括了是否有適當的備案登記，是否有合理的機構資金投資比例，是否有經驗豐富的董事會成員，是否更加重視KYC/AML，是否有公正的整體監管空間等等。

（三）A3人員層面

良好的伙伴關系（A31）包含了項目團隊與社區組織，媒體，投資機構，共同參與者，供應商，行業協會、外部評級機構等等的合作伙伴之間，是否有默契，配合，協同等等的良好關系。

經驗豐富的團隊（A32）團隊成員的相關工作經歷，團隊里是否有更好的營銷人員，是否有更好的產品創造人員，團隊成員是否在各自的技術領域擁有更多經驗，一個經驗豐富的團隊可以降低噪聲，加速項目的發展。

用戶社群（A33）包括了用戶群體是如何分布的，現在和將來如何對待用戶群體，如何與用戶社群進行交互；用戶的需求如何實現，社區用戶是否有平等的心態和更有力的服務，該平臺是否得到用戶社區的長期支持等。

由表1可以看出數字經濟企業的關鍵價值評價指標所對應的百分比，是我們根據調查問卷的數據及計算獲得的，該百分比可以比較完整地描述各個評價指標在模型中的權重，另外對應每個評價指標，我們還設計了多個衡量因子，以更充分地描述各評價指標的準確度（見表2）。

由表2所示，在進行評估時，具體的衡量因子可能會根據具體的評價模型和企業需求而有所不同。在評估數字經濟企業的關鍵價值時，需要綜合考慮這些因素，并根據實際情況進行權衡和決策。

此外，對于數字經濟企業的價值評估，由于業務覆蓋面廣，而且很多價值現在還無法直接體現在賬面上，所以不能盲目使用傳統的DCF現金流絕對估值方法或者PE、PB、PEG等相對估值指標對企業的價值進行考量。我們建立的該評估方法，更多考慮的是企業實際的運營能力和綜合能力，而不是簡單的財務指標，這更能體現出企業的實際價值，對于投資機構及投資人有更好的參考意義。

五、數字經濟企業的投資風險

數字經濟將成為未來驅動我國經濟轉型發展的強力引擎，但我們也需要警惕數字經濟領域的相關企業可能存在估值過高、商業模式缺乏競爭力等可能存在的投資風險。因此我們以問卷調查和面對面訪談的方式，調查研究了250位企業的高管，通過數據分析，區分出各類數字經濟行業在發展潛力、估值、商業模式等方面的差異，特別是對技術發展路徑、方法及規模效應的風險控制做了深度的分析，總結了以下幾種常見的數字經濟企業投資風險，為投資機構和企業提供參考。

（一）錨定風險

互聯網和移動互聯網時代，造就了大批的“獨角獸”企業，這些企業通過資本運作取得了非常高的估值，但實際上，它們在技術領域并不具備行業的領先地位和核心能力，以高估值作為錨定物或者作為最初信息，常會為隨后的思考和判斷設置某種框架，最終形成導向。這就是錨定效應對投資者的影響，被這種效應影響的投資人很可能會陷入不明所以的大喜大悲中，進而影響到投資者的心態，這對投資是十分不利的。作為投資者，應該秉正自己的心態，盡量避免被錨定效應影響。在投資過程中，減少被他人的決策所影響，自己的決策應該基于自己對市場和投資對象的充分了解和分析。定期審查投資組合的表現和市場趨勢，根據需要進行適當的調整。這有助于降低錨定風險并保持投資組合的有效性。

（二）路徑風險

數字經濟企業因為處于技術發展的前沿，通常會面臨研發路徑、技術路徑和產品路徑的選擇和決策，特別是研發和技術路徑的選擇是決定未來企業生與死的關鍵。舉例來說，人工智能（AI）的發展仍然處于早期階段，就像嬰幼兒需要依次及綜合使用口、手和眼等感官來感知這個世界，刺激大腦發育一樣，AI用來感知信息、實現智能進化的路徑，也是多種多樣的。目前火爆的深度學習，以及一般的機器學習和基于規則的學習，都是目前AI領域的主流技術路徑。這些技術路徑之間的關系，是彼此競爭或替代的關系，也是基于它們不同特性和適用場景來實現互補的關系。所以，我們需要非常謹慎地看待，有很多路徑的技術及其存在的風險。

（三）偽確定性風險

“偽確定性”指的是當一項技術在現階段的環境中，無實現技術縱向和橫向延伸的研發深度，也是指的其產品或者技術的可持續研發特質不太好，不能持續更新換代。舉例來說，硅谷初創企業Theranos因其一滴血驗血技術，受到市場熱捧，曾一度估值達到90億美元。但2015年其技術造假被曝光后，成為媒體報道和公眾關注的焦點。2018年8月31日，Theranos關閉，目前被聯邦政府以多項電匯欺詐起訴。該項目導致失敗的主要原因是，檢驗儀器Edison的技術嚴重缺乏可持續研發的特質，不能快速迭代。

