個人養老金一周年評估與前瞻
——基于一個理論框架的分析

□ 鄭秉文

2023年是中國第三支柱個人養老金制度正式落地運行的元年,也是中國養老金改革的一個新起點,三支柱養老金制度架構正式搭建起來并開始運轉。在36個先行城市及地區個人養老金制度實施一周年之際,有必要對個人養老金制度運行狀況、尤其對覆蓋率做一個多維的綜合評估,分析個人養老金制度面臨的主要風險,評估當前所處的基本態勢,明確下一步推向全國時面對的主要任務,展望未來的發展前景。

本文的主要貢獻在于,一是在筆者以往提出的第三支柱養老金模式分類的“模式兩分法”理論分析框架基礎上[1],提出評估第三支柱養老金覆蓋率表現及其意義的“評估兩分法”,據此建立一個適用于中國個人養老金制度特征、較為完整的理論評估框架;二是建立起由相對標準與絕對標準構成的“綜合評估標準”,并引入“評估理論基礎”,以此作為詮釋“評估兩分法”及其“綜合評估標準”的理論依據;三是通過對一年來個人養老金投資收益出現大面積浮虧的分析,提出養老金體系改革將開啟從以往主要靠完善制度設計的“單輪驅動”向完善制度設計與完善資本市場相結合的“雙輪驅動”轉變的新階段。

本文的主要發現在于,一是由本文構建的評估框架提出的三個評估法得出的結果顯示,個人養老金制度落地一年來取得顯著成就,覆蓋率指標表現較好,超出預期,基本達到制度設計目標;二是養老金與資本市場具有共生共贏和相隨相伴的互利關系,但一年來個人養老金的實踐也顯示出個人養老金與資本市場還具有互為條件和相互制約的束縛關系,面對低迷與波動的資本市場,個人養老金正成為一個怠惰的低效制度;三是相較于同為市場化運作的第一支柱基本養老保險基金和第二支柱企業年金,當資本市場出現劇烈波動時,第三支柱個人養老金對資本市場的敏感性和依賴性更大,與生俱來的脆弱性和怠惰性更強。

鑒于評估框架的重要性,本文首先在前兩個部分用較大篇幅構建個人養老金評估框架的“大廈”,并詳述該評估框架的理論淵源和理論基礎;第三部分運用三個評估法著重對第三支柱個人養老金覆蓋率取得的成就及其意義進行評析,對不同方法下的覆蓋率表現進行解析;第四部分的主要任務是評估個人養老金投資收益率大面積浮虧造成的制度怠惰性及其未來對養老金替代率造成的深遠影響;第五部分集中在對養老金與資本市場的共贏關系和制約關系的理論探討,對未來發展個人養老金驅動方式轉變的深層思考,對個人養老金的市場表現特征進行理論歸納等;第六部分是結束語,筆者提出五點思考。

一、個人養老金:政策回顧與理論評估框架

回顧個人養老金的政策過程及其歷史淵源,第三支柱個人養老金制度的發展可分為三個階段:一是2008年至2018年的醞釀階段。原中國保險監督管理委員會(以下簡稱“中國保監會”)提出在天津濱海新區、上海市、深圳市試點個人稅收遞延型補充養老保險,但由于種種原因未果;二是2018年5月至2022年11月的試點階段。原中國銀保監會等五部門決定在上海市、福建省(含廈門市)和蘇州工業園區等三地進行個人稅收遞延型商業養老保險試點,但覆蓋面很低,只有幾萬人;三是2022年11月個人養老金正式啟動至今的先行階段?！吧壈妗钡牡谌е鶄€人養老金制度在36個先行城市及地區實施正好一周年。

筆者試圖運用傳統的“事后”政策評估法,建立一個適合中國具體國情和中國個人養老金制度目標特征的理論評估框架。第三支柱養老金在國外的建立與推廣始于20世紀末與21世紀初,至今大約四分之一世紀,絕大多數國家的覆蓋率不盡理想,成為困擾國外第三支柱發展的主要難題之一?？紤]國際上第三支柱養老金覆蓋率的現狀,結合中國個人稅收遞延型商業養老保險試點五年半來由于覆蓋面太低而不得不將其并入個人養老金的結果,本文提出個人養老金評估框架主要集中在對于覆蓋率的有效分析上。

(一)政策過程與制度描述

第三支柱養老金的雛形及其提出可溯源至2008年。2008年6月,中國保監會發布《關于印發<天津濱海新區補充養老保險試點實施細則>的通知》(保監廳發〔2008〕32號),該文提出“補充養老險”包括個險和團險、建立個人賬戶、個人繳費稅前扣除30%等制度設計細節[2];2009年4月,為應對國際金融危機,國務院發布《關于推進上海加快發展現代服務業和先進制造業建設國際金融中心和國際航運中心的意見》(國發〔2009〕19號),提出在上海適時開展“個人稅收遞延型養老保險產品”試點[3];2010年3月,中國保監會和深圳市政府簽署《關于深圳保險創新發展試驗區建設的合作備忘錄》,再次提出推動“個人稅收遞延型養老保險產品”試點的設想[4][5]。

由于種種原因,上述三個城市關于“補充養老險”和“個人稅收遞延型養老保險產品”試點的設想沒有實質性進展。2014年國務院頒布《關于加快發展現代保險服務業的若干意見》(國發〔2014〕29號),正式提出“適時開展個人稅收遞延型商業養老保險試點”;2018年4月財政部等五部門印發《關于開展個人稅收遞延型商業養老保險試點的通知》(財稅〔2018〕22號),宣布從當年5月1日起在上海市等三地試點個稅遞延型商業養老保險,試點期限暫定一年。由于試點效果很不理想,覆蓋人數始終沒有突破5萬人,從2020年開始,中央多次在重要會議和重要文件中反復提到“規范發展第三支柱養老金”,有關部門開始著手重新設計和制訂新方案。

2022年4月印發的《國務院辦公廳關于推動個人養老金發展的意見》(國辦發〔2022〕7號)(以下簡稱“7號文”)標志著第三支柱養老金正式誕生。該文一錘定音,將中國第三支柱養老金定名為“個人養老金”,并對其制度框架做出基本規定:適用范圍為中國境內參加第一支柱基本養老保險的勞動者;采取DC型完全積累的個人賬戶制度;采取EET型稅優模式(1)DB型是指“待遇確定型”,DC型是指“繳費確定型”。(2)企業年金的征稅涉及三個環節,繳費、投資與給付環節,其中,E代表免稅(exempt),T代表繳稅(tax),EET模式表示在繳費和投資環節免除個人所得稅,但在給付環節征收個人所得稅(后文同理)。;繳費上限為1.2萬元/年;可投資產品范圍為符合規定的銀行理財、儲蓄存款、商業養老保險、公募基金等四類金融產品;等等。

2022年11月財政部和國家稅務總局發布《關于個人養老金有關個人所得稅政策的公告》(2022年第34號),規定從2022年1月開始實施個人養老金EET型稅優政策,稅率為3%,不并入個人綜合所得。與此同時,人社部和財政部等五部門聯合印發《個人養老金實施辦法》(人社部發〔2022〕70號),對參加流程、信息管理、賬戶管理、個人養老金機構和產品管理、信息披露和監督管理等做出詳細規定。

至此,中國個人養老金制度的所有案頭工作準備就緒。2022年11月25日,人社部、財政部和稅務總局的辦公廳聯合印發《關于公布個人養老金先行城市(地區)的通知》(人社廳函〔2022〕169號),公布36個先行城市及地區的名單,宣布個人養老金制度正式啟動。根據7號文的規定,個人養老金制度先試行1年,再逐步推開。

