ESG 表現如何影響企業聲譽
——信號傳遞視角

□李立卓 崔琳昊

一、引言

工業革命以來，生產技術的快速發展和生產能力的快速提升為人類生活創造巨大福祉，同時也加劇了環境和資源的壓力，經濟發展和資源環境的矛盾日益凸顯，貧富差距等社會問題也與日俱增，如何緩解資源消耗、環境污染和社會問題突出的多重壓力成為人類社會實現可持續發展的主要議題。在此背景下，聯合國環境規劃署——金融倡議組織（UNEP FI）于1992 年提出希望金融機構能將環境、社會和公司治理（ESG）因素納入業務決策的過程，以此來精確量化和識別企業在環境和社會風險、公司治理方面的綜合表現[1]，釋放引導投資者可持續投資和利益相關者優化選擇的明確信號，倒逼企業承擔更多責任，為人類社會可持續發展做出貢獻。自ESG 理念提出以來，越來越多的投資者、消費者和政策制定者關注企業的ESG 表現，將其納入企業價值評估和決策中。與此同時，企業聲譽也是企業價值評估中不可或缺的因素之一。企業聲譽是企業在公眾中的形象、聲望和信譽。良好的聲譽可以幫助企業增強市場競爭力，提高消費者、投資者和員工的信任度和忠誠度。反之，惡劣的聲譽會對企業形象和業務產生負面影響。因此，研究ESG 表現如何影響企業聲譽對于企業主動承擔更多環境和社會責任具有重要意義。

企業ESG 表現對企業聲譽的影響可以解釋為信號傳遞的過程。信號傳遞理論認為，信息的傳遞是通過向不同主體之間發送和接收信號實現的，企業ESG 表現能夠作為企業的信號，向外界傳遞企業內部特征和質量方面的信息，這些信號可以被外部利益相關者接收和解讀，以此形成和改變其對企業的印象和態度。企業ESG 表現包括企業在社會、環境和公司治理方面的表現，良好的ESG 表現能夠向不同市場主體傳遞出企業在主動承擔社會責任、支持環境保護和提升公司治理水平方面的明確信號，由此提升在各類外部利益相關者心中的形象和地位。具體來看，企業社會方面表現如員工福利、社會公益和消費者權益保護等行為將會產生社會宣傳效果，提升既有投資者和消費者忠誠度的同時也會吸引更多新的投資者和消費者的關注；環境方面如環境保護和生態投資等行為將會幫助其改善在政府機構中的聲譽，有助于獲取更多政策支持；公司治理方面如治理結構和公司治理行為的改善將會使其成為其他企業學習的對象，提升在企業群體中的聲譽。

本文運用2011—2021 年我國4177 家上市公司的面板數據，在測度企業聲譽的基礎上從信號傳遞視角研究企業ESG 表現如何影響企業聲譽。和既往研究相比，本文的邊際貢獻主要在于以下三個方面：一是研究視角上，從信號傳遞理論出發研究ESG 表現對企業產生影響的作用渠道，將信號接收的主體明確歸納為消費者、投資者、政府機構和其他企業，分析更加明確和直接，對現有研究進行細化和拓展，也為企業提高ESG 表現和聲譽提供了新的思路和方法；二是分析深度上，在構建和驗證ESG 表現影響企業聲譽的作用機理的同時，按照國有和民營企業以及企業生命周期等劃分方法進行異質性分析，有助于厘清不同性質和處于不同周期的企業ESG 表現對其聲譽影響的區別，分析更加深入；三是實踐指導上，通過本文的研究，企業可以了解ESG 信息在利益相關者中的傳遞機制，更準確地選擇適合的信號傳遞方式，提升ESG 表現，從而增強企業的聲譽和競爭力。同時，本文提出了一些具體的實踐指導，為企業ESG 管理和聲譽管理提供了有益的參考。

