二手存量房進入消化主導期

倪鵬飛　徐海東　曹清峰

正是由于過去數年房地產的超速增長，才使得調整成為近年來中國房地產政策的目標所在。圖/中新

中國房地產發展因全面影響中國經濟發展而備受國內外關注，正確預判房地產的當前運行狀態和未來趨勢變化，無論是對政府、企業或者居民的相關決策都十分重要。

筆者認為，中國房地產調整將是一個長期的過程，有鑒于過去高速增長導致的二手和新建存量商品房的明顯過剩，加上外部沖擊、市場爆雷等隱患沒有消除，中國房地產將率先開啟二手房存量消化和出清，新建商品房消化和出清需要延后，人口、收入和技術的新變化將導致潛在需求曲線向下平移。本文基于世界金融論壇（WFF）2024北京峰會的主旨演講進一步修改。當然，所有預判的對錯都會被未來的發展實施所檢驗。

房地產大幅調整是過去超增的回歸。自2021年下半年以來中國房地產出現較大幅度的調整，2022年的投資和銷售面積比2021年下降了10%、24.3%，2023年又比2022年下降了9.6%、8.5%。一些機構學者基于住房存量不足的判斷，認為中國房地產嚴重“超調”即調整過度。筆者認為：一般而言，大幅調整是房地產周期固有表現，無論是上行或是下行。從歷史經驗看，在房地產周期運行中，市場主體在衰退和繁榮的頂點都會對市場做出過激的反應，每個房地產周期的谷底和谷峰都遠遠超過合理范圍。更為特別的是：本次大幅調整是對過去超增的回歸。過去20多年中國房地產和住房經歷了超速增長，在城鎮人口高速增長的背景下，城鎮人均住房面積年均超過1平方米。2002年到2022年商品房銷售面積達192.49億平方米，2012年到2022年商品住宅銷售面積累計132.34億平方米，是上一個十年的2.2倍。

過去超速增長導致城鎮存量二手商品房明顯過剩。中國過去制定的2020年小康發展目標的人均住房30平方米，而實際達38.6平方米，2022年全國城鎮人均住房面積達到40.8平方米。按照中國人民銀行城鎮居民家庭資產負債調查：2019年中國城鎮居民家庭的住房擁有率為96.0%，有一套住房的家庭占比為58.4%，有兩套住房的占比為31.0%，有三套及以上住房的占比為10.5%，戶均擁有住房1.5套。中金公司的《數說中國存量住房》稱：2017年末中國城鎮廣義和狹義住房空置率分別為16.9%和12.1%，其中城區分別為14.7%和9.7%。西南財經大學的《2017中國城鎮住房空置分析》稱：2017年中國城鎮地區住房空置率為21.4%。顯然盡管還有2億多新市民和青年人口住房問題沒有保障性解決，但是城鎮商品房存量相對于有效租住需求已經出現過剩。但是關于房地產存量過剩與否并沒有形成共識，這是人們對房地產未來走勢做出不同判斷的重要原因。

尋找市場新的均衡點目前還為時尚早。正是由于過去數年房地產的超速增長，才使得調整成為近年來中國房地產政策的目標所在。調控政策加力、外部環境沖擊、開發企業“爆雷”以及市場預期變弱，最終導致中國房地產2021年下半年開始調整。而有鑒于兩年來的大幅調整，最近有些機構和學者基于住房存量不足的判斷，認為房地產市場正在尋找新的均衡點。我們認為中國房地產調整包括增量調整、存量調整和模式調整以及過去存量的積累和未來需求變弱，房地產調整將是個長期的過程。即便關于增量調整，在市場出清和存量消化沒有基本完成前，尋找新的均衡點也為時過早。

中國房地產增量和價格調整還沒有結束。自2021年下半年開始中國房地產市場主要表現為：“下行-政策支持-轉穩-再下行-政策-轉穩”等波動中下行的循環。雖然2023年與2022年相比，房地產投資和商品住宅銷售面積下降幅度都有所下降，保交樓取得了顯著的成效。但在外部沖擊、市場“爆雷”等隱患沒有消除，市場主體預期趨弱及縮表的背景下，這一趨勢仍將繼續。我們基于房地產投資和銷售的預測模型，利用相關數據對2024年房地產投資和銷售面積進行預測（見圖2、圖3）。預計2024年房地產投資和商品房銷售面積仍會同比下降5%和8%左右，商品房和商品住房面積可能會下降到10億和8億平方米以下，房地產投資將下降到8.5億元左右。

與此同時，新建商品房市場存量消化和市場出清可能延后并需要持續較長的時間。另外，在價格方面，雖然一些城市的一些區位已經下降了30%甚至更多，但總體上尤其是新房價格還沒有調整到位。