（四）優勢風險

在數字經濟中，技術本身的優勢確實是企業自主創新過程中非常重要的一部分。然而，對技術優勢過分關注可能會導致企業忽略對市場需求的研究和對技術轉化的有效管理，從而帶來一定的風險。這類企業往往將技術優勢視為自主創新成功的唯一影響因素，常常只關注技術研發，而忽視對市場需求的調查和分析。雖然擁有先進的技術優勢，但缺乏對市場需求的了解和運營能力，忽視對市場需求的調查和技術轉化過程的市場運作，其結果很可能給企業帶來災難。這類的案例非常多，例如雅虎是全球第一家提供因特網導航服務的網站，也是最老的“分類目錄”搜索數據庫，其數據庫中的注冊網站無論是在形式上還是內容上質量都非常高。但是因為沉迷于數據庫技術，而被Google在云計算，人工智能等領域超越。

（五）規模風險

新技術的出現，需要有個完整的市場吸收和轉化的過程，當該項技術有一定的消費者并趨于成熟時，就會使這項技術形成系統化和規?；?。同時在科技企業和市場需求的驅動下，形成更深層次的市場消費群體。但是如果該項技術沒有辦法系統化和規?；?，它就不能夠實現產品規格的統一和標準化，也不能夠通過大量購入原材料，而使單位采購成本下降，技術和管理人員專業化和精簡等等。舉例來說，由于網絡帶寬及用戶體驗等等原因，VR和AR的技術，一直沒有辦法形成系統化和規?；匿N售，導致該項技術的創新和發展也是止步不前。相信隨著5G的大規模的應用，該項技術將會快速迭代，出現非常有競爭力的產品。

六、結語

數字經濟企業是否具有投資價值，如何衡量其投資價值，是每個投資機構及企業家最關心的問題。有效評估數字企業的投資價值，不僅可以幫助企業認識自身的問題和價值，實現更快的增長，還可以幫助投資者獲得更多的投資回報。

投資數字經濟企業的過程中，企業及投資機構可能會非常注重初創企業的技術能力及平臺的流量等等指標，往往忽略了該企業的綜合能力水平及其商業模式的合規性。我們的研究強調了評估數字經濟企業的重要性，以避免可能嚴重影響企業的財務損失，研究分析出的評價指標可以有效地評估數字經濟企業的綜合能力水平，對于投資過程中存在的錨定風險、路徑風險、偽確定性風險、優勢風險以及規模風險，我們也做出了充分的描述和定義，這有助于投資機構及企業有效地規避投資風險，同時我們的研究也可以幫助企業避免其數字商業模式創新活動中的不必要風險。為此我們有如下的建議：

第一，數字經濟企業的核心是必須確保數字業務模式滿足真正的客戶需求，與內部戰略保持一致，并在風險和回報之間保持明智的平衡；第二，數字經濟企業需要能支持個人高管和公司控制其商業模式創新過程，并欣賞所涉及的關鍵決策和管理權衡，從而使組織能夠從數字商業模式中獲得全部收益；第三，投資機構需要多維度來評估數字經濟企業，不能單純地看財務數據及技術創新的部分，數字經濟企業有很大一部分業務是和平臺客戶的黏性有關聯，客戶黏性可以為數字經濟企業創造更多的用戶價值；第四，數字經濟企業帶來了大量的新業務、新技術，同時新型安全風險在未來相當長一個時期內或持續增長，疊加業務的多樣性、復合型、廣覆蓋，將導致數字經濟企業的安全風險敞口加大，不僅可能威脅用戶利益，也可能給為企業帶來損失；第五，在投資過程中，數字經濟企業具有平臺化趨勢。由于數據具有可復制、非排他、易傳輸的經濟特征，所以較容易達到規模經濟和范圍經濟。數字經濟初創企業的固定成本高，需要大量投入，但發展到一定程度，其邊際成本極低，所以數字經濟的馬太效應極強。

綜上，未來中國的新經濟增長，主要依賴于新的信息技術、新能源技術、智能制造、新生物科技、新材料技術等等領域的創新與發展，作為投資機構和企業需要清晰地認識到如果評估新興領域企業的投資價值，識別投資風險，同時抓住全新的投資機會，實現財富的增長。

參考文獻：

[1]劉弈宏.新時期企業做好項目投資價值評估研究的措施[J].當代會計，2021（04）：112-114.

[2]孫潔.數字技術投資對企業價值的影響研究[D].首都經濟貿易大學，2020.

[3]于安淼，張紅.Tobin’s Q值評估地產企業投資價值的適用性分析[J].中國房地產，2020（09）：8-13.

[4]張立，吳素平.我國數字內容產業投資價值與發展趨勢研究[J].出版發行研究，2019（07）：12-22.

[5]王趙亮，楊慧潔，孟宏.企業投資價值評估模型文獻綜述[J].現代經濟信息，2018（14）：79.

（作者單位：上海信隆行信息科技股份有限公司）