(二)理論分析框架與理論評估框架

鑒于第三支柱養老金覆蓋率始終是國際實踐和中國本土試點中的焦點和難點,尤其考慮中國2008年提出補充養老保險試點以來一波三折,在歷經十年醞釀和五年試點之后,其覆蓋率依然低到微不足道,本文提出的理論評估框架將覆蓋率作為考察第三支柱個人養老金的主要指標(3)這里有必要對使用“覆蓋率”這個術語做個說明。筆者在多年來養老保險制度的研究與寫作中始終將第一支柱公共養老金參加人數占法定參加人數的比率表達為“覆蓋率”,因為第一支柱是強制性基本養老保險制度,使用術語“覆蓋率”更為貼切;將私人養老金(指第二和第三支柱)的這個比率表述為“參與率”,因為第二和第三支柱是自愿性補充養老保險制度,術語“參與率”帶有主動和自愿的含義。例如,鄭秉文.中國企業年金發展滯后的政策因素分析——兼論“部分TEE”稅優模式的選擇[J].中國人口科學,2010(2):2-23+111.再如,鄭秉文.第三支柱商業養老保險頂層設計:稅收的作用及其深遠意義[J].中國人民大學學報,2016(1):2-11.但是,最近四五年來,對第三支柱養老金的研究越來越多,在將第三支柱置于三支柱養老金框架下進行比較分析或將其進行跨國比較研究時發現,在不同的語境下如果始終“固守”這個規則就顯得術語的轉換過于頻繁,不太方便,且與上下文銜接時顯得不盡流暢,閱讀效果也會受到影響,于是,便開始越來越多地統一使用“覆蓋率”這個術語,同時,根據不同語境和不同主題與內容的文稿寫作要求,筆者對“覆蓋率”和“參與率”也常會交替混合使用。順便說一下,在筆者閱讀的英文文獻中,“覆蓋率”(coverage ratio)和“參與率”(participation rate)這兩個概念在不同國家和不同作者那里根據不同的習慣也常常是混合使用的,對這兩個術語和概念沒有看到過專門的釋義。。其實,筆者兩年前對第三支柱養老金分類時提出了“模式兩分法”的理論分析框架,即從覆蓋率的角度將第三支柱養老金分為“可替代模式”與“附加模式”,在此基礎上又將養老金三支柱體系結構區分為“啞鈴型”與“金字塔型”;進而提出中國養老金的前途命運只能寄希望于前者,即中國第三支柱只能選擇“可替代模式”、三支柱養老金體系只能選擇“啞鈴型”的制度目標與模式選擇;最后對中國第三支柱只能選擇“可替代模式”、三支柱養老金體系只能選擇“啞鈴型”的現實要求、社會條件和理論依據進行了詳細分析(4)具體論述參見:鄭秉文.養老金三支柱理論嬗變與第三支柱模式選擇[J].華中科技大學學報(社會科學版),2022(2):20-37.在該文中,筆者首次提出“可替代模式”與“附加模式”第三支柱養老金和“啞鈴型”與“金字塔型”三支柱養老金的“模式兩分法”,并對“模式兩分法”的概念界定、特征描述、國際爭論做了詳細分析。。

筆者兩年前提出的“模式兩分法”是從覆蓋率角度對養老金模式進行分類的一個極具中國特色的分析框架?；谶@個理論分析框架,本文提出一個理論評估框架,即在“模式兩分法”基礎上提出對個人養老金的“評估兩分法”,以期從“相對評估標準”和“絕對評估標準”兩個維度對中國第三支柱個人養老金運行一年來的績效(覆蓋率)進行考察?！跋鄬υu估標準”即“模式評估法”是對“模式兩分法”的測度,“絕對評估標準”是指本文建立的“本土政策評估法”和引入的“國際流行評估法”(圖1)。

圖1 第三支柱個人養老金的理論評估框架資料來源:作者繪制。

在本文提出的理論評估框架下,“模式兩分法”作為一個工具箱是建立“評估兩分法”的基礎?！霸u估兩分法”是指其構建的“綜合評估標準”,即“相對評估標準”和“絕對評估標準”;相對評估標準即為“模式評估法”,絕對評估標準是指“本土政策評估法”和“國際流行評估法”;本文之所以提出相對評估標準的概念并由此構建一個“評估兩分法”,其目的是在測度覆蓋率時以相對標準為主,以絕對評估標準為輔,以期搭建一個具有中國特色的第三支柱模式選擇和三支柱養老金體系模式選擇的評估框架,為2035年多層次、多支柱養老保險體系發展目標確立一個“相對基準”——中國養老金的前途在于第三支柱的“可替代模式”與“啞鈴型”三支柱養老金體系。

本文提出的理論評估框架由三個部分構成,除上述“綜合評估標準”以外,還包括“指標評估體系”和“評估理論基礎”。其中,“指標評估體系”下設覆蓋率、投資收益率、替代率等三個傳統指標要素;“評估理論基礎”則是評估中國個人養老金覆蓋率、構建“模式兩分法”和“評估兩分法”、確立2035年多層次、多支柱養老保險體系發展目標的理論基礎。由此看來,本文構建的評估框架是中國話語體系下構建中國特色社會主義養老金體系必然邏輯的結果(見圖1)。

二、理論評估框架:三部分構成及其詳解

如前所述,本文提出的評估框架由指標評估體系、綜合評估標準和評估理論基礎三個部分組成。在指標評估體系三個指標要素中,覆蓋率是評估的重點,其次是投資收益率,替代率情況比較復雜,給評估帶來一定困難。綜合評估標準和評估理論基礎也是針對覆蓋率這個指標要素而設計的,包括兩組量化標準即相對評估標準和絕對評估標準,以及三個評估法即“模式評估法” “本土政策評估法” “國際流行評估法”。

將覆蓋率作為第三支柱個人養老金政策評估的重點,這是過去幾十年來國外的普遍做法,對剛剛實施一周年的中國個人養老金來說尤為重要。近期內,覆蓋率這個指標要素的表現對中國個人養老金的制度可持續性具有重要意義,長期內又涉及個人養老金在多層次、多支柱養老金體系中的功能定位與制度目標,對其進行多維測度便于在更廣闊的視野進行橫向和縱向的國際比較。

(一)構建指標評估體系

構建指標體系的目的是為了度量和檢測市場化運行的第三支柱個人養老金目標的進度和水平,作為一組定量指標,它所包括的諸多要素在對其量化之后即可獲得評估結論。從經典的養老金定量指標要素來看,其基本的指標要素不外乎三個,即覆蓋率、投資收益率、替代率。當然,像大多數國家那樣,在指標評估體系構建中,覆蓋率應是考察中國個人養老金實施一周年績效的主要指標,是衡量個人養老金最基礎和最基本的指標要素。

包括中國在內的世界各國建立的第三支柱養老金均為自愿性制度。大部分國家的第三支柱覆蓋率低于同為自愿性的第二支柱養老金覆蓋率,其原因可能是多方面的:一是從歷史上看,第三支柱的建立晚于第二支柱;二是從激勵措施上看,除稅優政策支持外第三支柱沒有“額外”的配比繳費的加持;三是從投資回報上看,第三支柱收益率往往不如第二支柱那樣令人滿意。在大部分國家,覆蓋率是制約第三支柱養老金發展一個主要瓶頸,這些國家不得不在其制度設計中嵌入各種各樣的可及性、激勵性和靈活性的措施,盡管如此,覆蓋率依然是建立和發展第三支柱的一個主要障礙。正是從這個角度出發,尤其是2008年中國開始提出和醞釀第三支柱以及2018年試點五年來覆蓋面數據的尷尬境地顯示,覆蓋率應是衡量和評估中國第三支柱個人養老金的主要指標。

投資收益率是評估第三支柱養老金的第二個指標要素。絕大多數國家第三支柱的制度設計為DC型賬戶制養老金,決定其最終賬戶資產規模的主要因素有兩個,一是個人終身繳費規模即個人繳納的“本金”規模,另一個因素是投資收益率即繳納“本金”的增值部分。一般來說,第三支柱養老金賬戶資產配置及其投資收益率受制于多重因素:賬戶持有人的年齡、風險好惡偏好與風險容忍度、接受金融投資教育的程度和文化程度、家庭經濟狀況和家庭財富凈值構成情況、個人職業環境與境遇、一國歷史文化傳統條件、資本市場的成熟與發展階段;等等。由于影響賬戶投資收益率的變量和因素較多,參加人個體之間的收益水平存在較大差異,其中,在其他諸多因素既定的條件下,資本市場波動情況是影響當期和短期平均投資收益率的決定性變量。

替代率的測度比較復雜。第一支柱養老金理論替代率的測度較為簡單,因為作為強制性的法定養老金制度,其繳費年限、繳費水平、繳費工資基數的上下限設有統一的要求,并已形成國際慣例;其次是第二支柱養老金分為強制性和自愿性兩類,無論哪一類,作為高度“組織化”的雇主計劃,其歷史悠久,在國際上較為普及,統計數據十分完整;測量難度最大的是第三支柱養老金。第三支柱養老金替代率水平取決于賬戶持有人的繳費年限、繳費水平、投資收益率等諸多因素,在自愿性制度設計下,個體差異非常大。一般來說,在一定的繳費年限、回報率和社會平均工資等諸多假定條件下,政策設計者能夠預測的只是一個“標準人”的社會平均替代率目標。重要的是,第三支柱在世界各國建立的歷史平均只有25年左右,且由于覆蓋率較低等原因,目前尚未發現政府官方公布的第三支柱養老金理論替代率數據。

更為復雜的是,很多國家在第二和第三支柱之間設有資金“轉移通道”,在第三支柱養老金賬戶資產中有相當部分來自第二支柱(5)例如,美國第三支柱“個人退休賬戶”(IRAs)全部資產中有95%來自于第二支柱雇主計劃的轉移。見齊傳鈞.美國個人退休賬戶的發展歷程與現狀分析[J].遼寧大學學報(哲學社會科學版),2018(3):77-87.,很難分清哪部分替代率歸屬為“純粹”的第三支柱。因此,有些國家或國際組織在統計替代率時常常將第二和第三支柱合并統計,統稱為“私人養老金替代率”(6)例如,德國央行在統計歐盟成員國第三支柱養老金替代率時將其與第二支柱進行合并統計與預測,2004年二者的合計毛替代率理論值是:比利時和丹麥分別為4%,荷蘭是41%,瑞典15%;根據其預測,到2030年,這四國的合計毛替代率將分別為10%、20%、39%和15%;到2050年,這四國的替代率將分別為10%、25%、39%和15%。見Julia Le Blanc, The Third Pillar in Europe: Institutional Factors and Individual Decisions, Discussion Paper Series 1: Economic Studies No.09/2011, Deutsche Bundesbank, Eurosystem, p.44, table 5.。即使有些發達國家建立第三支柱達半個世紀,但也未曾發布過第三支柱替代率數據(例如,美國、加拿大等),這個領域研究的學術論文和政策文件也鮮有看到。由于上述多重原因,第三支柱養老金替代率和充足性的研究基本處于空白狀態。

