建立以“賦能服務”為核心的股權投資投后管理新機制思考

朱彬，于晶晶，譚梅，吳一

（重慶兩江新區創新創業投資發展有限公司，重慶 401120）

A公司成立于2011年，由兩家國有股東共同發起。到2016年，這兩家股東分別增資對公司進行了重組，使注冊資本金達到2.5億元。公司的主營業務從最初的科技成果轉化和產業技術研發，轉變為主要關注種子期、初創期和成長期企業的股權投資及資本運作。自2017年以來，公司通過股權投資直接投資了15個企業，投資金額超過5 000萬元。這些投資主要集中在生命健康、智能制造、數字經濟等領域。公司完全及部分退出了6家企業。到2023年，公司利用自有資本金認繳出資2.5億元設立了一只創投基金。此外，公司運營管理的代管資金所認繳出資設立的種子基金，已經投資了10個項目，并計劃新增投資30個項目。

一、A 公司股權投資投后管理發展情況

（一）開展投后管理制度體系建設

A公司于2019年制定《股權投資項目投后管理辦法》，明確了投后管理職能部門及其具體職責。作為公司股權投資項目投后管理的核心部門，投后管理部的職責包括：定期收集被投企業財務報表，及時了解被投企業業務經營情況，形成季度投資分析報告、年度投資分析；結合企業需求提供合理化股權結構、商業模式梳理、融資對接、市場資源對接等增值服務；當被投企業出現重大變動、重大事件、觸發投資協議“有條件條款”等情況時，形成應急預案；列席被投企業股東會、董事會、監事會；形成項目退出方案等。

公司于2021年印發《股權投資項目評價細則》，規定被投企業年度綜合評價的維度為政策及產業、行業及市場、產品和服務、企業管理治理、核心團隊、財務情況等，投后管理部和外派董監事共同參與評分。同年，公司印發《外派董監事履職管理辦法》，規定了外派董監事的任職條件、外派董監事的選任程序、外派董監事退任事項、外派董監事退任程序、外派董監事的職責、外派董監事出席被投企業董事會、監事會行使表決權的決策流程等。目前，A公司委派外派董監事21人次。

A公司對于種子基金的投后管理工作，主要依據《重慶市種子投資基金運營管理實施辦法》進行運營管理。該辦法對種子基金以下事項進行規定：種子基金受托管理機構的資質、職責；種子基金的組建規則、合作方資質、組建程序；種子基金的支持對象、運營管理機構、決策機構、項目投資原則、投資程序、項目退出、種子基金的清算等。

（二）開展投資項目監管及服務工作情況

A公司投后管理部負責收集被投企業財務報表、業務運營信息，形成季度投資分析報告。季度投資分析報告主要由財務分析報告、業務運營分析報告、其他重大事項匯報構成。財務分析報告羅列最近5個季度的各項財務數據，根據財務數據計算最近5個季度的毛利率、應收賬款周轉率、資產負債率、營業收入增長率，并對各項比率數據變化原因進行闡釋。同時，投后管理部對異常指標發出預警并進行說明。業務運營分析報告通過統計季度合同簽訂情況，掌握被投企業基本運營信息。年度投資分析報告由被投企業投資概況、運營概況、財務概況、年度重大事項、存在的風險及應對措施、投后管理情況及存在的問題6個方面構成。

根據2019年—2023年6月的服務臺賬，投后管理相關部門為被投企業提供政策通知、資源協調、戰略輔導、融資輔導、公關宣傳、專業輔導、市場拓展等增值服務。根據其提供的2021年—2023年的“三會”議題統計表顯示，投后管理相關部門記錄被投企業股東會、董事會、監事會召開的日期和議題。

投后管理相關部門建立已投項目投資協議核心條款執行情況記錄表，跟進對賭條款、反稀釋、優先認購、優先轉讓、優先清算等條款的執行情況，記錄了11家被投企業的核心條款。

截至2023年10月，A公司全面退出被投企業4家，部分退出被投企業2家。

種子基金投后管理情況：種子基金相關部門于每季度收集被投企業財務報表，形成種子基金在投企業跟進情況表，記錄被投企業的成長情況、投后融資情況、運營情況，內容包括被投企業是否成為高新技術企業，是否完成股份制改造，是否進入多層次資本市場，以及債權融資、股權融資、資產、負債、凈資產、營業收入、凈利潤等。