未來房地產潛在增長線將向下平移。關于新建商品和商品住宅的銷售面積，考慮到住房重置、中心城市和都市圈人口流入，青年和新市民等因素，在存量消化基本結束后，房地產投資和銷售還將保持一定規模，我們在研究中曾經給出年均10億-12億平方米預測值。但基于人口、收入和技術等新的變化趨勢，我們預計在存量消化和市場調整結束后，新建商品房和商品住宅的銷售將向下平移，可能會下降年均6億-8億平方米，但總體是拾階而下的走勢。

2023年二手房的銷售占比大幅提升。調控政策加力、外部環境沖擊、開發企業爆雷以及市場預期變弱，導致新建商品房市場持續調整的同時，也導致二手商品房市場調整，尤其2023年二手房存量市場數量和價格調整十分顯著。多家數據顯示二手房在總銷售中的占比快速提升。住建部數據：2023年1月-11月，全國二手房交易量占全部房屋交易量的比重達到了37.1%，創造歷史新高，全國已經有七個省和直轄市的二手住宅交易量超過了新建商品住宅交易量。而克而瑞追蹤的30座城市二手房成交比例從2018年40%到2023年53%。尤其在2022年30座城市的成交比例42%，到2023年達到53%。據此一些機構結合住房存量不足的判斷，認為二手房市場的量價調整即將結束。

我們認為：中國房地產可能進入二手房消化主導的調整期。不僅二手存量市場的調整沒有結束，而且由于新房市場存在購買風險，過剩的二手房正先于過剩的新建商品房開始消化。而新房的存量消化及調整可能被不斷延后。有幾個證據被發現：一是每當出臺利好政策的時候，二手房的掛牌量和銷售量快速增長，市場不僅認為是買的時機，更認為是賣的時機，這也是促進房地產市場回穩的政策效應遠低于預期的重要原因；二是二手房供給擴張和需求收縮；三是二手房交易在同比增加。

房貸壓力和預期變弱導致二手房市場供給增加需求下降。緯房研究院根據國信達數據測算：2023年1月-7月全國法拍房掛拍量為284323套，同比增長16.92%。58安居客研究院統計數據顯示：2023年全國百城二手房月均掛牌量為482萬套，同比增加11.6%。與此同時，2023年全國百城二手房月均掛牌時長為82.23天，同比2022年上漲14.1%。表明存量二手房的市場供給不斷增加。

58安居客房產研究院統計數據顯示：2023年全國百城二手房找房熱度指數為1.05，同比2022年下跌6.67%，表明存量二手房市場的需求在下降。

58安居客研究院統計數據顯示：2023年百城二手房月均掛牌均價為13923元/平方米，同比2022年下跌2.35%，其中2023年12月的掛牌均價最低，為13240元/平方米，相比2022年的高點下跌7.59%，表明存量二手房市場的價格向下調整。

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新房交付風險正驅動剛改需求聚焦二手房存量商品房市場。由于新房市場的存在房企存在的資金鏈斷裂、債務違約、延期交房等風險，從而在房地產總體需求下降的同時，必須釋放的剛性需求和改善性需求將集中轉向二手房市場，從而使得之前過剩的二手房存量率先得到消化和調整。

目前“以小換大”“以大換小”“等量交換”都有需求。根據貝殼研究院的數據分析顯示：二手房交易中70%屬于同城換房，也有10%左右只賣不買?？硕?0個大城市2023年二手房銷售數量同比大幅絕對增加即是證明。

有鑒于房地產投資負增長對經濟增長的拖累，不少市場人士從對經濟增長拖累的角度高度重視房地產投資下滑問題，希望加快房地產投資保證經濟增長。事實上，房地產至少主要通過投資和消費兩種途徑影響宏觀經濟增長。

房貸擠出消費比房地產投資負增長對經濟增長的拖累更嚴重。雖然從一般意義上講，房地產投資增長和房地產消費增長可以帶動經濟增長，但是房地產過度的投資和消費會擠出其他消費，從而可能減弱對經濟增長的貢獻甚至導致負增長。理論上假設，擁有住房家庭的人均住房合理消費額大約等于虛擬租金的水平，超過虛擬租金的消費支出可能擠出其他消費。據此我們提出：每年房貸擠出的消費=〔人均年還貸額-人均年住房支出（虛擬房租）〕×住房貸款總人數，其中，每年的住房貸款總人數是最近十年內每年新增住房貸款人數的累計值。據此測算：2019年，在房地產投資正增長9.6%的情況下，考慮房地產的擠出效應，我們測算提出房地產對經濟增長的貢獻為-0.81%。2022年-2023年，房地產投資負增長直接拖累經濟增長分別為-1.27%、-1.06%。房貸月供遠超虛擬房租擠出消費拖累經濟增長分別為-2.06%、-1.37%。房地產對經濟增長的拖累分別為-3.33%、-2.43%。