(二)確定綜合評估標準

政策評估標準往往是多維的、可以選擇的,對個人養老金覆蓋率的評估也應如此,為此,本文提出三個不同的評估法,即“模式評估法” “本土政策評估法” “國際流行評估法”。其中,“模式評估法”是相對評估標準,測度的是個人養老金覆蓋人數與第一和第二支柱覆蓋人數的相對標準,其目的是在三支柱體系下確立第三支柱個人養老金的功能定位,正是基于這個目的,我們姑且將其稱為“模式評估法”?！氨就琳咴u估法”和“國際流行評估法”屬于絕對評估標準,前者衡量的是覆蓋水平與制度設計目標之間的差距及其實現進度狀況,后者的引入是為了進行跨國比較,以期尋找與發達國家之間的差距。

先看“模式評估法”。與第一和第二支柱養老金不同,作為在國家稅收政策支持下建立的養老保障體系的補充性制度安排,第三支柱個人養老金與就業狀態、勞動關系和收入來源沒有關聯,是一個獨立的可確?！敖K身財務安全”(LFS)的個人養老金融工具(7)“終身財務安全”(LFS)概念由G30提出,詳見:鄭秉文.面向2035和2050:從負債型向資產型養老金轉變的意義與路徑[J].華中科技大學學報(社會科學版),2021(3):20-37.,在第二和第三支柱均為自愿性制度的條件下,其覆蓋范圍可延伸至第二支柱參與人群以及未參與人群,其理論覆蓋率應大于作為自愿性雇主計劃的第二支柱。例如,以貨車司機、網約車司機、快遞員、外賣配送員等為代表的新就業形態勞動者規模達8400萬人[6],再加上數以億計的廣大靈活就業群體和中等收入群體,第三支柱對這些群體來說是個人養老金融工具的最佳選擇。

基于第三支柱制度屬性及其覆蓋“彈力”的分析,個人養老金不應成為“金字塔型”三支柱養老金體系的最頂端、覆蓋人數最少且屬于富裕階層的“附加模式”的附屬層,而應成為“啞鈴型”三支柱結構中覆蓋面明顯大于第二支柱的補充層。判斷第三支柱是否是“可替代模式”、其三支柱養老金體系是否屬于“啞鈴型”結構的量化依據和方法在于:一是默認第一支柱基本養老保險制度為強制性制度,覆蓋全民勞動者和居民(包括城鎮職工與城鄉居民基本養老保險制度);二是假定第二和第三支柱養老金加入方式均為自愿性加入,個別國家建立的強制性或“準強制性”(指自動加入機制)第二支柱不包括在內;三是如果第三與第二支柱覆蓋人數的差值是正值,第三支柱則屬于“可替代模式”,其三支柱養老金體系則屬于“啞鈴型”結構,否則,就應分別稱之為“附加模式”第三支柱和“金字塔型”結構的三支柱體系。

如果說指標評估體系的諸多指標要素是工具箱里不同的量尺,評估標準就是給出的基準或目標,既有客觀量化刻度,也包括主觀價值判斷。不同學者、不同國家、不同國際組織運用的評估框架可能相差不多,編制的指標評估體系也可能大同小異,但其設定的綜合評估標準很可能南轅北轍。例如,在國際勞工組織與歐盟之間、國內學者與決策者之間、中國政府的制度目標追求與一些國外政府的官方目標之間存在巨大差異,甚至存在爭執。

本文將第三支柱養老金區分為“可替代模式”與“附加模式”兩個對立模式,將三支柱養老金系統劃分為“啞鈴型”和“金字塔型”兩個對立結構,既是對學術界爭議和政策面分歧的歸納,也是對現實世界兩種不同養老金發展現狀和趨勢的素描,同時也是對建立中國個人養老金評估框架的參照,即中國第三支柱個人養老金的歷史使命只能選擇“可替代模式”,中國三支柱養老金體系的制度目標只能系于“啞鈴型”結構。這是中國特色社會保障制度為中國式現代化夯基壘臺的必然要求,也是對其他評估標準的區別和對中國式現代化道路上養老金發展前景的追求或基準的確認。

“本土政策評估法”是指某國第三支柱養老金參加人數量與該國政策法律規定的法定參加人數量之比。各國對加入第三支柱的年齡門檻和資格條件的規定存在很大差別,其法定的參加人范圍和“基數”必然也存在很大差距,覆蓋率測算口徑呈多樣性。鑒于此,所謂“本土評估法”一般適用于考察本國第三支柱養老金覆蓋水平及其與制度目標或前景預測基準之差的度量工具,其測度結果基本不具備跨國可比性?！皣H流行評估法”是指國際上普遍使用的測度方法,一般來說是指參加人數量與統一規定的某個年齡隊列人數(例如,15—64歲勞動年齡人口)之比,其統計口徑具有國際可比性。

簡言之,“本土政策評估法”和“國際流行評估法”測量給出的只是第三支柱實際覆蓋人數與其相對應的某個法定參加人數作為基數的比率,不與三支柱養老金覆蓋率結構進行比較,也不涉及主觀價值判斷。本文提出和使用上述三種評估法,旨在對剛建立一周年的個人養老金覆蓋率水平進行一個全方位、多角度的測度,既評估個人養老金在三支柱養老金結構中的功能定位,又考察中國本土第三支柱養老金制度下的覆蓋率水平,并將其置于國際視野下進行跨國比較。

(三)建立評估理論基礎

在國外第三支柱養老金的制度設計或評估中,人們往往可看到的是對其未來目標覆蓋率做出的高、中、低等多種“前景預期”,較少看到將其置于養老金三支柱框架下進行比較分析、設定其相對標準或相對目標。當然,“前景預期”常常被視為某種“評估標準”,“本土政策評估法”和“國際流行評估法”的評估結果也常被作為“參照”,與不同“前景預期”進行比較,但是人們很難看到深層次的“理論”(理念)作為其政策制訂的“基礎”(依據)。

在中國語境下,“模式評估法”則不然,追根溯源,中國第三支柱個人養老金“可替代模式”的功能定位與三支柱體系“啞鈴型”結構的目標取向其實是一種發展理念,它建基于習近平新時代中國特色社會主義思想,即面對新時代我國社會主要矛盾是人民日益增長的美好生活需要和不平衡不充分的發展之間的矛盾,必須堅持以人民為中心的發展思想。黨的二十大報告提出了“中國式現代化”的新概念,堅持以人民為中心是中國式現代化的根本遵循,在中國式現代化的五大特征中,人口規模巨大和全體人民共同富裕均對養老金制度模式的抉擇發揮重要作用。

共同富裕既是中國特色社會主義的本質要求,也是一個長期的歷史過程,而實現共同富裕的戰略目標和實踐途徑必然要求養老金制度改革進程取得更為明顯的實質性進展。黨的十九屆四中全會通過的關于推進國家治理體系和治理能力現代化的《決議》提出,構建“普惠性、基礎性、兜底性民生建設”,其中,普惠性是前提,尤其個人養老金制度,只有首先做到普惠性,才能發揮其基礎性和兜底性的作用,才能成為國家治理體系的組成部分,并體現出養老金治理能力的現代化,凡是不符合普惠性要求的產品,最終都將退出歷史舞臺。

例如,國家金融監管總局決定,試點五年多的個人稅收遞延型商業養老保險于2023年9月1日正式停止其投保人新開戶功能,開始向并入到個人養老金制度過渡,規定2024年1月1日全面完成其試點與個人養老金制度的銜接[7]。這意味著試點五年之久的“1.0版本”第三支柱“個稅遞延型商業養老保險”之所以正式退出歷史舞臺(8)《關于開展個人稅收遞延型商業養老保險試點的通知》(財稅〔2018〕22號)等文件對個人稅收遞延型商業養老保險的官方表述均為“第三支柱”,因此,個稅遞延型商業養老保險是名副其實的“1.0版本”第三支柱個人養老金。,并入新誕生的“2.0”版本第三支柱個人養老金,其唯一可解釋的原因就是沒有實現其普惠性,成為只有幾萬參加人的“附加模式”的金字“塔尖”。

再如,2023年7月,國家金融監管總局還決定,對2015年試點、2017年推向全國但覆蓋面(約幾十萬人)始終停滯不前的稅優健康險不得不實行“新規”,旨在擴大個稅優惠的產品范圍和擴大覆蓋適用人員的范圍[8]。稅延型養老險也好,稅優型健康險也罷,多年來它們被詬病為“富人俱樂部”,與中國式現代化道路的前進方向相背離,不符合全體人民共同富裕的中國特色社會主義的本質要求。為此,中國第三支柱個人養老金及其養老金三支柱結構只能選擇“附加模式”和“啞鈴型”。