二、A 公司投后管理存在的主要問題及原因分析

（一）投后管理制度體系不健全

一是A公司《股權投資項目投后管理辦法》第二十條第三款規定，根據審計、評估結果及法律意見，投后管理部提出項目退出方案，報公司審定，但未對退出方案的決策流程作出明確規定。二是《股權投資項目投后管理辦法》第十一條規定，發生預警情況后，投后管理部應立即形成應急處理方案。重大變動、重大事件、觸發條件性條款、指標監測預警等應在事項發生后及時以書面形式上報公司分管投后副總經理、總經理和董事長，根據領導意見上報公司審議，但未對被投企業發生重大變動、重大事件、觸發條件性條款、指標監測異常等形成處理方案后的決策流程作出明確規定。三是投后管理相關制度未對投后項目的變更，如被投企業增加或減少注冊資本、對被投企業的增持或減持、項目續期及合同其他主要條款的修訂，以及被投企業的清算等情況的應對措施作出規定[1]。四是《外派董監事履職管理辦法》與《股權投資項目投后管理辦法》，對于外派董監事和投后管理部的職能存在高度疊合現象，未明確投后管理部職能職責和外派董監事履職范圍的邊界。五是公司尚未作出關于種子基金投后管理規定，對種子基金投后管理工作尚未進行規范。

（二）被投企業監控及預警等基礎性工作不完善

一是投資協議跟蹤臺賬對被投項目的記錄不完整。如公司未對某被投項目投資協議相關條款建立臺賬，跟進投資協議履行情況。二是投資協議跟蹤臺賬未對協議中與投資方權利相關的全部條款進行登記，如有的被投項目未記錄優先投資權，有的被投項目未記錄優先清算權、優先出售權等。三是投資協議跟蹤臺賬登記的條款不完整、不具體，如有的被投項目未對反攤薄及后續增資條款進行詳細記錄，有的被投項目未記錄觸發贖回條款的所有條件[2]。四是投資協議跟蹤臺賬登記的條款有誤，如有的被投企業的反稀釋條款登記有誤。五是預警事項登記臺賬尚需完善。公司未對被投企業發生的重大變動、重大事件、條件性條款觸發、指標監測異常等建立登記臺賬，未對以上預警事項進行記錄，未對發生過預警事項的被投企業予以特別關注。

（三）投后增值服務與被投企業需求存在較大差距

一是聯系走訪企業總量不足，對各企業走訪次數嚴重不均衡，未完全覆蓋所有被投企業。根據服務臺賬，投后管理部門2019年至2023年6月共為被投企業提供292次服務，其中一家被投企業96次，占比33%，另一家被投企業77次，占比26%，兩家合計達到60%。公司于2019年僅對3家被投企業進行走訪，2020年僅對2家被投企業進行走訪，2021年未對1家企業進行走訪，2022年未對2家進行走訪，2019年至2023年6月未對3家企業進行走訪。

二是為被投企業提供增值服務還處于初級階段。筆者在調研中了解到，無論投后管理相關部門還是外派董監事，與被投企業聯系都存在不活躍現象，未充分挖掘被投企業的發展短板和真實需求，未發揮公司作為國有企業在被投企業融資推介、市場開拓、政府事務協調等方面具有的支撐作用。投后服務還處于主要偏重收集信息的監控管理階段，未就企業缺乏的資源在著力尋求資源配置方面開展有效工作。

三是種子基金依照投資協議收集的投后管理資料不全，未見被投企業季度運營情況報告，系統化的增值服務也還處于思考階段。

（四）外派董監事作用發揮不充分

向被投企業委派董事、監事，是A公司加強股權投資項目投后管理的一個重要制度。但在實際運行中，筆者發現其作用發揮與該制度設計初衷之間存在較大差異。

一是外派董監事選派與《外派董監事履職管理辦法》規定條件不完全符合。如公司現任外派董監事共計10人，其中具有金融、經濟、法律等專業本科及以上學歷的占比僅40%，具有其他專業本科及以上學歷的占比達到60% 。

二是外派董監事多為各部門派出人員，主要職責為完成自身所在部門目標任務，對于外派工作，主要通過收集財務報表、出席相關會議參與投后管理工作，參與投后管理的廣度和深度不夠，發揮的管理和監督作用有限。

三是投后管理相關部門與外派董監事未形成有效協同機制。筆者通過與外派董監事座談了解，公司存在投后管理相關部門與外派董監事分別收取被投企業基礎資料、各自為被投企業提供增值服務現象，缺乏合作協同，致使獲取信息不對稱，投后服務脫節，不能齊心協力開展投后服務工作。

之所以出現上述問題，根據筆者的分析，主要原因有四個方面。一是符合被投企業發展需要的有效投后模式尚處于探索階段。投后管理理念和投后工作內在邏輯不清晰，企業內部沒有形成協同的投后工作機制，投后服務能力不足，尤其缺乏為被投企業提供專業輔導、協調整合外部資源的能力。