二、文獻綜述

與本文相關的研究主要集中在兩個方面：一是關于企業ESG 的相關研究，包括企業ESG 的含義和影響；二是關于企業聲譽的研究，包括企業聲譽的含義、原因以及經濟影響。

（一）企業ESG 相關研究

一部分研究聚集于厘清ESG 的含義。ESG 取自于環境（Environmental）、社會（Social）和公司治理（Governance）英文首字母，包括公司對環境的影響、對社會的責任以及內部治理情況三個方面內容，衡量的是企業可持續發展能力，推動企業目標從短期的自身利益追求轉向長遠的社會價值實現。[2]ESG 中的環境表現主要評估企業在環境保護方面的積極作為。企業的環境表現好意味著其運用相關環境管理辦法持續改善防污治理與資源利用方面的效率及效果較好。ESG 中的社會責任表現主要評估企業與其利益相關者之間是否達到平衡與協調。根據利益相關者理論與信息傳遞理論，企業積極承擔社會責任意味著管理層積極參與評估企業對利益相關者和環境的影響，擁有更多識別與應對戰略機遇和挑戰的經驗，通過釋放該積極信號，來獲得利益相關者的認同并建立起聲譽優勢[3]。

另一部分學者則關注ESG 表現產生的影響，目前的研究主要集中在對公司治理與經濟績效的影響方面。公司治理方面：有研究認為ESG 表現能夠體現企業的整體戰略規劃及內部管理水平，反映公司治理的狀況。同時，企業ESG 表現的提升還能夠向外界傳遞積極的信號，增強企業的信息披露，便于外界對企業的監督，倒逼企業治理水平的進一步提升。[4]公司績效方面：目前國內外許多學者關于ESG 表現對企業經濟績效的影響尚未達成一致，有學者認為ESG 對企業財務績效的影響是負面的，比如Duque-Crisal 和Aguilera-Caracuel（2021）[5]以拉丁美洲的跨國公司為樣本，發現企業在ESG 方面的投資需要承擔大量的資源與成本，這樣會抵消掉正向的作用，從而使得企業的ESG 得分與財務績效呈現出負向的關系。也有學者認為ESG 投資會加大企業存活的概率并降低企業的資本成本，因此可以提高企業的財務績效。[6]同時，ESG 表現有利于企業樹立積極的形象，獲得良好的聲譽增加企業競爭力，提升企業的價值和可持續性，因此對企業財務績效的影響是正向的。還有部分學者認為企業的ESG 表現與企業的財務績效之間不存在顯著的相關關系。[7]此外，Nolle 等（2016）[8]發現了企業ESG 表現與其財務績效之間的U 型關系，即企業的ESG 支出存在一個臨界值，臨界值之前對企業財務績效是負向關系，之后是正向的關系。

（二）企業聲譽相關研究

Klein 和Leffler（1981）[9]最早提出了道德風險的聲譽模型，并討論了聲譽和企業產品質量之間的關系。在這個模型中，產品質量是由制造商決定的，并且企業的行為是不可觀察的。另一個理論是在標準聲譽模型下考慮逆向選擇問題，消費者無法確定企業的類型，只能通過評估企業所提供的產品質量來作出判斷。聲譽理論認為，企業聲譽是企業過去一切行為及結果的綜合體現，這些行為及結果反映了企業向各類利益相關者提供有價值的產出的能力。[10]Haleblian 等（2017）[11]認為企業聲譽是利益相關者根據自身預期被滿足的情況從而對企業所作出的評價。如果企業的表現可以滿足甚至超過利益相關者的預期，則企業獲得較好的聲譽；否則，獲得的聲譽較差。

既有研究認為，企業聲譽主要源于企業的經濟表現、感知質量、社會責任。一部分學者認為企業聲譽是利益相關者通過觀察企業的戰略選擇和行為，然后對企業的戰略特征和能力進行推論從而建立起來的。[12]還有一部分學者認為企業形象是對公司積累的態度的體現，企業形象與服務質量、顧客滿意度和顧客忠誠度之間存在著積極的關系。[13-14]Hainzaee 和Sadeghian（2014）[15]認為企業聲譽是企業實現多方利益相關者期望方面成功程度的體現，包括從社會和市場的角度看的企業自愿社會責任，從工作場所和生態環境角度看的企業道德社會責任，領導層視角下的企業經濟社會責任等。