三、主要成就:覆蓋率的評估結果超出預期

本節根據前文提出的綜合評估標準,對落地一年來的個人養老金制度覆蓋率分別進行檢視與評價,得出的結果較為令人滿意。其中,“模式評估法”的結果顯而易見,36個先行城市及地區的個人養老金參加人數明顯高于自愿性企業年金的參與人數,意味著中國第三支柱養老金“可替代模式”、三支柱養老金體系“啞鈴型”的制度目標與模式選擇在個人養老金落地一周年時雛形初現。與稅延型商業養老保險試點相比,36個城市及地區的個人養老金的先行先試是一個質的飛躍。

在絕對評估標準中,個人養老金的覆蓋率也令人欣喜:“本土政策評估法”測度的結果是個人養老金在36個城市及地區先行先試的覆蓋率高達20.2%,成效顯著;“國際流行評估法”測算的36個城市及地區的覆蓋率是15.2%,雖然與大多數轉型國家和發達國家還存在較大距離,但仍高于一些轉型國家和發達國家。三種評估方法的結果均顯示,個人養老金制度實施一年來首戰告捷,其覆蓋率超出預期(9)這里對“覆蓋率”這個術語或概念的含義做個說明。本文中泛泛出現的“覆蓋率”是指第三支柱養老金或其他類型養老金的實際參加人數量與其相對應的法定參加人數量之比。但是,在“模式評估法”中,由于該評估標準測度的是第三支柱個人養老金覆蓋人數與其他支柱養老金各自覆蓋人數(主要是第二支柱養老金覆蓋人數)之間在“人數規?！鄙系南鄬藴?故本文視上下文盡量使用“覆蓋面”“覆蓋范圍”或“覆蓋人數”等概念,最大限度避開使用“覆蓋率”?！氨就琳咴u估法”和“國際流行評估法”測度的是第三支柱養老金覆蓋人數與其各自政策法律定義下的法定參加人數之比,盡管兩個評估法的統計口徑不具可比性,但測度的標的是其各自的占比關系,故“覆蓋率”概念含義和語義沒有變化。至于“本土政策評估法”和“國際流行評估法”各自分母的不同定義及其政策含義,詳見正文,這里不予贅述。。

(一)“模式評估法”:未來可期

根據官方2023年6月底公布的數據[9],在個人養老金制度落地半年之際,36個先行城市及地區開立個人賬戶人數為4030萬人,相比之下,截至2023年9月底,運行近20年的企業年金覆蓋人數為3103萬人[10]。根據前述“模式評估法”定義中關于第二、三支柱養老金加入方式均為自愿性條件來看,作為自愿性加入的企業年金覆蓋人數明顯小于第三支柱,個人養老金的制度覆蓋率明顯超出預期,意味著個人養老金的“可替代模式”基本實現,市場潛力很大,未來可期。

圖2數據顯示,企業年金制度自2004年建立以來,其覆蓋面曾出現過快速增長,但在經濟發展進入新常態以來出現斷崖式下跌:2007年至2014年年均增加人數超過200萬人,年均增長率為兩位數,最高年份超過18%;相比之下,2015年至2022年年均增加人數不到100萬人,年均增長率為3.7%,最低年份僅為0.3%;雖然增長率從2019年開始出現顯著回升,但隨即又開始持續下滑,總體看仍處于下行通道。在未來可預見的是,隨著經濟下行壓力的加大,在政策不變的情況下,企業年金覆蓋率的提高難有明顯起色。

圖2 2007—2022年企業年金覆蓋人數及其增長率(萬人,%)資料來源:2007—2022年的《全國企業年金基金業務數據摘要》,見人社部官網。

中國第二支柱養老金由企業年金和職業年金兩部分組成。與企業年金制度相比,為機關和事業單位建立的職業年金制度在單位與職工的繳費公式、繳費比例、治理結構(例如嵌入代理人制度)等方面存在明顯差異。重要的是,職業年金制度實行的是“超級自動加入”方式(10)關于職業年金的制度特征分析及其實行“超級自動加入”的差異性,見鄭秉文的如下兩篇文章:鄭秉文.職業年金制度的主要特征及其三個隱患[J].中國保險,2021(12):20-22;鄭秉文.第二支柱養老保險“雙金”要均衡發展[N].中國銀行保險報,2021-11-11(002).,由此判斷,中國第二支柱年金制度實行的是“混合型加入方式”,企業年金為自愿性,職業年金為自動性。根據前述“模式兩分法”和“模式評估法”的定義,非自愿性的職業年金不納入本評估法之中,即使在國際比較中,第二支柱實行“強制性”或自動加入機制的國家也不在本文提出的模式評估法的考察范圍之內。

目前,職業年金制度覆蓋人數不到4000萬人[11],退一步講,即使籠統地將其納入 “模式評估法”之中,第二支柱養老金覆蓋人數也只有7000萬人左右,由于職業年金采取的是超級自動加入機制,其覆蓋率已基本飽和,未來擴充空間十分有限。這是因為,事業單位人員的工資來源分為全額財政撥款和非全額財政撥款,根據政策規定,前者加入職業年金,目前已基本全部加入,后者只能加入企業年金,目前仍有部分人員由于種種原因尚未加入企業年金。根據36個城市及地區的覆蓋率的趨勢外推,2024年個人養老金制度推向全國之后,其覆蓋人數超過7000萬人將指日可待,實現第三支柱“可替代模式”和“啞鈴型”三支柱養老金體系未來可期。

從國際比較來看,據粗略的數據統計與檢索,轉型國家中只有波蘭(第二和第三支柱覆蓋率分別是11.0%和65.7%)和捷克(第二支柱覆蓋人數很少,第三支柱覆蓋率是63.7%)等極少數國家建立起“可替代模式”第三支柱和“啞鈴型”三支柱養老金體系;發達國家中也只有奧地利(第二和第三支柱的覆蓋率分別是15.2%和16.5%)和意大利(第二和第三支柱的覆蓋率分別是11.5%和14.6%)等少數幾個國家實現了這個制度目標[12],其中,加拿大第三支柱的“可替代模式”特征最為明顯,第二和第三支柱的覆蓋率分別是32.0%和73.5%[13]。此外,新西蘭的養老金制度設計中沒有第二支柱,第三支柱建立至今雖然只有17年,但由于采取了自動加入方式,其覆蓋率高達95.0%[14][15],因此,新西蘭特殊的制度設計不適用“模式評估法”,不在本文研究范圍。

如前所述,“模式評估法”瞄準的是第三支柱覆蓋人數能否超越第二支柱覆蓋人數,是兩個支柱各自覆蓋人數的相對標準。本文提出第三支柱兩種模式和三支柱體系兩種類型的評估標準,其目的是為中國第三支柱的模式選擇和三支柱養老金體系的發展結構提出未來制度目標,因為在多層次、多支柱養老金體系的制度改革、制度變遷過程中,各級決策者實際上無時無刻不在面對著制度抉擇的考驗。

(二)“本土政策評估法”:成就不俗

第三支柱養老金主要發端于1994年世界銀行出版的研究報告《防止老齡危機——保護老年人及促進增長的政策》[16],至今恰好30年。30年來,在世界銀行這部研究報告的倡導和推動下,各國政府先后建立第三支柱養老金。從本文檢索查閱到的資料看,建立第三支柱的國家約近50個,每個國家第三支柱的制度設計均帶有明顯本土文化傳統特色,在加入資格和領取資格等很多方面存在諸多差異。為適應不同群體的需求,很多國家建立起多個第三支柱計劃,它們以不同形式的稅優政策支持、不同的繳費比例和領取方式、不同的加入方式,為不同年齡段或不同職業狀態的居民提供更多的可選擇性和便利性。粗略估算起來,第三支柱養老金的數量將超過60個。

因此,不同國家第三支柱養老金法定參加人的“范圍”和“基數”大相徑庭,覆蓋率測算口徑不具有可比性。因此,在很多情況下,當測度一國第三支柱養老金覆蓋率時只能根據該國的具體政策進行計算,這就需要了解該國的制度設計、參加門檻和參加資格。例如,加拿大第三支柱由EET和TEE兩種不同稅優模式的制度構成,前者要求參加人必須是領薪人,后者要求參加人的資格很寬松,只要是18歲以上擁有社會保險號的勞動者均可參加[17],因此,加拿大這兩個制度的法定參加人范圍相差非常懸殊。再如,新西蘭2006年建立的第三支柱“奇異果儲蓄計劃”采取自動加入方式,規定自雇人員和18歲以下人員均可通過計劃提供商加入[18],幾乎沒有年齡資格限制,法定參加人范圍非常寬泛。

還有些國家對第三支柱設置很多“子賬戶”,其加入的年齡規定不盡一致,參加人員基數需仔細甄別,計算起來十分復雜。例如,日本的第三支柱由EET型的iDeCo(延稅型個人養老金)和NISA(免稅型個人養老金)兩部分組成,其中,NISA賬戶分為三類,每個類型的加入條件不同,普通賬戶和儲蓄賬戶針對的分別是20歲以上居民,少年賬戶針對的是0—20歲居民[19]。再如,英國的第三支柱養老金計劃數量更多一些,其中的ISA(個人儲蓄賬戶)分為“成年賬戶”和“少年賬戶”,在成年賬戶里又分為現金、股票、創新金融和終身等四個賬戶,其中,終身賬戶只有40歲以下才可開立[20],等等。

綜上所述,本文權且將“一國一策”的覆蓋率測算方式稱之為“本土政策評估法”。德國里斯特養老金制度設計相對簡單,規定參加基本養老金制度的25—64歲年齡組人群可參加第三支柱,其法定參加人范圍略小于中國第三支柱個人養老金的政策覆蓋率。那么,根據前文關于中國個人養老金制度的參加范圍和資格規定,如何從另一個視角即從“絕對評估標準”來測度個人養老金制度落地以來的覆蓋率、透過這個“本土政策覆蓋率”來評估個人養老金制度運行績效以及發展前景?