二是相關制度修訂嚴重滯后。比如，《股權投資項目投后管理辦法》印發于2019年，當時公司投資項目少，投后管理實務操作還處于探索階段，投后管理經驗少，對決策流程的思考不成熟，對制度內容的設計不完整?！锻馀啥O事履職管理辦法》印發于2021年，該辦法未與《股權投資項目投后管理辦法》相銜接，致使外派董監事與投后管理相關部門部分職能職責重合，未充分考慮公司現有人員所學專業、工作履歷、掌握專業技能等情況。

三是外派董監事未形成作用發揮有效機制。外派董監事多為兼職，從事的本職工作與被投企業不相關，缺乏有效的激勵制度設計，未能在本職工作和履行外派董監事職責之間找到平衡。

四是種子基金投后管理尚處于探索階段。種子基金于2021年開始實際運營，投資企業數量較少，積累的投后管理工作經驗不足，制定投后管理制度需要的經驗儲備不夠。種子基金投資的金額少，持有股權比例小，對被投企業的話語權較小，也缺乏有效的監管服務手段。

三、建立符合新形勢投后管理新機制的相關建議

（一）樹立以“賦能服務”為核心的投后管理新理念

隨著A公司股權投資企業接近20家，再加上種子基金投資企業總數將達到40家，被投企業對投后增值服務的需求將越來越強烈，需求也越來越多樣化，投后管理工作的重要性日益凸顯。它關乎項目投資的成敗，關乎項目投資的收益，更關乎企業長期的發展。因此，投后工作必須由早期的監控管理，轉向發現短板、整合資源，與被投企業一起成長。A公司要實現投后工作由接力到賦能的嬗變，必須牢固樹立起以“賦能服務”為核心的投后管理新理念。

“賦能服務”理念要求我們充分認識到，無論被投企業處于早期、中期還是成熟期，每家企業都有其優勢和短板。投資機構應與企業保持深度交流，深挖企業的發展需求及短板。針對這些需求和短板，A公司為被投企業提供系統化、體系化、個性化服務，全方位賦能被投企業的業務、戰略、管理、治理、投融資等方面，提升其價值，并與它們構建發展共同體[3]。A公司通過長期全周期的賦能服務，與被投企業建立良好的關系，當企業有融資需求時，投資機構可以在較好的條件下退出或順利獲得投資額度。

賦能服務要求投資機構在完成投后企業日常管理的基礎上，把工作重點放在增值服務上。投資機構需要從以下五個方面入手：一是客戶對接，幫助新的被投企業尋找合適的業務合作伙伴；二是后續融資對接，協助早期項目獲得后續融資；三是企業團隊成員引進，尤其是在早期項目團隊不完善時，協助被投企業引進核心人才；四是政府資源對接，幫助各階段的企業從政府獲得支持；五是品牌推廣，協助早期企業在缺乏自有品牌團隊時進行品牌推廣，而對于后期項目，主要是協助被投企業聯合處理，幫助他們進行危機公關等工作。

（二）建立企業內部“一體貫通”的投后管理協作機制

投后賦能服務是體系化的工作。建立“大投后”機制，將公司內部資源進行整合，形成內部合力，除了獨立的投后管理部，也涉及公司多個部門之間的共同協作。比如，投資部門、風控部門應參與到投后管理工作當中。同時，公司還應建立HR團隊、品牌團隊，參與到投后服務工作當中。

一是在項目投資完成后，投資團隊應繼續參與到項目的投后服務中，而不是完全脫離。每個項目應分配A角和B角，其中，投資團隊自然成為A角，負責對其投資的項目承擔責任。投資團隊對自己投資的項目有一種天然的保護心態，往往直到項目處于無可挽回的狀態時才認定項目失敗。這種做法可能會錯過許多挽救項目的機會。B角則由一個獨立的投后工作團隊擔任，他們從不同的視角審視項目情況，通過綜合各方面的意見來掌握項目的真實狀況。

二是風險控制團隊應有權直接對投資項目提出管理和處置建議，獨立于投資團隊。這一措施主要針對項目風險的管理，確保即使在投資團隊不同意的情況下，風控團隊仍能從項目安全性的角度出發，提出建議。

三是企業內部應建立跨部門協作機制，包括由人力資源部門建立的人力資源（HR）團隊及宣傳部門建立的品牌團隊。這些團隊應根據被投企業的具體需求，參與到相關制度的建立、體系構建、人才招聘、外部協作和危機公關等方面的工作中，以提供全面的指導和支持。