關于企業聲譽產生的影響研究主要在企業勢力、市場交易、投資者方面。具體來說，第一，Roberta 和Dowling（2002）[16]指出，企業的聲譽越好，企業在市場上的競爭優勢越強。因此，企業為了獲取良好的聲譽會制定并實施戰略決策，以滿足利益相關者的預期，從而維護企業聲譽。第二，Tadeslis（1999）[17]和Tadelis（2002）[18]提出聲譽是依附在企業名稱上的一項無形資產，并基于逆向選擇和道德風險理論，將企業名稱價值與企業服務的價格聯系起來，認為企業聲譽會通過影響企業名稱價值進而影響其市場交易行為。李軍林和姚東旻（2013）[19]認為聲譽能夠導致市場交易中短期合作均衡的出現，同時聲譽作為退出機制能夠減少市場交易中賣家的道德風險問題。第三，Mishina 等（2010）[20]認為投資者傾向于根據企業過去的表現來推測其未來的發展情況，過去表現良好的企業往往會得到過度樂觀的預測。在不斷提升的期望下，企業采取激進戰略的可能性也越來越大。

三、理論分析

良好的聲譽是企業獲得和保持自身競爭優勢的決定性條件，根據利益相關者理論，企業的聲譽取決于其在消費者、投資者、政府機構和其他企業等利益相關者心中的形象和地位，而從信號傳遞視角出發，企業形象和地位的建立又在于其向各類利益相關者傳遞了怎樣的信號。企業ESG 表現作為企業在社會責任、環境責任和公司治理方面的綜合衡量，對企業的作用正在于向各類外部利益相關者傳遞了關于公司發展戰略、發展質量以及企業文化方面的信息，主動提升ESG 表現的企業能夠傳遞出積極的市場信號，提升自身在外部利益相關者群體中的聲譽。按照信號接收主體不同，本文將企業ESG 表現提升企業聲譽的作用途徑分為社會宣傳效應、政府支持效應和治理示范效應（見圖1）。

圖1 ESG 表現對企業聲譽的影響機理

（一）社會宣傳效應

ESG 表現改善能夠提升企業在消費者和投資者心中的影響和地位，通過社會宣傳效應建立在消費者和投資者群體中的良好聲譽。一方面，企業ESG 表現的改善體現了企業在積極承擔社會責任和環境責任、努力規范自身經營行為方面作出的努力，能夠在消費者和投資者心中樹立責任感強、有擔當和治理良好的形象，增強他們對企業的好感，進而在消費選擇和投資決策過程中提升本企業的優先級和地位。另一方面，企業ESG 表現的改善也能夠降低投資和消費過程中的信息不對稱程度，為消費者和投資者提供隱形的信息中介服務，進而提升企業在消費者和投資者群體中的聲譽。企業良好的ESG 表現形成了實際上的品牌效應，為投資質量和消費選擇形成了隱形的擔保，投資者和消費者會更加放心在該企業進行投資和購買行為?？傊?，企業ESG 表現提升能夠產生良好的社會宣傳效應，提升在投資者和消費者心中的影響，進而提升企業聲譽。

（二）政府支持效應

ESG 表現的改善向政府機構傳遞了積極的信號，表明企業在社會福祉增進和環境保護等方面作出努力，有助于提升其在政府機構中的聲譽并獲取更多政策支持。一方面，企業ESG 表現的改善顯示出企業為分擔社會責任付出的努力，如主動提升員工待遇、保護消費者權益和積極投身社會公益等，這將幫助當地政府分擔社會事務方面的壓力，提升企業在政府機構中的影響力。另一方面，ESG 表現也體現了企業主動承擔環境責任的程度，如增加綠色投資、應用綠色技術、主動建立環?；鸬拳h境保護和生態建設行為都有助于彰顯企業的環境責任心，在當前綠色發展理念下尤其能夠建立和提升其在政府機構中的聲譽，進而獲得更多政府支持?？傊?，企業ESG 表現的改善能夠向政府機構傳遞積極信號，產生政府支持效應，提升其在政府機構中的聲譽。

（三）治理示范效應

企業ESG 表現能夠通過治理示范效應提升在企業群體中的聲譽。治理示范效應是指企業良好治理表現能夠影響其他企業并成為社會的參考系，當一個企業ESG 表現得到社會認可時會使得其他企業感到壓力并引發向該企業的學習行為。企業通過提升自身ESG 表現能夠在行業中樹立良好的形象和信譽，特別是ESG表現體現了公司治理水平的高低，良好的ESG 表現代表治理結構和治理行為都是十分合理的，這將會吸引其他企業向該企業進行學習，增加企業之間的交流行為，進而提升其在企業群體中的聲譽。同時，良好的ESG 表現也能夠增加企業的媒體曝光度和政府認可度，進一步加強其他企業學習該企業治理模式的行為，使其成為公司治理的典范，提升在企業群體中的聲譽。