根據36個先行城市及地區的人社局官網公布的數據,其城鎮職工和城鄉居民的全部覆蓋人數為2.75億人,由于很多城市沒有公布其中的退休人數[21],本文根據人社部官網公布的數據,得出全國城鎮職工基本養老保險制度內退休人數與該制度全部覆蓋人數(含退休人員)的比率為27.1%(11)在36個先行城市及地區中,福建省是唯一一個以省域為單位參加的省份。福建省和重慶市的城鄉居民數量相對較多一些,但筆者仍使用城鎮職工基本養老保險制度退休人數與制度全覆蓋人數的比率(27.1%)來估算36個城市及地區的參保人員結構,其估算結果受到的影響很小。,據此得出36個城市及地區的參保人數據為2.00億人(減去退休人數),進而得出36個先行城市及地區的個人養老金的覆蓋率為20.2%,即在36個城市及地區符合參加資格的勞動者中,開立個人養老金賬戶的人數為五分之一。這個結果充分說明,在現行制度設計下,作為“絕對評估標準的”個人養老金覆蓋率已取得不俗的成績。

(三)“國際流行評估法”:差距不大

由于“本土政策評估法”的統計口徑和統計結果不適用于跨國橫向比較,有些國際組織在評估三支柱養老保險制度覆蓋率時試圖將分母改為某個年齡隊列人群,以期將“本土政策評估法”的結果予以“國際標準化”。最常見的國際流行的做法是OECD將15—64歲的年齡隊列作為“法定”的參加各類養老金的范圍,即將這個人群作為分母[11],將“本土政策評估法”測算的實際參加人數作為分子,由此得出一個可比口徑的統計結果。故此,筆者暫且將OECD使用的這個經過無量綱化處理的測算方式稱之為“國際流行評估法”。

根據上述“國際流行評估法”的公式,筆者先從36個城市及地區的統計局發布的2022年“國民經濟和社會發展統計公報”中獲取各城人口規模,加總后為3.9億人;再從國家統計局公布的2022年人口統計數據中推算出15—64歲的勞動就業年齡人口為9.6億人(12)根據國家統計局發布的《2022年國民經濟和社會發展統計公報》人口數據以及注釋7的推算得出。,得出該年齡隊列占總人口的比例為68.2%;據此得出36個城市及地區15—64歲勞動就業年齡人口規模,進而得出36個城市及地區的個人養老金覆蓋率為15.2%。

“國際流行評估法”的評估結果顯示,在“絕對評估標準”的可比口徑下,實施僅半年的36個城市及地區的第三支柱養老金覆蓋率就超過了保加利亞、克羅地亞、馬耳他、羅馬尼亞、立陶宛和斯洛文尼亞等轉型國家,也超過了法國、葡萄牙和南歐發達國家意大利,與西班牙僅一步之遙,而這些國家建立第三支柱的時間平均要比中國早25年左右,這說明中國第三支柱養老金戰果初現。但同時,圖3顯示,與大多數轉型國家和絕大部分發達國家相比,中國個人養老金覆蓋率還存在一定差距,在2024年個人養老金制度推向全國時需對其制度設計繼續進行優化。

圖3 基于“國際流行評估法”的第三支柱養老金覆蓋率國際比較/(%)資料來源:OECD (2023), Pension Markets in Focus 2022, February 2023, OECD Publishing, Paris, p.15, figure 1.6;斯洛文尼亞、比利時、西班牙和葡萄牙四國的第三支柱數據引自Directorate-General for Employment, Social Affairs and Inclusion, Pension Adequacy Report 2018: Current and Future Income Adequacy in Old Age in the EU, Volume 1, European Commission, Belgium, 2018, p.79, table 6. 新西蘭數據分別來自兩個官網的計算,新西蘭金融市場監管總局官網.KiwiSaver Annual Report 2022[R].FMA(Financial Markets Authority), p.2; 新西蘭國家統計局官網.National Population Estimates: at 30 June 2021[EB/OL].https://www.stats.govt.nz/information-releases/national-population-estimates-at-30-june-2021;加拿大第二、第三支柱數據引自加拿大金融機構監管局官網:https://www.osfi-bsif.gc.ca/Eng/oca-bac/fs-fr/Pages/rpp_rpa_2020.aspx ;瑞士數據引自:Investment Solutions &Product, Private Retirement Provision: 3a Saving in Switzerland, Credit Suisse,p.9;英國數據引自皇家稅務與海關總署官網:https://www.gov.uk/government/statistics/annual-savings-statistics/commentary-for-annual-savings-statistics-june-2021.注:覆蓋率是指參加人數/就業年齡人口(15—64歲),英國的覆蓋率指參加人數/18—64歲人口,德國為參加人數/25—64歲人口;中國個人養老金覆蓋率來自作者測算。

四、面臨挑戰:投資收益率浮虧導致制度運行進入怠惰狀態

在本文提出的理論評估框架中,指標評估體系中覆蓋率指標要素測度的是個人養老金參加人數在其相對應的法定參加人數范圍中的占比。這個指標要素的表現跟制度設計具有高相關,因為它涉及制度的可及性、便利性、銷售適當性等。如果說制度設計是僅對覆蓋率負責的內生條件且目前表現較好的話,那么,當引入外生因素即資本市場的表現時就會發現它對覆蓋率也具有高相關:資本市場活躍和投資收益率較為理想則可激勵擴大覆蓋率,反之則不利于擴大覆蓋率,甚至在既定的覆蓋人群中將致使制度產生“怠惰性”。

發達國家的經驗表明,就第三支柱養老金的替代率而言,投資收益的貢獻率遠大于個人的繳存金額,因此,怠惰的資本市場必然導致怠惰的個人養老金制度,最終必將影響養老金替代率。個人養老金制度自面世一年來,資本市場始終處于波動、下行的低迷狀態,投資收益率受到明顯影響,“三高”和“三低”的怠惰表現十分明顯。

(一)國內外資本市場劇烈波動,個人養老金投資收益壓力巨大

早在個人養老金制度啟動之前,2022年在全球經濟衰退、通脹飆升、烏克蘭危機和供應鏈緊張等多重不利因素沖擊下,各國金融市場和資本市場動蕩,主要發達國家的債券市場和股票市場出現下跌,其養老金投資收益普遍出現大規?；爻?。例如,美國第三支柱“個人退休賬戶”(IRAs)的市值從2021年的13.9萬億美元[22],降至2022年的11.5萬億美元[23],縮水2.4萬億美元;同期,第二支柱401(k)市值從7.7萬億美元降至6.6億美元,縮水1.1萬億美元。一些頭部大型養老基金投資收益率出現大面積浮虧,例如,挪威政府全球養老基金(GPFG)收益率為-14.1%[24],瑞典國民養老基金(AP1)收益率為-8.5%[25],韓國國民年金基金(NPS)收益率為-8.2%[26]。

在國際市場的沖擊下,2022年中國經濟下行壓力繼續加大,在內需收縮、供給沖擊、預期轉弱的壓力下,資本市場股債雙跌,養老基金投資面臨前所未有的困難:第一支柱基本養老保險基金委托投資收益率僅為0.33%,是2016年委托投資運營以來最低點,最高收益率是2020年取得的10.95%(13)數據來自:2017年至2022年《全國社會保障基金理事會基本養老保險基金受托運營年度報告》,見全國社?；鸸倬W。。第二支柱企業年金錄得-1.83%,成為自建立以來第三次負收益,2023年前三個季度收益率為1.45%,前兩次出現負收益率是2008年和2011年,分別為-1.83%和-0.78%,最高收益率為2020年的10.31%(2007年的41.00%被視為特殊情況)(14)數據來自:歷年《全國企業年金基金業務數據摘要》和《全國企業年金基金業務數據摘要2023年三季度》,見人社部官網。。全國社?；鹪?022年也罕見出現負收益率(-5.07%),投資收益額為虧損1380.90億元,這是全國社?；鸪闪⒁詠淼谌卧庥鲐撌找?前兩次是2008年和2018年,分別是-6.79%和-2.28%,最高收益率為2006年取得的29.01%(2007年的43.19%被視為特殊情況)(15)數據來自:歷年《全國社會保障基金理事會社?；鹉甓葓蟾妗?見全國社?；鸸倬W。。2022年全國保險資金年化綜合收益率雖為正值(1.83%)[27],但也是多年來的新低。