（三）全力培養和提升企業員工賦能服務能力

我們要充分認識到投后管理是極其重要且具有挑戰性的工作。企業在成長道路上，隨著發展階段的變化，具體需求會有很大的差異。例如，早期企業可能更關注管理體系的建立和合規運營，尤其是財務和稅務的合規性。而到了成長期或中后期，企業則可能更加需要引進高級管理人才、提升整體管理效能、進行股權融資，甚至是準備IPO相關服務。專業的顧問或服務角色，能夠有效幫助企業避免走彎路。同時，不同類型或行業的企業，其需求也有很大的差異。面對復雜多樣的被投企業需求，企業員工的賦能服務能力培養與提升顯得尤為重要[4]。

一是企業員工能夠將賦能服務理念融入投后工作行為中，用此理念來審視和整理投后服務體系與流程。二是企業員工挖掘被投企業的各種短板與需求，并深刻理解企業在不同行業、不同發展階段的需求差異與特點。三是企業員工明確知道如何找到企業所需的市場、行業、政府、管理等外部資源，以及誰有能力整合這些資源。四是企業員工具備將企業需求與資源匹配的能力，能提出各類需求與資源匹配的方法、原則與途徑。

（四）探索建設投后服務數字化管理系統

A公司應依托數字化系統，進行有效信息提取并通過可監控的標準化動作，制定個性化的投后賦能服務。這種服務不應僅僅基于個人經驗碎片化地進行投后管理，而是應按類別和階段為企業提供有效的投后賦能服務。這已成為國內投資界的一種成熟做法。平臺化的方法不僅需完成過往投后服務部門的任務，如法律、財務、風控合規等，而且要將企業的賦能能力提升至投后管理的核心位置。有時這比前者更為重要。

筆者建議借鑒公募或私募投資基金的成熟經驗，加快建設企業的投后服務數字化管理系統。這個系統應至少具備以下功能。一是在投前階段，公司對每個項目所缺資源、團隊、技術等進行登記并上傳系統。這些關鍵信息在完成投資后自動轉化為項目經理的關鍵賦能指標。二是公司建立與項目方有效的溝通機制，明確溝通頻次、目的、所需文件及目標，并設立反饋機制，以不斷完善投后服務。每次溝通的關鍵內容和核心數據應在系統中更新，供項目管理人員查閱賦能進展。三是公司通過平臺回顧各類項目的完整賦能周期，持續更新企業發展情況、輿情監控、行業信息等，形成有價值的報告，減少企業工作量，幫助企業形成可復制資源，聚焦解決問題。四是公司利用數字化管理系統提供有效資源，為企業提供行業洞見，提高商業認知，尋找差異化需求，制定個性化投后賦能方案。

（五）大力強化投后管理基礎性條件建設

A公司要真正實現賦能服務的貫徹和有效性，必須加強投后管理的基礎性條件建設。這些建設越是科學成熟，就越能為賦能服務提供堅實支撐。一是公司應大力加強預警等基礎性工作，完善投資協議的跟蹤管理，全面且詳盡地記錄股權投資協議中所有與我們權利相關的條款，并密切監控條款的履行情況。公司應建立被投企業預警事項的登記管理系統，跟蹤預警事項，利用這些信息來加強投后管理、追蹤解決重大問題、警惕人員變動，并為考核和檢查提供依據。同時，公司應積極利用投后企業數字化管理系統，提升投后企業分析報告的質量，確保投后監控管理的高效。

二是公司結合新形勢和新要求，修訂并完善相關制度。根據投后管理的實際情況，公司需重新梳理《股權投資項目投后管理辦法》，補充缺失內容，優化各環節的決策流程。同時，公司需重新梳理《外派董監事履職管理辦法》，優化投后管理相關部門與外派董監事在投后管理方面的職責和分工，確保雙方協同工作，提升投后管理的工作效能和質量。公司需對與實際情況不符的外派董監事任職資格規定進行修訂，優化外派董監事履職考核的相關內容。此外，公司需對種子基金投后管理作出相關規定，規范種子基金的投后管理工作。

（六）建立外派董監事作用發揮的激勵機制

A公司應結合國有企業改革和職工隊伍的實際情況，重新審視外派董監事的人選，優先考慮那些與被投企業業務關聯度較高的員工擔任外派董監事職務。公司應通過設立專項激勵資金和實施末位淘汰等激勵機制，有效激發外派董監事的積極性，科學界定投后管理相關部門與外派董監事的責任范圍，探索有效的協作機制，確立由投后管理相關部門主導、外派董監事積極參與的合作模式。