四、實證設計

（一）模型設定

本文使用雙向固定效應模型衡量企業ESG 表現對企業聲譽的影響，模型具體設定如下：

其中：下標i，t 分別代表所在城市和所處時間；被解釋變量REP 代表企業的聲譽；核心解釋變量ESG 代表企業的ESG 表現；X'為一系列控制變量；λ 為個體固定效應，用于控制僅隨個體變化而不隨時間變化的因素，包括城市資源稟賦、地理位置等；ξ 為時間固定效應，用于控制僅隨時間變化而不隨個體變化的因素；ε 為隨機誤差項，用于吸收所有隨機性因素的影響。

（二）數據來源與變量定義

本文使用2011—2021 年4417 家上市公司的面板數據進行分析，其中上市公司數據主要來自于Wind金融數據庫和國泰安數據庫，并且根據既有研究普遍做法，剔除ST 及*ST 類公司、金融類上市公司以及部分控制變量存在異常和較大規模缺失的公司。華證ESG 評級數據來自Wind 數據庫。彭博ESG 評級數據來自彭博數據庫。

1.被解釋變量：企業聲譽的衡量

本文通過構建聲譽評價體系的方法衡量企業聲譽（REP），參考既有研究[21]，本文綜合考慮了各利益相關者對企業聲譽的評價。這具體包括：消費者和社會角度對企業資產、收入、凈利潤和價值在行業內排名的評估，債權人角度對資產負債率、流動比率、長期負債比的關注，股東角度對每股收益、每股股利以及是否由國際四大會計師事務所審計的重視，以及企業角度對可持續增長率和獨立董事比例的關注。接下來，采用因子分析方法對這12 個指標進行計算，以得出企業聲譽得分。最后，根據企業聲譽得分從低到高將企業分為十組，并以此為每一組REP 賦值1 至10。

2.解釋變量：企業的ESG 表現

本文使用華證和彭博ESG 評級數據作為企業ESG 表現的衡量，其中：基準回歸部分使用華證ESG 評級數據，穩健性檢驗和異質性檢驗部分使用彭博ESG 評級數據作為參考。華證ESG 評級數據基于ESG 核心內涵和發展經驗，并結合國內市場的實際情況，從上而下構建了三級指標體系，對所有A 股上市公司的ESG 得分水平進行了系統測算，總分為100 分，并相應地給予了“AAA-C”九檔評級。該指數綜合考慮了企業在社會、環境和治理三個方面的表現，構建的ESG 指標較為綜合全面。

3.控制變量

參考既有研究[22]，本文選取了資產負債率、總資產收益率、總資產周轉率、應收賬款比、存貨比例、固定資產比、可持續增長率、企業價值作為控制變量。資產負債率，以總負債與總資產之比衡量，表示企業的財務風險?？傎Y產收益率，以凈利潤與總資產之比來衡量?？傎Y產周轉率，以銷售收入與總資產的比值來衡量，表示企業的營運能力。應收賬款比，以期末應收賬款與營業收入的比值來衡量，表示企業經營性資產的質量。存貨比例，以存貨與流動資產的比值來衡量。固定資產比，以固定資產與資產總額的比值來衡量?？沙掷m增長率，表示企業發展速度和發展潛力。企業價值，以Tobin Q 表示。變量的描述性統計結果如表1 所示。

表1 變量的描述性統計結果

五、實證結果分析

（一）基準回歸

本文基準模型回歸結果如表2 列（1）至列（4）所示?？梢钥闯?，無論結果是否加入控制變量，企業ESG 表現的系數均在1%的水平下顯著為正，逐步加入控制變量和雙向固定效應后，企業ESG 表現的系數逐漸變大，本文以表2 中列（4）雙向固定效應模型的結果為準，表明企業ESG 表現每提高一個單位，企業的聲譽將增加約0.0223。此外，基本回歸中控制變量的結果也基本符合預期，其中存貨比例和固定資產比例具有負向影響，即存貨比例和固定資產比例越高，越不利于企業的ESG 表現。