一年來,個人養老金投資收益率表現逐漸出現分化(16)以下數據引自Wind。。在四類金融產品中,各類各款銀行儲蓄產品的年化利率大約在2.0%～3.5%的理性區間,養老保險產品實現了較為理想的收益,年化結算利率區間平均為3.0%～6.0%,銀行理財產品全部取得正收益,收益率平均超過2.3%?？傮w看,上述三類產品的年化收益率受到投資市場的認可。但是,由于資本市場出現波動,權益市場震蕩下行,公募基金產品的投資收益率成為個人養老金賬戶持有人的關注焦點:無論是目標日期基金,還是目標風險基金,無論是一年、三年短持有期產品,還是五年或沒有設置持有期的產品,絕大部分公募基金產品的收益率都跌破凈值。在目標日期基金中,越是遠期的產品跌幅越大,因為遠期產品的權益類產品倉位較高;在目標風險基金中,越是偏股型和激進型的產品跌幅越大,偏債型或混合型情況稍好,因為前者的權益類產品配比較高。通觀2023年全年,全市場的個人養老金產品公募基金九成跌破凈值,最高跌幅為-17.8%,平均收益率為-4.47%。

在分析四類金融產品各自投資收益率的基本情況之后,如進一步評估個人養老金制度一年來的總體盈虧情況,則需分析四類產品在可投資資金中的分布結構。由于目前尚未公布一年來36個城市及地區的個人養老金賬戶資金對四類產品的購買分布數據,筆者根據對五家開戶銀行和某省某銀行的調研結果,在剔除沒有投資的沉淀于銀行的繳存資金之后,對已投資資金的產品結構的分布情況進行推算,以期獲得一年來個人養老金市場的投資收益情況。

(二)四類金融產品分布情況推算及其總體投資績效估算

根據制度設計,個人養老金賬戶可投資的產品為銀行儲蓄、公募基金、商業養老保險和銀行理財等四類金融產品。截至2023年11月初,符合規定的四類金融產品總計715種(17)數據來自:國家社會保險公共服務平臺(http://si.12333.gov.cn/236142.jhtml?menuguide=1)。,其中,銀行儲蓄產品465只,公募基金162只,養老保險產品69只,銀行理財產品19只。由于目前尚未公布一年來36個城市及地區的個人養老金賬戶資金對四類產品的購買分布數據,筆者對五家開戶銀行和某省某銀行進行調研的結果顯示,在剔除沒有投資的繳存資金以后,已投資資金的產品結構分布情況見表1。

表1 五家銀行與某省某銀行的四類產品投資資金分布/(%)

其中,銀行A至銀行D的數據為四家銀行總行提供的數據,銀行E為某銀行在某大型城市分行提供的數據,銀行F為2023年6月筆者參與對某省個人養老金專項調研時某銀行分行現場提供的數據。上述六家銀行(剔除一家沒有開立賬戶人數的數據以外)的開戶總人數約占全國4030萬開戶人的43%,六家銀行的繳存資金總量超過全國182億元繳存額的60%以上,這兩組數據顯示的四類產品的資金分布具有一定代表性,已投資金的產品分布結構可基本反映全國個人養老金賬戶持有產品結構的比例情況,據此外推可得知,在全國范圍內,已投資金的四類產品分布中,銀行儲蓄產品約占67%,公募基金占29%,保險產品和銀行理財產品合計為4%左右。

根據官方數據和相關統計報道[8][28],在個人養老金制度落地半年之際,在36個城市及地區開立個人養老金資金賬戶的4030萬人中,有實際繳存行為的人數為900萬人,實際繳存金額為182億元,已實際投資金額為110億元?；谏鲜鲆淹顿Y賬戶資金的產品流向分布,并鑒于半年的繳存額十分有限(即使在個別賬戶持有人繳存額為上限全額繳存的情況下),假定每個已投資的賬戶資金僅配置某一類產品(調研結果也大致如此),即在已投資的110億元中大約三分之一即30億—40億元持有的是公募基金產品并基本處于浮虧狀態,如果將已投資金額中持有公募基金的比例直接換算為已投資的賬戶持有人比例,大約有三分之一即150萬—180萬人處于浮虧狀態。上述數據和估算結果顯示,在參加人數、繳存人數與投資人數之間出現的斷崖式下降臺階,在實際繳存額、實際投資額與持有權益類產品金額之間存在的梯度式下降趨勢,是應對市場低迷的必然反應,雖然這種“怠惰式止損”行為導致的實際虧損人數及其產生的實際虧損金額不是很大,但對推進發展個人養老金制度產生的負面影響卻是非常大的。

(三)觀望情緒彌漫,制度運行進入明顯的怠惰狀態

個人養老金賬戶的繳存金額是長期資金,只有在退休日才能支取,短期波動在長期內會得到燙平,放在10年或15年甚或20年的周期來看,其長期收益將高于短期投資產品和固收類產品的收益,這是一百多年發達國家資本市場呈現的一個規律。但是,一年來資本市場波動導致個人養老金賬戶公募基金產品投資收益普遍虧損的現狀,對剛剛落地的個人養老金制度及其開立個人賬戶的投資人來說無疑具有較大的負面影響。尤其是,雖然企業年金已運行20年,但由于個人賬戶投資選擇權始終沒有放開,在廣大居民沒有養老金賬戶投資經驗和面對資本市場劇烈波動的情況下,幾千萬賬戶持有人的投資行為必然陷入茫然與怠惰,整個市場情緒必然彌漫著躊躇與彷徨。

于是,個人養老金制度落地一年來出現的“三高”和“三低”現象十分明顯。所謂“三高”現象(來自筆者率領調研小組在某省個人養老金基層專項座談與訪談)主要是指:在個人養老金參加人中,為獲得開戶行提供的“權益獎勵”(獎券) 而開立個人賬戶的人數比例較高;開戶以后立即申請銷戶并打算再轉到其他銀行開戶以獲取二次“權益獎勵”的人數比例較高;賬戶資金繳存之后立即申請“退款”遭拒后提出投訴甚至對簿公堂的人數比例較高?！叭摺爆F象說明,很多人對參加個人養老金制度的意義及其認知還存在差距,對個人養老金制度設計的了解還很不深入,開戶行和相關部門對個人養老金制度的宣傳貫徹還不到位,同時還說明,開戶人對養老金投資信心不足。

所謂“三低”現象主要來自統計數據:一是相對于開戶人數而言,實際繳存人數比例過低,僅為22%。在4030萬開戶人數中,實施繳存的活躍參加人僅為900萬人左右,大大低于開立賬戶的人數。二是相對于稅優政策規定的繳存額上限來說,實際繳存金額比例太低,僅為2.5%。截至2023年6月底的統計公布,每人繳存上限應為0.6萬元與上年度的1.2萬元之和,即1.8萬元,4030萬參加人的繳存額上限應為7254億元,但實際繳存額是182億元,僅為政策規定的最高繳存額的2.5%,在實際繳存人數中人均2022元,在開立賬戶人數中人均僅為452元。三是相對于繳存額來說,實際投資的資金比例較低,約為61%。實際繳存額相對于稅優政策規定的繳存上限本來已經太低,而實際有投資行為并購買產品的資金比例更低,僅為110億元左右,占182億元實際繳存額的61%,39%的繳存資金沉淀為開戶銀行的活期存款。

雖然個人養老金覆蓋率的表現出色,但其反差巨大的“三低”現象受到業界的廣泛關注,在資本市場難以在短期內改善的外部條件下,如果個人養老金在推向全國后“三高”和“三低”現象繼續持續下去,路徑依賴的結果將使之成為一個怠惰的制度,處于長期低效狀態。在發達國家建立的自愿性DC型的第二和第三支柱補充養老金制度中,類似“三低”的怠惰性也較為常見,一些國家不斷出臺一些措施進行校正和治理。例如,澳大利亞允許個人開立多個賬戶,但試圖對賬戶余額不足6000澳元且一年以上不活動的賬戶予以合并處理[29]。在加拿大第三支柱養老金中,TEE型稅優模式的“免稅儲蓄賬戶”(TFSA)也存在很多怠惰現象。例如,2020納稅年度該制度的賬戶持有人為1609萬人,繳費人數占58.1%;按最高繳費額度進行繳存的人數僅占賬戶持有人的8.9%,占繳費人數的15.3%;沒有投資交易行為的人數占賬戶持有人的比例高達73.1%,占繳費人數的126%[30]。盡管加拿大自愿性第三支柱養老金的覆蓋率在世界各國中屬于最高的國家之一,但上述數據顯示,其怠惰性對其未來替代率的影響將是長期的。

在剔除處于非活躍期的失業人員、哺乳期女性、患病人員等群體之后,“三低”現象長期持續下去就意味著個人養老金制度進入怠惰階段。比照一些發達國家賬戶養老金制度的情況,針對中國個人養老金制度建立初期和資本市場的現狀,筆者試圖在較寬口徑下對個人養老金的怠惰表現進行描述并給出量化參照(表2)。

五、理性前瞻:養老金改革的邏輯、悖論與策略

在2023年,36個先行城市及地區的的幾千萬人在幾百家銀行網點和金融機構開設資金賬戶,在700多種養老金融產品中進行投資交易,這是中國養老金體系建立37年來首次出現的波及人口達3.9億人的一次養老金融國民教育活動。同時,一年來個人養老金制度覆蓋率的良好表現與收益率的尷尬遭遇為個人養老金學術研究和政策研究帶來很多啟發和沉思,對第三支柱和養老金三支柱體系的感悟更為透徹,并平添了一分“客戶體驗感”。