房貸正在日益增加城鎮中產階層的壓力。過重的房貸不僅擠出中產家庭消費，增加了中產家庭生活壓力。2023年三季度末個人住房貸款余額38.42萬億元，我們課題組曾于2020年7月就疫情對城鎮家庭延期償還住房抵押貸款進行問卷調查。35個重點城市的2000份有效問卷調查顯示：當時住房抵押貸有較大壓力，依靠自己無法按時還款的有356人，占總調查對象17.8%。其中，有很大壓力已經無法按時還款為7人，占比0.35%；有很大壓力，已經決定棄房且不還款的1人，占總數的0.05%；有較大壓力，無法按時還款的24人，占1.2%；有較大壓力，主要依靠短期借款還款的77人，占總數的3.85%；有較大壓力，主要依靠短期借款還款的247人，占總數的12.35%。另外，有一定壓力，擔心一年內無法按時還款調查對象為993人，占總人數的49.65%。有關導致不能還款或還款有壓力的原因是單位降薪或收入下降的占64.34%，家庭成員失業的占24.91%。經歷2021年、2022年疫情以及2023年經濟不完全恢復，可以判斷目前城鎮家庭房貸壓力不會比2020年調查時小。

資料來源：作者提供

支持存量商品房供需調整，減輕房貸壓力促進消費。建議督促商業銀行進一步降低存量房貸利率。針對按時償還住房抵押貸款的家庭，建議適當延長房貸償還期限，逾期還款暫不納入征信失信記錄，免繳納違約金。在稅費和行政監管方面支持存量交易的雙向奔赴。減輕中產尤其是中產青年、有房家庭的房貸壓力，促進其他方面的消費。

在城鎮商品住房市場出現供過于求的過剩即城鎮戶籍居民的住房問題基本解決的同時，中國城鎮的2億多青年人和新市民存在較大的住房困難，而這些青新市民由于收入有限，大多需求住房保障。中國農民工調查報告顯示：2022年進城農民工人均居住面積22.6平方米。其中，50萬人以下的城市農民工人均居住面積27.5平方米；500萬人以上的城市農民工人均居住面積為17.6平方米。2019年在進城農民工戶中，2.9%享受保障性住房，其中，1.3%租賃公租房，1.6%自購保障性住房。

商品房過剩和保障房缺失的同時，房地產的投資及銷售下降、債務違約、資金鏈斷裂、項目停工等問題嚴重影響到宏觀經濟高質量發展。對此，一些人主張通過大規模保障房建設，以快速補齊保障房的短板，增加房地產投資帶動經濟增長。但大規模新建保障房也會從實際和預期上沖擊正在下行的商品房市場，進而增添宏觀經濟不確定性。

筆者認為：“商轉?！笨梢砸皇帏B，但也面臨道德風險。通過向房地產系統注入資金，恢復和暢通房地產資金及實物循環，可以盤活存量資產、恢復市場信心、扭轉市場預期、打破負向循環，保證市場逐步恢復，填補青新市民住房保障的缺失，消解開發企業住房供給過度，促進房地產新發展模式的構建，同時通過貨幣乘數效應可以有效釋放內需促進經濟增長。但在市場下行和預期轉弱的背景下，市場主體沒有動力和能力擴展資產負債表，再向市場注入大規模資金。只有政府有動力和能力擴展資產負債表，政府尤其中央政府有動力和能力通過擴展長期債務，才能打破市場收縮循環。但是政府介入“商轉?！币裁媾R道德風險，這包括政府官僚主義、政府官員的權力尋租、保障房利益相關方的套利，以及開發企業轉嫁風險等道德風險，增加監管成本。

為此，我們建議：通過“商轉?！眴印扒嘈率忻癜簿庸こ獭?。在其他援助政策持續的情況下，2024年-2025年，中央財政發行長期國債給城市政府、央行發放長期的抵押補充貸款，通過政策性銀行貸給大城市政府或平臺，同時城市政府及平臺向商業銀行申請部分短期貸款做配套，通過競購市場上存量的新建和二手的商品房，然后把它改造、轉化成保障房，然后以低于市場一定比例的價格出售給符合保障條件并申請的青新市民家庭，完善青新市民住房保障體系。

與此同時，設計和建立相關的機制。一是建立地方政府的激勵和約束制度，實行申請制。二是建立開發企業的激勵和約束制度，實行競價制。三是建立住戶部門的激勵和約束制度，實行輪候制。四是建立稅費減免激勵機制。稅費減免可以鼓勵改善性家庭購新，并向政府出售二手房，以消除或減輕可能出現的道德風險。

（作者倪鵬飛為中國社會科學院長城學者、中國社會科學院城市與競爭力研究中心主任，徐海東為中國社會科學院財經院助理研究員，曹清峰為中國社會科學院財經院博士后；編輯：王延春）