表2 基準回歸結果

（二）考慮內生性：使用工具變量的回歸結果

考慮到本文結論可能存在由于遺漏變量和反向因果造成的內生性問題，一方面，聲譽越高的企業為了維護自身聲譽資源可能會進一步主動提升ESG 表現，也即存在反向因果問題；另一方面，也可能存在一些企業內部無法觀測因素同時影響著企業ESG 表現和企業聲譽，即存在遺漏變量問題。既有研究大多采用ESG 表現的滯后期數據作為工具變量解決內生性問題，但這一做法僅能在一定程度上減輕反向因果問題而無法緩解遺漏變量帶來的內生性問題。為此，本文選取同一省份內同行業其他企業的ESG 評級數據作為本文的工具變量，采用階段最小二乘法進行內生性問題處理。同省份同行業其他企業ESG 表現和本企業ESG 表現存在顯著關聯，其他企業ESG 表現提升會倒逼企業ESG 表現改善，滿足相關性條件。并且，其他企業ESG 表現對本企業聲譽影響較小，滿足無關性條件。兩階段最小二乘回歸結果如表2 列（5）和列（6）所示，第一階段工具變量回歸結果F 值為28.27，大于經驗值10，不可識別檢驗結果為50.688，且在1%的水平上拒絕了原假設，表明工具變量有效。第二階段回歸結果仍然在1%的水平上顯著，表明本文結論不存在明顯內生性問題，結果較為穩健。

（三）穩健性檢驗

1.更換變量指標

為了減輕指標度量問題對實證結論帶來的影響，解釋變量由華證數據測度變更為使用彭博測度并重新回歸。如表3 列（1）結果表明，更換解釋變量的測度方法之后所得到的回歸結果與基本模型的結果一致，企業的ESG 表現與企業的聲譽依舊是顯著正相關的關系。

表3 穩健性檢驗

2.排除異常值

為了排除異常值的干擾，剔除被解釋變量雙側5%異常值后再進行回歸，如表3 列（2），可以發現，ESG表現與企業聲譽之間存在顯著的相關關系，支持前文結論。

3.排除直轄市

考慮到城市行政級別不一致可能對結果產生干擾，直轄市等特殊城市可能擁有特殊的資源優勢，本文在排除了北京、天津、上海和重慶四個直轄市后重新回歸后結果如表3 列（3）所示，結論依舊顯著。

4.改變測度方法

本文基準模型部分使用主成分分析和因子分析方法測度企業聲譽，為了減輕測度問題帶來的計量誤差，使用熵權法重新測度企業聲譽進行穩健性檢驗，回歸結果如表3 列（4）所示。結果顯示，企業ESG 表現的系數仍然在1%的水平上顯著為正，表明本文基準部分結論是穩健的，企業ESG 表現改善能夠提升企業聲譽。

六、異質性分析與機制檢驗

（一）不同所有制企業的異質性

考慮到不同所有制的投資主體、企業規模、責任對象方面存在諸多差異，為了進一步增強本文結論的政策含義，本文將企業的類型分為國有企業和民營企業。整體ESG 指標回歸結果如表4 列（1）和列（2）所示，總體來看，民營企業和國有企業的ESG 表現對企業的聲譽都存在顯著的影響，且民營企業的顯著程度比國有企業更高。ESG 分項指標回歸結果如表5 列（1）至列（6）所示，對于民營企業來說，企業的環境表現和社會表現對企業聲譽的影響更為明顯，公司治理表現相對較弱，國有企業與民營企業正好相反。這一點符合我們的預期，相較于國有企業，公眾對民營企業的正外部性行為會更為敏感，同時，民營企業也會效仿國企的管理模式。

表4 不同所有制企業ESG 整體指標回歸結果

表5 不同所有制企業的ESG 分項指標回歸結果

直覺上來講，民營企業一方面通過降低能耗和減少資源的使用率來提高環境績效，另一方面通過保障員工、股東等利益相關者的利益，樹立良好的企業形象，向投資者傳遞積極的信號，有助于增強投資者對企業的信心，提高投資者對于企業價值的預期。相對于民營企業，國有企業作為市場主體，不僅受到市場因素的影響，還會受到行政的干預，承擔更多的社會責任，但是投資者和消費者往往已經認為國有企業承擔更多的責任是必然的，因此即使國有企業的ESG 表現更佳，對其企業聲譽的提升作用也并不明顯。而民營企業一旦在環境、社會責任等方面投入更多時，就更容易快速獲得投資者的認同，從而顯著提升企業的聲譽。