這些感悟和體驗歸納起來有四個方面:一是更加認識到養老金與資本市場的關系息息相關,相融相伴,它們的發展邏輯是共生雙贏,不可須臾離;二是深刻感悟到養老金制度的悖論,即資本市場嚴重匱乏中長期資金,但作為典型中長期資金的個人養老金卻因為市場不活躍而陷入怠惰,由此成為一個謎題;三是一年來個人養老金市場運行的表現說明,個人養老金不同于其他類型養老金,它對資本市場的敏感性和依賴性、與生俱來的脆弱性和怠惰性都十分明顯;四是如果說在第一和第二支柱養老金的發展中制度設計占主導作用,第三支柱的誕生則意味著養老金體系改革進程從制度設計的“單輪驅動”從此將轉變為完善制度設計與完善資本市場相結合的“雙輪驅動”的歷史發展階段。

(一)養老金邏輯:養老金與資本市場共生共存,實現雙贏

在過去的一年里,動蕩的國際金融市場和波動的國內資本市場不僅使擴大內需和穩定外貿受到影響,個人養老金制度也承受著巨大壓力和嚴峻考驗。2023年7月24日,中央政治局召開會議[31],研究和分析當前經濟形勢和經濟工作,提出“要活躍資本市場,提振投資者信心”;2023年10月30日至31日[32],中央金融工作會議召開,再次提出“活躍資本市場,更好支持擴大內需”,做出“盡快建設金融強國”戰略部署,提出“做好科技金融、綠色金融、普惠金融、養老金融、數字金融五篇大文章”。

2023年下半年以來,國家金融監管總局和證監會等監管部門為貫徹落實中央精神多次召開會議和機構座談會,出臺一攬子措施[33][34],包括推動股票發行注冊制走深走實、加強各項基礎制度和機制建設、加大投資端改革力度、吸引更多中長期資金、降低印花稅等市場交易成本、優化交易環境、提高上市公司質量、培育一流投資機構、推進公募基金費率改革[35][36]、延長國有保險公司考核周期[37],等等。近來,監管層還表示,在活躍資本市場、營造各類中長期資金入市的政策環境、加快推動中長期資金入市的步伐等方面將提出更多務實舉措[38]。

中央提出活躍資本市場的目的是為了提振投資者信心,而個人養老金賬戶持有人是資本市場的重要投資者群體。養老金通過對各種金融工具的投資為經濟增長做出貢獻,成為一種生產要素,尤其在支持基礎設施、技術創新等風險投資領域發揮獨有的功能;同時,通過提供投資回報的機會使養老金獲取超額風險回報。資本市場作為養老金的一個投資平臺,可提供股票、債券、房地產和另類投資等不同資產類別,降低和分散養老金投資風險;同時,養老金產品通過行業分析和盡職調查做出正確的投資決策,進而有助于價格發現。

中央在關鍵時刻如此密集和明確地提出活躍資本市場和提振投資者信心,表明養老金與資本市場相輔相成的邏輯關系從上到下早已形成全社會的共識:繁榮的資本市場需要發達的養老金,發達的養老金離不開活躍的資本市場;提振投資者信心自然包括提振個人養老金的投資者信心,活躍資本市場會喚醒怠惰的個人養老金,并為其帶來豐厚的風險回報,從而提振養老金賬戶持有人投資信心,進一步擴大個人養老金覆蓋率、提高實際繳存率和投資活躍率,形成養老金與資本市場的正向互動與良性循環。

(二)養老金悖論:養老金與資本市場互為前提,彼此制約

在2023年7月以來中央決策部門提出活躍資本市場一攬子措施中,最引人注目的是多次提到加快中長期資金入市步伐、擴大中長期資金源頭活水、吸引更多的中長期資金等[39],呼吁“各類中長期資金與資本市場相互促進、協同發展”[40],明確指出各類中長期資金中包括養老金、保險資金、銀行理財等,尤其認為發展權益投資正當其時[41],因為中國資本市場持股占比太低,還不足6%[42]。過去半年來,中央相關部門的公開表態越來越明確無誤地告訴人們,包括養老金在內的中長期資金匱乏是影響資本市場健康發展的主要原因之一。

決策部門的這個判斷其實是在解釋這樣一個邏輯關系:養老金作為長期資金,天然契合長期投資、價值投資、責任投資理念,是資本市場資本形成的主要貢獻者和壓艙石,而資本市場可為養老金提供多樣化的投資機會,并能實現養老金資產組合的多元化和長期回報。養老金通過參與資本市場的證券交易,可促進資本市場的流動性,進而提高資本市場的效率,同時,可通過長期持有資產來為資本市場提供穩定性,減少市場波動性反過來又可提高養老金投資回報的穩健性。

但是,養老金與資本市場的這個邏輯在2023年個人養老金實施過程中卻遇到一個悖論:資本市場由于匱乏養老金等中長期資金而長期低迷,導致剛落地的個人養老金制度陷入“三高”和“三低”的怠惰狀態,反過來,怠惰的養老金制度不能為資本市場帶來新的中長期資金的源頭活水,資本市場匱乏養老金的窘境又得不到緩解,養老金與資本市場的互動由此而陷入怠惰的循環之中。個人養老金與資本市場的發展互為條件,相互制約,彼此尷尬,呱呱落地的養老金“睡”在資本市場的門口,究竟誰先“激活”誰——這成為一個問題。

2023年見證的這個養老金悖論看似一個迷思,有“蛋生雞雞生蛋”之妙。其實,根據筆者的早前分析,全球68國僅養老基金持股占比平均水平就達20%,發達國家平均30%左右,有些國家個別年份甚至接近或超過40%[43]。達成共識比較容易,關鍵在于如何理解這個迷思和破解這個悖論。2023年12月召開的中央經濟工作會議指出:“在政策實施上強化協同聯動、放大組合效應,在政策儲備上打好提前量、留出冗余度?！盵44]

(三)養老金改革:個人養老金誕生后,“單輪驅動”將轉向“雙輪驅動”

2023年首次見證的養老金悖論所揭示的是個人養老金與資本市場互為條件的制約關系,意味著在個人養老金誕生之前,養老金體系改革面對的問題和各方面的關切主要聚焦在養老金自身的制度設計上,彼時,外部資本市場與養老金體系的聯系還不是那么緊密,資本市場的表現對養老金產生的影響還不那么大。如前所述,雖然其他各類養老金投資收益率有些年份(例如,2022年)也遭遇過挫折和回撤,但總體看,它們的投資回報表現普遍受到業內的贊許,從未像2023年個人養老金那樣遭遇過如此尷尬。

例如,第一支柱基本養老保險基金成立以來采取的始終是銀行儲蓄的保值增值方式,直至2017年才實行市場化的委托投資,六年來年均收益率為5.44%,遠高于此前的銀行協議存款利率[45];再如,第二支柱企業年金自建立以來就實施市場化投資,年均收益率為6.58%[46],在國內投資界被普遍認為是佼佼者;再如,全國社?；鸪闪⒁詠淼哪昃顿Y收益率為7.66%[47],被國內機構投資者視為翹楚,即使與國際一流養老基金機構投資者的業績相比也屬于第一方陣。

但是,一年來個人養老金實踐中出現的“三低”顯示,中國養老金體系改革從2023年起踏上新的征程:與其他支柱養老金不太一樣,同為市場化運作的個人養老金既要在制度設計上歷經個稅遞延型商業養老保險的“連續試錯”,又要經受住來自資本市場的外部考驗;既要“摸著石頭過河”、不斷實施制度創新的探索,還要直面資本市場波動的不確定性;既要接受自身制度設計的“內生風險”測試,還要勇于應對資本市場波動的“外生風險”。因此,個人養老金制度的發展與成長既要依靠自身制度的不斷完善,還要依賴資本市場的不斷完善,“兩個完善”缺一不可。

個人養老金制度一年來的實踐還向業界顯示,2023年不僅是中國第三支柱個人養老金的元年,也意味著是中國養老金體系完善制度設計與完善資本市場“雙輪驅動”的元年,甚至從某種意義上說,完善資本市場“輪子”的重要性不亞于完善制度設計“輪子”的重要性。個人養老金制度要真正落地扎根需同時應對來自制度內外兩個方面的挑戰。對個人養老金而言,如果說完善制度設計是其“生存”的必要條件,主要為擴大覆蓋面負責,完善資本市場就是其充分條件,主要為制度活躍性負責,以防止個人養老金陷入怠惰性的循環之中。

落實中央一再提出的活躍資本市場、提振投資者信心,不但可活躍個人養老金、提振參加人信心,還可擴大中長期資金源頭活水,進而形成資本市場與個人養老金的良性循環。因此,個人養老金制度改革實施“雙輪驅動”,既是一個趨勢,對決策者來說也是一個策略。這就自然提出一個問題:為什么在同一個資本市場環境下,個人養老金包括投資收益率在內的相關參數表現不如其他各類養老金?很顯然,這與第三支柱養老金獨有的一些特征高度相關。

