上市公司“高送轉”探析

馬晨光

近年來，A股的上市公司大量采取送股和轉股的方式來分派股利，這在歐美發達經濟體國家是比較少見的，但在我國資本市場卻很普遍，非常富有中國特色。

2014年的4月25日，營口港發布了去年的年報和2014年的一季報，同時披露了公司的股利分紅計劃。營口港打算分派2013年的利潤，采用每10股派2元和每10股轉增20股的形式發放股利。同時還計劃把公司在2012年重大資產重組過渡期間的利潤分給股東，采用每10股派現3.29元。這兩者合計，公司的送配方案即為“10送20派5.29元”?？傮w來說，營口港這次的“10轉20”的“高送轉”方案，轉股比竟然高達2，轉股比高的前無古人，非常罕見。打個比喻，轉股就像是我們把放在左口袋的錢拿出來放到右口袋中裝而已，我們擁有的錢并不會因為存在地點的改變而增加或減少。但在在營口港“高送轉”計劃發布的當天，其股價就漲停，隨后又在連續三個交易日中漲停，稍后回落。在6月10日，即在營口港的利潤分配實施公告日之后，營口港的股價又迎來連續三天的漲停。在6月14日其股價又迎來了第四個漲停。在營口港披露其“高送轉”政策后，營口港的大股東偷偷減持了部分股票，并且沒有及時披露信息，引起了投資者的質疑。

通過轉股的概念和研讀營口港的財報，發現營口港的財務業績并沒有顯著增長，那到底是什么因素導致營口港的股價在“高送轉”消息公告后一路高歌呢？營口港的“高送轉”行為又將會導致什么樣的經濟后果呢？

如果我們只看營口港的年報和季報，營口港的財務業績并不突出，市場之所以熱烈追捧營口港的股的股票，原因在于營口港推出的計劃向全體股東每10股轉增20股“高送轉”的方案。營口港的“高送轉”方案在當時創下了中國證券史上送股比或轉股比最高的紀錄，在這之前送股比或轉股比最高紀錄為1.5，是美的集團的10轉15和寧波熱電的10轉10送5當時創下的“高送轉”紀錄。

營口港的這次前無古人的“高送轉”政策給中小投資者和公司的控股大股東帶來了相當可觀的收益，股東財富效應增長明顯。但是這次“高送轉”政策又將會給公司帶來什么樣的影響呢？也會是積極正面的影響嗎？

營口港在2013年底的實收資本為2，157，661，001股，如果每10股派發5.29元，則營口港需要向股東派發現金1，141，402，670元。但是公司的貨幣資金在2013年底只有120743.45萬元。如果公司不去向銀行融資采用公司自有的貨幣資金支付現金股利，那么營口港現存的貨幣資金將所剩無幾。營口港要想實施這個大比例“高送轉”和發放巨額現金股利的計劃，同時之后公司還想正常經營運轉，必須想辦法補充資金。營口港采取的是借債和貸款的方式來應對如此巨額的現金流出。

另外，營口港的投資活動現金流量凈額從2011年起也呈現了越來越少的趨勢，尤其在2013年，營口港的凈投資只有7849萬元，表明企業投資回收的資金逐漸變多，對外投資的資金減少?！案咚娃D”過后的2014年與2013年相比，變化不大，投資額繼續維持在較低水平，雖然進行了大筆的債券融資，但是投資額依然很小，這是因為營口港在實施“高送轉”的同時發放了巨額現金股利分流了債券融資的金額。

營口港的經營活動現金流量凈額較大，使得公司即使在減少對外投資采的情況下，現金及現金等價物凈增加額在2013年底仍然達到了53億元。在2014年，營口港雖然發放了巨額的現金股利，但是由于進行了10億元的債券融資和一定數額的銀行貸款等使得現金及現金等價物凈增加額為10.67億元。

營口港在2012年的財務費用支出為2.9億元，在2013年達到了3.16億元，2014年營口港的財務費用為3.33億元，財務費用比2013年增加了1727萬元，巨額的財務費用為營口港未來的盈利前景蒙上了陰影。再加上“高送轉”的股本攤薄效應，如果未來的盈利跟不上，將非常有可能面臨每股收益惡化的情況。而“高送轉”的同時派發現金股利，會造成資金壓力，營口港自有的貨幣資金勢必所剩無幾，公司要想正常經營運轉，必須再次進行融資，而見效最快的融資方式就是向銀行貸款，而向銀行貸款的舉動勢必造成未來財務費用的增長。

查閱營口港發布的向銀行貸款的公告，發現很多公告中寫明公司的銀行貸款多是用來公司日常經營周轉和購買燃料油等。也有在公告中明確寫明了再次貸款的目的是為了償還舊的債務等。營口港存在借新債來償還舊債的現象。

總之，營口港如此高比例的轉股和派發現金股利的行為能夠讓大股東滿意，因為大股東絕對控股，在2013年底控股比例高達79.47%，如此大比例的“高送轉”行為是大股東意愿的體現。讓中小投資者滿意，因為中小投資者在營口港“高送轉”題材炒作中獲得了不錯的收益。但是從公司的長遠發展來看，這次如何高比例的“高送轉”行為讓公司的每股收益被嚴重攤薄，而且加劇了營口港公司以后經營周轉的資金壓力，對營口港的長遠持續發展有不利影響。

我國資本市場上投資者對于“高送轉”題材的盲目跟風炒作可能反映出我國資本市場尚不成熟和健全。營口港大比例慷慨的“高送轉”行為并沒有向資本市場的投資者傳遞足夠準確的信息。營口港在2013年的經營業績增長并不明顯，而且面臨較大的資金壓力，很多時候都要向銀行借新債來償還欠銀行的舊債，營口港的經營業績并不足以支撐如此大比例的轉股行為和大額的現金股利分紅行為，營口港面臨嚴重的單位業績下滑危險。另外，營口港的絕對控股大股東營口港務集團公司趁著“高送轉”股價上漲的利好趁機套取現金，而且沒有及時向投資者披露大股東出售股票的信息，而事后并未受到任何處罰，相關監管部門對于上市公司的“高送轉”行為缺乏嚴格的監督和完善的政策。

營口港的這次巨額“高送轉”向投資者傳遞了不是十分準確的信息，導致了填權行情的發生，復權后的股價節節攀升，可見大多數的投資者并沒有真正理會營口港真實的財務業績，而只是追逐短期的利益，或者即使知道營口港的經營業績不足以支撐如此大比例的“高送轉”卻仍然抱著僥幸的心理來投機炒作。

證券會應該完善相關政策，加強監管力度，嚴格規范信息披露和嚴查內幕交易，減少上市公司操縱股價的行為。要明確反?！案咚娃D”的確認標準，對于上市公司反常的“高送轉”的行為要堅持每單必查內幕交易來減少股價操縱。

目前資本市場上有很多盲目的“高送轉”行為，作為投資者在進行證券投資時，必須理性分析思考，來選擇真正優質的股票來投資，而不要被“高送轉”的假象所迷惑。

（作者單位：上海立信會計學院）