（二）不同發展階段企業的異質性

對于企業來說，其發展階段可以大致分為：成長期、成熟期和衰退期。當企業處在不同的發展階段時，往往要有不同的ESG 定位和改變才能契合企業發展?；貧w結果如表6 列（1）至列（3）所示，企業在成熟期的ESG 表現會顯著影響企業的聲譽。直覺上而言，對于成長期的企業來說最重要的任務不是發展和管理，而是用快速迭代的方式確定一種產品或商業模式，讓企業的生存周期延長。進入成熟期的企業通常需要在細分領域競爭客戶，并通過有效的管理降低經營成本，以提高利潤率。因此，在這個階段，ESG 表現對企業聲譽的影響更加顯著。當企業步入衰退期時，其市場占有率和利潤率都大幅下降，此時企業的努力方向往往在于轉型升級和培育新市場方面，ESG 表現的改善對于其聲譽的提升幫助不大。

表6 不同發展階段企業的異質性

（三）機制檢驗

本文將信號傳遞過程總結為三類：第一，對于消費者和投資者來說，良好的ESG 表現代表企業承擔了社會和環境方面的責任，有助于提升其在消費者和投資者心中的公眾形象，進而提升企業聲譽使他們在投資決策和消費選擇時優先考慮該企業。本文把這種信號傳遞過程稱為社會宣傳效應。第二，對于政府部門來說，良好的ESG 表現代表企業可以幫助政府承擔更多社會事務和環境保護方面的壓力，有助于企業獲得政府部門的好感和支持，進而提升企業聲譽。本文把這種信號傳遞過程稱之為政府支持效應。第三，對于其他企業來說，良好的ESG 表現代表其擁有良好的治理結構和治理行為，會成為其他企業競先學習的對象，提升其在企業群體中的形象和地位。本文把這種信號傳遞過程稱之為治理示范效應。

為此，本文在本部分進行了正式的機制檢驗。其中，社會宣傳效應使用企業產品銷售收入在同行業中占比和企業的融資約束來衡量，產品銷售收入行業占比的提高和企業融資約束的降低代表消費者和投資者在做出消費選擇和投資決策時對該企業表現出了更大的偏好；政府支持效應使用企業當年獲得政府補貼的金額衡量，治理示范效應使用主成分分析法計算得到的企業治理水平衡量①。機制檢驗的回歸結果如表7 列（1）至列（4）所示，其中列（1）和列（2）為社會宣傳效應的檢驗結果，列（3）為政府支持效應的檢驗結果，列（4）為治理示范效應的檢驗結果?；貧w結果顯示：第一，在1%的水平下，企業ESG 表現提升能夠顯著提高企業銷售收入的行業占比，降低企業融資約束，代表良好的ESG 表現能夠改善企業在消費者和投資者心中的形象和地位，產生社會宣傳效應，進而提升企業聲譽。第二，在1%的水平下，企業ESG 表現提升能夠顯著提高政府補貼水平，代表良好的ESG 表現能夠改善企業在政府心中的形象和地位，產生政府支持效應，進而提升企業聲譽。第三，在1%的水平下，企業ESG 表現提升能夠顯著提高企業治理水平，通過治理示范效應提升企業聲譽。以上結果表明，ESG 表現改善是通過向不同的利益相關者傳遞信號，產生社會宣傳效應、政府支持效應與治理示范效應，進而改善了企業在各類主體心中的形象和地位，也就是對企業聲譽產生了積極的影響。

表7 機制檢驗結果

七、研究結論與實踐啟示

（一）研究結論

企業聲譽是企業在市場上能夠獲取競爭優勢的決定性資源，企業聲譽的高低取決于其在各類利益相關者心中的形象和地位，ESG 表現是企業社會、環境責任以及公司治理方面的綜合衡量，良好的ESG 表現能夠幫助企業樹立良好的公眾形象，向各類市場主體傳遞出積極的信號，從而建立起良好的企業聲譽。有鑒于此，本文從信號傳遞視角出發，運用2011—2021 年我國4177 家上市公司的面板數據，在測度企業聲譽的基礎上，研究了ESG 表現如何影響企業聲譽。研究發現：（1）整體上看，在1%的顯著性水平下，ESG 表現的改善能夠顯著提升企業聲譽。經過一系列內生性和穩健性檢驗后，上述結論依然成立。（2）基于企業所有制性質的異質性分析表明，ESG 表現改善對企業聲譽的提升作用對民營企業更為明顯，這種差別主要來自于社會和環境表現對企業聲譽影響的差異?；谄髽I生命周期的異質性分析表明，企業ESG 改善對企業聲譽的提升對處于成熟期的企業更為明顯，在成長期和衰退期的企業中無顯著影響。（3）機制分析表明，企業ESG 表現對企業聲譽的提升作用主要在于向不同的利益相關者傳遞積極的信號，在消費者和投資者群體中產生社會宣傳效應，在政府部門中產生政府支持效應，在其他企業中產生治理示范效應，進而提升企業在各類市場主體中的形象和地位，建立起良好的企業聲譽。