(四)養老金市場:相較于其他各支柱,個人養老金獨有的四個特征

相較于第一和第二支柱養老金,第三支柱個人養老金制度屬性的特征主要有四個:運轉流程上的去中心化、勞動關系上的去組織化、激勵約束機制上的去雇主化、待遇計發上的完全精算中性。一年多的市場化運作實踐證明,當個人養老金遇到資本市場不活躍時,上述四個制度屬性特征就會很快衍生出分別與其相對應的敏感性、依賴性、脆弱性和怠惰性四個特征。下面主要以市場化運作的企業年金為參照進行比較分析。

第一,對資本市場的敏感性更高一些。這是由于兩個制度的不同設計所決定的。一是決策模式不同。企業年金采取的是集中決策模式,職工個人沒有投資選擇權,資產配置由受托人決定并與投資管理人和委托人進行會商,而個人養老金采取的是分散決策模式,賬戶資產配置由參加人個人決定,市場上出現的任何異動都會引起賬戶持有人的極大關注并迅速反映在投資行為上。二是委托代理結構不同。企業年金實行的是多層委托代理,在參加人與資本市場之間存在多層“緩沖墊”,職工對市場的敏感性逐漸衰減,而個人養老金的委托代理只有一層,參加人直面市場波動,市場上所有風吹草動都會直接傳導到每一個參加人,進而影響每一個參加人的投資行為。

第二,對資本市場的依賴性更大一些。這主要表現為兩個方面。一是在賬戶資產規模中來自投資收益的比例占“大頭”。經過幾十年的積累和復利效應之后,在正常的回報率條件下,退休時個人養老金賬戶資產規模主要來自投資收益,因此,參加人對市場表現和投資回報的依賴性較大,而企業年金個人賬戶資產結構中有雇主配比繳費部分,投資收益對賬戶資產規模的貢獻率小于個人養老金。二是個人養老金投資收益率更加依賴于“外生”的資本市場表現。絕大部分賬戶持有人是非金融投資專業人士,接受的金融教育十分有限,對資產配置、投資策略和產品選擇等專業知識較為陌生,主要是“靠天吃飯”,而企業年金的打理主要由企業內設的專職業務人員、外包的專業人士和市場不同角色的專門金融機構來完成,情況稍好一些。

第三,天生的脆弱性更明顯一些。投資收益率的決定方式存在差異性。一是在集中決策模式下,大中型企業的年金投資收益率是經過多個組合平滑之后在計劃層面再次平衡的結果,最后再計入到職工個人賬戶,其收益率是經過多道“集體緩沖”之后統一調整的結果,而分散決策模式下的個人養老金投資收益率將直接承受來自市場的波動,個人之間的收益率差距很大。二是大中型企業年金計劃作為委托人的話語權較大,投資管理人在其激烈競爭中只能追求“絕對收益”,并將之作為一個不二的業界潛規則才能生存下去,因此,企業年金的收益率嵌有一定的“柔軟的剛性”因素。這也許就是投資選擇權20年來始終難以放開的主要原因之一。而個人養老金則不存在多層委托代理下“絕對收益”的“柔軟的剛性”因素,其脆弱性必然大于企業年金。

第四,內在的怠惰性更強一些。作為雇主計劃,企業年金的個人賬戶收益由三部分構成,即個人繳費、雇主繳費和投資收益,其中,根據制度設計,雇主提供的繳費率高于雇員繳費率水平,作為一種“福利”對雇員具有明顯激勵性。但個人養老金沒有任何來自外部配比繳費的支持,在市場波動或遭遇下挫時,參加人為了及時止損會迅速調整其繳存行為或停止其投資行為,其“制度遵繳率”呈明顯下滑狀態(18)“制度遵繳率”是指年度內實際繳費人數與登記參加人數之比,即活躍參加人數量與全部參加人數量之比。,整個制度自然會陷入怠惰狀態。此外,在制度初創時期,參加人數量和賬戶繳存額都很有限,單一產品在單一金融機構形成的資金池也都很小,不利于資產配置和優秀投資經理的調配,影響產品收益率,進而成為誘發賬戶持有人怠惰性的主要原因之一。

總之,即使在發達國家,當資本市場出現劇烈波動時,第三支柱養老金的社會平均收益率也低于同期該國第二支柱養老金的投資收益率。

六、結語

第一,關于本文提出的評估框架的評估。本文建立的理論評估框架中提出的“評估兩分法”與兩年前筆者提出的“模式兩分法”一脈相承,相對評估標準的建立只是評估中國本土第三支柱養老金模式的一個獨特視角而已,因為第三支柱存在“模式選擇”問題就是從中國學者和中國國情的獨有角度提出的一個命題,當然也可運用于對國外第三支柱養老金模式的評估,而絕對評估標準的建立和納入則是對中國個人養老金進行跨國比較的一個“頻譜儀式參照”。中英文檢索中鮮有涉及第三支柱養老金評估框架的信息,作為一個學術探索,筆者構建這個理論評估框架的目的旨在體現國家和決策者的價值判斷與發展理念,觀察和跟蹤制度運行的客觀進展。本文的評估結果顯示,中國個人養老金制度覆蓋率一年來在36個城市及地區的表現較為理想,其制度目標預期已基本實現,前景喜人,2035年多層次、多支柱養老保險體系發展目標可期。

第二,關于覆蓋人數的“活躍性”與繳存投資行為的“怠惰性”的評估。個人養老金制度運行一年來的實踐說明,一方面,覆蓋人數超出預期,顯示出其制度設計中的“活躍性”,另一方面,參加人的繳存和投資行為表現出濃厚的“怠惰性”,極大地抵消了制度覆蓋率的較好表現。很顯然,參加人的“怠惰性”來自現實中資本市場的“不活躍”,長此以往,個人養老金有可能成為一個怠惰性有余、活躍性不足的低效制度,對幾十年后個人養老金替代率的負面影響將是深遠和致命的。這說明,個人養老金制度的建立與發展在相當程度上將取決于資本市場這個“外生條件”改革的成功與否,多層次、多支柱養老保險體系的改革從此將從制度設計的單純“單輪驅動”轉向制度設計完善與資本市場改革相結合的“雙輪驅動”發展階段。

第三,關于制度設計完善在“雙輪驅動”中作用的評估。與試點五年多的個稅遞延型商業養老保險相比,2023年個人養老金覆蓋率的表現堪稱質的飛躍,但當面對怠惰的資本市場就隨之也陷入怠惰狀態,這是否意味著未來個人養老金改革進入“雙輪驅動”之后就可以“坐等”資本市場的發展、作為“內生條件”的制度設計就沒有改革的空間和必要?很顯然,正確的答案:一是個人養老金的四個制度屬性和四個運行特征相較于其他類型養老金更需要“雙輪驅動”;二是國外第三支柱養老金在制度設計上有些做法值得中國根據具體國情予以吸納和揚棄;三是當若干經濟體資本市場處于同一發展水平且績效表現旗鼓相當時,制度設計就自然成為第三支柱養老金表現的決定性因素;四是中國個人養老金制度設計在很多方面存在進一步完善的空間,既不可掉以輕心,也不應一蹴而就,筆者對此將另文專述。

第四,關于養老金邏輯與養老金悖論的評估。中國資本市場長期消沉不振,需要引入包括養老金在內的中長期資金,而各類養老金從投資資本市場獲得的超額風險回報說明,資本市場與養老金相輔相成,這是發展養老金的一個重要邏輯,關于這一點全社會上下早已達成廣泛共識。但同時,個人養老金實施一年多的實踐則提出了一個悖論,資本市場不活躍對初露頭角的個人養老金具有嚴重的負面影響,尤其在比較分析同為市場化運營的第一支柱基本養老保險基金和第二支柱企業年金時發現,第三支柱個人養老金對資本市場的敏感性和依賴性明顯大于第一支柱已投資的基本養老保險基金,其與生俱來的脆弱性和怠惰性明顯大于第二支柱企業年金。中央及時提出活躍資本市場、提振投資者信心,其中包括提振個人養老金投資者信心,完善資本市場不僅可擴大“當期內需”,也可擴大“中遠期內需”,對提高全民退休收入和穩定消費預期意義重大。重要的是,個人養老金的發展壯大可同步“反哺”資本市場,而怠惰的資本市場則有可能“反對”甚至“反噬”養老金。

第五,關于個人養老金在中國養老金體系金融化改革進程中前景的評估。中國養老保險制度肇始于20世紀80年代中期,進入21世紀以來,市場化投資的企業年金和職業年金先后建立,城鎮職工基本養老保險基金余額和城鄉居民當期收支的部分結余也逐漸進入市場投資體制,養老保險制度金融化改革進程不斷深化。第三支柱個人養老金的啟動標志著中國多層次、多支柱養老保險體系中最后一個完全市場化運營的支柱搭建起來,金融化演變進程中的養老金體系從此進入一個新階段。在中央金融工作會議提出的五篇金融大文章中,個人養老金制度作為資本市場的一支重要中長期資金的源頭活水,在養老金融“鏈接”普惠金融與數字金融的制度安排中發揮的作用愈發顯示其不可替代的重要作用,必將為中國養老保險體系金融化改革進程做出應有貢獻。