（二）實踐啟示

1.企業應提升ESG 治理水平，主動披露ESG 指標

企業良好的ESG 表現能夠促進企業聲譽的提高，為企業的業績提升打下良好的基礎。因此，企業應構建契合ESG 理念的治理架構，提升ESG 治理水平。一方面，企業應當設置專門的事務部推進企業ESG 方面的工作，根據ESG 要求展開自身風險評估和控制活動，建立企業ESG 定量分析和績效評估系統。另一方面，企業必須加強ESG 信息搜集和溝通工作，主動披露企業差異化的重要ESG 信息，達到ESG 監管的政策要求，同時努力學習國際成熟的ESG 工具和流程，把ESG 理念貫穿到生產經營的各個環節。

2.企業應制定符合自身特點的差異化ESG 戰略

一方面，國有企業由于其特有功能定位，在踐行ESG 理念時要起到“表率作用”，不僅要符合現有的監管要求，更要做到“主動式的自我管理”，積極與國際最新ESG 標準接軌，主動披露ESG 方面的信息，提升ESG透明度，為我國企業ESG 體系的構建發揮“領頭羊”的作用。另一方面，相比于國有企業，民營企業往往規模較小，風險抵御能力較差，其ESG 表現，特別是環境和社會責任方面的表現對其聲譽積累具有關鍵作用。為此，民營企業必須更加重視ESG 戰略，通過簡化供應鏈、精簡產品組合、減少碳足跡、提升數據完整性和主動承擔社會責任等方式向社會傳遞出自身的ESG 成效。為企業聲譽的積累打下基礎。

3.政府部門要加強企業踐行ESG 理念的監管

ESG 表現提升能夠產生政府支持效應，因此在ESG 理念成為時代潮流的大背景下，政府部門宜明確自身的定位，做好監管者的工作，通過市場化手段和適當的行政干預保證企業能夠踐行ESG 理念，加強ESG表現的信號傳遞作用。建議政府部門針對不同ESG 得分的企業，實施差異化、精細化的財稅政策，引導資源有效配置，撬動社會資本流向低碳排放、低污染的企業。同時，可以樹立市場內不同類型、不同規模、不同行業ESG 表現優秀的典型企業案例，對其進行宣傳和獎勵，形成同類企業示范效應。

4.投資者和消費者應主動關注企業ESG 指標

良好的ESG 表現能夠在消費者和投資者中產生社會宣傳效應。在踐行ESG 理念的過程中，消費者和投資者扮演著社會監督者的角色，引導其主動了解企業ESG 指標能夠加強企業ESG 表現在社會大眾群體中釋放出的信號效應，倒逼企業提升ESG 表現。因此，投資者和消費者在進行決策時，要更加關注企業ESG 指標，特別是企業在承擔社會和環境責任方面的表現，對于ESG 表現良好的企業，應該給予重點關注和支持。這樣的投資和消費導向不僅可以帶來更高的收益，而且能倒逼企業主動履行ESG 責任，踐行ESG 理念，引導市場資金向更環保、科學的方向流動。

注：

①具體計算過程為：從監督、激勵、決策等多個方面構建綜合性指標，以衡量公司的治理水平。指標選擇方面，選取高管薪酬和高管持股比例來表示公司治理中的激勵機制，采用獨立董事比例和董事會規模來表示董事會的監督作用，運用機構持股比例和股權制衡度來表示股權結構的監督作用，以及董事長與總經理是否合并為一職來表示總經理的決策權力?；谝陨? 個指標，運用主成分分析法構建了公司治理指數。本文將從主成分分析法中得到的第一主成分作為反映公司治理水平的綜合指標，其得分越高，表示公司的治理水平越好。